立足小微，本地异地齐头并进

张家港行(002839)
张家港行核心优势来自规模、业绩高增长及贷款高定价。公司信贷增速较快，源于本地市场的份额优势以及异地业务的积极布局；同时公司信贷主体为小微客户，“两小”事业部成立下带动公司专业化经营能力提升，“两小”贷款规模迅速增长。在此经营模式下公司业绩亦高增。公司根植张家港，当地经济绝对体量大，交通、教育、医疗创新环境等因素持续吸引人口净流入，未来具有高增长的发展前景，首次覆盖，给予增持评级。
支撑评级的要点
经济体量优势明显，人口持续净流入
张家港市经济绝对体量大，2022年GDP为3302亿元，占苏州经济比重13.78%，对苏州经济的贡献度高。其经济特点一方面是第三产业占比突出，2022年占比为48.5%，高于可比城市；另一方面重工业在第二产业中占据绝对优势，重工业总产值占全部规模以上工业总产值常年位于75%以上，金属加工、化学制造行业贡献大部分利润。此外张家港市重工业贸易体量大，份额占比高，矿产品、建材及化工贸易企业营收贡献大。
张家港市进出口额/GDP远高于可比区县市，2021年比重达92.7%，其港区战略定位主要服务本地经济发展，轨道交通布局近年持续加速。交通、教育、医疗创新环境等因素持续吸引人才，人口常年保持净流入。
本地份额领先，异地扩张彰显竞争力
张家港行在当地网点最多、覆盖面最广，具有做熟、做透当地市场的明显优势。2022年张家港行本地存款市场份额为20.7%，位于张家港市金融机构第一，贷款市场份额为13.77%亦位于前列。
张家港行积极布局异地业务，异地贷款增速常年超过本地，2022年末异地贷款占比过半，成为公司重要增长极。公司形成了“立足江苏，重点苏南和沿江”的跨区域发展总体布局，在发展中积极转型，将异地支行打造成为1000万元以下普惠型小微企业贷款专营机构，提供差异化服务。
小微业务竞争力突显
公司小微客户基础好，小微业务优势明显。公司在发展中确立了以中小微企业客户为主体的信贷业务结构，上市后公司重点发展“两小”业务，进一步做小做散客户。在事业部改革下，小微金融事业部以及小企业部依次成立，专业化经营能力持续提升，“两小”贷款迅速增长。2022年末微贷规模244亿元，普惠型小微贷款规模211亿元，占贷款比重达41.5%，较2018年占比提升15.8个百分点，绝对数量及比例均显著提升。
信贷收益优势明显，资产质量逐年改善
公司核心优势来自规模、业绩高增长及贷款高定价。一方面公司资产增速较快，常年超10%，2022年资产增速在可比农商中仅低于常熟银行，存、贷款增速均为15.2%，在所有上市银行中居前列，规模增长带动收入盈利持续提升；另一方面公司主营小微客户，通过高定价覆盖风险，信贷收益优势明显。专注经营小微的模式下，公司定价能力和业务竞争力较强，整体风险定价模式仍较好。高信贷定价下净息差成为盈利主要贡献，息差优势主要在资产端，与定位小微相匹配，而存款成本略偏弱。此外其他非息收入占比较高，投资业务贡献积极。公司信用成本较高，资产质量略弱于优秀可比苏南农商，与公司客户更偏向高定价下沉小微有关。
估值
基于分析预测，我们认为公司估值将持续在可比同业中保持领先水平。我们预测张家港行2023年PB0.65X，2024年PB0.57X，首次覆盖给予增持评级。
评级面临的主要风险
经济下行导致银行资产质量恶化，张家港市本地经济发展低于预期。

公司简评报告：国产计算机固件领军，信创持续推进带动公司发展

卓易信息(688258)
国内计算机固件领军公司：卓易信息是国内领先的BIOS固件厂商，原有业务为向政企、楼宇、文化等多领域客户提供云服务解决方案，自2012年收购百敖软件后形成了BIOS固件+云服务两大业务线，是中国大陆唯一获得英特尔商业授权的独立BIOS固件供应商。受益于滞后的需求释放，2023年上半年公司云业务以约77%的增速增长至0.62亿元，带动公司整体营收以27%的增速增长至1.35亿元。2023年上半年公司归母净利润因处置子公司实现较大增长至5072万元，同比增速约245%，扣非净利润461万元，同比增长约15.51%。
行业信创有望带动固件业务量价双升：全球BIOS固件行业长期由美国公司占据主导地位，受国产化需求影响，国内固件业务生态有望重塑。公司是国内少数掌握X86、ARM、MIPS等多架构BIOS技术及BMC固件开发技术的厂商，与华为等知名主机厂商建立了业务合作。随着行业信创推进，服务器需求的释放将有望带动公司服务器固件业务实现较快增长，进而形成固件业务的量价双升。
收购艾普阳深圳布局IDE生态：2023年6月，公司收购艾普阳深圳52%股权，拟开展集成化开发工具（IDE）产品及相关新业务。艾普阳深圳的主营业务系专门为企业级数据库应用提供IDE产品，是公司云服务业务的上游，此次收购有助于加强公司云服务业务的产品竞争力。艾普阳深圳同时也在研发应用于.NET框架快速开发云原生低代码开发工具DevMagicStudio，有望成为VisualStudio等开发工具的国内替代，若能得到市场认可则有望在补充信创生态的同时提高行业话语权。
投资建议：基于公司在x86领域的深厚积累及与国产主机厂的合作情况，结合行业信创的良好景气，预计未来公司固件业务的销售量和单价都存在进一步提升空间。预计公司2023-2025年分别实现营业收入4.09、5.58、7.17亿元，实现归母净利润0.99、1.43、2.23亿元，对应EPS分别为1.13、1.64、2.56元。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：产品研发不及预期、市场需求不及预期、市场竞争加剧。

公司简评报告：改革成效渐显，盈利能力提升

欧派家居(603833)
事件：公司发布2023年半年报，报告期内实现营收98.43亿元，同比+1.55%；归母净利润11.32亿元，同比+11.22%；实现扣非归母净利润10.71亿元，同比+9.22%。
点评：
改革成效渐显，经营表现亮眼。分季度看，公司2023Q1/2023Q2分别实现营收35.70/62.73亿同比-13.85%/+13.05%，归母净利润1.52/9.80亿，分别同比-39.79%/+28.10%，Q2公司在整体消费环境承压背景下，收入业绩增速转正且取得较快增长，充分体现公司竞争实力。分品类看，2023H1公司厨柜/衣柜及配套家具品/卫浴/木门品类分别实现营收30.72/54.30/4.60/5.76亿元，分别同比-5.97%/+4.05%/+12.61%/+6.71%。其中厨柜业务受整体家装环境影响承压下滑；大家居战略推进助力衣柜及配套家具产品、卫浴、木门等较快增长，预计后续随消费环境回暖，公司收入业绩有望保持稳健增长。
提质增效，23Q2盈利水平提升。2023H1公司毛利率同比+0.23pct至31.52%，销售/管理及研发/财务费用率分别同比+0.52/-0.64/-0.59pct至8.95%/10.89%/-1.83%，综合影响下净利率同比+0.95pct至11.44%。23Q2公司毛利率34.27%（同比+0.26pct/环比+7.59pct），净利率15.58%（同比+1.80pct/环比+11.43pct），公司内外部管理提质增效，盈利水平改善明显，预计后续渠道改革持续落地，后续盈利水平有望持续改善。
全渠道稳步拓展，门店优化助力长期增长。分渠道看，上半年直营/经销/大宗业务分别贡献营收2.85/77.60/14.85亿元，分别同比+6.97%/-0.60%/+8.42%。渠道数量方面，截至报告期末，欧派橱柜（含橱衣综合）/欧派衣柜（独立）/欧铂尼/欧铂丽/卫浴门店数量较2023年初分别净-121/+160/-31/+25/-116家至2358/2370/1025/1079/700家，短期受渠道改革影响，欧派橱柜及卫浴门店数量净减少较多，但预计随公司渠道改革理顺以及整装渠道获客优势强化，公司有望在消费复苏中优先受益。
投资建议：公司聚焦效率提升优化组织结构，持续修炼内功提升核心竞争力，长期竞争实力凸显。我们维持公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为31.22/36.18/41.81亿元，对应当前市值PE19/16/14X，维持“买入”评级。
风险提示：原料成本大幅波动，房地产市场波动，渠道开拓不及预期。

公司简评报告：尼龙管路龙头，新能源业务增长

溯联股份(301397)
尼龙管路龙头企业，新能源打开增量空间。公司为国内汽车尼龙管路龙头，尼龙管路因轻量化、集成化优势在新能源车中占比稳步提升。公司18-21年主要收入来源为汽车蒸发排放管路总成和汽车燃油管路总成，占比超70%。22年新能源汽车热管理系统管路总成业务放量，全年收入规模达1.52亿元，同比增长288.9%，占比17.9%。
强研发设计能力，平台化发展打造壁垒。公司具备强自主创新能力，研发了多种管路快速接头锁紧结构技术、控制阀及管路消音器技术。同时，公司积累了庞大的产品库、项目档案库，在产品参数及技术指标等数据基础上建立了研发平台，可快速响应客户对新产品设计研发需求。
客户结构优化，绑定头部整车厂客户。公司已与比亚迪、长安汽车等整车厂商建立了长期稳定的合作关系，且不断优化客户结构，供货广汽、长城、吉利、理想、小鹏、零跑等新能源整车厂客户。同时公司开拓了宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、蜂巢能源等动力电池客户，交付电池冷却管路总成。公司持续加强客户黏性，持续优化创收渠道，业绩有望稳步放量。
产能扩充，开辟成长第二曲线。公司2023年IPO项目包含汽车用塑料零部件项目及汽车零部件开发项目，延伸和拓展现有业务顺应汽车轻量化趋势。8月26日，公司发布《拟签订投资合作协议暨对外投资的公告》，拟在溧阳建设新能源流体管路系统智能化工厂，战略布局华东地区。受益于产能扩充与产品结构优化，公司营收体量有望进一步扩大。
投资建议：公司受益于新能源汽车发展，客户结构优秀。预计2023-2025年营收10.3/13.4/17.5亿元，对应归母净利润1.9/2.4/3.1亿元，当前市值对应2023-2025年PE为19.3/15.0/11.7。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：原材料价格上涨，产能爬坡不及预期，客户拓展不及预期，新能源汽车销售不及预期。

