增持原能集团股份，强化“双能驱动”战略

开能健康(300272)
事件：开能健康发布公告，公司以2.67亿元受让上海森陆及上海森捌持有的原能集团12.87%的股权，公司持股比例从23.65%增至36.52%，原能集团全部权益评估价值为20.8亿元。
原能集团基本情况梳理：
1）主要业务包括细胞深低温第三方存储服务、细胞药物研发生产、细胞制剂研发生产、细胞因子化妆品和自动化存储设备等5大业务板块。公司于张江打造3个产业园区，共占地80亩。23H1营收0.88亿元，净利润约3kw。
2）主要参股公司包括原能生物（原能持股22.43%+开能直接持股11.82%，完成A轮融资，对标海尔生物）、原启生物（10.05%，完成红筹重组，计划海外上市）、海泰药业、复原生物等。
3）我们认为提高对原能的持股比例，有望增强公司在细胞生物领域布局，增厚投资收益，同时享受未来孵化项目可能上市的潜在增值机会。
开能健康净水主业稳健增长，RO机打造C端第二增长曲线，国内净水设备渗透率水平仍有较大提升空间，经销渠道拓展有望推动国内自主品牌加速成长；在北美市场，公司产品凭借高性价比优势，收入大幅提升。
投资建议：我们看好净水器渗透率的提升空间，我们预计2023-2025年公司实现营业收入17.66/19.48/22.05亿元，分别同比+6.4%、+10.3%、+13.2%，预计实现归母净利润1.27/1.61/1.85亿元，分别同比+37.5%、+26.0%、+15.1%，对应PE25.22/20.02/17.39x。
风险因素：地产销售不及预期影响公司全屋净水业务、RO机普及不及预期、出口业务不及预期、汇率大幅波动

深度报告：专注晶圆良率提升，软硬件协同共进

广立微(301095)
广立微：国内成品率提升领域领军企业。广立微创立于2003年，专注于芯片成品率提升和电性测试快速监控技术，是国内领先的集成电路EDA软件与晶圆级电性测试设备供应商。公司聚焦集成电路良率提升领域，打磨深造多年，依托软件工具授权、软件技术开发和测试机及配件三大主业，提供晶圆级EDA软件、WAT测试设备及配件以及与芯片良率提升技术相结合的全流程解决方案。目前公司先进的解决方案已成功应用于华虹集团、三星电子、粤芯半导体、合肥晶合、长鑫存储等亚洲主要Foundry厂商以及部分知名Fabless厂商。2023年上半年，公司营收和归母净利润分别为1.27亿元和0.23亿元，同比增速分别为63.91%和3903.60%，保持稳定快速的增长态势。
EDA国产替代空间广阔，系列产品打通良率全套方案。据KbvResearch和GrandViewer预测，全球和中国EDA市场空间在2023年分别有望达到117.8和13.0亿美元，2022-2027年CAGR增速分别有望达到7.6%和11.8%。当前国内EDA市场仍然主要被海外龙头厂商Synopsys、Cadence和SiemensEDA占据。广立微良率控制EDA软件品类齐全，并进一步推出数据分析平台，结合AI技术实现更高精度的数据分析。2023上半年，公司推出化学机械抛光工艺建模工具CMPEXPLORER，将能力范围拓展至可制造性设计软件DFM领域，进一步补全良率分析EDA软件能力，巩固良率控制领域领先地位，有望伴随EDA国产化浪潮，持续提升市场份额。
WAT产品迭代更新，软硬件协同构建竞争优势。据SEMI预测，中国半导体测试设备2023年市场空间为25.17亿美元，2016-2023年CAGR增速达到23.75%，当前半导体测试设备市场仍被海外龙头主导。广立微传统T4100S系列主要针对12寸晶圆需求，已经获得众多客户认可，同时公司在2023上半年推出全新一代T4000机型，主要针对8寸晶圆产线，能够满足LOGIC、CIS、DRAM、SRAM、FLASH、BCD等各类产品的测试需求，更在T4000基础上扩展了WLR功能。后续公司WAT测试设备有望持续提升国内外市场份额，与软件协同，构筑更强的客户粘性。
投资建议：我们预计广立微2023/2024/2025年公司归母净利润分别为2.02/3.13/4.87亿元，对应PE分别为77/50/32倍，且考虑公司在国产晶圆级EDA工具以及WAT测试机领域的竞争力，有望受益集成EDA工具国产替代以及国内晶圆产线良率提升红利，同时新型T4000进一步拓展市场空间。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：技术开发进展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；下游需求恢复不及预期的风险。

公司信息更新报告：单月投资强度较高，定增募资顺利完成

招商蛇口(001979)
单月投资强度较高，定增募资顺利完成，维持“买入”评级
招商蛇口发布2023年9月经营简报。公司单月销售数据同比下降，累计销售保持增长，重组资产完成过户，定增募资顺利完成。公司投资聚焦核心城市，可售货源较充足，看好未来市占率持续提升。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为86.3、115.8和134.8亿元，EPS为1.03、1.39、1.62元，当前股价对应PE为11.8、8.8、7.5倍，维持“买入”评级。
单月销售数据同比承压，累计销售金额保持增长
2023年9月公司实现签约销售面积76.97万平方米，同比下降19.16%；实现签约销售金额202.43亿元，同比下降42.24%，环比增长3.8%，单月销售数据不及预期。2023年1-9月，公司累计实现签约销售面积917.64万平方米，同比增长21.86%；累计实现签约销售金额2263.09亿元，同比增长12.25%，在克而瑞全口径销售金额榜单排名第五；累计销售均价24662元/平米，同比下降7.9%。
单月投资强度较高，9月新增7宗地块
公司9月在北京和杭州等核心一二线城市获取7宗地块，总计容建面80.41万方，对应拿地金额194.55亿元，拿地金额权益比74.0%，单月拿地强度达96.1%，其中在北京两宗地块总地价达131.62亿元。公司1-9月拿地38宗，拿地总建面370.54万方，对应土地总价691.07亿元，分别同比下降37.2%和32.5%，权益拿地金额占比达80.2%，其中一线和二线城市拿地金额占比分别为42.8%和54.7%。
融资渠道畅通，定增募资顺利完成
公司1-9月公开发债256.8亿元，融资渠道保持畅通，票面利率不超过3.15%，上半年综合资金成本3.65%，较年初降低24BP。截至上半年末，公司剔除预收账款的资产负债率62.9%、净负债率47.0%、现金短债比为1.1，三道红线保持“绿档”。截至2023年9月20日，公司以每股11.81元的发行价格向特定对象发行A股股票约7.2亿股，成功募集资金85亿元，定增募资顺利完成也表明了投资者及监管部门对公司的大力支持，具有较强的行业示范意义。
风险提示：市场恢复不及预期、房价调控超预期、多元化业务运营不及预期。

中小盘信息更新：股权激励范围广、力度大，公司未来发展可期

青鸟消防(002960)
股权激励涉及对象范围广、力度大，彰显长期发展信心
公司发布2023年股权激励计划，其中（1）拟向总经理兼董秘张总、3名副总经理以及96名其他重要管理人员、核心技术人员及平台建设核心人员首次授予2000万股限制性股票，占目前总股本的2.71%；（2）拟以11.93元/股的行权价格向350名其他重要管理人员、核心技术人员及平台建设核心人员首次授予3200万份股票期权，占目前总股本的4.34%。本次股权激励涉及对象多达450人、首次授予的限制性股票及股权激励份数占公司总股本的比例高达7.05%，有利于充分调动公司核心管理团队及技术人员的积极性。考虑到公司深化发展工业消防、海外市场、高端产品未来可期，我们维持2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为6.89/8.87/10.70亿元，对应EPS分别为0.94/1.20/1.45元/股，当前股价对应的PE分别为17.2/13.4/11.1倍，维持“买入”评级。
强化激励增强高端人才归属感，业绩考核指标明确推动公司稳健增长
公司现已形成由380余名来自清华大学等海内外名校中青年技术人才构成的研发团队，加强股权激励有望增强其归属感，赋能公司技术研发、市场开拓、新业务建设等方面。公司股权激励考核指标明确，以2022年为基数，2023/2024/2025年目标营收/净利润增长率分别为15%/32%/52%，目标同比增长率分别为15.00%/14.78%/15.15%，同时个人层面考核体系严密，有望迎来持续快速发展期。
夯实消防安全主业并积极开拓物联网等领域，坚定迈向营收百亿发展目标
公司是国内规模最大、品种最全、技术实力最强的消防产品供应商之一。在《建筑防火通用规范》、老旧小区改造、可燃气体探测器等燃气具纳入强制性产品认证等政策的刺激下，公司积极夯实通用消防、工业消防、气体灭火、家用消防等主业优势，相关业务有望充分受益一系列政策推动下的下游需求增长。同时，公司持续向物联网、半导体等相关领域拓展，有望不断为公司贡献增长新动能。展望未来，在股权激励积极实施的背景下，公司核心管理及技术团队有望以更大的积极性推进产品技术研发、渠道开拓及全球化布局，从而大步迈向营收百亿征程。
风险提示：大客户流失风险；产品毛利率下降风险；市场竞争加剧风险。

东方财富深度研究报告

东方财富(300059)
公司简介：东方财富是国内领先的互联网金融服务平台综合运营商，通过以“东方财富网”为核心，集互联网财经门户平台、金融电子商务平台、金融终端平台及移动端平台等为一体的互联网金融服务大平台，向海量用户提供基于互联网平台应用的产品和服务。公司运营的以“东方财富网”为核心的互联网金融服务大平台已成为我国用户访问量最大、用户黏性最高的互联网金融服务平台之一，“天天基金网”和“股吧”在各自细分领域中均具有市场领先地位，在用户数量和用户黏性方面长期保持竞争优势，形成了公司的核心竞争力。
公司是国内较为稀缺的互联网服务平台：随着资本市场改革举措的相继落地，行业迎来高质量发展机遇。一是行业规模持续扩张，2023 年上半年，A 股市场共有173 家企业首发上市，募集资金总额 2088.34 亿元。中国证券基金业协会数据显示，截至 2023 年 6 月，我国公募基金规模达 27.69 万亿元，较年初增长 1.66 万亿元。二是投资者数量稳定增长，中国证券登记结算有限责任公司数据显示，截至2023 年 6 月，证券市场投资者数量持续增长至 2.20 亿。三是 A 股市场的全球吸引力不断提升，随着一系列高水平对外开放的务实举措渐次落地、以及 A 股先后被纳入多个国际知名指数且比重不断提升，外资参与 A 股的渠道不断扩宽，外资已连续多年保持净流入。
宏观经济运行处于良性复苏态势:证券市场的发展起伏与国家宏观经济状况息息相关，理论上而言国家经济增长情况越良好，经济结构越健康，市场中的各类组织与自然人通过金融市场中证券进行融资需求就越旺盛；同时市场中的组织与自然人所拥有的各类资产就越充足，资产保值增值的需要也会更加迫切，使得向证券市场的投资供给也越充足，反之亦然。这使得证券行业与国家经济运行往往是相辅相成的概念。
证券行业发展历程:证券市场是我国金融行业重要的组成部分，在筹集资本、投资导向、配置资源等方面有着不可替代的功能。证券市场自上世纪 90 年代初诞生便开始担负着推动我国经济进一步发展的重要使命。我国证券行业在二十世纪七十年代末改革开放后取得了长足的发展。
估值及投资建议: 公司为互联网金融服务平台综合运营商，轻资产运营，具有一定稀缺性，历史业绩上公司周期性较弱，成长性优异，适合用 PE 进行估值， 2018-2022 年公司营收增速 CAGR 为 31.57%,归母净利润增速 CAGR 为 67.52%，远高于市场平均水平。我们持续看好公司盈利能力和增长潜力，预计公司 2023-2025年能保持稳健的营收和利润增速，我们预测 2023 至 2025 年公司 EPS 为 0.56 元，0.58 元，0.60 元，基于此，公司应当享受一定的估值溢价，给予公司 2023 年 32倍的 PE。首次覆盖，给予“增持”评级。
重点关注事项：
股价催化剂(正面)：宏观经济复苏超预期，货币政策保持宽松，公司业绩超预期。
风险提示（负面）：市占率提升不及预期，基金市场持续低迷，权益市场波动加剧。

首次覆盖：国企改革显成效，氢能业务迎发展机遇

石化机械(000852)
投资要点：
国企改革显成效，石油机械设备驱动业绩增长。2023H1公司实现营收42.6亿元，同比+21%，实现归母净利润0.6亿元，同比+67%。2023Q2公司营收23.3亿元，同比+22.4%，环比+20.7%；归母净利润0.4亿元，同比+42.5%，环比+52.4%；毛利率14.4%，同比-1.4pct，环比+1.4pct。公司不断深化国企改革，治理能力、活力动力和发展水平得到有效提升，Q2净利率1.9%，同比+0.11pct，环比+0.33pct。此外，公司紧跟页岩油和超深层油气开发等重点项目，不断拓展市场，2023H1石油机械设备业务实现收入19.7亿，同比+30.8%，占营业收入比重46.3%，是上半年公司业绩增长主要驱动因素。
核心制造能力世界领先，助力油气业务稳步发展。在核心制造方面，拥有8000hp泵试验中心、油气钻探重点实验室等7个专业实验室和国家油气钻采设备质量监督检验中心，通过了API、GOST、CE等国际认证，并拥有压裂装备、钻头、桥塞3项国家制造业单项冠军，专利数量和转化率位居行业前列。公司在油气领域持续突破关键核心技术，上半年公司与工程公司、油田单位及科研院所签署联合研发和战略合作协议，获得胜利油田45台修井机、中海油压裂船和水下井口头及螺杆钻具等大额订单。2023H1实现新增订货54.6亿元，同比+24%。
制氢输氢加氢全面布局，新兴业务有望带来业绩增量。公司在抢攻油气装备优势产业的同时，积极发展氢能等新兴业务。公司研发了国内首台加氢站用90MPa液驱氢气压缩机和CO2压缩机。目前公司制氢方面已有PEM制氢产品；输氢方面已开发出3个钢级的输氢用钢管，将努力争取成为中石化“西氢东送”纯氢输送管道项目的主力供应商；在加氢方面，公司在武汉已建成3座加氢站，其中1座已被列为示范站。2023年7月公司获中石化集团公司“中国石化氢能装备制造基地”命名授牌。我们认为，公司氢能业务有望成为新的利润增长点。
行业增速快+空间广阔，公司氢能业务迎来发展机遇。根据中汽协数据，2023H1全国氢燃料电池汽车产销数据分别为2495辆和2410辆，同比增加38.4%和73.5%，氢能产业高速发展。同时，中石化为打造中国第一氢能公司，拟在“十四五”期间建成1000座加氢站，氢能制取、储运、应用和对外合作等工作全面推进。公司氢能新业务迎来了难得的发展机遇。
投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.12/1.88/2.71亿元，对应EPS分别为0.12/0.20/0.28元。我们认为公司传统主业稳步发展，氢能等新兴业务有望带来新的利润增长点。可比公司2023年PEG为0.99，给予公司2023年0.95倍PEG，对应目标价8.20元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
风险提示：国企改革效果不及预期，油气领域订单不及预期，氢能业务开拓不及预期。

获GSK带状疱疹疫苗大陆地区独家代理权，未来将增厚业绩

智飞生物(300122)
事件：
（1）公司与GSK于2023年10月8日签署《独家经销和联合推广协议》，GSK将向智飞生物独家供应重组带状疱疹疫苗，并许可智飞生物在合作区域内（系指中国境内，但不包括香港、澳门和台湾地区）营销、推广、进口并经销有关产品，协议期限2023年10月8日起至2026年12月31日止。
（2）GSK将优先在合作区域内任何RSV（呼吸道合胞病毒）老年人疫苗的联合开发和商业化方面成为智飞生物的独家合作伙伴。
点评：
带状疱疹疫苗市场广阔：带状疱疹一般伴有神经痛等并发症，但目前缺乏有效的治疗药物，老年人群是带状疱疹的易感人群。中国目前处于老龄人口快速增加阶段，预计中国50岁以上人群在2023年可达到5.15亿人，2030年将进一步增至5.74亿人。另外，从渗透率来看，中国首款带状疱疹疫苗GSK的Shingrix已于2019年5月获批，但2021年50岁以上人群接种率仅为0.1%，与美国26.8%的渗透率相比存在巨大的提升空间。总体而言，我们认为老龄人口增加及带状疱疹疫苗渗透率的提升将为带状疱疹疫苗带来广阔的市场空间，根据弗若斯特沙利文分析测算，2021年中国带状疱疹疫苗市场规模为6亿元，预计2025年将增值108亿元（CAGR103.8%）,到2030年增至281亿元（5年CAGR21.1%），累计渗透率也将分别达到1.9%和12.6%。目前国内市场仅有GSK重组带状疱疹疫苗Shingrix（两剂花费约3200元）及百克生物在2023年6月新上市的减毒活疫苗感维（一剂花费约1400元），市场竞争格局良好。
供货充足，增厚业绩：根据公告，GSK双方约定2024年至2026年最低年度采购金额分别为34.4、68.8、103.2亿元，参考智飞生物母公司（营销推广主体）5年平均毛利率34.7%及29.1%平均净利率来测算，我们预计2024-2026年带状疱疹疫苗预计将可为公司贡献营收约52.7、105.4、158.1亿元，贡献净利润约15.3、30.6、46.0亿元，将显着增厚业绩。
RSV疫苗战略合作，为未来业绩增长奠定基础：公司公告显示，将尽快开展一项关于将GSK的RSV（呼吸道合胞病毒）老年人疫苗引入合作区域的战略合作。根据美国CDC数据，美国65岁以上人群中，每年约18万人因RSV住院，约1.4万人死亡。而目前治疗药物较少，仅有beyfortus及帕丽珠单抗高价药物，疫苗预防将更具性价比。GSK的RSV疫苗Arexvy已于2023年5月获得FDA批准（全球首款），用于预防60岁及以上的患者由RSV病毒引起的下呼吸道疾病。目前中国RSV病毒引起的急性下呼吸道感染发病率约为31‰，随着老龄人口的增长，潜在需求较大，公司此次战略合作积极推进引入该疫苗，预计将为未来业绩增长奠定良好的基础。
盈利预计及投资建议：参考协议中采购金额的预期，我们上调2024-2025年的盈利预测。我们预计公司2023-2025年分别录得净利润93.7亿元、125.8亿元、154.8亿元，分别YOY+24.2%、+34.3%、+23.1%（原预计公司2023-2025年分别录得净利润93.7亿元、112.5亿元、129.7亿元，分别YOY+24.2%、+20.1%、+15.3%），EPS分别为3.9元、5.2元、6.5元，对应PE分别为14X、11X、9X。公司未来成长动力充足，目前估值偏低，我们继续给与“买进”评级。
风险提示：新产品上市进度不及预期；新冠疫苗销售不及预期；代理疫苗销售不及预期