老牌期货公司发展稳健，境外业务优势突出

南华期货(603093)
投资要点
行业格局：“大市场、小行业”格局待破，竞争日趋激烈：1）期货市场交易量高企，但是期货行业盈利能力仍待提升：我国期货行业具有显著的“大市场，小行业”特点。在交易规模上，2022年我国期货市场交易额534.9万亿元，其中商品期货与期权交易额国际市占率达到72.3%，位居世界第一。但是当前我国期货行业盈利能力不足，2022年行业净利润仅有109.89亿元，净利润不足证券行业的8%。2）行业集中度逐年提升，行业佣金率整体下行：目前我国期货行业头部地位多被券商系期货公司占据，且分化趋势逐步加剧。2015-2022年，期货市场交易额CR5和CR10分别从25.70%和42.14%提升至48.52%和66.06%。同时，由于期货行业收入较为依赖经纪业务，盈利模式单一，当前行业同质化竞争日趋激烈，经纪业务佣金率整体呈现下行趋势。
公司简介：国内老牌期货公司，业务布局全球化：1）公司发展历史悠久，国际多元化特色发展：南华期货成立至今已有27年，多年维持证监会分类AA级评级，业务表现突出。股权结构稳定且集中，第一大股东横店集团资本实力雄厚，持股比例达69.68%，助力公司长期稳健发展。2）业务布局范围广阔，定位全球化金融衍生品服务平台：公司业务板块定位明确，通过旗下3家全资子公司开展不同金融业务，境内境外协同发力。3）财务状况稳定，经纪业务突出：2019-2022年南华期货净利润由0.8亿元增至2.5亿元，逆势微增，营收规模行业领先，远超行业平均水平，龙头位置凸显。2023H1公司实现净利润1.68亿元，同比增长122.55%。南华期货营收主要由经纪业务贡献，占比达到60%左右；境外金融业务发展迅速，预计未来将持续高增。
业务概况：境外业务势头向好，财富管理能力持续增强：1）国际化布局优势突出，境外业务表现亮眼：公司具备境外大部分主流交易所的金融牌照，较同业形成领先优势。截至2023H1，公司境外经纪业务客户权益总额为140.94亿港币，同比增长33.24%，预计未来境外金融服务业务将成为南华期货的主要抓手。2）公司期货经纪业务稳步增长：公司坚持为客户提供差异化的服务，竞争力持续提升。2020-2022年，公司境内外期货经纪业务合计收入为4.78/6.80/7.50亿元。3）风险管理业务需求增加，场外衍生品业务规模持续增长：2023年上半年，场外衍生品业务新增名义本金425.51亿元，同比增长6.56%。4）财富管理能力持续增强：公司公募基金与资产管理业务齐头并进，截至23H1南华基金/公司资管规模分别较22H1增长129%/+128%，发展势头向好。
盈利预测与投资评级：南华期货境内业务发展稳健，境外业务优势突出，在我国期货市场加速与国际接轨的背景下盈利能力有望进一步提升。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.80/5.06/5.75亿元，同比分别+54.37%/+33.21%/+13.55%。预计2023-2025年每股收益分别为0.62/0.83/0.94元，对应估值PE分别为20.86/15.66/13.79倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：1）行业监管趋严；2）境内期货市场发展不及预期。

盈利能力维稳，保障净利额为全年首要目标

中国中免(601888)
根据近日公布的数据，海南省1-8月旅客数量同比增37.5%，增长势头符合我们此前的预期。我们预计中国中免下半年的收入支撑将会维持，同时盈利水平持续提升。公司2季度毛利率环比1季度提升3.72百分点至32.8%，基本符合年初目标，但是较正常水平仍有大幅提升空间。我们预计7、8月的毛利率相比2季度有进一步提升，产品组合持续优化--珠宝和腕表类销售恢复势头，烟酒类销售依靠机场门店客流的恢复持续增加。营收层面，尽管近期受到宏观环境以及暑期特定客群影响，公司通过举办9月中旬为期一周的日上周年庆香化促销活动拉动整体季度营收。
公司以实现收入稳步增长，保障归母净利额作为全年首要运营目标。实现情况来看，纵使营收增长略慢于市场预期，下半年利润率恢复速度有望环比提升。鉴于目前库存及市占率已基本回归至健康水平，公司暂不面临牺牲毛利率换取盈利额压力。展望4季度，公司将把握旅游旺季的营收增长潜力，依情况调整折扣力度以保障净利额目标。
库存优化及行业规范利好态势下，外部影响逐个消除，毛利率持续恢复。1）公司库存已经逐渐回归至健康水平，且品牌方给予的退货、换货政策保障公司回避大幅促销风险。2）随着5月份海南省出台一系列打击“套代购”走私的政策，行业内价格战情况已大幅改善。公司受到行业发展逐步规范利好，市占率在6月末已回升至85%，预计毛利率伴随市占率提升仍有回升空间。3）机场业务板块，现有重点店面的租金及海外拓展有望在明年年初传出利好。4）市内免税政策有望在明年进一步优化。5）海南离岛免税规划仍未有进一步确切消息，中期内的公司运营不会受到影响。
中长期内持续吸引核心客群，实现营收及利润企稳。伴随着消费力逐渐恢复，公司计划建设新项目并持续把握核心客群。美妆板块方面，海棠湾1期香化馆已基本完成建设，预计10月将开业；重奢板块方面，LV和迪奥有税店预计将在11及12月开业；综合商业体方面，与太古合作的海棠湾3期项目及洲际酒店项目将分别于2025和2026年开业运营。
盈利预测：基于旅客的恢复进度及公司盈利能力的弹性，我们维持此前的盈利预测。我们预计公司2023-2025年营收增速分别实现32.1%/14.4%/13.7%；归母净利润分别实现69.1亿元、93.6亿元、118.0亿元。
估值：我们中长期看好中国中免作为龙头企业受益于旅游及免税行业发展利好。维持公司“买入”评级，目标价132.3元人民币，基于29.0倍2024年预测市盈率，对应低于2018年以来均值1个标准差。

订单超预期

盛美上海(688082)
事件
9月27日，公司披露关于在手订单情况的自愿性披露公告，截至2023年9月27日，公司在手订单总金额为679,575.99万元（含已签订合同及已中标尚未签订合同金额），较截至2022年9月30日的在手订单总金额同比+46.33%。
投资要点
订单表现亮眼，支撑未来业绩。截至2023年9月27日，公司在手订单总金额为67.96亿元，其中已签订合同订单与已中标尚未签订合同订单分别为65.26/2.70亿元，截至2023年9月27日的在手订单总金额较截至2022年9月30日的在手订单总金额同比+46.33%，订单表现亮眼，为未来业绩提供保障。
立足先进集成电路制造与先进晶圆级封装，清洗+电镀+先进封装湿法+立式炉管+涂胶显影+PECVD稳步推进：
1）清洗设备：未来国内市占目标55%-60%左右，单片设备与槽式设备并进增长。现阶段公司在清洗设备方面国内的市占率为25%-30%，公司未来国内市占目标为55%-60%左右，国内与国际市场双重发力。三年前，公司清洗设备主要集中于单片设备，现阶段公司槽式设备基本实现全工艺覆盖，包括清洗、去胶以及一些更先进的3D封装方面的槽式设备。国内成熟制程28纳米以下80%为单片清洗，45纳米以上80%为槽式清洗，因此未来槽式设备在国内成熟制程的扩张方面亦存在巨大潜力。公司23Q2清洗设备的增长很大一部分来源于槽式设备的增加。未来，公司在单片设备扩张的同时发展拥有独立的IP的超临界CO2干燥清洗，将该设备推向国内和国际市场。
2）先进封装：产品线布局较为完整，镀铜设备国内国际前景广阔。公司在先进封装领域拥有较为完整的产品线，从电镀设备到涂胶、显影、湿法刻蚀、湿法去胶、金属剥离、无应力抛光先进封装平坦化以及清洗设备均有布局，23H1封装及后道设备合计增长约47%。作为国内镀铜设备领军企业，国内龙头企业开始采用前道电镀设备比如TSV电镀、大马士革电镀，公司拿到不少订单，同时公司将镀铜设备全力推向国际市场。在GPT、AI快速发展带来大量先进封装设备需求的趋势下，公司的先进封装设备空间可观。
3）立式炉管：差异化炉管ALD技术（均匀性、颗粒性以及使用效率等方面改进）国内外有序导入。公司研发的立式炉管设备主要包括LPCVD、氧化炉、扩散炉和炉管ALD，公司以UltraFn立式炉设备平台为基础，进一步推出了ALD立式炉UltraFnA。ALD作为未来技术发展的趋势之一，ALD产量较大，可以同时做最少50片、100片甚至更多，工艺包含较广，在存储、先进制程等均有大量的使用，目前公司已有两款产品相继进入客户端验证。未来，公司将继续保持国内外差异化炉管ALD技术的导入。
4）Track和PECVD：客户端进展顺利，瞄准更高技术标准，有望打开未来成长空间。Track设备方面，已于去年年底出机，预期年底进入小批量的验证式的生产阶段。公司Track设备的起点较高，未来的目标为达到每小时300片甚至更高产量。PECVD设备方面，经过与客户端沟通共同研发，一些基本问题都已解决完毕。未来公司将凭借差异化的PECVD技术以实现均匀性、颗粒性、薄膜应力以及产出等多方面的平衡，面向逻辑与存储客户，重点将PECVD设备推向市场，该设备高销售贡献度预计需要到2025年或2026年左右，届时PECVD将成为公司巨大的成长点。
投资建议
我们预计公司2023/2024/2025年分别实现收入40.07/51.55/62.82亿元，实现归母净利润分别为9.04/11.15/13.96亿元，当前股价对应2023-2025年PE分别为49倍、40倍、32倍，维持“买入”评级。
风险提示
外部环境不确定性风险；技术迭代风险；市场开拓不及预期风险，下游扩产不及预期风险。

动态点评：积极推出智能模组，拟以5000万元-1亿元回购公司股份

广和通(300638)
【事项】
积极推出智能SoC模组。9月21日广和通出席紫光展锐泛物联网终端生态论坛，展出多款基于展锐智能SoC、智能网联芯片平台的模组，，助力智能POS等设备实现无线通信与管理。9月20-22日第20届国际物联网展，广和通5G模组助力AR穿戴远程设备实现现场作业和远程专家协同，5G+AR为未来工厂提供高效运作的技术支持，公司展出的基于5G/4G模组新能源解决方案聚焦行业低碳转型，在智能电网、智慧用电及共享充换电上助推碳中和。广和通目前已研发出的工业5G模组，可同步支持毫秒级端到端时延、高精度授时与高可靠性等性能要求。
5G产品获得三大主流北美运营商认证。近期，广和通5GR16模组FM160-NA已通过三大主流北美运营商认证，这表明FM160-NA充分满足北美地区的入网标准，在生产控制、技术研发、产品质量、安全环保等方面均达到北美市场准入要求，可为工业互联、无线宽带、车联网等多个5G应用领域提供可靠无线连接服务，并已为更多行业客户进行终端导入。相较于上一代5G模组，FM160-NA支持NRCA，以及更多的EN-DC，支持5G低频4*4MIMO以及PC1.5。5G商用在全球范围内不断扩展，北美是5G网络建设及应用的先发地区。广和通技术团队克服了复杂认证测试并解决了多个技术难题，使得FM160-NA连续取得多个北美运营商认证，意味着FM160-NA具备卓越性能与市场适用性。
首次回购股份。公司8月决议，使用自有资金不低于人民币5,000万元（含）且不超过人民币10,000万元（含）以集中竞价交易方式回购公司发行的人民币普通股（A股）股票，回购价格不超过31.89元/股（含），用于员工持股计划、股权激励或可转换公司债券转股。8月底公司首次通过股份回购专用证券账户以集中竞价交易方式回购公司股份1,038,100股，占公司目前总股本的0.14%，最高成交价为19.34元/股，最低成交价为19.16元/股，支付的总金额为19,995,169.6元（不含交易费用）。
【评论】
深耕无线通信模块领域二十余年，技术积累深厚产品制式全面。公司自成立以来一直致力于物联网与移动互联网无线通信技术和应用的推广及其解决方案的应用拓展，在通信技术、射频技术、数据传输技术、信号处理技术上形成了较强的研发实力，拥有自主知识产权。公司主要产品包括2G、3G、4G、5G、NB-IOT的无线通信模块以及基于其行业应用的通信解决方案，广泛应用于车联网、无线网联设备、移动办公、智慧零售、智慧能源、智慧安防、工业互联、智慧城市、智慧农业、远程医疗等数字化转型的行业。我们维持公司盈利预测，预计2023-2025年实现营收85.62/104.07/131.99亿元，实现归母净利润为5.31/7.07/9.49亿元，对应PE为27.81/20.88/15.56倍，维持“增持”评级。
【风险提示】
行业竞争加剧风险；
汇率波动风险；
国际环境变化影响公司供应链或海外业务拓展风险。