李子园：回购彰显管理层信心，复苏态势依旧

李子园(605337)
事件：公司公布股份回购方案，公司将在未来 12 个月内以集中竞价的形式进行回购，本次拟回购股份价格不超过人民币 24.66 元/股， 公司拟用于回购的资金总额不低于人民币 1.5 亿元、不超过人民币 3 亿元，以自有资金作为资金来源进行回购，本次回购的股份将用于公司实施员工持股计划或股权激励。
股权激励规划中，看好团队凝聚力提升。公司基于对于未来发展前景的信心以及对于股票价格的认可，同时进一步健全公司长效激励机制和利益共享机制，提升团队凝聚力和企业竞争力，公司拟以自有资金通过集中竞价交易方式进行回购股份，回购的股份将全部用于实施员工持股计划或者股权激励。以拟回购价格上限不超过人民币 24.66 元/股和回购资金总额下限不低于人民币 1.5 亿元测算，预计回购股份数量为 608.27万股，约占公司总股本的 1.54%；以拟回购价格上限不超过人民币 24.66 元/股和回购资金总额上限不超过人民币 3 亿元测算，预计回购股份数量为 1,216.55 万股，约占公司总股本的 3.08%。我们看好股权激励后公司利益进一步绑定，团队凝聚力同步提升。
产品+渠道+品牌力同步提升，预计三季度收入实现增长。基本面表现来看，三季度作为公司传统旺季，公司根据市场成熟度情况制定不同的销售策略以实现精准营销，针对消费场景的渠道变化，重点布局早餐、小餐饮渠道，结合渠道调整产品，重点开发该渠道经销商，预计下半年该类渠道经销商会有所增加。同时不断提高传统优势市场的市占率，不断增加新兴消费市场的覆盖面和品牌曝光度；7 月 20 日公司于杭州举办李子园超级品牌发布会，甜牛奶饮品系列”和“280ml 无菌罐装系列”等产品进行了包装焕新，同时将广告投放覆盖全部重点市场，数量达 100 多座，其中覆盖六个重点省份市场的五大央视频道，省会城市的地铁站，全国 40 个重点城市的高铁站广告。整体来看，随着产品+渠道+品牌力同步提升，我们预计三季度收入将实现个位数增长。
原材料成本下行，看好三季度以全年利润抬升。成本端来看，目前公司主要原材料大包粉价格呈现下行趋势，同时公司根据供应及时度、供应稳定性、物流运输单价、奶粉现价波动情况、关税政策变化情况择机使用国产和进口奶粉，预计毛利率较上年同期实现小幅提升，整体展望来看，公司全年成本下行确定性较强，看好三季度及全年利润水平抬升。
盈利预测：随着公司全国化的持续推进，以及在产品端的不断发力，23 年公司将加大对于新品市场的开发力度，公司新品在定价方面较经典产品相对更高，我们认为今年将在新品推动+全国化招商+渠道深耕逻辑下，公司营收将实现加速成长。我们维持盈利预测，预计公司 2023-2025 年实现营业收入 15.64、18.77、22.17 亿元，同比增长 11.40%、20.06%、18.08%，实现净利润 2.73、3.37、4.00 亿元，同比增长 23.54%、23.27%、18.72%，2023-2025 年 EPS 分别为 0.69、0.85、1.01 元，对应 2023-2025 年 PE为 23.62X、19.16X、16.14X，维持 “买入”评级，重点推荐。
风险提示：食品安全风险、市场竞争风险、产品结构单一风险、原材料价格上涨风险、研究报告信息数据更新不及时的风险、第三方数据因统计方法、口径等导致的可信性风险。

公司简评报告：美国或制裁RISC-V，利好全自主架构的龙芯中科

龙芯中科(688047)
核心观点
美国政客要求限制开源技术RISC-V。根据外媒最新报道，美国多名政客以“国家安全”为由，敦促拜登政府对RISC-V开源指令集架构采取限制中国企业使用的政策行动。
RISC-V是基于精简指令集建立的开源指令集架构，该架构由加州大学伯克利分校的研究人员于2010年创立。开源的RISC-V打破了x86架构、ARM架构高价授权费、定制化困难的惯例。截至2022年底，RISCVInternational在70个国家/地区拥有超过3180名会员，市场上有超过100亿个RISC-V核心，全球有数万名工程师致力于RISC-V计划。
若美国政客限制RISC-V的建议被实施，对非自主指令集处理器的影响较大，利好完全自主架构CPU厂商。由于国际形势变化，x86架构、ARM架构芯片存在授权供应风险，RISC-V架构因开源正在快速发展，尤其是国内厂商将RISC-V视作替代方案。若美国限制RISC-V的建议被实施，那么无论是否开源，来自美国的处理器架构可能都受限，到时国内全自主指令集架构的优势将更加突出，例如龙芯中科的LA指令集。
龙芯中科是拥有LA自主指令集系统和自主IP的CPU厂商。与国内众多CPU企业主要基于ARM或者x86指令系统融入已有的国外信息技术体系不同，龙芯中科推出了自主指令系统LA和自主CPUIP核、GPUIP核、内存控制器及PHY、高速总线控制器及PHY等上百种IP核。
新品加速推出，3A6000性能提升60%+，性价比成倍提升。10月9日公司在投资者互动平台表示，预计3A6000新品在今年4季度发布，目前在整机送测过程中。另外，GPGPU预计在2024年交付流片。与3A5000相比，新品3A6000在相同工艺下单线程性能提升60%以上，全芯片多线程性能成倍提升，但硅片面积缩小，因此性价比成倍提升。
看好龙芯中科走全自主指令集架构路线。看好公司从解决方案入手提高性价比、完善软件生态、重构产业链方面发力，实现三个转变：一是从技术“补课”到生态建设；二是从政策市场到开放市场；三是从跟随海外CPU大厂发展到自主发展，成为支撑国内科技产业型的CPU企业。
投资建议：预计2023-2025年公司营收分别为10.82/17.34/25.87亿元；归母净利润分别为0.78/2.04/3.68亿元。维持“买入”评级。
投资风险：国产化进程不及预期，客户导入不及预期。

农药景气度有待修复，新项目放量驱动成长

扬农化工(600486)
投资要点
事件：8月24日，公司发布2023年半年报，实现营业收入70.67亿元，同比下降26.12%；实现归母净利润11.24亿元，同比下降25.8%；实现扣非归母净利润10.82亿元，同比下降31.68%。实现毛利率26.84%，同比下降0.98pct；实现净利率15.91%，同比增长0.07pct。
分板块来看，原药板块2023H1营业收入45.15亿元，同比下降20.33%；销量为5.17万吨，同比下降1.03%；均价8.74万元/吨，同比下降19.49%。2023Q2实现营业收入16.43亿元，同比下降33.75%；销量为2.37万吨，同比下降0.22%；均价6.92万元/吨，同比下降33.6%。制剂板块2023H1营业收入13.37亿元，同比下降1.08%；销量2.86万吨，同比增长1.88%；均价4.68万元/吨，同比下降2.9%。2023Q2营业收入3.43亿元，同比下降16.77%；销量0.95万吨，同比下降14.31%；均价3.6万元/吨，同比下降2.87%。近年来农药品种进入新一轮产能扩张，热点产品规划投建产能大幅增长，2023上半年农药行业国内外市场需求不足，市场端采购观望、延迟采购及去库存，加剧了阶段性的供应过剩，导致农药价格整体持续下行。农药作为农作物刚性需求，具有较强的季节性，上半年是公司销售旺季，第三季度收入将呈现季节性回落。
辽宁优创项目开工，贡献又一成长动能。2023H1公司共完成项目投资4.6亿元。辽宁葫芦岛项目在中国中化和地方政府的大力支持下，项目审批得到超常规推进。根据中国农药工业协会，开工仪式于6月9日在葫芦岛经济开发区举行。项目总投资约100亿元，一期总投资42亿元，将生产具有行业领先水平的杀虫剂、杀菌剂、除草剂和植物生长调节剂等产品，项目全部达产后可实现年产值约150亿元。
投资建议：基于产品价格变化、项目建设进展，我们预计公司2023-2025年每股收益分别为3.94、4.83和5.62元，对应PE分别为17、14和12倍。考虑到优嘉四期项目新增产能持续释放，辽宁优创项目稳步推进，都将为公司发展注入强劲动力，维持“买入”评级。
风险提示：在建项目进度不及预期；下游需求恢复不及预期；产品价格波动风险。

系列点评三十二：业绩环比改善 座椅量产加速

继峰股份(603997)
事件概述
公司发布公告：预计格拉默2023Q3息税前利润（EBIT）约为1,200万欧元（2022Q3：1,500万欧元），经营性息税前利润约为1,150万欧元（2022Q3：1,420万欧元），低于上年同期水平。相比之下，2023Q3收入与去年同期持平，约为5.619亿欧元（2022Q3：5.586亿欧元）。
分析判断:
业绩环比改善座椅量产加速
格拉默预计2023Q3收入约为5.6亿欧元，同比+0.5%，环比-3.7%，息税前利润（EBIT）约为1,200万欧元，同比-20.0%，环比+76.5%，对应EBIT%约为2.1%，同比-0.6pct，环比+1.0pct，盈利能力环比改善。结合公司此前已公告的2023Q3合并收入（格拉默+继峰本部）约为54亿元/同比+17%，公司预计2023Q3继峰本部收入和利润均实现增长，经营稳健。随着新项目量产爬坡及整合成效渐显，公司预计2023Q4格拉默将再次强劲。
智能电动突围座椅国产替代空间大
公司先后于2021年10月、2022年7月、2022年11月获得三家新能源主机厂的座椅总成项目定点。三个不同的新能源汽车主机厂对公司的认可，凸显了公司在乘用车座椅领域的快速成长。2023年1月联合格拉默突破奥迪PPE全球供应体系实现传统豪华品牌从0到1突破，乘用车座椅业务加速突破；3月新增原客户的新车型定点，体现了客户对公司在合作国产中体现的能力和提供的服务的认可；6月公司首获一汽大众这一传统燃油车厂商的座椅总成项目定点，实现从新能源到传统燃油车领域的全面覆盖。公司争取在2023年底实现在手定点项目年化产量100万辆目标。产能布局同步完善，合肥基地（一期）已建成投产，常州、宁波、长春、天津、北京基地已启动建设。全球车企降本诉求不断加大叠加电动智能变革不断加速的大背景下，静待更多定点的突破。
乘用车座椅是最易被消费者感知的赛道之一，消费者付费/主机厂堆料意愿双轮驱动，功能提升+舒适度提升+智能化加持，千亿市场空间再扩容。传统燃油车时代，乘用车座椅由于技术壁垒高，长期被安道拓、李尔等外资供应商垄断，新势力供应链趋向于扁平化，车型迭代加速，对供应商快速响应及密切配合的需求大幅提升，且新势力更加注重智能空间的打造，座椅为智能座舱的重要组成部分，承载着座舱向第三空间转变，国产供应商有望借机实现突破。公司是全球座椅头枕细分龙头，我们测算全球市占率25%以上，体现较强的成本管控能力，预计未来有望凭借性价比和快速响应能力在乘用车座椅领域加速抢份额，打开成长空间。
全面协同剑指全球智能座舱龙头
继峰集团2018年收购德国格拉默，2019年完成交割并于2019Q4开始并表，2020年开启全面整合，包括格拉默组织架构的调整、多举并措降本增效、生产基地布局整合等，经营提升凸显。2023年上半年，格拉默继续实行“P2P”(PlantoProfitability)重组计划，并系统性采取进一步提高效率和降低成本的措施，通过优化工厂布局和人员配置、进一步加强供应链管理、深化VAVE、深挖工厂运营效率等，细化降本增效措施，同时积极落实与客户协商的原材料价格上涨的补偿机制。同时格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司积极拥抱，横向拓展乘用车座椅、音响头枕、移动中控系统和扶手、3DGlass玻璃技术等智能化新品，纵向布局智能家居式重卡座舱、电动出风口等，并突破特斯拉、蔚来、理想等造车新势力，长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的座椅等技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱万亿元市场，剑指全球龙头。
投资建议
整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰+格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头，考虑到下游需求及格局变化，维持盈利预测：预计23-25年营收为205.7/239.9/306.7亿元，归母净利为4.8/7.1/11.9亿元，EPS为0.42/0.62/1.03元，对应2023年10月10日14.9元/股收盘价，PE分别36/24/14倍，维持“买入”评级。
风险提示
乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升等。

毛利率持续修复，期待旺季表现

中国中免(601888)
结论与建议：
业绩概要：
公司发布2023前三季度业绩预告，预计前三季度实现营业总收入508.4亿，同比增29.1%，录得净利润52亿，同比增12.3%；据此测算3Q实现营收149.8亿，同比增27.9%，录得净利润13.3亿，同比增93.2%。3Q业绩符合预期。
点评：
追求规模和利润均衡增长，毛利率持续修复。收入端，尽管3Q面临海南淡季，受益产品结构持续优化、及众多品牌陆续进驻，一站式购物体验不断升级，公司营收表现整体稳健，3Q营收环比基本持平（2Q营收为150.9亿）；成本方面，受益折扣力度缩窄，今年以来，公司主营毛利率逐季恢复，1-3Q主营毛利率分别为28.75%、32.47%和34.27%，3Q毛利率同比提升10pcts左右；费用上，3Q出入境持续复苏，全国来看民航客机执飞架次恢复至2019年同期的45%-50%，推测3Q北上广机场扣点将环比有所提升，也是3Q净利润率环比下降1.5pcts的主要影响因素。
凤凰机场二期开业，海南旺季将至表现可期。CDF三亚凤凰机场免税店二期项目于9月7日开业，建筑面积约5000㎡，涵盖精品、香化、电子产品、酒类等众多免税商品，总共300+国际品牌入驻，其中诸多国际大牌为首次入驻凤凰机场。据海口海关，中秋、国庆双节期间海关共监管离岛免税销售金额13.3亿，免税购物人数17万人次，较2022年国庆分别增长117%和143%，客单价约为7824元/人（五一期间约为8100元/人）。整体来看，双节期间离岛免税销售表现可圈可点，但销售额较2021年国庆有所回落（2021年为14.7亿），我们认为以疫情封控放开后，离岛免税受境外分流难以避免，但随着4Q海南旅游旺季来临，我们对4Q销售展望总体乐观，低基数下将呈现较好的增长态势。
后市展望，考虑年终旺季和电商大促，4Q促销力度环比来看或将有所加大，但由于基期较低，毛利率仍将呈复苏态势；口岸店来看，出入境稳步复苏，机场免税店经营也将随之逐步修复。中长期来看，市内免税店政策落地预期仍在，公司积极推进市内店考察、选址等前期准备，未来公司业态将进一步完善；此外，公司与品牌合作力度加大，会员体系打磨也更加成熟，消费者体验有望持续提升。
考虑分流和海南客单价等因素，下调盈利预测，预计2023-2025年将分别实现净利润69.7亿、89.亿和115.5亿，分别同比增38.5%、28.8%和28.7%，EPS分别为3.37元、4.34元和5.58元，当前股价对应PE分别为30倍、23倍和18倍，目前估值已大幅调整，建议静候后续催化，逢低布局，维持“区间操作”的投资建议。
风险提示：销售恢复不及预期，采购及租金等成本变动超预期

自主品牌新能源全面进阶，数智化转型打造差异化竞争实力

长安汽车(000625)
事件：公司发布2023年09月产销快报，9月公司总销量23.6w，同比+9.93%,环比+13.1%。其中，公司自主品牌新能源销量5.09w（同比+69.71%，环比+27.09%）。
销量环比稳定增长，自主新能源突破5万辆
9月公司总销量23.6w，同比+9.93%,环比+12.9%，环比增长较为稳定。1-9月公司累计销量186.9w（同比+11.24%，环比+14.5%），其中自主品牌销量154.9w（同比+17.1%）、自主乘用车销量117.8w（同比+23.87%）、自主品牌海外销量17.3w（同比+24.7%）。新能源车型方面，公司自主品牌新能源9月销量5.09w，突破5万辆大关，同比+69.71%，环比+27.09%。
三大新能源品牌全面进阶，带动销量持续增长
目前，长安汽车形成“长安启源、深蓝汽车、阿维塔”三大品牌相互支撑的新能源布局。①深蓝汽车9月交付总计1.7w，其中深蓝S7连续两月交付破万；深蓝汽车14个月销量突破10w，刷新自主新能源品牌10w销量新速度。②阿维塔11九月交付3000+，环比超50%，第二款纯电车型阿维塔12于9月初发布，年内交付。③长安启源9月27日序列发布，首款车型启源A07配备情感岛数智座舱年内上市交付，9月下订超1w，后续10款数智化汽车产品将陆续面世。三大新能源品牌定位不同用户群体，预计带动自主品牌新能源销量持续增长。
长安启源引领数智化转型，打造差异化竞争实力
长安启源以SDA智能电动超级数字化平台为支撑引领行业数智化变革。9月4日，长安汽车召开“2023长安汽车科技生态大会”，展示了将智脑、智体、智服整合进SDA平台的全新技术成果，并宣布24年量产长安启源E0系列首款车型CD701。CD701作为国内首款量产的可变形汽车，是长安汽车数智化成果的集中体现。汽车数智化转型可进一步加强驾乘体验，构成影响整车厂差异化竞争实力的核心要素，有助于长安汽车不断夯实竞争壁垒。
盈利预测：预计公司23-25年收入依次为1679.8亿元、2514.6亿元、3114.6亿元，同比增速依次为39%、50%、24%；归母净利润依次为90.2亿元、120.2亿元、150.1亿元，同比增速依次为16%、33%、25%，对应PE15.9X、11.9X、9.5X，维持“买入”评级。
风险提示事件：供给端芯片短缺影响新车产能、行业周期属性弱化、单款车型依赖度相对较高等风险等