公司点评报告：2023年中期分红，彰显长期投资价值

桂冠电力(600236)
事件：
公司公布2023年半年报。2023年上半年，公司实现营业总收入41.55亿元，同比减少26.07%；实现归母净利润9.13亿元，同比减少52.03%；扣非后的归母净利润9.10亿元，同比减少52.98%；经营活动产生的现金流量净额24.81亿元，基本每股收益0.11元。
投资要点：
公司为大唐集团旗下发电企业，上半年业绩下滑源于西南地区来水偏枯。公司是隶属于大唐发电集团的央企子公司，截至2023年上半年，中国大唐集团持股占比51.55%，长江电力持股10.16%，通过长电投资管理公司持股1.36%。公司电源结构以水电为主，公司装机最大的龙滩水电站（490万千瓦）位于红水河流域，南盘江红水河水电基地为我国十三大水电基地之一。截至2023年6月30日，公司装机容量1268.79万千瓦，其中水电装机占比80.67%，在广西水电装机918.82万千瓦，占广西统调水电装机的三分之二。2023年上半年，由于西南地区来水严重偏枯，公司骨干电厂所在地红水河流域相比来水较多年平均偏枯4成，公司水电整体发电量同比减少45.75%。
2023年下半年以来，我国水电发电量正在逐渐回暖。2023年上半年，由于整体来水持续偏枯，我国水电发电量同比增速持续下滑，6月份，水电发电量同比下滑达到33.9%；2023年下半年以来，水电出力正在经历一个逐步回暖的过程，7月我国水电发电量同比降幅收窄，8月由降转增。7月水电发电量同比减少17.5%，8月份水电发电量同比增加18.5%。
公司以清洁能源为主，水电+新能源发电装机占比近9成。公司电源结构以绿色低碳的清洁能源为主，水电是公司主要的业绩来源，随着风电、光伏发电项目陆续投产，截至2023年上半年，风光装机容量分别为76.60/35.66万千瓦，水风光合计占比89.52%。另有火电装机133.00万千瓦。受益于清洁能源优先上网的政策，水电利用小时数相对稳定，整体平均电价较低，在电力市场竞争中有较强的竞优势；风电、光伏发电也在政策支持下应发尽发。
公司资金管理效率持续提升，积极参与售电侧改革。公司发行2023年广西首单能源保供特别债5亿元，为2023年央企子公司同品种同期限债券最低利率。公司2023年上半年综合融资成本率降至2.98%。公司积极参与售电侧改革，成立全资子公司广西大唐桂冠电力营销有限公司，与广西电网公司联合组建了厂网合资的售电公司，参股了广西区政府主导的电力交易中心并获董事席位，延伸产业链，并培育新的效益增长点。
公司拟于2023年中期实施分红6.31亿元。自2000年上市以来，公司每年保持现金分红，已实施现金分红23次，累计现金分红金额142.86亿元，分红率58.78%。2020-2022年，公司分别实施现金分红14.98/11.82/15.76亿元。另外，公司拟于2023年年度中期实施现金分红每10股派发现金0.8元（含税），分红总额6.31亿元（含税）。
投资建议：预计公司2023、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润分别为24.70亿元、29.47亿元和32.83亿元，对应每股收益为0.31、0.37和0.42元/股，按照9月27日5.57元/股收盘价计算，对应PE分别为17.77、14.90和13.37倍。考虑到公司自身盈利能力、估值水平及水电行业景气度，首次覆盖，给予公司“买入”投资评级。
风险提示：来水不及预期；煤价波动风险；电力需求不及预期；电价下滑风险；项目进展不及预期；政策推进不及预期；系统风险。

回购彰显公司信心，基本面良好趋势持续验证

同庆楼(605108)
事项：
事项：1、公司拟以自有资金回购50-100万股份（占公司总股本0.19-0.38%），拟用于员工持股计划或股权激励；回购价格不超过45元/股，对应回购资金总额2250万元-4500万元，回购期限为自公司董事会审议通过回购股份方案之日起12个月内。2、公司以5564万元竞得滁州市面积为30.63亩国有建设用地40年使用权，拟建设为综合性大酒店。
国信社服观点：1、本次回购有望推动激励机制建设，助力稳定市场信心。本次回购有望加速健全公司长效激励机制。此外，本次回购价格上限较公告发布日收盘价超40%+，加之公司控股股东、实控人、持股5%以上股东以及全体董监高表态未来6个月暂无减持计划，彰显公司发展信心，有望稳定资本市场预期。
2、基本面逆势验证良好，Q3高基数下仍有望实现平稳增长。消费温和复苏，但区域经济活力+自身模型优良+过往三年门店扩张支撑公司业绩快速释放，且内部效率改善下估算可比口径毛利率较疫前稳中有升，初步预计公司Q3在去年同期高基数下仍能保持稳定发展。国庆双节为婚宴旺季，结合最新跟踪假期宴会预计基本订满，有望支撑Q4表现。
3、餐饮、酒店、食品业务三轮驱动，公司处于良好扩张增长阶段：
餐饮与富茂酒店处于快速扩张期，现金流状况良好，同时拿地/租金成本优势突出，支撑直营扩张。截止2023H1末，公司核心直营店共52家（不含新餐饮品牌），下半年计划新开7-8家直营店。其中餐饮以合肥外异地大店扩张为主（储备店平均面积超1万㎡），从而有望支撑主业稳健增长。富茂预计在上海、阜阳新增门店，开启合肥市外复制扩张；针对直营店，公司采取先宴会厅后客房、边经营边投入的模式，预计新店拖累可控；同时与委托管理并举，轻重结合有望打开中线空间。
食品业务收入增长可观，短期渠道投放或影响利润释放，但伴随规模扩大预计全年有望盈亏平衡；近期中秋月饼销售预计千万量级，有望进一步挖潜食品业务增长潜力。
4、投资建议：维持2023-2025年归母净利润2.75/3.78/4.91亿元，对应动态PE31/23/18x，公司宴会餐饮业态具有较好的差异化竞争力，富茂酒店业务也已初获验证且未来轻重模式并举加快复制，食品业务正在迎来经营拐点。目前市场环境下，公司年初扩张节奏如期推进、且过去三年新开门店业绩较快释放，综合当前良好发展阶段和估值水平，维持“买入”评级。
5、风险提示：新店拓展不及预期；异地验证不及预期；食品扩张不及预期；产品老化风险等。

8月延续高增，经营持续向好

赛轮轮胎(601058)
投资要点
事件：赛轮轮胎发布8月经营数据，2023年8月实现收入约24.71亿元，同比增长约14.32%；归母净利润约3.26亿元，同比增长约165.08%。
8月经营延续高增趋势，加速向好。公司7-8月生产经营正常，订单及排产总体处于较好水平。2023年8月公司收入同比增长14.32%，延续稳步增长态势，增速较上半年进一步提高；2023年8月归母净利润同比大增165.08%，增速较上半年明显加快，创2018年下半年来新高；盈利能力方面，2023年8月归母净利率约13.19%，创2011年上市以来最高水平。
景气持续上升，轮胎行业复苏势头强劲。今年以来，随着国内经济复苏，汽车市场持续增长拉动了轮胎需求增长，随着北美市场去库存基本结束轮胎需求量也持续走高。内外需向好背景下，目前轮胎行业处于产销两旺状态，尤其是进入三季度企业订单充足，行业开工率不断提升，带动轮胎公司业绩持续改善。据国家统计局数据，2023年8月份，中国橡胶轮胎外胎产量约为8529.9万条，同比增长17.4%。出口方面，据海关总署发布的数据，上月中国橡胶轮胎出口80万吨，同比增长19%;出口金额为141.16亿元，同比增长18.8%。
产能扩张稳步推进，产品结构不断升级，推动持续成长。公司产能扩张持续推进，2022年柬埔寨工厂年产900万条半钢胎项目正式投入运营，年产165万条全钢胎项目全线贯通；越南三期项目中年产5万吨非公路轮胎项目已基本建设完成，年产100万条全钢胎和300万条半钢胎项目持续建设；2022年6月公告规划建设青岛董家口年产3000万套高性能子午胎与15万吨非公路轮胎及年产50万吨功能化新材料（一期20万吨）项目。2023年1月，公司对青岛工厂非公路轮胎项目进行技术改造，改造完成后，该项目将全部生产49寸及以上规格的巨型非公路轮胎，该项目建设完成及逐步达产后，可以更好地满足客户需求，预计可进一步提升公司整体竞争力。
投资建议：由于“赛轮转债”自2023年5月8日起进入转股期，因此股本债务等存在持续变化情形并进而带来相关变动影响，我们维持公司2023-2025年收入预测不变分别为264.71/299.02/333.66亿元，同比增长20.9%/13.0%/11.6%，归母净利润由前期的23.59/28.40/32.92亿元调整为23.61/28.43/32.95亿元，同比增长77.3%/20.4%/15.9%，对应PE分别为16.2x/13.4x/11.6x。赛轮轮胎为国内轮胎生产龙头企业，较早出海在东南亚持续布局产能，产能释放和产品升级带动公司持续增长，轮胎需求向好景气回升带动公司盈利改善，维持“增持-B”评级。
风险提示：需求不及预期；原材料价格大幅波动；项目进度不及预期；贸易政策风险。

控股股东增持计划点评：控股股东增持彰显发展信心，强化国资支持提升市场信心

华发股份(600325)
事件：9月26日，公司公告控股股东增持计划：公司控股股东华发集团计划自本次增持计划披露之日起6个月内，通过上海证券交易所以包括不限于集中竞价交易方式增持公司无限售流通A股股票，增持数量不低于1588万股（含本数），最高不超过3175万股（含本数），增持价格不超过15元/股（含本数），此次增持计划的资金来源为华发集团自有资金。
控股股东增持彰显长期发展信心，同时有助于提振资本市场信心。此次增持前华发集团直接或间接通过子公司珠海华发综合发展有限公司、一致行动人华金证券-珠海华发综合发展有限公司-华金证券融汇314号单一资产管理计划合计持有公司无限售流通股60325.64万股，占公司总股本的28.49%。此次增持后，华发集团持有公司股份占比有望达到29.24%~29.99%，持股比例提升0.75pct~1.50pct。从控股股东持股历史来看，华发集团曾于2005年和2008年分别增持公司股份571.56万股和10万股；公司2015年定增前控股股东曾公告不减持公司股份，定增后华发集团获配10560万股，持股比例提升2.44pct；2017年以来华发集团间接或直接持股维持在28.5%水平，持股比例稳定。此次增持计划彰显控股股东对于公司长期发展的信心和对公司未来资本市场价值的认可，同时有助于提振资本市场信心，助力公司定增顺利完成。
进一步强化国资支持，有望获得控股股东更多资源支持。公司控股股东华发集团珠海国资委下属的大型国有企业，华发集团布局多元，综合实力雄厚，深度参与珠海城市运营，全面负责十字门商务区、珠海保税区及富山工业园区等珠海多地的总体规划设计、土地一级开发、市政基础设施、重点项目建设和招商引资工作，旗下拥有丰富的土储资源。华发股份是华发集团旗下最重要的房地产开发平台，在项目资源、资金调配等方面得到控股股东支持，此次增持后华发集团持股比例有望提升，一方面体现公司作为重要地产平台在华发集团的重要性，另一方面公司国资背景强化，有望在项目资源等方面持续得到控股股东的强力支持。
销售：销售业绩持续突破，华东区域进一步稳固。根据克而瑞数据，公司1-8月实现销售金额898.6亿元，同比实现38.9%的大幅提升，位列百强房企第14名，较2022年末提升4名，行业地位进一步提升。根据公司2023年半年报，上半年公司在华东区域实现销售金额406.16亿元，同比增加38.5%，压舱石地位进一步稳固，公司全国化布局持续优化，形成了华东、珠海和华南地区协同发力的销售格局。随着高能级城市政策持续松绑，公司凭借丰富的可售资源和高能级布局，销售规模有望进一步提升。
拿地：持续聚焦热点城市，多渠道获取土地资源。2023年公司保持拿地节奏，上半年公司新增11宗地块，土地出让面积83.81万平，计容建筑面积274.42万平，比去年同期增加408.38%。从拿地金额来看，除深圳文旅城和珠海联安村两个项目外，上半年拿地金额153.72亿元，一线城市占比12.5%，二线城市占比87.5%，体现公司持续布局高能级城市。7月公司以70.6亿元中标上海松江区一宗13.1万平地块；8月公司全资子公司与招商局蛇口全资子公司组成的联合体，成为上海静安区天目社区C070102单元04-05、05-01地块历史风貌保护项目实施主体，房地联动房价达21万元/平方米。积极通过多渠道拿地布局核心城市，保障核心城市土地储备。
融资：三道红线保持“绿档”，定增募资有望增强资本实力。2023上半年公司保持“三道红线”绿档，公司财报口径净负债率为71.7%，剔除预收账款的资产负债率为66.7%，现金短债比为2.02倍。公司现存债券规模433.69亿元，考虑行权2023年内待偿还134.19亿元，上半年综合融资成本下降至5.59%，上半年公开发行境内债券67.95亿元；首单Pre-Reits项目及类Reits次级份额转售顺利落地，首次实现自持次级债券盘活。2022年12月公司发布定增预案募资60亿元，定增方案目前已获得证监会同意注册批复，定增完成后有望增强公司资本实力。
维持公司“买入”评级。公司2023年竣工项目增加，结算节奏加快，并且公司待结算资源丰富，预计公司业绩有望维持稳定发展。预计公司2023-2025年EPS为1.42/1.61/1.82元/股，维持“买入”评级。
风险因素：房地产调控政策收紧或放松不及预期；地产行业销售下行幅度超预期；公司房地产销售不及预期

以外养内，乘行业红利铸造强势品牌

中宠股份(002891)
投资要点：
深耕宠物食品赛道，多维全面发展铸造行业龙头。中宠股份成立于1998年，初期从事海外宠物食品高端品牌的代工业务，2014年开始，公司重点发力自有品牌建设，截止目前，已经打造了“Wanpy顽皮”、“Zeal真致”、“Toptrees领先”为核心的差异化品牌矩阵。从产品端来看，公司覆盖主粮、罐头、零食、保健品等品类产品，拥有超1000款SKU。从产能端来看，2022年公司总产能为104488吨。2022年，公司实现营收32.48亿元，5年CAGR26.18%，毛利率为19.79%，略有下降。
股权结构集中，持股平台绑定核心管理层。截至2023H1，郝忠礼和肖爱玲夫妇通过直接和间接的方式合计持股39.32%。和正投资为公司设立的管理层持股平台，合伙人包括公司供应链、生产、贸易、财务等方面的骨干员工，通过与核心员工深度绑定，为公司发展提供更强动力。
四维度同发力，未来增长确定性强。1.渠道端：海外市场成熟，拥有优质大客户，国内顺应互联网趋势，扩展电商渠道，控价决心强劲。2.品牌端：中宠已形成核心品牌矩阵，通过内生+外购，自有品牌快速成长。3.技术端：严格把控质量关，建立技术护城河，同时强技术支撑产品端快速反应，以满足消费需求变化。4.产能端：产能逐步释放，全球化产线布局优势突出，在建储备丰富，随项目稳步落地有望进一步释放营收。
盈利预测与投资建议：公司是我国宠物食品龙头企业，产品包括宠物零食、宠物罐头、宠物干粮及宠物用品等等，业务包括代工业务及自有品牌业务，我们选取乖宝宠物、佩蒂股份、路斯股份、源飞宠物、天元宠物作为可比公司。2023-2025年可比公司平均PE分别为26/20/16倍。预计公司2023-2025年归母净利润将达到1.86/2.22/2.86亿元，三年同比增长75%/19%/29%。基于公司自有品牌快速成长叠加代工业务稳步发展，主粮板块高速扩张，具有较高的业绩弹性和增速，给予公司2023年48倍PE，对应目标价30.32元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。
风险提示：产能扩张不及预期，市场竞争加剧，原材料价格波动风险，业绩不达预期对公司估值溢价产生负面影响风险，汇率波动风险。

动态点评：锐意进取，积极布局智算

中贝通信(603220)
【事项】
9月公司与中国联通青海省分公司签订了算力服务框架协议，鉴于中贝拥有AI算力资产，中国联通青海省分公司拟向中贝批量采购AI算力服务，用于自用或向第三方提供增值算力服务。合同细节显示，联通青海省分公司负责提供算力服务平台所需的存储设备与基础网络设备、外网通道、机房环境、机柜、日常维护及客户引入，由中贝负责提供H800算力服务器以及相应的IB网络交换机和配套光模块、线缆与管理平台，负责在租赁期内的维保。协议双方以H800设备为基础搭建算力服务平台，提供960P算力服务，服务费按照含税12万元/P/年计算，算力平台计划自2023年11月1日起运行，协议服务期限三年，服务费总金额为含税3.456亿。
同月，公司又与济南超级计算中心有限公司签订《AI算力服务合同》及其附件《算力服务清单》，合同金额为18,000万元，服务期限为60个月。
9月22日，在合肥政务中心，蜀山区与中贝通信签署合作协议，中贝通信华东基地项目（GPU智能算力中心及动力电池生产基地）正式落户。其中：GPU智算中心项目总投资约35亿，将建设工业级AI算力服务器集群，结合公司在储能、光伏、液冷等方面技术优势，智算中心能耗比PUE值仅为1.3，届时将成为安徽首家“低碳AI智算中心”，可满足华东、华南区域AI企业人工智能模型训练和推理等需求。动力电池生产基地项目总投资总额约20亿元，拟建设年产10Gwh锂离子电池与储能系统生产线，初步选址运河新城片区，计划2024年建成投产。以上项目全部达产后，可实现年营业收入近100亿元。
之前8月，公司与汉江集团签署战略协议共建绿色智算中心。汉江集团投资建设的武当云谷大数据中心，利用丹江口绿色水电保障和水库丰富可持续冷水资源，按照国家A级数据中心建设要求建设，能耗效率PUE值低于1.2。双方主要合作内容包括依托武当云谷绿色、低碳、低能耗优势，由汉江集团和当地政府负责机房土建与配套设施投资、提供低成本水电资源，中贝通信负责算力服务器与设备投资，共同打造国内领先的绿色低碳算力中心，向AI用户提供智算服务，力争在第四季度部署1000P算力能力。9月22日，随着中贝通信智算业务第一批60台A800算力服务器抵达武当云谷大数据中心园区，武当云谷1-A号数据中心首位客户正式“落户安家”，后续40台算力服务器及相关网络设备陆续完成入驻后，100台服务器搭建的智算平台将达到500PFlops算力规模，成为目前全省规模最大的智算中心。
【评论】
中贝通信深耕ICT行业30余年，传统国内5G新基建、智慧城市稳步推进的基础上，快速拓展海外一带一路网络建设业务，积极布局如400G光模块、车载激光雷达相关产品、锂离子电池与储能系统生产线、光储充等新兴高成长赛道，顺应AI大模型训练厂商需求发力智能算力中心，公司锐意进取，在23年疫情影响逐步消退背景下，公司业绩有望重回稳健较快的增长轨道。我们预计公司2023/2024/2025年营业收入分别为33.01/38.32/43.36亿元，归母净利润分别为2.02/2.53/3.10亿元，EPS分别为0.60/0.75/0.92元，对应PE分别为44.29/35.43/28.87倍，给予“增持”评级。
【风险提示】
算力行业竞争加剧风险；
运营商资本开支波动风险；
国际环境变化影响公司国际业务推进风险。

二季度归母净利润增长58%，库存健康度较高

海澜之家(600398)
核心观点
上半年收入增长18%，净利率提升。海澜之家是国内大众男装品牌公司。2023上半年公司收入增长18%至112亿元，归母净利增长32%至16.8亿元。分渠道看，直营和加盟分别增长56%和8%，直营增长主要由门店大幅净增贡献。随着库存的改善，直营和电商零售折扣收窄、直营占比提升贡献公司毛利率提升1.2百分点，部分被团购业务因扩大市场而毛利率下降所拖累。即使直营门店扩张增加了员工和租金费用，但总体费用率实现同比基本持平。归母净利率提升1.6百分点至15.0%。
二季度增长提速，存货周转改善明显。二季度公司收入同比增长28%，同比2021Q2也实现了19%的增长，环比Q1明显加速，净利润同比增长58%，净利率提升3.1百分点至15.9%，二季度业绩好于预期，主要由毛利率提升及存货减值减少贡献。存货周转天数253天，同比下降27天，库存健康度较高。
优化品类结构、升级渠道、逆势开店，改革效益正逐步释放。疫情三年海澜之家积极改革，1）优化品类结构，推出凉感科技、六维弹力、无痕科技衬衫等功能性面料创新产品，增加年龄段和场景覆盖面；2）在大多数同行关店的时候，公司选择逆势开店扩张，2019-2023H1公司累计净开958家门店至8212家，且主要开设在购物商场，吸引年轻消费群。中长期将计划继续新开1000家左右购物中心门店。3）子品牌：上半年英氏童装实现较大幅度扭亏为盈，其他子品牌亏损幅度收窄，未来将对利润产生一定贡献。
风险提示：疫情反复、渠道改革不及预期、品牌形象受损、系统性风险。
投资建议：看好疫后改革效益释放以及集团中长期稳健增长潜力，上调至“买入”评级。中长期主品牌年轻化转型升级、子品牌孵化成熟和新零售开拓将推动公司实现稳健增长；短期关注疫情三年积极改革、逆势开店后的经营效益释放贡献增长，以及进入9月低基数后流水增长逐月加速趋势。由于二季度业绩好于预期，上调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为28.3/32.1/36.1亿元（原为27.0/30.4/33.9亿元），同比增长31%/13%/12%，因此上调目标价至8.5-9.2元（原为7.5-8.1元），对应2023年13-14xPE，考虑到公司今年业绩快速反弹、中长期保持稳健增长确定性较大，低估值且股息率高，上调至“买入”评级。

股权激励凝聚增长势能，短期费用无碍业绩长虹

安井食品(603345)
事件：安井食品采取股票期权形式实施股权激励计划，即拟授予激励对象1200万份股票期权，约占总股本4.09%。其中，首次授予股票期权1142.84万份，约占公司股本3.90%，占本激励计划的95.24%；剩余部分预留。而本计划首次授予的激励对象共计1,462人，主要包括董事、高管及生产、营销、技术骨干。此外，本计划行权价为106.03元/股，且每份股票期权对应1股。
本次股权激励范围广、力度足。首先，本激励计划选用营收作为公司层面业绩考核指标，2023/2023-2024/2023-2025年营收分别不低于136.45/289.27/460.42亿元，对应23/24/25年营收增速不低于12%，可达性相对较高。其次，本计划激励对象覆盖面较广，即剔除五位董事、高管，覆盖产销研骨干数达1457名；且从激励力度看，上述骨干人均可获得7583份股票期权，假设达标、行权后以本方案公告日收盘价为交割价，则人均税前回报约19万。
短期费用影响整体可控，内部发展势能有望提升。本次激励摊销总成本将近3.5亿元，若今年10月授予，则2023-2026年对应的摊销费用分别约0.36/1.96/0.84/0.34亿元，其中明年由于摊销规则影响（授予后1年内需要摊销第一批次的全部费用+第二批次1/2的费用+第三批次1/3的费用）费用较多，但对公司利润影响仍在可控范围。最后，我们认为本方案的实施，有望进一步调动内外部利益相关者积极性，凝聚发展势能。
盈利预测与投资建议：在不考虑激励费用影响下，我们预计公司2023-2025年归母净利润将达到14.75/18.36/22.54亿元，分别同比增长34%/25%/23%，期间CAGR达27%。鉴于公司基本盘稳固，向平台化模式进化下增长动力足，未来空间大；故给予公司23年35倍PE，对应目标价176.05元/股，维持买入评级。
风险提示：新品推广不及预期风险；原材料成本大幅上涨风险；食品安全风险；B端需求恢复不及预期。