电子大宗贡献增量，双轮驱动持续成长

金宏气体(688106)
投资要点
事件：10月10日公司发布2023年前三季度业绩预告，报告期内，预计实现归母净利润2.45亿-2.62亿元，同比增加45%-55%；预计实现扣非归母净利润2.12亿-2.34亿元，同比增加50%-65%。其中Q3单季度预计实现归母净利润0.83亿-1.00亿元，同比增加18%-42%；实现扣非归母净利润0.68亿-0.90亿元，同比增加15%-52%。
部分电子大宗项目已稳定贡献营收及利润，推动业绩显著增长。电子大宗载气市场广阔，且具备现场制气模式的盈利稳定性和应用于电子领域的高附加值。公司于2021年11月拿到北方集成的电子大宗载气项目订单，开启电子大宗战略业务领域后，在业务上获得持续性进展，相继与广东芯粤能、广东光大、厦门天马光电子、无锡华润上华、苏州龙驰半导体、西安卫光科技签订电子大宗气体供应合同，目前在手有7个订单，其中2个订单已开票供气。据公司公告，北方集成创新中心项目处于在建过程中，为临时供气状态；广东芯粤能半导体电子大宗载气项目于2023年8月1日正式量产供气，处于稳定运营状态；天马光电子及光大半导体也预计将在2023年底和2024年初开始供气。
公司特气拳头产品量价齐升，新产能释放在即。公司超纯氨及高纯氧化亚氮产品已供应至中芯国际、海力士、镁光、联芯集成、积塔等一批知名半导体客户。公司眉山超纯氨项目已于2023年7月份进入试产状态，新产能释放在即。与此同时，公司投产新品电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳正在积极导入集成电路客户，其中高纯二氧化碳已实现小批量供应，电子级正硅酸乙酯已在联芯、苏州和舰等公司进行大批量测试；在建新品全氟丁二烯、一氟甲烷、八氟环丁烷、二氯二氢硅、六氯乙硅烷、乙硅烷、三甲基硅胺等7款产品正在产业化过程中。
公司坚定纵横发展战略，持续布局未来可期。公司具备领先同业的高效运维管理能力，苏州区域的成功基因使公司坚定推进从苏州向异地扩张的横向战略布局，加速形成区位卡位，公司开拓区域战略：1）以苏州优势区域为中心向外开拓，围绕长三角区域布局；2）聚焦经济体量相对好的区域。据公司公告，2023年1月，公司参股了北京悟空气体有限公司，布局特种气体资源；于2023年3月设立了金宏气体（启东）有限公司，建设气体充装站项目，设立金宏气体（天津）有限公司，为客户提供气体相关服务，完成了对上海畅和、上海振志及上海医阳的收购，整合上海地区医用销售渠道；2023年5月，设立JINHONGGAS(VIETNAM)CO，LTD，建设超纯氨生产项目，布局东南亚市场。在特气业务顺利拓展的同时，公司也持续布局大宗气体业务，2023年公司签署了浙江鸿禧、迈为科技、浙江国康等5项现场制气项目，累计投产雅安百图、宁波泰睿思、苏州维信等6项现场制气项目，伴随苏相空分项目的投产，公司气源自给能力将不断提高。
投资建议：公司作为国内工业气体民营领军者，坚持贯彻纵横发展战略，在大宗气体和特种气体的双轮驱动下，兼具成长弹性及持续性。我们预计2023-2025年归母净利分别为3.3/4.1/5.3亿元，同比增速分别为43.4%/24.5%/29.7%，对应当前股价PE分别为37.5x/30.1x/23.2x，维持“买入”评级。
风险提示：原料成本涨幅超预期、需求不及预期、行业新增供给超预期、安全生产、商誉减值、报告使用的资料存在信息滞后或更新不及时的风险。

业绩预告符合预期，看好Q4旺季发力

东阿阿胶(000423)
投资要点
事件：公司发布2023年三季报预告，预计前三季度实现归母净利润7.4-8.2亿元，同比增长44%-60%；预计实现扣非净利润6.6-7.4亿元，同比增长46%-64%。
高基数影响Q3表观增速，看好Q4旺季阿胶系列销售提速。前三季度公司归母净利润、扣非净利润中值分别为7.8亿、7亿，分别同比增长52%、55%；单三季度公司实现归母净利润2.3-2.65亿，中值2.48亿（同比+21%）；实现扣非净利润2-2.25亿元，中值2.13亿（同比+15%）。由于公司继续夯实核心基石业务，东阿阿胶块市场份额稳步回升；复方阿胶浆大品种战略持续发力，桃花姬阿胶糕全渠道实现快速增长，我们预计复方阿胶浆和桃花姬的增速快于整体。
看好核心产品销售回升，23年聚焦增长+效率。1）东阿阿胶：公司品牌认知度和驴皮原材料资源优势明显，目前终端价格企稳，随着公司渠道生态治理成效显现，市占率有望恢复高水平。2）复方阿胶浆：十四五战略品种，医保支付限制解除以及治疗癌因性疲乏新适应症拓宽，有望加速复方阿胶浆在医疗渠道放量；同时公司推出小包装下沉县乡市场，通过学术推广以院内带动院外，复方阿胶浆有望成为公司快速增长的重要驱动力。3）桃花姬：极富女性气质的“桃花姬”品牌定位与公司原有消费群体形成区隔，营销策略调整后更加注重消费品逻辑，公司通过线上+线下双渠道协同发展，加速触达年轻用户，桃花姬有望恢复稳健增长。
盈利预测和投资建议：我们预计2023-2025年公司实现营业收入48.46、56.05、65.10亿元，同比增长19.90%、15.66%、16.14%，实现归母净利润11.31、13.40、16.64亿元，同比增长45.00%、18.47%、24.17%。考虑到公司为中药滋补老字号，核心产品阿胶系列销售重回正轨，正在逐渐形成药品+健康消费品双轮驱动增长，维持“买入”评级。
风险提示事件：原材料价格波动的风险；阿胶块、复方阿胶浆恢复不及预期风险；政策变化风险；研报使用信息数据更新不及时的风险。

9月产批环比持续突破上行，智能新能源成果显现，海外发展提速

长城汽车(601633)
投资要点
公告要点：2023年9月长城汽车实现合计产批量为137870/121632辆，分别同比+33.49%/+29.89%，分别环比+18.19%/+6.6%；9月哈弗品牌产批量分别为84717/73766辆，分别同比+46.02%/+36.70%，分别环比+24.70%/+10.89%；WEY品牌产批量分别为2581/2548辆，分别同比+11.63%/+8.24%，分别环比-53.84%/-54.65%；长城皮卡产批量分别为18598/17197辆，分别同比-11.53%/+0.50%，分别环比+13.13%/+0.92%；欧拉品牌产批量分别11294/10021辆，分别同比+28.77%/+31.77%，分别环比+16.33%/-1.81%；坦克品牌产批量分别为20534/18054辆，分别同比+56.07%/+43.15%，分别环比+21.58%/+23.03%。
9月批发销量12.2万辆，海外出口3.00万辆，新能源批发销量2.2万辆，新能源渗透率为18.0%。9月长城汽车批发销量12.2万辆，同环比+29.89%/+6.60%。1）分品牌：哈弗品牌整体表现领先公司整体，哈弗新能源销量为5062台，枭龙交付持续上行，带动品牌加速新能源转型；坦克品牌400/500PHEV上市，品牌热度持续上行，差异化细分市场发力，牢牢占据细分龙头位置；魏牌/欧拉/皮卡等表现相对较弱。2）出口：公司海外出口势头稳健，9月出口30018辆，同环比+4.56%/-2.26%，占集团销量24.7%，出口量连续2个月突破3万辆；1-9月，长城汽车海外累计销售211696辆，同比+89.45%。根据欧洲企业协会汽车制造商委员会，今年前九个月，俄罗斯的乘用车和轻型商用车新车销量为63.87万辆，同比+26.1%，哈弗在俄罗斯销量为73577辆，同比+267.1%，是贡献长城出口的重要部分。3）新能源：9月公司新能源汽车批发量21900辆，同环比+111.23%/-16.73%，新能源产品渗透率下降至18.0%，同环比+6.93/-5.05pct。
哈弗猛龙引领新能源越野SUV进入全民时代，智能新能源产品引爆全球市场。哈弗猛龙也即将于10月10日上市，引领新能源越野SUV进入全民时代。魏牌高山DHT-PHEV正式已开启预订，并将于近期上市，与蓝山合力开拓大六/七座高端新能源市场。长城汽车在销量稳步提升的同时，聚焦“一个长城”（ONEGWM）并践行“生态出海”战略，在海外实现加速向上发展。
盈利预测与投资评级：我们维持长城汽车2023~2025年归母净利润为43/80/112亿元的预测，对应EPS分别为0.50/0.94/1.32元，对应PE估值51/27/20倍。维持长城汽车“买入”评级。
风险提示：需求复苏进度低于预期；乘用车市场价格战超出预期。

2023年三季报点评：业绩符合预期，长协上调看好焦煤板块估值提升

平煤股份(601666)
事件：2023年10月10日，公司发布2023年三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入230.96亿元，同比减少18.10%；归母净利润31.38亿元，同比减少33.63%；扣非归母净利润30.28亿元，同比减少36.48%。
23Q3业绩同环比下滑。23Q3公司实现营业收入71.27亿元，同比减少18.98%，环比减少2.89%；归母净利润9.04亿元，同比减少33.68%，环比减少16.92%；扣非归母净利润9.07亿元，同比减少32.88%，环比减少17.47%。公司产品以焦煤长协为主，23Q3河南焦精煤长协价格为1920元/吨，较4-5月份的2500元/吨下调580元/吨，较6月调价后的长协价格再次下调80元/吨，1/3焦煤长协价绝对降幅与焦精煤相同，产品售价的大幅下滑拖累公司业绩。
23Q3煤炭产量同环比均有所增长。2023年前三季度，公司完成原煤产量2305.35万吨，同比增长1.66%；商品煤销量2310.63万吨，同比减少2.00%，其中自有商品煤销量2049.03万吨，同比增长2.55%。据公告测算，2023年前三季度，公司实现吨煤售价954.54元/吨，同比减少16.61%；吨煤销售成本646.55元/吨，同比减少12.51%；吨煤毛利307.99元/吨，同比下降24.06%；商品煤吨煤毛利率32.27%，同比下降3.17个百分点。2023年第三季度，公司实现原煤产量768.35万吨，同比增长0.21%，环比增长1.53%。
拟回购股份用于股权激励，控股股东及董监高增持，彰显公司发展信心。公司拟以集中竞价交易方式回购股份用于股权激励，资金总额不低于人民币2亿元(含)且不超过人民币3亿元(含)，拟回购价格不超过人民币12.78元/股。此外，公司先后发布控股股东及董监高增持公司股份计划，其中控股股东中国平煤神马集团计划以不高于12元/股的价格增持公司股票1-2亿元；控股股东高管及公司董监高人员计划以自有资金增持公司股份，合计增持股份数量不低于38万股，不超过63万股，公司发展信心充足。
四季度长协价格上调，看好焦煤子板块估值提升。2023年四季度，焦煤大矿长协价格普涨50-200元/吨，公司焦煤长协价格上调200元/吨，焦精煤价格至2120元/吨，1/3焦煤至1920元/吨，售价上涨将进一步增厚公司业绩。下半年以来，粗钢平控预期下国内钢铁产量实现快速增长，主要得益于以印度为代表的东南亚国家钢材需求提升对我国钢材出口的拉动作用。2023年8月，国内钢材产量同比增长11.4%，而钢材出口大幅上涨34.67%。同时，因前期的悲观预期产业链多采取低库存策略，焦钢企业补库需求明显提升，钢厂又因废钢性价比低而转用生铁，铁水产量持续高位运行，此外叠加国际焦煤价格在海外需求的拉动下强势上涨，国内焦煤需求迎来大幅好转，焦煤子板块有望迎来估值提升。
投资建议：我们预计2023-2025年公司归母净利润为40.44/50.85/52.21亿元，对应EPS分别为1.75/2.20/2.26元/股，对应2023年10月10日收盘价的PE分别为6/5/4倍。此外，公司发行的可转债于2023年4月10日上市，认购金额29亿元，当前转股价格9.06元/股，若全部转股公司股本将增加3.2亿股至26.3亿股，股本增厚13.83%。考虑到2023年四季度公司焦煤长协价格上调，业绩和估值均有望提升，上调至“推荐”评级。
风险提示：煤价大幅下行；下游需求边际改善不及预期；回购进展不及预期。

公司半年报首次覆盖：面板价格压力下净利率继续提升，全球份额持续扩张

海信视像(600060)
投资要点：
海信视像发布2023年中报。公司实现营业收入248.75亿元，同比增长23.06%；归母净利润10.37亿元，同比增长74.65%；归母扣非净利润8.47亿元，同比增长110.06%。单Q2来看，实现营业收入133.92亿元，同比增长33.52%；归母净利润4.16亿元，同比增长41.01%；归母扣非净利润3.63亿元，同比增长102.44%。报告期内合并乾照光电对公司净利润的影响为-0.74亿元。
单季度毛利率略降，净利率继续提升。面板价格上涨使公司毛利率提升趋势暂缓。23H1公司实现毛利率17.19%，同比-0.39pct。销售/研发/管理费用率分别同比-1.01/-0.18/+0.18pct至6.75%/4.52%/1.85%。最终净利率同比+1.23至4.17%。单Q2来看，毛利率同比-1.45pct至16.36%。销售/研发/管理费用率分别同比-1.41/-0.33/+0.15pct至6.84%/4.54%/1.82%。最终单季度净利率同比+0.17pct至3.11%。
公司收入增速远超行业增速，全球份额提升显著。分海内外看，境内同比提升16.84%，境外同比提升22.22%，境外占比同比提升1.12pct至54.43%，北美、欧洲、亚太增长显著。根据公司半年报援引奥维睿沃数据，海信系电视全球出货量份额同比提升2.7pct至13.9%；国内海信系电视零售额份额同比+4.5pct至28.8%，零售量份额同比+4.6pct至26.8%，线下高端市场零售额份额同比提升5.2pct至35.6%，线上和线下零售额份额分别同比提升5.0和3.4pct。
高端化及大屏化持续推进，产品结构升级带来价格提升。23H1公司ULED及ULEDX智慧显示终端销量同比提升74%，销售额同比提升73%。全球市场公司智慧显示终端75寸及以上产品销量同比提升112%，占比同比提升4.75pct至11%。根据奥维云网数据，国内市场在产品结构升级等因素拉动下，海信系电视全渠道零售价同比提升1.4%，第二季度同比提升10.7%。
投资建议。完成混改与管理层更新后的海信视像稳扎稳打，持续超额完成股权激励目标，近几年实现了黑电份额与利润率的持续提升。我们预计公司2023年实现净利润21.91亿元，给予公司2023年18XPE估值，对应目标价30.24元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
风险提示。上游面板价格波动，竞争态势趋紧。

首次覆盖：速冻龙头稳经营，预制菜肴助增长

安井食品(603345)
速冻龙头规模优势明显，发力预制菜肴寻求新增长。安井食品主要从事速冻火锅料制品、速冻米面制品和速冻菜肴制品的研发、生产和销售。近年来，预制菜肴业务迅速发力，为公司营收与利润的增长带来新的支撑。2022年公司设计产能94.4万吨，实际产量87.1万吨，产能已完成全国布局，有效地优化了物流成本。未来随着产销高度结合的逐步深入，公司日益深化的全国化产能布局有望带来规模优势的持续领先。
依托产品、渠道以及成本优势，速冻产品稳居龙头。在传统主业领域，公司采用大单品策略，定位精准，推新成功率高，构建规模效应。公司渠道以经销为主，采取“BC兼顾，双轮驱动”的渠道策略，打造优质经销商壁垒，加强建设电商、特通新零售等多元化新兴渠道。此外，公司通过向上游原材料端布局，稳定原材料供给并优化原材料成本。
预制菜新业务空间广阔，大单品是突破关键，安井优势有望复制助力第二曲线新增长。预制菜目前市场规模超4000亿元，其中餐饮端占比约80%。根据我们的中性预测，至2030年预制菜市场规模将达到1.9万亿元，2022~2030年预制菜CAGR为20.8%。目前预制菜品仍处于渗透率持续提升阶段，B端连锁化率的提升以及降本增效需求驱动预制菜B端渗透率提升，C端“便捷化”趋势长期持续驱动消费习惯的培育。行业目前格局分散，参与者众多。我们认为大单品与渠道齐发力是企业破局的重点。安井深厚的渠道基础、全国化的生产基地布局和原材料成本优势均可以助力预制菜品快速全国布局。此外，预制菜品的推广同样有助于安井在团餐等下沉市场的渠道加深拓展。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2023/2024/2025年营收分别为152/188/230亿元，收入增速为24.8%/23.6%/22.3%。公司2023/2024/2025年归母净利润分别为14.7/18.3/22.4亿元，通过对比可比公司估值，并考虑到公司业务规模以及业务结构情况，我们给予公司2024年28倍PE，对应目标价为174.64元，首次覆盖给予“优于大市”评级。
风险提示：原材料价格波动风险，下游餐饮需求不及预期风险，下游C端消费者需求不及预期风险，预制菜产品推广不及预期风险，高端火锅料产品推广不及预期。