中报点评：逆周期加大研发投入及人才建设，内生+外延拓展产品矩阵

纳芯微(688052)
事件：近日公司发布2023年半年度报告，2023年上半年公司实现营收7.24亿元，同比-8.80%；归母净利润-1.32亿元，同比-167.48%；扣非归母净利润-1.78亿元，同比-209.34%。2023年第二季度单季度实现营收2.53亿元，同比-44.39%，环比-46.36%；归母净利润-1.33亿元，同比-220.27%，环比-8601.10%；扣非归母净利润-1.56亿元，同比-296.59%，环比-592.45%。
投资要点：
23Q2公司业绩承压，逆周期加大研发投入及人才建设。由于整体宏观经济及半导体景气周期下行，以及客户去库存等因素的影响，终端市场需求疲软，23Q2公司营收同比和环比大幅下降。在行业下行周期内受供需关系变化的影响，公司23H1毛利率为42.83%，同比下降7.92%，23Q2毛利率环比下降7.08%至38.23%；公司23H1净利率为-18.19%，同比下降42.73%，23Q2净利率环比下降18.52%至-18.19%。公司注重在行业下行周期的人才、技术积累，在研发投入、市场开拓、供应链体系、质量管理、人才建设等多方面持续的资源投入，使得公司销售费用、管理费用、研发费用持续上升，23H1研发投入为3.35亿元，同比增长219.11%，其中计入研发费用的股份支付费用金额为1.63亿元，23H1公司研发人员人数同比增加107人；公司逆周期加大投入，为长期持续发展做好保障。
23H1传感器产品营收高速成长，汽车电子领域营收占比提升。23H1传感器产品实现营收0.83亿元，同比增长131.74%，营收占比11.46%；信号链产品在23H1实现营收4.10亿元，同比下降22.27%，营收占比56.66%；电源管理产品在23H1实现营收2.26亿元，同比下降0.79%，营收占比31.22%。在下游市场收入结构方面，23H1汽车电子领域收入占比26.28%，相比22年提升约3%；消费电子领域收入占比10.04%，相比22年提升约3%；泛能源领域收入占比63.68%。
23H1新产品研发进展顺利，多款车规级产品推出将助力于公司业绩复苏。公司传感器产品包括磁传感器、温湿度传感器、压力传感器，23H1车规级的磁开关、磁轮速传感器、表压及差压系列压力传感器新产品研发进展顺利，并推出了符合汽车电子应用的磁线性电流传感器，广泛应用于汽车主驱电机电流检测场景。在信号链产品方面，公司推出新一代高性价比隔离类产品，围绕汽车应用量产了车规级CANFD接口芯片、车规级LIN接口芯片、车规级PWMBuffer芯片、车规级I2CI/O扩展芯片等，进一步完善了接口类产品的布局。在电源管理产品方面，23H1多款电机驱动产品获得多家主机厂以及Tier-1定点，应用于贯穿尾灯的LED驱动产品实现量产并在持续放量中。目前新能源汽车销量仍处于快速增长中，23H1公司三大产品线推出多款车规级产品，将助力于公司业绩后续的复苏。
通过外延并购拓展产品矩阵，看好昆腾微在产品及市场端与公司形成较强的协同效应。2023年7月18日和8月2日公司发布公告，拟通过现金方式收购昆腾微67.60%股权。昆腾微的主要产品包括音频SoC芯片和信号链芯片，其中音频SoC芯片主要包括无线音频传输芯片、FM/AM收发芯片、USB音频芯片等，信号链芯片主要包括模数转换器（ADC）、数模转换器（DAC）以及集成型数据转换器，通过并购昆腾微将加快公司在音频及信号链产品上的布局；昆腾微的音频SoC芯片应用于消费电子领域，信号链芯片主要应用于通信、工业控制等领域，昆腾微的产品已进入包括JBL、飞利浦、山水音响、唱吧、特斯拉、比亚迪、理想汽车、万利达、绿联、创新、铁三角、TCL、漫步者、惠威、创维、海信、康佳、长虹、联想、视源、枫笛等优质客户，昆腾微将与公司形成较好的客户协同。并购昆腾微将有助于提升公司综合竞争力，看好昆腾微在产品及市场端与公司形成较强的协同效应。
盈利预测与投资建议。考虑半导体行业仍处于下行周期，海外模拟芯片龙头厂商加大在中国市场的竞争力度，国内模拟芯片市场竞争加剧，我们下调公司盈利预测，预计公司23-25年归母净利润为0.32/1.60/2.89亿元（原值为2.43/4.33/6.19亿元），对应的EPS为0.22/1.12/2.03元，股票现价对应的PE为537.66/107.57/59.54倍，维持“增持”投资评级。
风险提示：行业竞争加剧风险；下游需求不及预期；新产品拓展不及预期。

丰富创造力+持续研发力，引领睡眠家居潮流

富安娜(002327)
聚焦研发创新，深耕艺术家纺家居
公司主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品研发、设计、生产及销售。2015年公司提出下一个黄金十年的“二次创业”规划和发展战略，全面启动整体家居战略。2016年公司引进德国豪迈全自动化家具生产系统，启动先进智能生产线。
公司核心在于丰富的创造力和持续升级的研发技术；采取原创设计和自主品牌经营模式，凭借优质的材料、优越的技术和丰富的创造力布局“艺术家纺+艺术家居”的线上和线下的门店空间，持续提升品牌价值和延展多系列家居品类。公司计划未来三年在全国一、二线城市拓展家居生活艺术美学的流量空间。
盈利能力稳中有升，费用控制良好
公司2020、2021年分别营收28.74/31.79亿，同比分别增长3.06%/10.62%。2022年实体门店消费受宏观影响，公司营收30.8亿，同减3.14%；23H1门店运营及电商物流运输尚未完全恢复，营收12.72亿，同减4.74%。
2020-2022年归母净利CAGR1.73%，2023H1归母净利2.19亿，同增3.78%。从毛利率看，2023H1直营/加盟/电商渠毛利率同比分别+2.7/+1.4/-0.3pct；
公司策略：1）渠道：通过线上、线下综合发展，保持品牌影响力，重视利润和现金流；积极应对电商平台变化，不再专注于抖音等平台市场，而是寻找更具差异化和利润空间的发展路径如京东；线下注重精细化管理、信息化投入和会员系统，计划更新门店并推出新系列产品，对不同水平的加盟商采取不同策略，与有客户资源加盟商合作，并鼓励成功的加盟商扩大业务。2）产品：计划提升创新新品系列在电商平台上的比例，并进行精细化运营，投入更多资源。
围绕“致敬经典设计”、“羽绒材料”、“科技面料”、“纤维材料”多领域升级迭代，引领睡眠家居潮流。
在设计创新上聚焦于致敬经典文化，开发了独有文化IP系列-致敬大师系列。在“致敬经典设计”上主要推出《莫奈系列》和《摩登系列》两大系列，富安娜以创新的设计理念，运用油画笔触诠释莫奈的光影世界；打造高品质的居家睡眠生活。
持续溯源全球好的原材料：采用誉有“雁鹅”美誉的法国朗德鹅鹅绒，打造静音、高蓬松的高品质鹅绒被，并且持续溯源朗德鹅鹅种，增强产品背书。加拿大羽绒、匈牙利羽绒等一系列高品质羽绒打造高颜值高品质高性价比的羽绒被，满足不同的消费需求。同时聚焦优势产品，增强高品质、健康原材料——蚕丝、羊毛的研发。
持续推动发展各种配比优质材料的混纺工艺，面料达到极致手感，将各种材质的优点相融合完美呈现。在纺纱中加入科技助剂，使面料能够防水防油防发黄脏污，此面料运用到枕芯上，解决了产品发黄的痛点。将科技与面料相结合，引领睡眠家居生活潮流。
持续提升门店新零售管理能力
家纺家居行业是关乎消费者体验、健康和感受的产品，通过产品力和产品文化来认可品牌，这个行业不太有重大变革甚至被颠覆的可能，更多需要行业领先企业靠产品创新升级、管理精细化来取得持续发展。
未来通过各种代销模式及分销模式的品牌会有持续压力，这类运营太依赖第三方平台，一旦市场进入强烈竞争阶段，品牌自有竞争力会虚化。
审慎回顾和关注家纺行业过去20年发展，公司持续提升直销渠道门店零售管理能力，已经成长为拥有客户私域场景的公司，截止2023H1公司直营会员人数约160万+，1-6月新增会员数12万+。持续投入信息化管理体系，2023H1公司加快数字化转型，在搭建AIGC系统和企业级AI平台，通过智能机器人的对话模式快速查阅各种资料生成方案，提高人效。同时升级终端零售系统、客户关系管理系统SCRM、订单管理系统OMS、监控系统、直播培训系统、导购助手等，打通信息流和时效管控，实现全链可视化，提高终端销售的效率和准确性。
电商渠道秉承精细化运营，布局电商产品分节奏创新升级。第三方电商平台给予消费品牌的流量赋能已达到瓶颈。公司电商渠道营销策略比较前瞻，GMV的单指标增速不是科学经营指标，电商渠道持续以利润为考核，持续提升基础运营能力，优化商品结构，提升供应链反应速度来迎接市场挑战。
首次覆盖，给予“买入”评级
公司将研发和创新视为重要战略，以消费者睡眠健康为中心，用艺术创新赋予产品艺术价值，在材料工艺开发和知识产权管理上持续投入，从而创造新的商业价值和市场需求。我们预计公司23-25年归母净利分别为5.92/6.6/7.35亿元，EPS分别为0.72/0.80/0.89元/股，对应PE分别为12/11/10x。
风险提示：人工成本上涨、原材料价格波动；市场竞争；“盗版”和“盗牌”的冲击；电商渠道增速放缓风险