空气炸锅出口代工龙头，咖啡机有望拉动二次增长

比依股份(603215)
核心观点
公司是我国空气炸锅出口代工龙头。公司以油炸锅起家，逐步成为全球空气炸锅代工龙头，全球销量市占率超过8%；2022年切入咖啡机品类，开启多元化产品矩阵布局与扩张。公司以ODM/OEM业务模式为主，产品主销欧美，外销收入占比基本在90%左右；自主品牌比依BIYI尚处于培育阶段。2022年公司收入为15.0亿，归母净利润为1.8亿，2018-2022年收入及利润的复合增速分别为24.8%、40.9%。
空气炸锅行业：全球保有率处于低位，下游头部品牌格局稳固。空气炸锅面世较晚，与传统炸烤电器相比，空气炸锅少油健康、使用便捷，逐渐在全球实现普及。2022年全球空气炸锅规模接近50亿美元，而保有率仍处于低位，预计我国保有率仅13%，海外美国保有率30%左右而欧洲地区更低。行业格局来看，自主品牌与代工格局均相对集中，国内传统厨电龙头美九苏合计市占率超过50%，美国线上亚马逊空气炸锅CR3达到57%；代工领域，国内空气炸锅代工CR3预计24%。
比依股份：空气炸锅技术扎实，新老客户同步扩展。（1）技术扎实，保持高研发投入。公司较早布局空气炸锅技术，积累了丰富的技术储备和专利，2022年研发费用率4.3%保持行业领先。（2）自动化高效生产、快速响应。公司产品线较为集中，得以大规模应用自动化生产，在注塑、冲压、喷涂和装配等核心生产环节基本实现智能化生产。（3）客户优质稳定、新老客户持续开拓。公司已进入飞利浦、纽威、德龙等全球众多知名品牌的供应链体系，2023H1与第一大客户飞利浦的新一轮合作周期确定，未来多品类的客户协同可期。（4）自有品牌再布局。2022年公司对自主品牌进行全新定位与布局，随着渠道覆盖率和运营能力的提升，有望贡献增量。
咖啡机品类拓展顺利，有望复制空气炸锅的成功经历。全球咖啡机市场持续扩容，规模接近120亿美元。2022年公司切入咖啡机赛道，2023H1已完成数款半自动产品研发生产并形成订单，全自动咖啡机已进入立项阶段。基于客户端+研发端+生产端的多重协同，咖啡机有望成为公司二次增长的抓手。盈利预测与估值：预计2023-2025年公司归母净利润2.4/2.6/3.3亿元，利润增速为35%/9%/27%；每股收益为1.28/1.40/1.78元。综合绝对和相对估值，我们认为合理市值区间为41.5-48.8亿元，对应股价区间为22.18-26.10元/股，对应2023年PE为17-20倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：海外需求恢复不及预期；新品类开拓不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动；汇率大幅波动。

9月销量同比+9.93%，新能源转型持续推进

长安汽车(000625)
投资要点
公告要点：2023年9月，长安汽车实现合计产批量为251277/236808辆，分别同比+13.23%/+9.93%，分别环比+22.91%/+13.10%。其中合肥长安产批量分别为30860/30792辆，分别同比+54.10%/+65.62%，分别环比-16.39%/-19.55%；长安福特产批量24882/25693辆，分别同比-23.55%/-15.62%，分别环比+34.07%/+4.78%。1~9月长安汽车销量累计186.96万辆，同比+11.24%；自主品牌国内/海外销量154.92/17.38万辆，分别同比+17.10%/+24.70%；自主乘用车销量117.86万辆，同比+23.87%。
9月集团销量23.68万辆，环比+13.10%，新能源渗透率21.50%，新能源转型稳中有进。1）国内：长安汽车9月批发销量236808辆，同环比分别+9.93%/+13.10%；整体来看，自主板块表现稳中有进，自主品牌1-9月销量1549245辆，其中乘用车销售1178620辆，分别同比+17.10%/+23.87%；重点车型来看，CS75系列9月销售24560辆，UNI序列9月销售11931辆，阿维塔11交付3083辆，长安启源A07全域下订10032辆；深蓝汽车9月交付17370辆，长安福特9月销售25693辆。2）海外：公司9月自主品牌出口销量为19314辆，环比-9.83%，出口占集团销量8.2%，环比-0.52pct。3）新能源：9月长安自主品牌新能源汽车销量50990辆，同环比+69.71%/+27.09%，1-9月自主品牌新能源累计销量306682辆，同比增长96.15%；9月集团新能源渗透率为21.5%，环比+2.37pct；9月自主品牌新能源渗透率41.9%，环比+8.8pct。
深蓝&启源新车周期强势，SDA全新架构发力智能化转型。首发SDA平台架构量产技术成果，打造智能汽车开放生态。9月4日，长安汽车召开“2023长安汽车科技生态大会”，创新开发SDA平台架构，以场景化演绎即将量产的新汽车，驱动数智引领，新汽车、新生态引领新时代。新车方面，9月启源A07开启先享预订，第三代CS55进阶上市，在2025年到来之际将累计推出包含长安启源10款、深蓝汽车6款、阿维塔4款在内的多达20+款新车，长安启源A07、A05、A06和Q05将在今年年内逐步落地，迅速丰富产品矩阵，助力销量提升。
盈利预测与投资评级：我们维持长安汽车2023~2025年归母净利润为90/82/98亿元，对应EPS为0.91/0.82/0.99元，对应PE为16/18/15倍，维持长安汽车“买入”评级。
风险提示：乘用车价格战超预期，终端消费恢复低于预期。

深化传奇IP合作，《斗罗大陆》版号获批

恺英网络(002517)
事件：
10月8日，公司与世纪华通签署《战略合作协议》，双方将围绕传奇系列（指传奇2和传奇3游戏）以及传奇世界IP资源领域及其上下游生态、品牌等方面进行深度合作。
公司持续加强与世纪华通合作，进一步规范“传奇”市场
公司作为传奇类游戏研运龙头，与“传奇”国内IP授权方世纪华通保持长期合作关系。包括曾于18年、21年两次签署IP合作战略协议，23年6月公司参与竞拍世纪华通8000万股股份，双方从业务合作升级至股权合作阶段。23年8月，世纪华通发布公告，其子公司亚拓士与韩国娱美德签订《传奇2和传奇3游戏合作协议》，明确了“传奇”IP未来5年在中国大陆地区授权的独家性。而此次公司与世纪华通再次签署战略合作协议，明确了两家公司将在“传奇”系列IP和“传奇世界”IP产业链展开深度合作，公司合规风险有望进一步出清；同时将进一步规范国内“传奇”IP市场，主要的三家上市公司（世纪华通、恺英网络、中旭未来）之间的合作关系将更加稳固，推动其在传奇类游戏中市占率的进一步提升。
23H2开启新游密集上线周期，关注《石器时代》《斗罗大陆》
23H2起，公司进入新游戏密集上线周期，其中《石器时代：觉醒》已定档10.26上线，由子公司浙江盛和研发、公司和腾讯联合发行，为经典IP端转手，有望在年内贡献业绩增量。此外，公司自研的IP新游《斗罗大陆·诛邪传说》已于9月获得版号，为开放世界MMO手游，有望于23年底/24年上线。在传奇/奇迹优势品类之外，公司非传奇/奇迹的创新品类产品管线将逐步释放，自研实力有望得到持续验证，开拓新的增长曲线。
盈利预测、估值与评级
我们预计公司2023-2025年营业收入分别为47.1/58.8/70.3亿元，同比增速分别为26.4%/24.8%/19.6%，归母净利润分别为15.9/19.3/23.0亿元，同比增速分别为55.5%/20.8%/19.1%，EPS分别为0.74/0.89/1.07元/股，3年CAGR为30.6%。鉴于公司游戏产品线储备丰富，非传奇/奇迹类游戏有望成为新的增长驱动力，且将长期受益于AI/VR等新技术渗透率提升，我们给予公司2023年25倍PE，目标价18.5元，维持“买入”评级。
风险提示：版号政策、公司游戏流水、AI/VR等技术应用不及预期的风险。

公司深度报告：光伏银浆龙头，N型时代充分受益

聚和材料(688503)
本期内容提要:
光伏银浆行业龙头，营收利润增长迅速。 聚和材料主要产品为太阳能电池用正面银浆。 2022 年，公司正面银浆出货量为 1,374 吨，成为行业历史上首家年正银出货量超过 1000 吨的企业，公司为光伏电池银浆行业的领先企业。近年来公司业绩持续增长， 2018-2022 年，营业收入从 2.18 亿元增长至 65.04 亿元，归母净利润从 0.05 亿元增长至 3.91 亿元， CAGR 达134%/197%。 进入 2023 年，公司业绩维持稳定增长， 2023H1 公司营收41.81 亿元，归母净利润 2.69 亿元，同比增长分别达到 23.56%/24.71%。
光伏需求高景气， N 型电池单位银耗提升带动银浆需求高增长。 我们预计 2023-2025 年全球新增装机有望从 345GW 增至 544GW，年均复合增速达 25.5%， 国内新增装机有望从 149GW 增至 273GW，年均复合增速达35.43%。 2022 年 TOPCon 与 HJT 等 N 型电池单位银耗相比 PERC 电池分别提升 76.9%/95.4%，随着 N 型电池未来持续放量，我们预计银浆需求将进一步提升，我们预计 2023-2025 年光伏银浆市场需求为 4739 吨/6396 吨/7928 吨， CAGR 为 29%。
行业国产化进程加速，龙头市占率有望进一步提升。 近年来国产正面银浆综合竞争力不断加强、进口替代步伐提速，国产正面银浆市场占有率预计由 2015 年度的 5%左右上升至 2022 年 80%。 国产正面银浆格局较为集中， 2022 年 CR3 占比达到 84%， 2022 年聚和材料市占率达到 46%左右，位居行业第一。头部企业出货量增长迅速，近年来融资扩产顺利，聚和材料出货量从 2019 年的 210.56 吨快速提升至 2022 年的 1374 吨， CAGR 达87%，我们预计头部企业凭借技术优势、规模资金优势，市场集中度有望进一步提升。
产能稳步扩张巩固龙头地位，研发能力保障 N 型电池银浆市占率持续领先。 公司近年来产能持续扩张，我们预计 2023 年公司名义产能将达到3600 吨，有望加强自身的规模优势，市占率有望进一步提升；另一方面，公司为满足 N 型电池对银浆需求的要求，积极迭代研发新品，全面覆盖TOPCon、 HJT 不同技术路线的产品需求， 实现了 TOPCon 成套银浆和HJT 银浆产品的量产供货， 我们预计 2023Q3 公司 TOPCon 银浆的市占率可达 40-50%， 高加工费的 N 型产品有望提升公司产品价值量，创造更多利润。
盈利预测和估值。 我们认为银浆行业将持续受益于 N 型电池的技术发展，公司为光伏银浆行业龙头，未来市占率有望持续提升，预计公司未来业绩将持续增长。 我们选取同为银浆行业的帝科股份和苏州固锝作为可比公司， 我们预计公司 2023-2025 年实现营收 105.37、 139.40、 163.14 亿元，同比增长 62.0 %、 32.3%和 17.0 %，归母净利 5.94、 8.08、 10.44 亿元，同比增长 51.8%、 36.1%和 29.2 %， 对应 PE 为 19.85/14.59/11.30 ，首次覆盖给予公司“买入”评级。
风险因素： 光伏需求不及预期； N 型电池渗透率提升不及预期；原材料价格大幅波动风险。

多云全栈智能运维，数字基础设施守护者

新炬网络(605398)
事件：2023年8月26日，公司发布半年报，上半年实现营业收入2.96亿元，同比增长4.71%；归母净利润0.25亿元，同比增长12.23%。
聚焦四大类业务，营收平稳增长。公司是一家以IT数据中心运维产品及运维服务为主的多云全栈智能运维产品及服务提供商，凭借“企业级产品+本地化服务”的双轮驱动模式和“HI+AI”人机协同的双向赋能路径保障客户核心IT业务系统的有效稳定运行。主营业务分为四个大类：智慧运维产品及实施运营服务、传统第三方运维服务与工程、传统软件产品及开发、原厂软硬件及服务销售；主要经营模式包括技术服务模式、产品销售模式和采购销售模式等三大类；2023年上半年，实现营收2.96亿元，同比增长4.71%；归母净利润0.25亿元，同比增长12.23%，截至2023年6月末，公司各类IT服务工程师和技术专家共计1,253人，占在职员工总数的比例达86.18%。
深耕智能运维领域，“技术+客户”双在线。技术方面，公司研发团队不断进行技术研发及升级工作，再获“基于CMDB模型自动构建拓扑模型的方法”、“基于Jenkins的CICD流程的处理方法”和“基于多维度优先的网络拓扑自发现方法”三项发明专利，截至2023年6月末，公司及下属子公司所拥有发明专利合计达86项；新增“ZnAiops运维中台软件V4.5”软件著作权一项，截至2023年6月末，公司及下属子公司合计获得计算机软件著作权达146项。客户方面，公司已在电信、金融、交通运输、能源、先进制造、政府、高校等多个行业积累了优质客户。公司以上海总部和北京、广州、杭州三个区域运营中心及全国二十余个主要城市建立的分支机构或本地化技术团队构建起的营销服务网络，能够快速响应客户需求，有效进行业务拓展。2023年1-6月，公司新增行业标杆客户包括黑龙江移动、达梦数据库、中信期货、华安基金、交银施罗德基金等。
募投项目进展顺利，新产品导入未来可期。公司继续以募集资金投资项目为载体，持续投入研发和体系建设，共计投入研发费用4,270.66万元，占当期营业收入比重为14.40%。目前公司三个募集资金投资项目“技术及产品研发中心建设项目”、“智慧运维管理平台升级项目”、“敏捷开发与持续交付管理平台升级项目”均于2023年6月末达到可使用状态。同时公司变更并新设“信创数据库云管平台项目”和“数字员工软件机器人项目”两个募投项目，目标分别为企业信创数据库建设解决多种数据库、多云架构管理复杂问题从而实现跨数据库、跨云融合管理，以及通过数字化手段实现人机协同、机器替代，降低人力成本的同时打通底层数据和信息。
投资建议：公司所处于智能运维赛道，随着智算中心的逐步落地以及公司在智能运维领域技术、客户的进一步拓展，我们认为未来公司将有望保持快速发展。预测公司2023-2025年营收7.33/8.64/10.15亿元，同比增长19.5%/17.9%/17.5%，公司归母净利润分别为0.80/1.09/1.32亿元，同比增长41.1%/36.0%/20.4%，对应EPS0.69/0.94/1.13元；首次覆盖，给予“买入-B”评级。
风险提示：研发速度不及预期；市场竞争持续加剧；国产替代不及预期

Q3产量维持高增长，高端制造订单占比显著提升

鸿路钢构(002541)
新签订单保持较快增长， Q3 产量维持高增速
23Q1-3 公司累计新签订单 229.21 亿元，同比+17.14%，其中 Q3 单季度新签订单 78.64 亿元，同比+15.89%，环比略增+0.15%。 23Q1-3 公司钢结构产量 323.21 万吨，同比+31.35%， Q3 单季度产量为 112.88 万吨，同比+29%，我们判断在行业需求复苏带动下， 23 年订单及产量均有望保持较好增长水平，智能化改造持续降本增效，打开中长期成长空间，预计 23-25 年归母净利润 14.5/18.2/22.9 亿元，维持“买入”评级。
大订单数量大幅增加，高端制造订单占比显著提升
21Q3/22Q3/23Q3 单季度公司承接的超 1 万吨的制造合同为 14/13/26 个，近年来大订单数量持续增加，其中 Q3 单季度高端制造类大订单为 15 个，相较于 Q2 单季度的 6 个高端制造类订单明显增多。 23Q3 公司订单的单吨售价在 4909.98-7143.76 元/吨，较 22Q3 公司订单 5616.5-7614.0 元/吨的价格区间有一定下降（中枢价格下降 8.9%左右）， 23Q3 单季度钢材价格小幅回落，同环比均下降 1%左右，售价战略的调整支撑产量快速增加，若以23Q3 钢价为价格基准，加 1500 元/吨加工费作为计算标准，则 23Q3 新签订单对应加工量为 145.4 万吨，同比+16.81%， 与此同时， Q3 季度高端制造订单大幅的增加或将对吨净利有带动作用。
智能化转型助力提质增效， Q3 政府补助大幅增加
23Q3 公司公告收到政府补助 1.32 亿元（税前），相较于 22Q3 同比大幅增加 1.06 亿元，显示地方政府的财政压力有所缓解，亦对业绩形成较好的支撑。 2023 年上半年公司加快了激光智能切割、小型连接件的专业化智能化生产、自动化喷涂、智能四卡盘激光切管机、智能型钢二次加工线、楼梯焊接机器人、便携焊接机器人等智能化改造，随着机器人焊接的效率提升，智能化转型有望帮助公司整体生产显著提质增效。
看好中长期成长性，维持“买入”评级
我们判断在行业需求复苏带动下，公司经营情况有望逐季好转， 我们预计公司全年产量有望保持 450 万吨水平，高端制造类订单占比的提升或将带动公司吨净利保持较好水平， 智能化改造有望持续降本增效。 考虑到当前智能化转型仍处于前期投入阶段，我们预计 23-25 年归母净利润为14.5/18.2/22.9 亿元， 参考可比公司 23 年平均 PE16 倍， 认可给予公司 23年 17 倍 PE，目标价 35.82 元，维持“买入”评级。
风险提示： 钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期；此数据为阶段性数据，以最终三季报披露为准。

Q3旺季客流量增长喜人，盈利提升显著

长白山(603099)
投资要点：
事件：长白山发布23Q1-3业绩预告：23Q1-3预计实现营收5.0亿元，同比+211%；实现归母净利1.5-1.6亿元，同比+675%～+714%。23Q3预计实现营收3.3亿元，同比+149%；实现归母净利1.4-1.5亿元，同比+192%～+214%。
Q3旺季业绩改善显著。23Q1-3实现营收约5.0亿元（同比+211%，较19年同期+30%）；实现归母净利润1.5-1.6亿元（同比+675%～+714%，较19年同期+79%～+91%），归母净利率29.4%-31.4%（同比+45pp～+47pp，较19年同期+8pp～+10pp）；实现扣非归母净利润1.5-1.6亿元（同比+625%～+661%，较19年同期+80%～+92%），扣非归母净利率29.2%-31.2%（同比+47pp～+49pp，较19年同期+8pp～+10pp）。
其中，23Q3实现营收3.3亿元（同比+149%，较19Q3+29%）；实现归母净利润1.4-1.5亿元（同比+192%～+214%，较19Q3+28%～+37%），归母净利率40.6%-43.6%（同比+6pp～+9pp，较19Q3-1pp～+2pp）；实现扣非归母净利润1.4-1.5亿元（同比+202%～+225%，较19Q3+29%～+38%），扣非归母净利率40.5%-43.5%（同比+7pp～+10pp，较19Q3-0.3pp～+3pp）。
客流量增幅叠加成本管控，奠定全年业绩高增长基础。23M1-9主景区客流量实现224.6万人次，同比+255.3%，较19年同期+7.5%。23年中秋国庆期间（9.29-10.6），在天气影响较大的情况下（10.1、10.4、10.5三景区天池景点全天关闭，10.3、10.6北景区主峰关闭），主景区客流量仍实现16.65万人次，同比+141.8%，较19年同期-16.1%。
盈利预测与投资建议。我们看好长白山项目建设和交通改善不断释能，推动客流承接力和吸引力提升，酒店业务成长为第二主业。考虑Q3旺季客流量增幅带动客运主业和酒店业务上涨，盈利能力改善，我们上调公司2023-2025年归母净利润分别为1.6/1.9/2.3亿元（前值为1.1/1.5/1.8亿元），对应EPS为0.60/0.72/0.85元，对应PE为20.6/17.2/14.6。给予23年29倍PE，对应目标价17.51元，维持“买入”评级。
风险提示：恶劣天气增多风险；交通改善和项目建设不及预期风险；经营许可无法延展风险

公司半年报：盈利逐步修复，2Q23环比扭亏

荣盛石化(002493)
投资要点：
2Q23 归母净利润环比扭亏。 2023 年上半年，公司实现营业收入 1545.25 亿元，同比+4.67%；实现归母净利润-11.27 亿元。其中，公司 2Q23 单季度实现营业收入 848.05 亿元，同比+7.31%，环比+21.64%；实现归母净利润 3.41亿元，同比-84.84%，环比扭亏。
2023H1 浙石化、中金石化净利润较 2022H2 有所改善。 分子公司看， 2023H1浙石化亏损 17.52 亿元（按 51%持股比例计算，贡献公司归母净利润-8.93亿元），中金石化亏损 1.95 亿元。 2023 年上半年，公司炼化盈利仍处低位，但较 2022 年下半年逐步减亏。
2023H1 税金及附加、财务费用及研发费用同比有所增长。（1） 2023H1 公司税金及附加 102.44 亿元，同比增加 22.03 亿元；其中， 2Q23 税金及附加 61.33亿元，环比增加 20.22 亿元。（2） 2023H1 公司财务费用 40.71 亿元，同比增加 16.01 亿元，主要由于利息支出增加。单季度看， 2Q23 财务费用 29.72 亿元，环比增加 18.74 亿元；扣除利息净支出（利息支出-利息收入），二季度汇兑损失及其他财务费用约 12.31 亿元，环比增加 17.93 亿元，我们认为主要由于二季度人民币贬值。（3） 2023H1 公司研发费用 32.93 亿元，同比增加 12.82 亿元；其中 2Q23 研发费用 20.35 亿元，环比增加 7.77 亿元。
依托 4000 万吨/年炼化一体化项目，加快新材料布局。 公司瞄准新能源和高端材料领域，部署了 EVA、 DMC、 PC 和 ABS 等一批新能源新材料产品，产品链不断丰富。随着新项目的稳步推进，公司新能源材料、可再生塑料、特种合成材料和高端合成材料等产能将得到有序扩充，新材料转型逐步加速。
引入沙特阿美作为战略投资者。 公司控股股东荣盛控股将其持有的公司10.13 亿股通过协议转让方式转让给 AOC，转让价 24.3 元/股。转让完成后，荣盛控股持有公司股权 51.46%， AOC 持有约 10%。 我们认为与沙特阿美全面合作，一方面可以获得长期稳定的原油及其他化工原材料的供应，另一方面也有望拓展化工品的海外销售渠道。同时，双方加强技术分享，共同研发化工产品，有望进行技术优势互补，实现资源共享。
盈利预测与投资评级。 受烯烃受地产需求端影响， 我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 21 亿元、 68 亿元和 102 亿元， EPS 分别为 0.21、 0.67、1.01 元（原预测为 0.77、 1.09、 1.43 元）， 2023 年 BPS 为 4.72 元。参考可比公司估值水平， 考虑潜在的炼化板块业绩改善， 给予其 2023 年 PB 2.9 倍，对应合理目标价 13.65 元（对应 2023 年 65 倍 PE （原为 22x 2023 PE、2.3x PB）），维持“优于大市”评级。
风险提示：原油价格高位震荡；产品价格大幅波动；在建项目进展不及预期。

集团整体9月批发环比+24%，埃安再创新高

广汽集团(601238)
公司公告：广汽集团9月乘用车产量为242,136辆，同环比分别+6.19%/+25.75%；销量为243,599辆，同环比分别+2.72%/+23.82%。其中，1）广汽本田9月产量为60,971辆，同环比分别为+0.53%/+45.25%；销量为61,442辆，同环比分别为-11.01%/+44.67%。2）广汽丰田9月产量为86,279辆，同环比分别为-5.86%/+33.73%；销量为92,400辆，同环比分别为-3.75%/+30.88%。3）广汽传祺9月产量为38,327辆，同环比分别为+2.97%/-4.91%；销量为37,286辆，同环比为+11.32%/-0.80%。4）广汽埃安9月产量56,248辆，同环比分别为+85.56%/+24.60%；销量为51,596辆，同环比分别为+71.89%/+14.59%。
集团产批环比上升，埃安再创新高。1）分品牌来看，广本9月产量同比上升，批发同比下降，环比均上升，雅阁9月月销过万，为15,338辆。广丰9月产批同比下滑，环比均上升，3款重点车型系列月销过万，威兰达系列9月月销14,625辆，凯美瑞月销23,340辆，锋兰达系列月销22,628辆。传祺9月产批同比上升，环比差于集团整体，全系9月销量37,286辆，其中皓影系列销量为14,622辆。埃安连续七个月销量突破4万台，再创历史新高，其中两款车型月销过万，AIONS9月月销21,546辆，AIONY月销27,496辆。2）分车辆类型来看，轿车9月产量为97,631辆，同环比分别-9.29%/+27.25%；销量为95,180辆，同环比分别-11.16%/+23.82%。SUV9月产量为115,310辆，同环比分别+17.85%/+30.34%；销量为119,190辆，同环比分别+9.32%/+27.73%。MPV9月产量为29,193辆，同环比分别+29.46%/+6.71%；销量为29,209辆，同环比分别+39.28%/+10.03%。
9月集团整体去库。根据我们自建库存体系显示，9月广汽集团整体去库，企业当月库存-1,463辆（较2023年8月），广本/广丰/传祺/埃安9月企业端库存分别-471/-6121/+1041/+4652辆（较2023年8月）。
盈利预测与投资评级：自主能源生态产业链实现闭环布局，合资品牌电动转型加速。我们维持2023-2025年广汽集团归母净利润预期分别为65.2/71.7/86.4亿元，对应PE为16/15/12倍。维持“买入”评级。
风险提示：乘用车终端价格战超出预期；需求复苏低于预期。

系列点评四十一：自主再创新高 新能源持续向上

广汽集团(601238)
事件概述
公司发布 2023 年 9 月产销快报， 9 月公司汽车批发销售 23.7 万辆，同比+2.1%，环比+23.8%。 1-9 月累计批发 179.4 万辆，同比-1.7%；
广汽本田 9 月批发 6.1 万辆，同比-11.0%，环比+44.7%。 1-9 月累计批发 43.6 万辆，同比-23.9%；
广汽丰田 9 月批发 9.2 万辆，同比-3.75%，环比+30.9%。 1-9 月累计批发 68.6 万辆，同比-10.3%；
广汽乘用车 9 月批发 3.7 万辆，同比+11.32%，环比-0.8%。 1-9月累计批发 29.6 万辆，同比+10.7%；
广汽埃安 9 月批发 5.2 万辆，同比+71.89%，环比+14.6%。 1-9月累计批发 35.1 万辆，同比+92.5%。
分析判断:
9 月新能源表现强势 广汽新能源再创新高
9 月行业表现强势，广汽新能源再创新高。 根据乘联会预测， 新能源乘用车批发 83 万辆，同比+23%，环比+4%，新能源渗透率有望达到 36%。 考虑到有竞争力产品的不断推出，价格促销力度不断加大， 9 月的消费者购买热情持续释放。广汽新能源表现亮眼，整体新能源批发销售 5.8 万辆，同比+70.4%，再创新高。政策层面， 商务部将推动出台支持汽车后市场发展等一批政策举措，促进汽车消费。
自主销量稳健 埃安热度再增
传祺 9 月销量稳健，持续智能电动产品布局。 广汽乘用车 9 月批发 3.7 万辆，同比+11.32%，环比-0.80%； 1-9 月合计批发 29.6万辆，同比+10.7%。 据广汽传祺微博， 传祺 9 月 MPV 销量 1.6万辆， 连续 8 个月销量破万， 1-9 月传祺 MPV 销量累计近 12 万辆。新车型方面，传祺新能源全尺寸 SUV ES9 于 10月 1 日开启预售， ES9 分为 ES9 和 ES9 旅行者两款，分别售价为 22.98w-24.98w、 25.98w-26.98w，目 前在国 庆期 间累 计订单 已突破3000 台。
下半年，广汽国际规划于 11 月中旬将在墨西哥进行品牌上市，目前首批 30 家销售展厅正在全速推进建设中，将引入全新二代GS8 和影速等车型，进一步拓展美洲市场，塑造中国中高端汽车品牌。我们看好广汽集团的国际化战略，覆盖更多海外消费者需求，驱动集团销量上升。
埃安再创新高，连续 7 月销量破 4 万。 广汽埃安 9 月批发 5.2 万辆，同比+71.9%，环比+14.6%，销量再创新高。 1-9 月累计批发 35.1 万辆，同比+92.5%。根据 Hyper 昊铂公众号，昊铂 SSR于 2023 年 10 月 9 日开启交付，这也标志着中国首辆量产超跑的正式上市。我们认为， Hyper SSR 有望帮助昊铂建设品牌形象，展现昊铂品牌定位，开拓高端化全新市场。
合资销量环比上升 持续推进电动化布局
合资销量环比上升， 持续推动电动化布局。 广汽丰田 9 月批发9.2 万辆，同比-3.75%，环比+30.88%。 1-9 月合计批发 68.6 万辆，同比-10.33%。根据广汽丰田公众号， 9 月三大旗舰车型凯美瑞、塞纳、汉兰达销量总计达 3.5w台占总销量的 43%，此外锋兰达月销量突破 2 万辆，同比增长 113%。根据丰田全球官网显示，丰田已与 LG 签署电池供给协议， 2025 年开始， LG 将向丰田每年供应 20GWh 的电池产能。根据财联社消息，丰田计划在 2025 年将丰田和雷克萨斯品牌的电动汽车年产量提高到 60 万辆。 广汽本田 9 月批发 6.1 万辆，同比-11.0%，环比+44.67%。1-9 月累计批发 43.6 万辆，同比-23.9%。
投资建议
公司作为一线日系合资品牌龙头，有望持续受益于换购、增购需求增长；自主竞争力不断提升，在混动及智能双核驱动下加速对燃油车的替代。埃安产品力持续验证， 混改激发国企活力，有望借助资本市场迎来腾飞。 我们看好公司自主及合资品牌中长期成长，维持公司 2023-2025 年盈利预测，预计公司2023-2025 年营收为 1,234.1/1,469.1/1781.7 亿元， 2023-2025 年归母净利润为 66.5/81.1/96.2 亿元，对应 EPS 为0.63/0.77/0.91 元， 对应 2023 年 10 日 10 日 10.07 元/股的收盘价， PE 为 16/13/11 倍， 维持公司 A 股“买入”评级。
风险提示
合资车型销量不及预期；自主品牌盈利不及预期。

预调酒增长较快，规模效应利润高增

百润股份(002568)
事件：公司发布2023 年前三季度业绩预告， 根据公司财务部门初步核算，预计 2023 年前三季度归母净利润同比+110~120%， 扣除非经常性损益后的净利润同比+125~135%。
点评：
2023Q3 预计收入较快增长， 扩产彰显长期信心。 根据公司财务部门初步核算， 预计 2023 年前三季度归母净利润同比+110-120%， 其中三季度归母净利润同比+139-176%， 主要系 Q3 公司预调鸡尾酒业务和香精香料收入继续保持较快的增长。 具体来看， 受益于强爽在小红书、 抖音等社交媒体上走红后线下快速拓张， 2023H1 预调酒收入高增、 同比+67.6%， 我们认为公司 Q3 预调鸡尾酒业务收入有望延续上半年的增长势头。 公司于 9 月 15 日发布公告， 巴克斯酒业与太仓港经济技术开发区管理委员会签署《巴克斯酒业太仓生产基地项目投资协议》 ， 总投资不低于 10 亿， 产能扩建彰显管理层对于预调鸡尾酒行业长期信心。
规模效应改善毛利率， 费用率有望稳定。 从成本端来看， 公司 2023H1预调鸡尾酒营业成本同比+48.8%， 但是预调鸡尾酒单位成本同比-24.3%， 主要系上半年预调酒销量同比+96.53%， 我们认为吨酒成本中固定成本部分摊薄明显， 叠加包材中 PET 价格有所回落， 2023H1 公司预调鸡尾酒毛利率同比+4.22pct。 展望三季度， 考虑到去年同期相对较低的基数， 我们预计预调鸡尾酒毛利率有望继续受益于规模效应改善。从费用端来看， 公司对品牌建设一直高举高打， 通过综艺和影视剧的赞助来扩大品牌影响力， 2023Q2 销售费用同比+95%， 但是在收入较高增长下， 2023Q2 销售费用率仅略有上升 1.66pct， 展望三季度， 我们预计销售费用率保持相对稳定、 或小幅提高。
投资建议： 市场对公司预调酒业务的成长性有一定的分歧， 我们认为随着微醺、 清爽、 强爽构成公司 3-5-8 度的品类矩阵， 通过不同酒精度数为消费者带来不同的饮用体验， 并且匹配相应的营销为产品做足品牌拉力， 有望实现细分人群的精准覆盖。 我们预计公司 2023-2025 年 EPS分别为 0.84、 1.09、 1.38 元， 复合增速为 28%， 对应 2023 年 10 月 9日收盘价（28.54 元/股） PEG 为 1.20、 0.93、 0.73， 维持“买入”评级。
风险因素： 老品改良或新品推出后销量低于市场预期、 竞争加剧、 食品安全

公司简评报告：盈利能力逐步提升，外延式发展可期的综合医院“第一股”

新里程(002219)
新里程：步入盈利能力提升期的综合医院“第一股”。自2022年新里程健康成为控股股东以来，通过实施高质量发展规划、强化经营管理和预算达成、持续降本增效等措施，公司经营回归正常轨道，医疗服务业务收入保持平稳增长，盈利能力出现显著改善。我们对公司旗下医院基本情况梳理后认为，其硬件条件和诊疗水平在当地处于领先水平，有利于持续吸引区域内患者就医；所在地区经济发展、医保收支状况和参保率等处于较好状态，有利于诊疗需求持续增长。随着新院区建成后床位数增长、单床收入提升、床位利用率增加，我们认为公司医疗服务业务收入有望保持稳健增长。长期来看受益于规模效应体现、旗下医院盈利能力改善、收入结构优化等积极因素，公司医疗服务业务利润率仍有提升空间。
积极推进定增，外延式发展可期。目前公司正在积极推进面向控股股东新里程健康的增发，定增完成后公司资金储备状况将得到持续改善，财务结构进一步优化。新里程健康也承诺逐步推进业务整合和解决同业竞争问题，作为国内最大的综合医疗集团之一，集团旗下拥有多家资产质量较好的医院，未来若体外资产注入上市公司体内，医疗服务业务有望迎来跨越式发展。
盈利预测和估值。我们预计2023年至2025年公司营业收入分别为35.33亿元、41.31亿元和49.33亿元，同比增速分别为12.1%、16.9%和19.4%；归母净利润分别为1.80亿元、2.87亿元和3.92亿元，同比增速分别为16.1%、58.8%和36.7%，以10月9日收盘价计算，对应PE分别为63.8、40.2和29.4倍。首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：增发/资产注入进度低于预期；医院扩建进度放缓，导致收入增速低于预期；新院区建成后床位利用率提升速度低于预期，影响盈利能力；医疗事故风险；制药板块受集采等不利政策影响，业绩低于预期。

东睦股份点评报告：深圳国资入股，折叠屏/SMC业务快速增长

东睦股份(600114)
投资要点
事件
公司公告，上海富驰通过增资扩股形式引入远致星火。本次增资中，由远致星火以现金方式对上海富驰进行增资 2.82 亿元，本次增资完成后，公司持有上海富驰的股份比例将由原 75.00%变更为 63.75%，上海富驰仍为公司控股子公司，将继续纳入公司合并报表范围。
点评 1： 深圳国资入股，资源优势互补
远致星火的执行事务合伙人及管理人均为深圳市远致创业投资有限公 司，实际控制人为深圳市人民政府国有资产监督管理委员会。 本次交易有利于实现资源优势互补， 发挥投资人在珠三角地区的资源和影响力， 共同推动上海富驰主营业务在珠三角地区及全国范围内的发展。
点评 2：折叠屏手机快速发展，公司产品纵向延伸转轴组件
TrendForce 近日预测， 2023 年折叠屏智能手机的出货量会增长至 1830 万部，同比增长 43%。 折叠屏渗透率为 1.6%。而到了 2024 年，折叠屏智能手机出货量将同比增长 38%，出货量达到 2520 万部， 渗透率将上升到 2.2%。 到 2027 年的出货量可能增长至 7000 万部， 渗透率约 为 5% 。 其中， 预计华为今年折叠手机出货量约 250 万部， 全球市占率提升到 14%。 2023 年 9 月，华为正式发布折叠屏Mate X5 新款机型，该产品上市以来引发众多用户抢购，华为折叠屏手机销量在未来有望进一步提升。
公司产品纵向拓展， 过去仅提供 MIM 零件，目前重点为折叠屏手机提供 MIM零件+转轴组件的定制化开发、生产服务，单机价值量大幅提升，打开未来成长空间。
点评 3： SMC 板块发展步入“快车道”
公司中报披露， SMC 板块主营业务收入实现 4.88 亿元，同比上年增长 67.23%。23 年 H1， 公司通过资源整合， 初步形成“分工明确， 各具特色， 协同共进”的多SMC 生产 基地局面， 公司在山西临猗建设的“年产 6 万吨软磁材料产业基地项目”正加速推进中。 另外， 宁波总部的 SMC 生产线的建设也取得初步成效， 部分高端 SMC 产品已小批量供货。同时， 公司加快了 SMC 新材料、新装备研发进度，实现了关键工序及工艺再造，提升了产品品质，为 SMC 技术平台技术升级和长远发展打下坚实基础。
盈利预测
公司作为国内粉末冶金领域龙头， P&S、 MIM、 SMC 三大板块同属新材料粉末冶金制造分支，未来三大板块技术上有望实现重新融合和有效嫁接，客户上有望实现进一步协同， 中长期三大业务有望实现“1+1+1>3”效果。我们预计公司 23-25 年，实现营业收入 39.5、 51.7、 61.4 亿元，同比增长 5.9%、31.1%、 18.7%；实现归母净利润 1.9、 2.8、 3.8 亿元，同比增长 24.0%、 47.1%、34.8%， 对应 PE 37、 25、 19 倍。 维持公司“买入”评级。
风险提示
1） 光伏行业景气度不及预期； 2） SMC 厂房扩产进度不及预期； 3）折叠屏业务不及预期