公司简评报告：上半年业绩快速增长，菜肴制品收入高增

安井食品(603345)
事件：公司发布23年中报，2023H1实现营业收入68.94亿元，同比增长30.70%；实现归母净利润7.35亿元，同比增长62.14%；实现归母扣非净利润6.95亿元，同比增长82.65%。公司2023Q2单季度实现营收37.04亿元，同比增长26.14%；2023Q2单季度实现归母净利润3.74亿元，同比增长50.00%。
公司2023H1保持不俗增长，但Q2增速较Q1有所放缓，并且利润增速快于营收。主要由于费用率得到控制、规模效应提升毛利，以及小龙虾等原材料下降使得成本端压力缓解。公司目前BC端兼顾全渠道发力，重点布局的预制菜肴板块业务快速上量，营业收入增长带来利润增长。
分业务收入来看，23H1公司主营收入同比保持高速增长。（1）菜肴制品：2023H1收入21.99亿元/+58.19%。主要系新柳伍的小龙虾相关产品，安井冻品先生、安井小厨的预制菜肴产品以及安井品牌的虾滑产品增量所致。（2）速冻鱼糜制品：收入19.61亿元/+20.79%。（3）速冻面米制品：收入12.74亿元/+11.07%。（4）速冻肉制品：收入11.84亿元/+22.47%。（5）农副产品：收入2.60亿元/+98.14%。主要系新柳伍的冷冻鱼糜及鱼副产品并表所致。（6）休闲食品：收入287.66万元/-48.30%。（7）其他业务：收入0.12亿元/+23.35%
公司2023Q2毛利率回落承压。2023H1毛利率为22.1%同比增加0.24pct，但2023Q2单季度毛利率为19.86%，同比下降0.13pct。
公司2023H1利润端高速增长，降本增效效果显著。公司23H1总费用率8.32%/-3.18pct，销售费用率6.06%/-1.68pct，管理费用率2.47%/-1.09pct，研发费用率0.58%/-0.25pct。
公司产品矩阵完善，品牌力强。产品方面，公司按照速冻火锅料、速冻面米制品和速冻预制菜肴制品“三路并进”的策略持续推进。在速冻火锅料业务板块，公司主营“安井”牌鱼豆腐、鱼籽包、蟹味排等速冻鱼糜制品和撒尿肉丸、亲亲肠、霞迷饺等速冻肉制品。在速冻面米制品板块，公司主营“安井”牌烧麦、手抓饼、奶香馒头、红糖发糕等产品。在速冻菜肴制品板块，包括公司主营的“安井”牌虾滑、蛋饺、千夜豆腐；安井“冻品先生”的酸菜鱼、藕盒等产品和“安井小厨”牌小酥肉、荷香糯米鸡等调理制品；以及控股子公司新宏业、新柳伍生产的小龙虾尾、调味小龙虾等水产类预制菜肴。此外，烧烤成为今年众多餐饮渠道中受到广泛关注的细分板块；公司顺势而为设立串烤项目部，重点推进火山石烤肠、麦穗肠以及其他烤串产品的研发、生产、外协和营销推广工作，进一步强化公司在原有强势烧烤渠道上的影响力和产品竞争力。
预制菜渗透率将稳步走高，公司将在预制菜肴板块业务将继续坚持“三箭齐发”。2023年安井冻品先生将推出烤鱼等具备BC渠道属性的菜肴新品；安井小厨将在继续重点推广拳头产品小酥肉的同时，推出鸡排、爆浆鸡排、鸡米花、鸡块、洋葱圈等菜肴新品；新宏业及新柳伍在继续做精做强小龙虾产业的同时，着力布局水产类预制菜肴。在新品推广上，公司坚持每年集中资源聚焦培养3-5个“战略大单品”，逐步形成产品矩阵。经过沉淀目前安井锁鲜装和虾滑类产品已具备成长为超级大单品的潜质。
终端居民消费更趋理性，餐饮企业控费端竞争加剧，看好公司在B端增长及盈利能力好于餐饮企业。当前消费整体复苏缓慢，且休闲餐饮中，以性价比见长的企业表现好于服务领先型企业，据此2023餐饮场景价格竞争或加剧，降本控费将更为激烈。公司在以成本领先+区域扩张战略，差异化于餐饮企业的利润逻辑和增长逻辑，增长和盈利能力均有望优于终端餐企表现并走出独立性。
投资建议：2023年上半年业务增长不俗，为全年产品推广打下基础；餐饮和家庭饮食集约化的大趋势中，节奏复杂多变的业务环境下，公司具备强渠道管控能力、产品研发能力、出色的战略和应对能力，有望不断乘风而上破浪前行。预计公司2023、2024、2025年利润分别为14.7、20.1和25.1亿元，对应PE分别为26.1、19.1和15.3倍，维持“买入”评级。
风险提示：宏观消费不及预期；公司展业不及预期。

自免广阔天地，新星展智飞翔

智翔金泰(688443)
投资要点
推荐逻辑：1）GR1501为首个提交NDA国产IL-17A单抗，中重度斑块状银屑病患者超110万，中轴型脊柱关节炎等适应症也处于后期临床，国内潜在销售峰值达30亿元；2）IL-4A单抗研发进度位于国内第一梯队，2023年内有望开展Ⅲ期临床，中重度特应性皮炎超1800万患者，国内潜在销售峰值达36亿元；3）抗狂犬病毒双抗处于Ⅲ期临床，有望免疫球蛋白用于暴露后预防，国内潜在销售峰值达11亿元。
GR1501为首个提交NDA的国产IL-17A单抗。公司III期临床试验随访显示，试验达到主要临床终点。200mgQ4W维持治疗，第24周达到PASI75受试者比例为98.6%、达到PGA（0~1）受试者比例为84.4%。达到PASI75受试者比例优于司库奇尤单抗等已上市生物制剂。24周疗效数据显示长期用药可持续提高治疗效果。2023年3月25日，赛立奇单抗注射液NDA获受理。
IL-4单抗有望年内开展Ⅲ期临床，研发进度位于国产第一梯队。I期临床显示，受试者单次皮下注射GR1802注射液75-900mg，安全性和耐受性良好，免疫原性良好。各试验组受试者在第15天的血清II型炎症生物标志物TARC浓度均较基线降低。国内共有12款特应性皮炎适应症生物制品在研，GR1802研发进度较为领先，中重度特应性皮炎适应症预计2026年获批上市。Ib、II期临床试验在2022年2月完成受试者入组，预计2023年四季度开展III期临床试验。
优异在研管线，有望成为国内自免生物药龙头。公司共有12个在研产品，8个产品（15个适应症）获批进入临床研究，其中赛立奇单抗（GR1501）针对中重度斑块状银屑病适应症已于2023年3月提交NDA，放射学阳性中轴型脊柱关节炎适应症已完成III期临床入组；GR1801疑似狂犬病病毒暴露后的被动免疫适应症已进入III期临床阶段；GR1802哮喘、中重度特应性皮炎、慢性自发性荨麻疹和慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症及GR1603系统性红斑狼疮适应症处于II期临床试验阶段；其余4个产品（7个适应症）处于I期临床试验阶段。
盈利预测与估值。预计公司2023-2025年实现营业收入分别约为0、1.2、4.6亿元。考虑公司研发实力强劲，自身免疫疾病市场广阔，首款创新药GR1801已提交NDA，DCF估值法测算公司管线估值约为141.7亿元，对应目标价38.64元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：研发失败风险、商业化不及预期风险、行业政策风险。

激励计划靴子落地，目标稳健布局长期发展

安井食品(603345)
事件：
公司发布2023年股票期权激励计划（草案）。
目标稳健，体现长期发展信心
从目标来看，公司本次激励计划目标为1）2023年营收不低于136.45亿元，同比+12%；2）2023-2024年累计营收不低于289.27亿元，合2024年营收不低于152.82亿元，同比+12%；3）2023-2025年累计营收不低于460.42亿元，合2025年营收不低于171.15亿元，同比+12%。2023-2025年营收CAGR为12%，目标高于行业增速，体现对行业及公司发展的充分信心。从数量来看，公司本次拟授予股票期权1200万份，占总股本4.09%，其中首次授予1142.84万份，占总股本3.90%；预留授予57.16万份，占总股本的0.19%。本激励计划首次授予股票期权的行权价格为每股106.03元。首次授予部分股票期权摊销成本为3.49亿元，其中2023-2026年分别为0.36/1.96/0.84/0.34亿元，会计核算原因导致2024年摊销成本较高，其余年份对利润影响基本可控。
激励范围较广，普惠性提升核心团队积极性
从对象来看，首次授予的激励对象1462人，其中董事郑亚南总、副总经理黄建联总、副总经理黄清松总各8万份，各占0.67%，董秘梁晨总、财务总监唐奕总各7万份，各占0.58%，生产、营销、技术骨干共1457人获授1104.84万份，占92.07%。公司激励范围较广，实现普惠性激励，让核心员工均能享受到公司长期发展的红利，提升团队积极性，布局长期发展。
投资建议：
公司激励计划靴子落地，激励目标稳健，范围较广，1000多名核心骨干等均能享受到公司长期发展的红利，有助于大幅促进员工的工作积极性，提升长期发展动能。我们预计公司2023-2025年的收入分别为152.3/185.0/223.0亿元，净利润分别为15.0/17.4/22.5亿元（已扣除股权激励费用），维持买入-A的投资评级，给予6个月目标价179.24元，相当于2023年35x的动态市盈率。
风险提示：原材料成本波动，食品安全，行业竞争加剧等

九号公司点评报告：自主品牌保持快速成长，电动两轮车再下一城

九号公司(689009)
投资要点
九号公司23H1实现收入43.80亿元，yoy-9.13%；归母净利润2.22亿元，yoy-12.97%；剔除股份支付的归母净利润3.23亿元，yoy5.33%；23Q2营收27.18亿元，yoy-6.37%，归母净利润2.05亿元，yoy-5.62%。
Q2降幅收窄，自主品牌仍然高增，代工与小米渠道持续调整
23H1收入下滑9.13%，自主品牌收入增长22.30%，ToB收入下滑45.18%，定制产品分销（小米渠道）下滑59.18%。单Q2收入下滑6.37%，其中自主品牌收入增长25.35%，ToB收入下滑50.12%，定制产品分销（小米渠道）收入下滑44.77%。
我们认为，自主品牌保持高增，体现了公司对发展自主品牌业务的坚定与收获。代工业务由于下游为海外滑板车共享运营商，因此公司接单情况会受到运营商自身的投放节奏扰动，22年运营商受海运运力紧张等因素影响，倾向于多下单多备货，相应23年运力缓解后运营商会出现不同程度的优先消化库存行为，同时美国加息周期下、共享运营商融资成本上涨也对其备货有一定负面影响。定制产品分销（小米渠道）的降幅总体呈现收敛态势，该业务同样体现了公司的战略规划与战略定力，预计后续该渠道对公司收入的影响有望进一步减小。
成本费用端：毛利率同比提升，各项费用受股份支付影响维持高位
23H1毛利率27.65%/同比+2.81pct，单Q2毛利率27.31%/同比+0.60pct，毛利率提升主要系海运费和原材料成本下降，其中锂电成本下降对降本有较大贡献，预计下半年趋势与上半年相同。
23H1年销售费用率10.43%/同比+3.87pct，管理费用率7.37%/同比+1.65pct，研发费用率6.71%/同比+1.28%；拆单23Q2,销售费用率10.52%/同比+3.30pct，管理费用率6.84%/同比+1.56pct，研发费用率6.13%/同比+1.12pct；各项费用增加均与股份支付增加有关，此外销售费用提升主要系加大业务宣传力度、广宣费相应增加，管理费用提升主要系薪酬结构调整导致人工成本增加。
电动两轮车业务亮眼，其他业务等风来
滑板车＆平衡车：23H1收入下滑36.81%，主要系代工和小米渠道调整影响，自主品牌方面预计下滑幅度较小。
电动两轮车&电踏车：23H1收入16.67亿元，yoy61.14%，收入占比提升至38.05%，其中电动两轮车收入15.75亿元，yoy69.39%，销量54.03万台，yoy75.99%，单车收入2915元略有下降，考虑到公司目前正在渠道快速扩张期，建店补贴对营业收入有冲减影响单车收入，剔除建店补贴的影响后，预计上半年电动两轮车产品毛利率接近22%。截止23年7月底，公司专卖门店超过3800家，预计全年有望达到4500-5000家，门店数量扩张给销量增长提供了基础，预计前7个月店效提升近20%；伴随开店与品牌营销拓展，预计23年整体有望维持上半年增长趋势。
机器人：23H1收入大增473.59%，主要系业内率先实现交付的无边界割草机器人逐步放量达1.71万台，已超过22年全年量级。目前，该割草机器人产品已成功登陆27个欧洲国家，并开启北美市场，已进驻1200+经销商门店。此外，23年2月正式发布VisionFence视觉配件，进一步增强产品避障能力、拓宽适配场景，割草机器人有望超预期。
全地形车：23H1收入-23.93%，销往3000+经销网点，全系列产品顺利进入欧洲，UTV和SSV已顺利进入美国市场。23H1发布新产品SegwayAT5全地形车，采用了全自研的四冲程单缸双顶置凸轮轴发动机，最高时速达到100km/h，最大轮边扭矩可达840Nm，具备100kg的货架载重能力和600+kg的拖拽能力。截止8月发布的全新产品SegwayUT10Crew全地形车，搭载1,000cc四冲程双缸双顶置凸轮轴发动机，拥有105匹马力，最高时速可达90km/h，空间宽敞座椅舒适，最多可容纳6人乘坐，拥有1,134kg拖拽能力和450kg货箱载重能力，兼具越野性能和实用功能。产品全新升级叠加区域开拓，预计下半年全地形车有望实现高速、高质量增长。
盈利预测及估值：维持“增持”评级
公司电动两轮车业务有望持续放量，滑板车＆平衡车结构优化延续，全地形车业务市场稳步开拓，割草机器人新品有望大幅提升收入，公司业务多点开花，经营质量优化。公司所处行业发展红利巨大，公司产品创新能力成为持续开拓市场的基石，在规模效应叠加锂电成本下降的背景下，公司有望实现跑赢行业的增长。预计2023-2025年公司营收119.18/151.18/192.44亿元，同增17.72%/26.85%/27.29%，归母净利润4.84/6.60/9.01亿元，同增7.40%/36.46%/36.43%，对应PE分别为51.44/37.69/27.63X。按照我们对于九号公司作为智能短交通科技品牌的定位，并考虑中国消费品的出海红利，维持“增持”评级。
风险提示
汇率、运费波动；下游需求不及预期。