晶圆级封装龙头，车载业务三线布局，光学器件第二增长曲线

晶方科技(603005)
投资要点
公司专注高端封装，CMOS影像传感器晶圆级封装技术领先。近年来不断通过外延并购实现了业务布局的扩张。深度绑定全球优质CIS客户，客户集中度较高。涵盖SONY、豪威科技、格科微、思特威等全球知名传感器设计企业。高研发推动技术创新，专注先进封装毛利率行业领先。
从行业趋势来看，先进封装是未来大势所趋，TSV技术是先进封装核心工艺，从公司内生增量来看，产能端18万片12英寸的封装产能项目有序推进，需求端以手机为主的消费电子有望开始去库存，汽车端ADAS带动量价齐升，AI推动安防新需求，同时公司收购Anteryon，增资VisIC后形成了汽车封装+汽车WLO+汽车GaN器件三线布局，有望充分受益汽车电动化，网联化，智能化三化趋势。
从下游三大应用领域来看：1）手机：多摄像头+高像素带动芯片封装业务量价齐升；2）汽车：电动化、网联化、智能化三化趋势下，ADAS带动摄像头搭载提升；3）安防：5G+AI助力安防增长。
光学器件第二增长曲线，有望复刻封测成功经验。公司一方面积极开展与Anteryon的合作，将光学设计与组件制造能力与公司的业务技术协同整合，另一方面希望能复刻封测业务成功吸引海外经验，并发展出自己技术的路径由晶方光电将领先的晶圆级微型光学器件制造技术进行整体创新移植，在苏州工业园区建成量产线，并在车用光学器件领域实现规模商业化应用。
投资VisIC布局汽车GaN器件，车载产品全面布局。VisIC成立于2010年，其目标是将氮化镓（GaN）技术推向主流应用。从产品维度看，VisICTechnologies提供D3GaN产品，在比较研究中，D3GaN在逆变器损耗中的消耗仅为碳化硅技术的15%和其他GaN技术的50%。因此D3GaN的使用可以增加汽车的行驶里程的同时降低成本。目前VisIC正在开发的6.6kWD3GaN车载充电器。D3GaN该款产品与碳化硅产品对比质量更轻，相同功率下效率更高，同时能量密度更高。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润为2.15/3.52/5.16亿元，当前市值对应PE分别为66/40/28倍，考虑到公司是CIS先进封测龙头，毛利率领先同业公司，同时TSV技术领先充分受益先进封装大趋势，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：汇率波动风险；全球产业链重构下行风险；成本上升风险。

公司首次覆盖报告：车载电源龙头，800V及海外进展领先

威迈斯(688612)
车载电源第三方供应商龙头， 800V 及海外进展领先行业
公司是车载电源第三方供应商龙头， 2021 年、 2022 年、 2023H1 公司在第三方供应商市场的份额分别为 28.5%、 32.6%和 30.6%。公司技术实力雄厚，客户覆盖面广，且下游配套车型销量表现佳。 公司车载电源产品在上汽份额 95%以上，在零跑份额 99%以上（零跑 C11、 T03 等主要车型独供），且为理想独供。 公司 800V车载集成电源已获小鹏、理想、岚图、 上汽等客户定点， 2022 年 800V 车载电源集成全年营收 2897 万，截至 2023 年 2 月已经拿到小鹏 2045 万的订单未来 5 个月交付。 800V 电驱多合一总成产品已获阿利昂斯集团定点。 公司已向海外知名车企 Stellantis 集团量产销售车载电源集成产品，并取得雷诺等海外车企定点，2021 年、2022 年、2023H1 公司海外业务营收占比迅速提升， 分别为 1.24%、5.98%、14.49%。 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 52.10、 68.42、 88.42 亿元，归母净利润分别为 4.97、 6.57、 8.26 亿元， EPS 为 1.18、 1.56、 1.96 元/股，当前股价对应 PE 分别为 37.8、 28.6、 22.7 倍， 首次覆盖，给予“买入”评级。
车载电源行业集中度高，下游配套车型影响行业格局
车载电源行业 2019-2022 年 CR5 均在 65-75%之间，行业集中度较高。目前第三方车载电源供应商梯队格局基本稳定，威迈斯、富特科技、英搏尔、欣锐科技排名靠前， 2023H1 市占率依次为 16.3%、 10.1%、 5.7%、 5.4%。 车载电源行业各主要玩家客户战略、产品力不尽相同， 主要分客户广 VS 客户精、高端化 VS 低端化两个方向。威迈斯客户覆盖面广，配套车型众多，高中低端市场分布较为均匀，减少了车型依赖风险，稳居行业第一梯队。
研发端降本，新定点增量，平台化布局迎来新增长
公司车载电源产品采用磁集成方案，单台降本 100-200 元，且产品功率密度提升。2022 年公司新增配套车型、 新增定点合作项目数量分别为 39、 102 个， 有望贡献业绩增量。 800V、电驱系统、液冷充电桩模块有望带来新增长。
风险提示： 新能源汽车销量增速放缓、 市场竞争加剧、客户拓展不及预期。

牵手GSK，业务发展开启新征程

智飞生物(300122)
事件：
2023年10月9日公司发布公告，与GSK签署独家经销和联合推广协议，就GSK研发生产的重组带状疱疹疫苗的供应、经销与联合推广达成合作。
点评：
独家协议签订，公司业务发展打开新征程根据公告内容，GSK将向智飞独家供应重组带状疱疹疫苗，并许可智飞在合作区域内（中华人民共和国，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾地区）营销、推广、进口并经销相关产品。协议约定，2024~2026年，智飞生物的带状疱疹疫苗最低采购金额分别为34.4/68.8/103.2亿元，2025年与2026年分别同比增长100%/50%；合计采购金额206.4亿元，公司发展打开新空间。GSK的重组带状疱疹疫苗2020年进入中国市场，2022年全球销售额超35亿美金，行业竞争格局良好，市场空间广阔。
新产品的合作为公司带来中长期增量
除重组带状疱疹疫苗的相关销售合作外，智飞和GSK还约定，GSK将优先在中国内地RSV老年人疫苗的联合开发和商业化方面成为智飞的独家合作伙伴。本次协议签订后，智飞的管线矩阵更加丰富，智飞与GSK未来更多合作的可能性值得期待。
投资建议：
公司是疫苗代理龙头，业绩表现良好增长稳定，与GSK合作重磅产品为中长期发展持续赋能，我们维持“买入”评级，预计2023~2025年公司将实现营业收入444.11/501.69/559.66亿元人民币，同比增长16.1%/13.0%/11.6%；实现归母净利润92.31/108.19/126.68亿元人民币，同比增长22.4%/17.2%/17.1%。
风险提示
市场推广不及预期的风险；临床获批进展不及预期的风险；代理业务续签失败的风险等。

加码一体化布局，锂业新贵打开成长空间

中矿资源(002738)
投资要点：
资源自给率高达100%，成本优势铸就护城河。（1）资源端： 公司拥有加拿大Tanco和津巴布韦Bikita两座在产矿山，合计拥有资源量210.4万吨LCE，现有Tanco项目18万吨采选产能和Bikita项目400万吨采选产能，远期规划采选产能518万吨，于23年年中逐步投产。公司资源项目均为在产矿山扩产，资源禀赋优异，项目如期落地确定性强， 根据我们测算2023-2025年公司资源端项目可为国内冶炼端项目提供2.12/6.04/6.34万吨LCE当量原料。 （2）冶炼端： 公司冶炼产能建设严格遵循资源产能建设进展规划， 现有锂盐产能3.1万吨， 在建3.5万吨高纯锂盐项目预计2023年四季度投产， 远期规划国内6.6万吨+海外4万吨合计10.6万吨锂盐规模，同时资源自给率达到100%。 （3）成本优势： 根据我们测算2023-2025年公司锂盐平均成本约为8.5/7.4/6.92万元，位于行业成本曲线中游，成本优势铸就护城河。
铯铷盐精细化工领域龙头，市场份额有望持续提升。 公司现有铷铯盐产能1361吨，以世界主要高品质铯资源加拿大Tanco矿山和津巴布韦Bikita矿山为资源保障，具备完整的铯产业链。 公司在铷铯盐精细化工领域主要竞争对手是美国雅宝公司，但其主要原料来自于津巴布韦Bikita矿山，随着公司完成对Bikita矿山的收购，雅宝铷铯业务或将面临原料短缺风险，叠加公司铷铯盐产能持续扩张，在铷铯盐精细化工领域的市场份额有望进一步提高，毛利率也有望维持在65%左右。
地勘和矿权开发业务提供资源勘探和开发支持。 地勘业务为公司创立之本，公司已经先后完成多个海内外知名地质勘查项目， 并且在公司收购加拿大Tanco和津巴布韦Bikita时发挥了重要的指导作用。 现在该业务主要为公司铷铯和锂盐业务提供资源勘寻和开发支持，加强公司资源优势。
盈利预测与投资建议： 预计公司2023-2025年归母净利润为29.97/39.41/39.42亿元。 使用相对估值法， 考虑到公司未来资源自给率高达100%且资源端扩产确定性强， 给予公司2023年更高PE估值10.5倍,对应市值315亿，对应目标价44.13元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示： 锂价波动风险，全球新能源汽车销量不及预期，在建项目不及预期

公司点评：9月销量延续上升态势 出口创新高

比亚迪(002594)
事件：
10 月 2 日，公司发布 2023 年 9 月产销快报，公司 9 月汽车销量 287454 辆，同比增长 42.8%，环比增长 4.8%，今年累计销量 2079638 辆，同比增长 75.5%；9 月动力电池及储能电池装机总量 14.348GWh，同比增长 66.6%，环比增长 3%，今年累计装机总量 100.931GWh，同比增长 75.6%。
投资摘要：
纯电混动双擎驱动，规模效应值得期待。 9 月纯电乘用车销量 151193 辆，同比增长 59.2%；混动乘用车销量 135710 辆，同比增长 28%。我们预计 2023 年纯电和混动车型仍将齐头并进，随着汽车消费复苏、产能迅速释放和海鸥、海豹Dmi、宋 L、腾势 N7/N8、仰望 U8/U9、豹 5 等新车陆续上市，公司持续处于新品向上周期，整体销量有望超过 300 万辆，规模效应进一步加强，摊薄生产成本以及费用， 抵消补贴退出后，我们预计 2023 年单车净利将比 2022 年有所提升。
高端化战略见成效。 腾势、方程豹和仰望组成公司的高端产品矩阵，持续引领公司的高端化转型。 9 月腾势 D9 销量 10249 辆，以 42 万元的成交均价，连续 9个月位居 30 万以上豪华 MPV 市场销量第一。 腾势 N7 销售 1810 辆，成为 30 万以上纯电中型豪华 SUV 销量 TOP3，中国品牌中排名第二。腾势 N8 首月交付1097 辆。 我们预计未来腾势月销有望突破 2 万辆。 方程豹豹 5 继仰望 U8 后开启盲订，售价 30-40 万元， 采用全新混动非承载式结构，使用 CTC 底盘电池一体化技术、 DMO 越野专用混动系统以及云辇-P 智能液压车身控制系统。
海外销量创新高。 9 月公司海外销售新能源乘用车 28039 辆，环比增长 12.1%。公司出海步伐遍布亚洲、欧洲和美洲， 在日本、泰国、新加坡、德国、英国、法国、荷兰、澳大利亚、哥伦比亚、巴西、 墨西哥、摩洛哥等多国完成布局。 我们预计 2023 年公司乘用车出口有望突破 25 万辆。
投资建议：
我们预测公司 2023-2025 年营业收入为 6011/7984/9436 亿元， 同比增长41.7%/32.8%/18.2% ， 归 母 净 利 润 为 286/459/610 亿 元 ， 同 比 增 长72.1%/60.6%/32.7%，对应 PE 为 24.2/15.1/11.4 倍。考虑公司新能源汽车业务领域景气度高，成长空间大，在逆全球化的大背景下，公司垂直产业链优势明显，给予公司 2023 年 35 倍 PE 的估值，对应股价 356.62 元，市值 10010 亿元，维持“买入”评级。
风险提示：
新能源车销量不及预期，产能释放不及预期，海外业务不及预期，芯片短缺，原材料价格上涨。

矿业双轮驱动战略提速，公司价值属性发生质变

玉龙股份(601028)
公司是一家以金矿和新能源新材料矿产“双轮驱动”为主，以非金属矿和大宗贸易作为业务协同的国际化矿业公司，亦是国资济高控股集团“一体两翼”战略布局中唯一的矿产产业公司。公司在 2021 年“十四五”规划做出战略定位并于 2022 年积极实施有效的战略转型，在 2022 年分别完成帕金戈金矿的注入及并表（ 100%）、陕西楼房沟钒矿的股权过户登记（ 67%）、辽阳灯塔双利硅石矿的工商变更登记(35%）以及莫桑比克催腾矿业的股份登记（ 11.44%），公司已成为行业中黄金贵金属及新能源新材料矿商新秀。
公司业务模式由贸易类业务向多元化矿商业务转变。 公司当前主营业务主要由两类构成，分别是贸易类业务以及矿山类业务。其中贸易类业务仍为公司营收及利润的主要业务，整体运营稳健且毛利水平显现优化（三年平均营收近 110 亿元，毛利水平由1.9%=>4.9%）。 2022 年贸易收入占主营比例 98.67%，利润占比 88.35%；鉴于近三年全球大宗商品价格受多重因素影响而呈现高波动性特征，可以反映公司具有极强的大宗贸易领域风控管理机制及产业链管理能力。公司矿山类业务成长属性强且业绩弹性大，得益于帕金戈金矿在 2022 年 12 月的产出贡献，矿山板块营收及毛利占总营收比例在2022 年分别增长至 1.32%及 11.47%。考虑到 2023 年起帕金戈金矿已经进入全面达产阶段，叠加后期陕西楼房沟钒矿的产出释放，预计矿山业务占公司主营业务比例将呈现结构性的攀升。此外，鉴于矿采选业务具有的偏高毛利特征（公司 2022 年矿产金采选业务毛利率高达 47.1%，单克成本约 220 元），我们认为公司整体毛利水平具有持续性优化空间。
矿业双轮驱动战略提速，公司价值属性发生质变。公司高效实施以黄金贵金属和新能源新材料矿产“双轮驱动”主业战略，矿山类业务自 2023 年将进入强成长周期。其中帕金戈金矿在 2023 年将进入全面达产状态（持股 100%，拥有黄金资源量 53.06 吨（ 170.6 万盎司） @4.5g/t，按 60 万吨产能和 90%左右回收率测算， 2023-2025 年矿产金产量预计分别达到 3.15/3.35/3.58 吨）。陕西楼房沟钒矿预计 2023 年下半年采矿项目工程建设将启动，并在 2025 年进入试产状态（持股 67%，拥有钒矿石量 4610.29 万吨，五氧化二钒资源量 49.99 万吨@1.08%，按 66 万吨产能、 15%贫化率和约 80%回收率测算，预计 2025-2027年 98%五氧化二钒产量分别为 2407.1/3758.2/4814.2吨）。辽阳灯塔双利硅石矿为露天矿，建设周期约 8 个月，预计 2023 年底完成厂房主体建设和设备安装， 2024 年 3 月达产（持股 35%，矿区范围内保有资源量 456.2 万吨，设计年产能 50 万吨，回采率 97.5%）。非洲莫桑比克的催腾矿业是石墨新材料产业链中优质的上游矿产，其中安夸贝石墨矿项目已开展基建（持股 11.44%，拥有石墨矿资源量约4,610 万吨，设计年产能 100 万吨，年产天然鳞片石墨精矿约 6 万吨）。考虑到公司矿山类业务从资源端到产出端均已进入结构性攀升新阶段（帕金戈金矿项目在 2023 将是第一个完整年度的金矿财报合并至上市公司），而公司所涉及的矿产领域亦具有对冲及成长双重属性，预计矿山类业务的持续发展将有效优化公司的价值属性及估值弹性。
多项竞争力优势构筑公司成长优势。多元化优势：公司处于业务转型的快速发展新阶段，贸易+矿山产业链条的多元化发展有助公司协同效应、业务规模及经济效益的优化。团队优势：公司具有专业的矿业运营团队及高效的管理团队，帕金戈金矿项目运营能力及回收率的大幅优化有效印证公司矿业团队的运营能力；战略转型的迅速有效实施印证公司管理团队的强凝聚力、强业务能力及强执行力。股东优势：公司具有国资股东资源优势，控股股东拥有资源禀赋较好的矿业项目储备且有强融资能力，保障公司后续的矿业资本运作。
盈利预测及投资评级： 公司业绩将受益于黄金产量及价格的上涨预期、公司经营规模（主要为产出规模）的扩张预期以及主营业务结构的切换。我们预计公司 2023-2025年营收分别为 113.31/108.39/105.39 亿元，净利润分别为 5.88/8.296/9.49 亿元，对应EPS 为 0.75/1.06/1.21 元/股，对应 PE 分别为 13.34X/9.46X/8.27X。考虑到公司大宗商品贸易业务的稳定，黄金定价中枢趋势性抬升、公司矿产金产量的持续性增长，以及公司估值属性的优化增强，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示： 金属价格下滑及矿石品位下降，矿业项目储备量风险，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响出现下滑，应收账款过高风险，存货风险，单一客户高集中度风险，资源国政治风险及汇率风险

新领域布局构建多重增长极，平台化企业逐步成型

赛伍技术(603212)
投资要点
致力于打造创新平台型高分子材料企业： 公司 2008 年成立从事以粘合剂为核心的薄膜形态功能性高分子材料的研发与制造，业务涵盖光伏及非光伏两大板块，包括背板、胶膜、 3C 材料、锂电材料等多项业务，致力于打造创新平台型高分子材料企业， 2022 年实现营收/归母净利润 41.15/1.71 亿元，同增 36%/1%； 2023H1 受胶膜竞争加剧影响，营收/归母净利润分别为 22.2/0.5 亿元，同减 2%/71%，随 N 型需求提升叠加涨价传导成本压力，公司盈利有望修复。
N 型技术迭代催生新需求， UV 光转膜打造公司阿尔法： 光伏装机需求旺盛带动胶膜需求高增， 我们预计 2023/2025 年胶膜需求分别为45.3/67.3 亿平米， 2022-2025 年 CAGR 达 31%，随 N 型电池技术发展，防水性能及抗 PID 效应更强的 POE 类胶膜占比将快速提升，公司作为老牌 POE 厂商，产能充分扩张满足高增需求，同时针对 HJT 率先创新推出 UV 光转膜，助力 HJT 降本放量， 客户基本覆盖主流 HJT 厂商， 2023 年公司胶膜有望出货 3 亿平，其中 UV 光转膜 3000 万平米，POE 类及 UV 光转膜占比提升将助力公司盈利结构性改善。
光伏背板行业龙头，持续研发新品助力盈利改善： 随双玻组件占比提升，背板需求有所放缓， 我们预计 2023/2025 年背板需求分别为10.4/12.5 亿平米， 2022-2025 年 CAGR 达 12%，增速略慢于行业；公司为背板领先龙头，市占率稳居前二， 同时不断加大研发保持领先地位， 2022 年针对 PVDF 树脂暴涨情况开发无需使用 PVDF 薄膜的PPf、 FPf 并推出高附加值透明网格背板等，新品出货占比提升且盈利更强，带动公司盈利结构性改善， 2023 年预计出货达 1.6 亿+平米。
加大非光伏业务布局，打造公司新增长曲线： 非光伏材料为公司新发展重点， 新能源汽车材料方面公司提供电芯蓝膜、侧板绝缘膜、 CCS热压膜等多种材料，市占率持续保持领先地位，按单车在研及在售产品价值约为 2000 元估计， 2023/2025 年市场空间为 137.8/312.0 亿元，2022-2025 年 CAGR 达 31%，公司不断开拓客户并加大研发推动老品降本及新品开发，出货持续高增， 2023 年预计营收超 4 亿元；半导体及消费电子材料存量规模大，国产替代空间广阔，随产能释放与客户开拓营收有望高增长，非光伏材料业务将成为公司新业绩增长点。
盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为1.3/2.5/3.0 亿元，同比增长-24%/92%/21%，对应 PE 为 55/29/24 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示： 需求增长不及预期、 竞争加剧、原材料价格剧烈波动。

切入丝杆导轨磨领域，机床龙头价值逐步显现

华辰装备(300809)
事件： 10 月 8 日华辰装备与贝斯特签订战略协议，计划于 1 年内向贝斯特提供对标国际行业龙头企业领先水平的精密数控直线导轨磨床产品以及相应技术支持。
公司系国产轧辊磨床龙头，业绩向上拐点已现：
华辰装备成立于 2007 年，是国内轧辊磨床行业的领军企业，下游客户覆盖宝武、首钢、鞍钢、印度 TATA 等国内外大型钢铁集团。 公司产品包括全自动数控轧辊磨床、内外圆复合磨床（亚 μ 磨削系列产品）、维修改造服务和备件产品四类，其中全自动数控轧辊磨床为公司主要收入来源， 2018-2022 年收入占比均在 80%左右。
轧辊磨床是对轧辊进行精度修复的关键设备。 轧辊在金属压延轧制过程（即将金属压制成薄片）中承担主要功能，对精度和表面质量有极高要求，因此磨损后需要使用轧辊磨床进行精度修复， 而轧辊磨床的磨削精度将直接影响轧辊加工的精度，进而影响轧制效率与轧材质量。
在手订单充足，业绩向上拐点已现。 23H1 在国内外形势趋于稳定下，公司设备的交付、安装等工作逐渐恢复正常，实现营收/归母净利润 2.5/0.5亿元，同比+59%/+95%，业绩向上拐点已现。同时，截至 23H1 末公司合同负债&存货分别达到 2.7 和 4.11 亿，同比+12%/+22%，在手订单充足，下半年业绩增长有保障。
底层数控金属磨削原理一致，公司切入丝杠导轨磨赛道具备技术优势：
轧辊磨床和丝杠导轨磨所涉及的金属磨削原理一致。 轧辊磨床和丝杠导轨磨均为高精度磨削设备，实际都是在金属工件表面打磨出各式“纹路”。相较于丝杠导轨，轧辊对于表面精度要求更高，因此相应的对于磨床的要求也更高。 公司轧辊磨床加工精度可达 0.02μm，其中曲线磨削精度为2μm/m，现有技术完全有能力覆盖丝杠导轨加工要求。
高速磨削领域技术领先，切入丝杆导轨磨赛道具备较强研发优势。 2003年公司开始自主研发制造数控轧辊磨床，多款产品实现了关键核心技术突破，填补国内空白。 2017 年起，公司与德国 Wieland 通力合作，联合研发高柔性、高精度数控内外圆复合磨床。经过三年的技术攻关，两年工程磨削工艺测试，目前公司成功开发出国内亚微米级万能精密复合磨削中心（命名为亚 μ 磨削中心）， 可实现外圆、内圆、端面、轮廓、非圆、螺纹等复杂特征零件的精密磨削加工，磨床对标世界一流产品，各项精度指标达到世界同类产品水平。
与贝斯特强强联手，有望切入更广阔的人形机器人赛道：
公司为贝斯特滚动功能部件项目提供全面设备支持。 丝杠导轨生产过程中所需的核心设备主要包括三种：初加工的外圆磨床、核心螺纹磨床和导轨磨床， 目前公司均已成功研制出上述核心设备，其中外圆磨床已实现出货，我们判断这也是贝斯特与华辰装备签订全面战略伙伴关系协议的重要原因。 根据公司披露，协议涉及产品为目前全球磨削长度最长、技术难度及磨削效率最高的产品，强大的产品能力使公司能够对贝斯特在机器人、机床及汽车核心零部件的加工制造方面提供全面的设备和技术支持。
远期来看，人形机器人若迅速放量有望催生大量丝杠需求，因此高精度磨床作为关键生产设备同样受益。 目前人形机器人用丝杠主流方案为反向式行星滚柱丝杠，其磨削量和加工难度远高于梯形丝杠、滚珠丝杠，因此高精度磨床是丝杠环节必不可少的加工设备，将充分受益于人形机器人放量。 根据我们测算，至 2030 年人形机器人用行星滚柱丝杠市场空间可达 103 亿元，远期空间广阔。 公司作为国内中高端磨床领军企业，随着新产品不断得到下游验证，有望充分受益于人形机器人带来的设备需求扩张。
盈利预测与投资评级： 未来随着下游制造业景气度复苏，叠加公司产能进 一 步 释 放 ， 我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 归 母 净 利 润 分 别 为1.12/1.41/1.75 亿元，当前股价对应动态 PE 分别为 64/51/41 倍，维持“增持”评级。
风险提示： 制造业景气度不及预期、市场竞争加剧风险等。

9月批发环比+14%，出口/新能源销量再创年内新高

上汽集团(600104)
投资要点
公告要点：上汽集团9月产量为445,018辆，同环比分别-18.32%/+3.08%，销量为482,188辆，同环比分别-6.75%/+13.91%。其中：上汽乘用车9月产销量分别为84,726/92,340辆，同比分别为+10.66%/+23.37%，环比分别为+6.00%/+22.14%；上汽大众9月产销量分别为117,800/120,003辆，同比分别-13.47%/-7.83%，环比分别+2.81%/+9.06%；上汽通用9月产销量分别为97,537/100,000辆，同比分别-12.55%/-10.73%，环比分别+16.69%/+13.64%；上汽通用五菱9月产销量分别为111,804/135,000辆，同比分别-38.54%/-17.78%，环比分别-9.67%/+12.50%。
9月整车销售48.2万辆，创年内新高。9月上汽集团整体批发销量为48.2万辆，创2023年以来单月新高。Q3集团批发销量为130.6万辆，同环比分别-14.99%/+10.61%。1）分品牌来看，上汽乘用车本月环比表现最佳，9月荣威D7正式下线，电跑MGCyberster开启预定。2）分能源类型来看，9月新能源车销售9.35万辆，创年内新高。集团层面9月新能源车产批分别为8.41/9.35万辆，同比分别-26.03%/-1.94%，环比分别+0.55%/+1.34%。9月新能源批发渗透率为19.40%，同环比分别+0.95/-2.40pct。3）分国内外市场来看，海外市场批发销量10.5万辆，创年内新高。上汽集团9月出口10.48万辆，同环比分别-3.32%/+2.06%。MG品牌在欧洲市场延续亮眼表现，单月销量达2.8万辆，实现同比翻番。1-9月份上汽集团共出口83.79万辆，同比+21.8%。
9月上汽集团整体去库。9月上汽集团企业当月库存-37,170辆（较8月），上汽大众、上汽通用、上汽乘用车、上汽通用五菱当月库存分别-2203、-2463、-7614、-23,196辆（较8月）。
盈利预测与投资评级：公司核心技术新能源三电系统+智能化软硬件全栈布局，与奥迪公司达成进一步合作彰显公司电动智能领域综合实力。飞凡+智己推动自主品牌高端化，同时公司出口表现持续亮眼。我们维持公司2023-2025年归母净利润预期为134.17/166.17/227.09亿元，对应EPS为1.15/1.42/1.94元，对应PE为13/11/8倍，维持公司“买入”评级。
风险提示：乘用车需求复苏低于预期；行业价格战超预期。

3Q prelim rev/np +28%/93%; estimates unchanged

中国中免(601888)
CTGDF reported preliminary 3Q financial data with revenue increasing by+27.9% YoY to RMB15.0bn, gross margins expanding to 34.3% (1Q/2Q:28.8%/32.5%), and net profits growing +93.1% to RMB1.3bn. The quarter’srevenue was apparently flattish compared to that of 2Q, and that should notcome in as a surprise to the market given the trajectory we observed in thevisitation momentum to Hainan (6M: 30.3% YoY vs 8M: 38.6% YoY). Other thanthat, a slightly lower pre-tax margin of 10.8% (2Q: 11.9%) caught our attentionand that was probably owing to higher revenue shares to airports. All in all, whenconsensus expectation is tapering, we continue to argue that earnings risk isincrementally contained, and our implied 4Q revenue/net profits ofRMB21bn/1.7bn should look intact on a seasonally stronger festival travellingand spending.
Major 10.1 Golden week indicators were a mixed bag... A total of 826mnpeople travelled domestically between the 8 days of 29 Sep to 6 Oct, 104%of pre-COVID but is below government target of 113%. In dollar terms,tourism revenue of RMB753bn stood at 102% of pre-COVID level. Eachtraveller spent 4% less vs pre-COVID and yet 5% more vs the 5.1 holidaythis year. Our TMT team noted that long-haul travel has increased to 51%of the mix, compared to 35% in 2022.
… but those of Hainan looked well-expected. A total of 4.3mn tourists tothe Island during the break, 107% of pre-COVID and 133% of the level seenin the 5.1 holiday this year. The number of DF shoppers per day is 3% less,and each shopper spent 3% less compared to 5.1.
Earnings change. We largely maintain our forecasts for now and wait forfurther details at full results release on 27 Oct. In our model, we continueto assume RMB46bn Hainan DFS revenue (including Haitang Bay).
Valuation. We maintain our average valuation from 2018 inclusive. In ourview, there is presumably no quick fix to the flattering consumption recovery,and now we project CTGDF to grow at a more normalised cadence over2024-25E in tandem with the macro economy. With no major changes toour earnings forecasts, our revised TP is based on an updated 27.5x (frompreviously 29.0x) end-24E P/E which still benchmarks to -1sd below 5-yearaverage since 2018.

2023年前三季度业绩快报点评：毛利率逐季修复，看好旺季业绩改善

中国中免(601888)
事件：中国中免发布2023年前三季度业绩快报公告。
点评：
2023Q3营收环比持平。2023年前三季度，公司实现营业总收入508.37亿元，同比上升29.14%；公司归母净利润为51.99亿元，同比提高12.33%；扣除非经常性损益后归母净净利润为51.83亿元，同比增长13.10%。其中，2023年第三季度公司实现营业收入149.79亿元，同比增长27.87%，环比基本持平；实现归属于上市公司股东的净利润13.33亿元，同比增长93.19%，主要系2022年三季度公司销售额受疫情影响出现低基数。
毛利率呈修复趋势。公司2023年更加关注利润的增长，折扣力度较疫情期间明显改善。2023年前三季度，公司主营业务毛利率持续修复，分别为28.75%、32.47%、34.27%。考虑到今年美元走强并维持高位，我们认为公司汇兑管理收效显著。净利润方面，2023年出境游客数复苏较为缓慢，机场租金恢复对盈利能力形成部分压力，随着暑期以来出境游需求进一步释放，口岸免税业务值得期待。
旺季将至，新开店迎接客流。2023年9月7日，三亚凤凰国际机场cdf免税店二期开业，建筑面积约5000平方米，是全国首家机场隔离区内独栋免税购物综合体，集免税综合体购物和交通枢纽为一体。公司三亚国际免税城一期二号地将于近期开业，LV等顶奢有税入驻有望为免税城引流。三季度是海南传统淡季，叠加海南打击套代购、折扣力度下降等因素，预计公司营收已是低位，12月起海南将进入旺季，新店开业扩大销售面积，公司离岛免税销售额有望回升。
维持对公司“买入”的投资评级。公司是国内免税龙头，三季度业绩环比持平，毛利率逐季改善，我们认为公司业绩已是低位，长期受益于出境需求释放、市内免税政策出台和海南离岛客流增长，景气度有望持续提升。预计公司2023/2024年的每股收益分别为3.13/4.54元，当前股价对应PE分别为32.10/22.11倍，维持对公司“买入”的评级。
风险提示：行业竞争加剧、自然灾害影响客流、汇率大幅波动、业绩增速低于预期等。

公司9月整车销售YOY+9.93%，启源A07上市，建议“买进”

长安汽车(000625)
结论与建议：
公司9月整车销售23.68万辆，YOY+9.93%，MOM+13.1%。其中自主品牌新能源销量5.1万辆，同比增加69.7%，占全部销量比重为21.5%。1-9月，公司累计销售汽车186.96万辆，YOY+11.24%。
随着各地汽车促销活动延续，公司新产品上市，公司销量有望稳步回升，带动公司盈利能力回升。Q1公司对原持有深蓝汽车股权按照公允价值重估，带来50.21亿元的投资收益，对公司净利润产生较大影响，我们预计公司2023/2024/2025年净利润分别为95.2/80.5/101.3亿元，同比增速分别为+22%/-15.4%/+25.7%；剔除深蓝并表带来的投资收益后，公司2023/2024/2025年净利润增速为-41%/+79%/+25.7%。2023/2024/2025年EPS分别为0.96/0.81/1.02元，对应PE为14.5/17.2/13.7倍，建议“买进”。
9月公司汽车销量保持同环比增长：公司9月整车销售23.68万辆，YOY+9.93%，MOM+13.1%。其中自主品牌新能源销量5.1万辆，同比增加69.7%，占全部销量比重为21.5%，较8月份提升2.3个百分点。自主品牌海外销量1.93万辆，同比增加24.7%。自主品牌方面，CS系列销售45682辆，MOM+10.7%；深蓝汽车销量继续爬升，9月销售17370辆，MOM+17.9%；长安凯程月销17324辆，MOM+41%。合资公司方面，长安福特销售2.57万辆，YOY-15.6%,MOM+16.7%；长安马自达月销1.03万辆，YOY+46%，MOM+30.4%。1-9月，公司累计销售汽车186.96万辆，YOY+11.24%。其中自主品牌新能源累计销量30.7万辆，YOY+96.2%；自主品牌海外销量17.4万辆，YOY+24.7%。
启源系列电动车上市，公司电动化转型加速推进：9月26日，长安启源A07上市，定位中大型轿车。启源A07基于长安电驱专用平台EPA1，本次共推出5款车型，其中3款增程和2款纯电，售价在15.59万元-17.69万元。从配置和价格综合来看市场竞争力较强，截止10月8日，订单已过万辆。启源是长安品牌旗下的电动车系列，7月底发布，9月底首款新车上市，推进节奏非常快。公司计划在2025年前推出5款产品，除了启源A07外，目前启源A05和A06也已报审。
根据“香格里拉计划”，公司将在2025年停售燃油车，目前公司正处于全面电动化转型的重要阶段。公司一方面正在整合长安品牌旗下的燃油车品牌，向混动化转变；并推出新的电动车系列启源，加速长安品牌的电动化转型。另一方面，公司继续建设独立电动车品牌深蓝和阿维塔，抢占中高端市场。
盈利预测：我们预计公司2023/2024/2025年净利润分别为95.2/80.5/101.3亿元，同比增速分别为+22%/-15.4%/+25.7%；剔除深蓝并表带来的投资收益后，公司2023/2024/2025年净利润增速为-41%/+79%/+25.7%。2023/2024/2025年EPS分别为0.96/0.81/1.02元，对应PE为14.5/17.2/13.7倍，建议“买进”。