深度研究：光伏环保设备先锋，多维布局打开成长空间

仕净科技(301030)
【投资要点】
公司是工业污染治理整体解决方案提供商，受益于光伏行业持续扩产，公司业绩快速增长。公司现有业务主要是为泛半导体行业和重工业行业提供定制化环保设备及服务，设备包括制程污染防控设备和末端污染治理设备，产品广泛应用于光伏、光电等泛半导体和钢铁、水泥等重工业领域。受益于光伏行业持续扩产，公司业绩快速增长，2022年公司实现营业收入14.33亿元，同比高增80.40%，实现归母净利润0.97亿元，同比增长66.74%。
制程防控+末端治理需求高增，自研核心技术绑定主流客户。光伏行业装机持续放量叠加电池技术N型迭代推动光伏制程污染防控设备需求高增，我们预计2023-2025年累计光伏电池、组件环节环保配套设备潜在市场空间分别为322.77亿元和234.25亿元。随着非电行业环保政策落地及超低排放改造持续推进，钢铁、水泥等非电行业的环保新建及环保改造需求预计将引来较大的发展空间。公司自主研发LCR脱硝、污染协同处理等一系列核心污染处理工艺，在光伏和重工业行业污染处理上均具备技术领先，光伏头部企业均为公司客户。截至23年9月，公司公告23年新增设备订单超53亿元。
立足光伏环保设备布局TOPCon，主业协同+后发优势突显。TOPCon电池理论极限转换效率高，未来提效路径清晰。从组件端功率看虽略低于HJT，但尚未形成代际差，而成本端TOPCon具备明显性价比。下游需求看，部分央国企招标项目N型占比已达50%以上，TOPCon产品供不应求溢价明显。公司布局TOPCon电池制造具备显著协同效应，同时随着设备、工艺成熟，后发优势明显。协同效应：1）公司深耕光伏行业多年，全球前十大光伏组件厂商均为公司环保设备稳定客户，光伏电池片客户与公司原有业务客户高度重合；2）公司系统设计经验丰富，在TOPCon电池工厂系统设计时可避免建筑、运行中的浪费，同时结合公司污染处理工艺，提升产品良率，增强产品竞争力。后发优势：目前，TOPCon电池生产工艺和设备已经较为成熟，公司现阶段设备选型可避免试错成本，同时设备产能、性能和稳定性更高。
CCUS减排前景广阔，钢渣固碳大有可为。CCUS技术是钢铁、水泥等难减排行业深度脱碳的可行技术方案，根据《中国二氧化碳捕集利用与封存（CCUS）年度报告（2023）》预测，2025年全国CCUS减排需求约为2400万吨/年，远期需求超20亿吨/年。公司利用钢渣捕集CO2并制备优质复合矿粉，帮助企业减排降碳同时实现钢渣资源化利用。2022年11月公司首条钢渣固碳产线已投产，同时与多家企业签订合作协议，钢渣固碳业务发展潜力巨大。
【投资建议】
我们预计，公司2023-2025年营业收入分别为31.87/144.81/213.77亿元，归母净利润分别为2.99/10.10/14.76亿元，EPS分别为2.08/7.03/10.28元，对应PE分别为22/6/4倍。参考同行估值，同时考虑公司布局TOPCon+钢渣固碳业务，打开公司成长空间，给予公司2024年10倍PE，对应12个月目标价70.3元，给予公司“买入”评级。
【风险提示】
公司产能建设不及预期，公司TOPCon电池二期6GW项目推进需视市场情况而定，若竞争加剧，TOPCon盈利恶化，公司可能推迟二期项目建设；
行业竞争加剧；
下游需求不及预期等。

事件点评：股票期权激励草案发布，提振骨干员工积极性

安井食品(603345)
事件：9月27日晚，公司发布2023年股票期权激励计划（草案），拟授予股票期权数量1,200万份，占股本总额4.09%。其中，首次授予股票期权1,142.84万份，占股本总额3.90%（占授予总数95.24%）；预留57.16万份，占股本总额0.19%（占授予总数4.76%）。激励对象共计1,462人，首次授予股票期权的行权价格为106.03元/股。本次激励预计首次授予的总摊销成本为3.5亿元，2023-2026年每年分别为3,600.01/19,550.61/8,423.94/3,355.70万元。
激励计划覆盖面广，助力调动员工积极性。此次股票期权激励覆盖范围广，惠及大量骨干员工，有利于调动公司核心骨干积极性。激励对象共计1,462人，包括董事郑亚南、副总经理黄建联及黄清松、董秘梁晨、财务总监唐奕，以及生产、营销、技术骨干人员共1,457人（占总授予量的92.07%）。股权激励从业绩增长方面设立考核目标：1）对于首次授予部分（占授予总数95.24%），经测算23-25年收入增速分别不低于12%/12%/12%，在授权日起满12个月后分三期行权，行权比例分别为40%/30%/30%；2）对于预留授予部分（占授予总数4.76%），2023-2024年两年累计营业收入值不低于289.27亿元；2023-2025年三年累计营业收入值不低于460.42亿元，在预留授予部分授权日起满12个月后分两期行权，行权比例分别为50%/50%。
业绩考核目标审慎，保障方案达成绑定员工利益。此次期权激励的考核目标相对审慎，对比公司19年的股权激励考核目标，18-21年目标收入CAGR=14%，实际完成30%复合增长，远超原考核目标。我们认为此次期权激励目标的设定更多为保障方案达成、绑定员工利益，实际业绩增长预计好于此次激励目标。展望23年全年，外部消费环境仍在恢复，公司持续推进自身规划，经营有序推进，新品方面设立串烤项目部推进火山石烤肠、麦穗肠以及其他烤串产品等新品，积极推进锁鲜装4.0、丸之尊2.0等产品，打造爆品集群全渠发力。下半年C端高基数压力部分释放、小龙虾22H2低基数下，23H2收入端有望延续较高增速。
投资建议：我们看好公司在品类及渠道开发下的持续增长能力，预计公司2023~2025年营业收入分别为154/190/228亿元，同比+27%/23%/20%；归母净利润分别为14/18/22亿元，同比+25%/28%/26%，当前股价对应P/E分别为28/22/17x，维持“推荐”评级。
风险提示：新品拓展不及预期，原材料价格波动，食品安全风险，行业竞争加剧。

数控轧辊磨床国产替代领军者，业务拓展助力长期发展

华辰装备(300809)
投资要点
国产轧辊磨床领军企业，业绩有望持续改善
华辰装备成立于2007年，主要从事全自动高精度数控轧辊磨床研发生产，是国内轧辊磨床行业的领军企业，已覆盖宝武集团、鞍钢集团、首钢股份、Tata集团等国内外知名钢铁集团客户。公司产品包括全自动数控轧辊磨床、内外圆复合磨床（亚μ磨削系列产品）、维修改造服务和备件产品四类，其中全自动数控轧辊磨床为公司主要收入来源，2018-2022年收入占比均在80%左右。
受疫情、宏观经济下行、海内外局势动荡等因素影响，近年来公司业绩承压，营收与利润规模均有下滑。2023上半年在国内外形势趋于稳定利好下，公司设备的交付、安装、调试及验收等工作逐渐趋于正常，公司实现营收/归母净利润2.5/0.5亿元，同比+59%/+95%，业绩向上拐点已现。截至2023H1末，公司合同负债&存货分别达到2.7和4.11亿元，同比+12%/+22%，在手订单充足，下半年业绩增长有保障。
进口替代促进市场空间拓展，技术优势推动公司市占率提升
根据我们测算，国内数控轧辊磨床市场规模约20亿元，其中高端市场主要依赖国外进口，国产厂商处于向高端转型阶段。轧辊磨床下游行业比较广泛，经过轧辊磨床磨削修复的精密轧辊所生产出的压延产品（如金属板、金属带、金属箔等）广泛应用于机械设备、汽车工业、船舶工业、家电行业、电力设备、高铁机车、建筑、航空航天、纺织造纸行业等国民经济多个领域。
公司是国内轧辊磨床行业的领军企业，热轧领域和冷轧不锈钢领域的部分产品已经能够替代进口高端产品，与HERKULES、POMINI、CAPCO等国际一流企业同台竞争，获得国内宝武集团、鞍钢集团、首钢股份等钢铁大型企业的认可，未来市占率有望进一步提升。
新产品&后服务市场全方位布局，进一步打开成长空间
2015-2022年公司维修改造和备件产品业务收入CAGR达16.58%，后服务市场需求加速释放。公司生产销售的全自动数控轧辊磨床定制化程度高，因此客户在后续的维保服务中对公司有一定依赖性。随着公司下游客户数量、品牌效应的积累，对既有设备的维修业务需求得以持续挖掘与释放。
公司利用在数控磨削装备领域的研发优势，积极开发新技术和新产品，为公司长期发展提供支撑。①公司开发出内外圆复合磨床（亚μ磨削系列产品），为国内首创；②公司自主开发的数控系统已应用于公司的磨床产品；③公司推出磨辊间成套智能化解决方案。
盈利预测与投资评级：未来随着下游制造业景气度复苏，叠加公司产能进一步释放，我们预计公司2023-2025年净利润分别为1.12/1.41/1.75亿元，当前股价对应动态PE分别为71/56/45倍，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：制造业景气度不及预期、市场竞争加剧风险等。