新签650亿元俄罗斯甲醇大单，“一带一路”加速拓展

中国化学(601117)
核心观点：
事件：10月9日，公司公告全资子公司与俄罗斯波罗的海甲醇有限责任公司签署了俄罗斯波罗的海天然气制甲醇化工综合体项目工程总承包合同，合同总金额84亿欧元，折合人民币约650.50亿元。
新签650亿元俄罗斯天然气制甲醇化工综合体项目。公司公告全资子公司中国化学工程第七建设有限公司与俄罗斯波罗的海甲醇有限责任公司签署了俄罗斯波罗的海天然气制甲醇化工综合体项目工程总承包合同。该项目业主为俄罗斯波罗的海甲醇有限责任公司，位于俄罗斯联邦列宁格勒州圣彼得堡市乌斯特卢加。本次合同工期为48个月，采取FEED+EPC（前端工程设计+设计、采购、施工）的业务模式，合同总金额84亿欧元，折合人民币约650.50亿元，占公司2022年度经审计营业收入的41.25%。
积极响应“一带一路”倡议，深度合作俄罗斯市场。近年来，公司承建了大量国际工程项目，积累了丰富的海外工程经验。公司现拥有境外机构140余个，分布在俄罗斯、印度尼西亚、马来西亚、阿联酋、沙特、巴基斯坦、哈萨克斯坦、土耳其、埃及等80多个国家和地区，在“一带一路”沿线国家累计完成合同额超过1000亿美元，积累了宝贵的市场开发和项目执行经验，同业主建立了长期良好的合作关系。今年以来，公司公告新签境外订单186.04亿元，加上本次新签大单合计836.54亿元，较去年全年境外订单增长120.75%。2023年是“一带一路”倡议提出的十周年，一大批重点海外工程订单有望实现落地，公司的海外市场份额有望进一步提升。俄罗斯油气矿产资源极其丰富，多年来公司与俄罗斯建立深度合作，始终将俄罗斯市场作为战略高地，多次斩获俄罗斯企业大订单。截至目前，公司在俄罗斯执行的化工项目超过200亿欧元，典型项目如俄罗斯NFP5400MTPD甲醇项目、俄罗斯硝基诺化肥工程EPC项目、俄罗斯HIDW加氢异构脱蜡装置综合体项目、俄罗斯天然气工业石油公司催化剂项目、俄罗斯西布尔ZapSib-2PE项目等。
实业项目加速落地，新材料产品顺利投产。在实业发展方面，公司聚焦于高性能纤维、特种合成橡胶、工程塑料等化工新材料和特种化学品研发，主攻己内酰胺、己二腈、气凝胶、环保可降解塑料等“卡脖子”技术。2023年上半年，天辰耀隆己内酰胺项目满负荷生产，上半年生产己内酰胺16.87万吨；天辰齐翔丙烯腈装置满负荷运行，己二腈技术升级改造顺利推进；东华天业完成“两步法”质量升级技术改造，6月中旬投料试车，6月17日顺利生产出合格PBAT产品；天辰泉州60万吨/年环氧丙烷、赛鼎科创3万吨/年相变储能材料等项目建设工作有序推进，为下半年顺利投产运行奠定了坚实基础。
投资建议：预计公司2023-2025年营收分别为1855.06亿元、2161.25亿元、2482.24亿元，同比分别增长17.97%、16.51%、14.85%，归母净利润分别为63.00亿元、72.46亿元、82.76亿元，同比分别增长16.34%、15.01%、14.21%，EPS分别为1.03元/股、1.19元/股、1.35元/股，对应当前股价的PE分别为7.53倍、6.55倍、5.74倍，维持“推荐”评级。
风险提示：订单落地不及预期的风险；新材料领域拓展不及预期的风险;应收账款回收不及预期的风险。

首个特气零售气站落地，“资源+终端”协同明显，特气发展加速

九丰能源(605090)
投资要点
事件：根据九丰集团公众号，2023年9月28日，九丰能源下属特气业务平台九丰特气与湖南艾尔希科技发展有限公司及其相关方完成股权合作协议签署，合作落地后，九丰特气将持有艾尔希70%股权。
特气“资源+终端”模式落地，协同明显竞争力提升。此次对艾尔希的收购，是公司继正拓气体后第二个工业气体落地项目，也是工业气体零售领域首个项目。艾尔希是专业从事气体研发、生产、销售为一体的综合性气体服务商，经过10多年的发展，标的公司已成长为湖南省最大的氦气零售商，为华中地区规模最大的综合、高端气体生产及供应商之一。公司牵手艾尔希，1）可有效强化与公司在氦气、氢气资源端的协同，实现特气业务“资源+终端”模式的落地，提升业务核心竞争力；
2）可借助艾尔希的客户优势和区位优势，与株洲正拓协同推动跨区域发展，拓展江西、贵州等相近省份市场。
收购标的优质，气体细分领域全，下游覆盖广。艾尔希是湖南极少数气体综合服务商之一，也是湖南省内气体行业少有的国家高新技术企业。标的公司深耕气体产品细分领域，种类涵盖了普通工业气体（氧/氮/氩/二氧化碳等）、特种气体（激光气等）、电子气体（超纯氦/超纯氢/超纯氪/超纯氯化氢/硅烷等）及化学品（六氟化硫/三氟化硼等）等40多个品种，生产方式除产品分装外，还重点发展纯化、多元混配等量身定制的生产服务模式。标的公司服务的下游领域涉及电子、半导体、锂电池、航空航天、新材料、生物医药、冶金等，服务客户超800家，包括蓝思科技、TCL、中国电科、中车半导体、远大集团、国兴锂业、中国航天等。
清洁能源业务稳定发展，能源服务加速成长。清洁能源业务依托上游长协+现货气源资源、中游接收站、LNG船舶等核心资产、下游优质工商业客户，实现稳定发展。能源服务业务，包括能源物流（LNG船舶、接收站等核心资产，提供物流服务并结算服务费）、能源作业（天然气井上分离、净化、液化服务和井下辅助开采服务），长期运营获取服务收益，并随项目投运成长加速。
盈利预测与投资评级：公司清洁能源主业稳定发展；能源服务&特种气体纳入核心主业，一主两翼格局打开成长空间。我们维持公司2023-2025年归母净利润13.15/16.85/18.83亿元，对应PE为11.4/8.9/8.0倍（估值日期2023/10/9），维持“买入”评级。
风险提示：天然气价格剧烈波动，天然气需求不及预期，在建项目投产不及预期。

成立控股子公司，硅片-电池片-组件设备一体化布局

晶盛机电(300316)
投资要点
事件：10月8日，晶盛机电成立控股子公司浙江晶盛光子科技有限公司（晶盛机电持股80%，杭州鸿豪企业管理合伙企业持股20%），主要负责光伏电池片设备业务。
电池片环节取得突破，开发多种TOPCon工艺设备：晶盛光子主营管式PECVD、LPCVD、硼扩和退火，以及单腔室多舟ALD和舟干清洗等多种太阳电池工艺设备，在验证过程中获得客户的广泛认可，设备性能已达到或超过行业同款产品，有望受益于TOPCon扩产大潮，如中环已规划25GWTOPCon电池产能。晶盛机电自2022年起就在研发电池片设备，之前大量研发人员集中于硅&碳化硅外延设备，2023下半年或2024上半年会推出一款非常有竞争力的差异化电池片设备，能够大幅提升TOPCon电池效率或降低成本，2023年公司目标电池片+组件设备新签订单超30亿元（含税），2023上半年已完成目标的一半。
晶盛机电形成硅片-电池片-组件设备一体化布局：硅片端公司为单晶炉龙头，推出超导磁场第五代单晶炉有望引领下一技术迭代，子公司慧翔电液（晶盛机电持股比例65%）负责超导磁场生产；电池片端公司成立晶盛光子（晶盛机电持股比例80%）负责TOPCon设备；组件端配套客户需求开发了含叠瓦焊机、排板机、边框自动上料机、灌胶检测仪等多道工序的组件设备产线。
平台化布局推进，设备+材料多点开花：（1）光伏设备：①单晶炉：推出第五代低氧单晶炉助力电池效率提升。②电池和组件设备：2023年目标新签订单30亿元，PECVD设备已推向市场。（2）SiC外延设备：单片&双片6英寸外延设备批量销售，推出8英寸单片式设备。（3）材料：①石英坩埚：宁夏鑫晶2023上半年营收13.6亿元，净利润6.8亿元，净利率约50%。②金刚线：一期量产项目投产并实现批量销售，推动二期扩产项目，加快钨丝金刚线研发。③碳化硅衬底：已长出8寸晶体。
盈利预测与投资评级：光伏设备是晶盛机电成长的第一曲线，第二曲线是光伏耗材和半导体耗材的放量，第三曲线是半导体设备的完全放量。我们维持公司2023-2025年归母净利润为47/58/70亿元，对应PE为13/11/9倍，维持“买入”评级。
风险提示：下游扩产不及预期，研发进展不及预期。

新签大额海外订单，受益于一带一路需求景气向上

中国化学(601117)
事件：
公司近期公告， 全资子公司中国化学工程第七建设有限公司与俄罗斯波罗的海甲醇有限责任公司签署了俄罗斯波罗的海天然气制甲醇化工综合体项目工程总承包合同， 合同类型为 FEED+EPC（前端工程设计+设计、采购、施工）。本次合同工期为 48 个月，合同总金额 84 亿欧元，折合人民币约650.50 亿元，占公司 2022 年度经审计营业收入的 41.25%。
大订单有望带动收入利润放量， 后续海外业务拓展值得期待
从订单角度， 23 年 1-8 月公司累计新签订单 2138.3 亿元，同比+3.2%，订单整体保持稳健增长，其中境内/境外新签订单分别为 1952.26/186.04 亿元， 同比分别+3.9%/-2.9%。 从收入层面来看， 大多数海外合同为阶段性结算、按里程碑付款，整体付款情况优于国内。结算周期一般在 1-6 个月，付款周期一般在 1 个月。 该项目工期为 2 年，我们判断订单或于 24 年开始逐步转化成收入，支撑 24-25 年业绩增长。从项目拓展角度来看， 公司后续在巩固俄语区、中东、东南亚等传统优势市场的基础上，积极培育中亚、南亚、非洲市场，大力开发拉美市场，努力开拓中东欧市场，重点在“一带一路”沿线做优做强，优化市场布局， 后续海外业务的进一步拓展仍值得期待。
一带一路市场持续扩容，市占率有望加速提升
从市场角度来看，一带一路沿线国家的基建需求更加旺盛， 并且对工业化领域项目的投资将成为推动“一带一路”持续深入的重要方向。中国化学作为国内化学工程领域的领军企业，在绿色石油化工、新能源、化工新材料以及化石能源高效利用等领域都具备较强的实力和技术储备。 我们预计本次公告的大额订单成功开展后有望成为公司在海外的重点标杆项目， 后续中国化学在一带一路沿线国家的市占率有望持续提升。
实业有前景，或受益“一带一路”需求景气向上，维持“买入”评级
受益化学工程高景气，转型实业持续优化商业模式、化学工程国家队增长前景优。股权激励等持续深化国企改革，经营活力不断提升。维持 23-25年公司归母净利润预测为 63、 74、 88 亿元，分别 yoy+15.8%、 17.9%、 19.4%。给予 23 年目标 PE 12x，维持目标价 12.32 元，维持“买入”评级。
风险提示： 项目履约存在一定不确定性，汇率大幅波动，工程订单结转速度放缓。

国产固件龙头乘信创东风，云服务业务高速发展

卓易信息(688258)
高技术壁垒铸就护城河，信创加速国产固件发展
公司是国内少数同时具备开发所有主流 CPU 架构用 BIOS 产品能力的厂家，曾多次主持和参与了国家“核高基重大专项”、 “863”计划、 “科技创新计划”等多个重点项目。 根据公司公告， 公司不仅是国内唯一的X86 架构 BIOS 和 BMC 固件供应商外， 还是少数同时具备开发 ARM、MIPS、 Alpha 等 CPU 架构用 BIOS 产品能力的大陆厂商。公司在 BIOS固件产品开发领域在国内居于领先地位，具备与国际厂商开展竞争的能力。
BIOS 产品的核心（基础）部分代码内容大量涉及具体的芯片和硬件电路参数而不是计算逻辑，了解并掌握 BIOS 核心代码相当困难。同时， BIOS 工程师具有培养周期长、培养投入大的特点，导致了全球BIOS 工程师人数规模较小且主要集中于四大 X86 架构 BIOS 供应商（分别是美国 AMI、 Phoenix、中国台湾 Insyde 和卓易信息）。 截至半年报，公司拥有 566 名研发人员，占比高达 87.35%，其中核心技术人员有过英特尔、 IBM、华为、 Phoenix 等行业巨头的从业经历，拥有丰富深厚的技术开发经验。
公司起步时间虽晚，但随着近年持续增强的研发投入及技术积累，在国家信息安全的“自主、安全、可控”战略的推动下，公司较境外厂商有明显竞争优势， 差距已逐渐缩小，部分功能可达“并跑”水平。在国产芯片方面， 公司具备相应的适配所有主流国产芯片平台的开发能力，且相较于其他固件开发商，公司在 X86 架构 BIOS 固件开发方面具备更强的优势。我们认为，随着我国信创产业快速推进，公司所处的国产固件行业有望得到快速发展。
半年报经营业绩向好，云服务业务高速增长
根据半年报披露， 2023 年上半年，公司实现营业收入 1.35 亿元，同比增长 27.47%，实现归母净利润 5072.18 万元，同比增长 245.33%，主要系公司于 2023 年 6 月转让子公司卓易文化 10.83%股权，丧失对子公司控制权，对剩余股权按公允价值重新计量，确认股权转让投资收益 4111.72 万元； 扣非归母净利润为 461.47 万元，同比增长15.51%。 上半年公司经营活动净现金流为 2248.95 万元，去年同期为-1150.49 万元，经营现金流显著向好。
根据中国信息通信研究院 2023 年 7 月发布的《云计算发展白皮书》，全球云计算市场稳定增长，我国保持快速发展， 2022 年我国云计算市场规模达 4,550 亿元， 同比增长 40.91%，随着云计算、物联网、5G 等应用的快速发展，我国云计算市场也将持续保持快速发展态势，预计“十四五”末市场规模将突破 10,000 亿元，作为 PC、服务器和 IoT等计算设备中的关键环节， BIOS 和 BMC 固件产品的市场规模将直接受益于下游设备出货量的增长，市场空间较大。 2023 年上半年， 云服务业务实现营业收入 6161.30 万元，同比增长 76.83%。
收购 IDE 工具软件开发商，拟打开新业务市场
为优化布局基础软件业务， 2023 年 6 月公司以 2.65 亿元收购艾普阳深圳 52%股权。 根据公司公告， 2022 年艾普阳深圳实现营业收入8718.82 万元（同比+14.77%），净利润为 4051.77 万元（同比+24.94%），净利率达 46.47%。 艾普阳深圳专门为企业级数据库应用提供集成化开发工具（IDE）。 IDE 是用于提供程序开发环境的应用程序，一般包括代码编辑器、编译器、调试器和图形用户界面等工具， 其在软件行业地位类似于工业母机，是生产软件的软件，所有软件公司都需要使用，在产业链上艾普阳深圳属于公司云服务业务的上游。此外艾普阳深圳的在研产品 DevMagic Studio 具有完全自主知识产权，可替代国外主流商业开发工具（Visual Studio、 Rider）同等功能，符合信创国产替代需求。目前国内外缺乏支持国内云平台的 IDE 产品，针对国内云原生应用的解决方案能有效填补国内软件在此领域的空白，解决 IDE“卡脖子”的问题。
本次收购艾普阳深圳 52%股权后，公司拟开展集成化开发工具（IDE）产品及相关新业务， 在现有自主可控的云计算固件及云服务软件的基础上，可进一步为客户提供自主可控的集成化开发工具，将有利于公司形成符合“自主、安全、可控”要求的“固件-开发软件-应用软件”的云计算产业链业务及产品线，从而提升公司在市场上的竞争实力。
投资建议
卓易信息是国内 BIOS 固件产品开发领域的领先企业，我们预计公司2023/24/25 年营业收入分别是 3.93/5.45/7.30 亿元， 归母净利润分别是 1.00/1.42/2.01 亿元。 首次覆盖给予买入-A 的投资评级。给予12 个月目标价为 73.38 元，相当于 2024 年的 45 倍 PE。
风险提示：
云计算设备核心固件业务模式风险；英特尔授权合作，存在无法续签的风险；市场竞争风险。

9月产销同比向好，收获欧洲新能源大额订单！

宇通客车(600066)
投资要点
公司公告：宇通客车2023年9月销量为3567辆，同环比分别+42%/-9%；产量为3407辆，同环比分别+12%/-16%。
大中客占比同比高增。分车辆长度看，2023年9月大中轻客销量为2107/1001/459辆，同比分别+231%/-25%/-14%，环比分别+9%/-34%/+0%。大中客销量占比87%，同环比+8pct/-1pct。
公司整体加库。2023年9月公司整体去库160辆，大中轻客库存变化为-175/21/-6辆，2023年累计加库730辆。
收获多个海外出口订单，亮相比利时欧洲客车展。2023年9月，公司出口沙特87辆机场摆渡车，创造中国出口海外最大批量机场摆渡车订单纪录；10月公司与希腊签署了250辆电动巴士供货合同，将于明年4月底前投入运营，出口新能源客车盈利能力更优，有望增厚公司业绩。公司客车将在10月7日-12日亮相2023比利时欧洲客车展览会，此次展览会将进一步提升宇通在国际市场的品牌知名度，进一步打开欧洲客车市场，打开客车出口的长期成长空间。
盈利预测与投资评级：宇通客车是汽车行业【中特估&一带一路】的典范，将率先代表中国汽车制造业成为真正意义的世界龙头。我们维持公司2023~2025年营业收入为251/294/345亿元，同比+15%/+17%/+18%，归母净利润为13.9/20.1/27.5亿元，同比+84%/+44%/+37%，对应EPS为0.6/0.9/1.2元，对应PE为21/15/11倍。维持公司“买入”评级。
风险提示：全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。