能量饮料全国化加速，第二曲线可期

东鹏饮料(605499)
事件：公司发布2023年前三季度经营数据，根据公司财务部门初步核算，预计2023年前三季度实现营业收入约84.38-87.71亿元，同比+27%-32%。其中，2023Q3预计实现收入约30.12亿元-32.47亿元，同比+28%-38%。
点评：
2023Q3收入预计继续高增，“东鹏补水啦”增长可期。2023Q3公司预计实现收入约30.12亿元-32.47亿元，同比+28%-38%，继续高增。我们认为，一方面公司不断推进能量饮料全国化进程，广东省内精耕细作、突破薄弱地区，同时在省外完善经销体系，我们预计2023Q3华北和西南地区有望维持2023Q2高速增长的趋势。公司第二增长曲线产品“东鹏补水啦”自2023年2月上市以来市场反馈优秀，带动2023Q2其他饮料同比+193%至2.14亿元，我们预计“东鹏补水啦”有望在2023Q3继续贡献主要增量。中长期看，截止2023H1公司拥有2796家经销商，实现100%地级市覆盖，销售终端网点330万家，在公司优秀的渠道基本功下，我们预计“东鹏补水啦”有望通过已有的渠道覆盖面实现较好增长，持续构建公司“能量+”的品类矩阵。
成本压力缓解，毛利率同比改善。白砂糖和PET是公司成本的主要构成，23Q3成本走势有所分化，白砂糖价格同比上涨20%-30%左右，PET现货价同比下降15%-20%左右。因此我们认为PET价格下降有所缓解白砂糖价格上涨的压力，预计2023Q3毛利率有望同比改善；而销售费用率和管理费用率有望保持稳定，综上，预计2023Q3归母净利润同比+50%左右。
投资建议：全国市场高速增长，新品超预期。公司在广东省内持续深耕，而省外不断优化经销体系、完善业务团队，我们认为公司能量饮料有望在全国市场保持较好增长。而新品“东鹏补水啦”有望凭借自身价格优势和公司已有的渠道优势持续贡献增量。我们预计公司2023-2025年EPS分别为5.01、6.34、7.84元，对应2023年9月27日收盘价（179.65元/股）PE为36、28、23倍，维持“买入”评级。
风险因素：能量饮料全国化不及预期、新品上市不及预期、原材料价格波动

可转债募资助力12吋DDIC封测产能提升，中长期受益DDIC本土化转移趋势

汇成股份(688403)
事件
9月22日公告显示，公司拟向不特定对象发行可转债募集资金不超过12亿元，主要用于“12寸先进制程新型显示驱动芯片晶圆金凸块制造与晶圆测试扩能项目”，“12寸先进制程新型显示驱动芯片晶圆测试与覆晶封装扩能项目”，以及补充流动资金，以满足市场对先进封测服务和OLED显示驱动芯片快速增长的需求，扩大公司品牌影响力。
投资要点
发可转债募资助力12寸封测产能扩充。2022年以来，公司12寸GoldBumping产线维持高稼动率，2022年、2023H1产能利用率分别为99.53%、91.54%。公司本次拟发行可转债募集不超过12亿元资金，主要用于扩充12寸封测产能，预计达产后新增2.0万片/月的12寸GoldBumping产能，1.0万片/月CP测试产能，1700万颗/月COG产能和800万颗/月COF产能。募集项目实施后，公司预计共有3.3万片/月8寸GoldBumping产能，5.2万片/月12寸GoldBumping产能，21.9万小时/月CP测试产能，1.19亿颗COG产能和4500万颗/月COF产能。
短期来看，面板需求回暖拉动DDIC封测高景气。Omedia报告显示，2022年度受需求下降影响，全球LCD平板电视出货量约为2亿台，较上一年度小幅下降4.8%。自2023年3月起，显示面板价格从低位恢复上涨，系显示面板市场景气度触底反弹，市场需求回暖。同时，市场预计智能手机市场将恢复保持平稳发展。2023H1，显示驱动芯片（DDIC）市场景气度呈现出较为显著的触底反弹态势，受终端消费市场需求疲软影响，2023年一季度DDIC市场整体延续了2022年下半年的低迷；随着下游库存去化临近尾声，叠加大尺寸面板需求逐步复苏影响，自2023年3月起，DDIC市场快速回暖，封测需求快速提升，公司Q2营收和利润均创历史新高。根据公司9月公告，与Q2相比，Q3稼动率水平依旧维持在相对较高水平，订单能见度大约2-3个月，以现有客户订单指引来看，Q4稼动率有望继续保持相对较高水平。价格端，公司预计今年年内封测业务价格整体维持稳定。
中长期来看，DDIC封测受益产业转移趋势。中国大陆面板产能全球占比已超过65%，而DDIC仍在产业转移初期，本土化速度远超面板。面板领域大陆已占据6-7成份额。根据CinnoResearch数据，2016-2021年中国大陆显示面板产能占全球比例从27%上升至65%，CAGR16-2119.21%，预计未来中国大陆显示面板产能占全球比例将进一步提升，到2025年将达到76%。对比之下，DDIC仍处于本土化初期。目前，中国台湾、韩国厂商仍占据全球DDIC行业绝大部分份额，DDIC本土化率尚低，2019年中国大陆DDIC出货量仅占全球5%，到2021年也仅为16%，CAGR19-21高达78.89%。2021年中国大陆DDIC厂商出货量最高的集创北方仅占比约4.0%。随着以京东方、华星光电、深天马等为代表的中国大陆面板厂商自身话语权增强，其供应链资源也逐步向中国大陆厂商倾斜。Frost&Sullivan预计，2025年DDIC封测市场规模将达到56.10亿美元。DDIC封测在金凸块等封装测试环节与其他产品封测技术路线存在显著差异，竞争格局较为稳定，市场集中度高，除部分专门提供对内DDIC封测服务的厂商集中在韩国外，行业龙头均集中在中国台湾及大陆地区。对下游设计公司而言，封测厂商与晶圆制造厂、终端面板厂位置相近，既可以缩短从晶圆制造厂到封装测试厂再到终端面板厂的交付周期，又可以降低生产运输成本。随着中国大陆DDIC设计企业的规模及市场占有率逐步提升，以及全球晶圆制造龙头企业也陆续在大陆建厂扩产，拓展DDIC代工产线，中国大陆本土DDIC封装测试企业亦同步迈向发展的快车道。OLED前景广阔，中国大陆OLED面板占比提升带动OLEDDDIC本土化加速。第三代显示技术OLED具有能耗低、发光率好、亮度高和轻薄等优点，在终端设备中的应用越来越广泛，并逐渐由韩国向中国大陆转移。据TrendForce，中国OLED面板产能飞速扩张，2023年
OLED面板将在智能手机行业占据50%以上的市场份额；2018年前，中国的OLED面板产能在全球占比还不到10%，2023H1已达到43.7%，韩国为54.9%。根据StonePartners，自2022Q4到2023Q2，预计三星显示在柔性OLED市场的出货量占比将连续三个季度跌破50%。京东方2023Q1柔性OLED出货量为2640万片，同比增长64%。受下游面板需求拉动，OLEDDDIC市场也快速增长，并向中国大陆转移。根据Frost&Sullivan数据，2020年全球OLEDDDIC出货量达到14.0亿颗，预计2025年将达到24.5亿颗，CAGR21-25达13.24%。据Omdia，随着AMOLED渗透率不断提高，预计AMOLEDDDIC出货量将从2022年的10亿颗增加到2029年的22亿颗，CAGR22-29为12%。随着海思半导体、云英谷等芯片设计公司不断加强相关领域的布局以及京东方等面板厂AMOLED面板出货量的持续上升，AMOLEDDDIC也将延续向中国大陆转移的态势。公司本次募投项目主要投向OLED等新型显示驱动芯片产品封测领域。2022年末公司OLED产品占比约5%。公司在今年年内积极扩充高阶测试平台等设备产能，持续导入OLED为代表的高阶产品订单，改善产品结构，2023年上半年OLED产品占比超过10%，预计下半年随着相关设备进机，OLED占比有望进一步提升。
投资建议
我们预计公司2023-2025年分别实现营收11.98/15.22/18.91亿元，实现归母净利润1.80/2.98/3.70亿元，对应9月27日股价PE分别为45/27/22倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
下游需求不及预期；产业转移进度不及预期；研发进展不及预期；客户拓展不及预期；市场竞争加剧。

深度研究：汽车半导体引领，三大业务协同发展

闻泰科技(600745)
【投资要点】
以汽车半导体业务为龙头，三大业务板块协同发展。公司已形成“半导体+产品集成+光学模组”三大业务板块，拥有从芯片设计、晶圆制造、封装测试、半导体设备到部件、光学模组、电子产品ODM等研发制造于一体的全产业链布局。同时公司三大业务协同效应持续升级，产品集成、光学业务依托半导体平台，在绿色功率技术、晶圆级封装、先进光学应用方面持续协同创新，扩展业务空间，构建业务护城河。
半导体业务龙头优势显著，产品不断优化增强优势。公司半导体业务充分发挥汽车和工业领域的产品和技术领先优势，规模已跃居全球功率分立器件半导体公司第5位。同时公司不断加大研发投入，加速推动技术进步与迭代，并积极扩充产能，丰富产品品类。
新能源汽车推动公司业务增长。根据乘联会预测，2023年，新能源乘用车销量将达到850万辆，实现30%左右的增长。新能源车介入量增长和汽车升级带来的单车功率半导体用量增加都将推动公司半导体业务的进一步发展。同时产品集成、光学业务也有望在车载互联网终端、车载摄像头模组等领域得到更多应用。
ODM业务成功扭亏，有望持续向好。2023年上半年，公司产品集成业务实现营收206.21亿元，实现净利润0.07亿元。其中，第一季度与第二季度分别实现营收102.89亿元、103.31亿元，净利润分别为-1.08亿元、1.15亿元。公司作为ODM行业龙头之一，在手机品牌厂商转向ODM模式的行业趋势下受益于马太效应，订单方面手机业务承接三星等重要订单，深度绑定客户，非手机业务多点开花，收入结构持续优化，同时公司在嘉兴、黄石、昆明等地扩产顺利。
【投资建议】
我们预计公司2023-2025年营业收入分别为650.83/764.16/899.83亿元；预计归母净利润分别为26.86/33.63/48.34亿元；EPS分别为2.16/2.71/3.89元；对应PE分别为21/17/12倍。参考可比公司估值，我们给予闻泰科技2024年20倍PE，对应目标价54.12元，上调至“买入”评级。
【风险提示】
下游市场需求增长不及预期；
新产品、新客户拓展进度不及预期；
多厂商在新能源汽车相关半导体领域开始布局，市场竞争加剧；
实控人被立案调查的风险，实控人张学政因未披露一致行动关系被证监会立案调查，公司披露本次调查及相关事项不会对公司造成重大影响，该立案调查事项的结果仍存在不确定性。

公司首次覆盖报告：红外装备军民领域齐开花，多维感知突破构建新格局

睿创微纳(688002)
报告要点：
核心红外业务下游需求强烈，多维感知领域逐步实现突破
公司是专业从事专用集成电路、特种芯片及MEMS传感器设计与制造技术开发的国家高新技术企业，目前已形成红外业务为主，微波、激光等多维感知领域逐步突破的新格局。2023年H1，公司实现营收17.84亿元，同比增长64.16%；实现归母净利润2.58亿元，同比增加129.03%。
全球市场业绩持续高增，海外市场有望进一步提升
公司以先进的热成像技术和产品质量，全面开拓全球户外运动、工业测温和安防视觉市场，2022年实现境外主营业务收入13.28亿元，同比增长78.47%，占当期主营业务收入的50.97%。目前公司海外销售以户外装备为主，收入主要来自欧洲市场。由于全球狩猎人群规模巨大、红外产品性能优异以及成本持续下行，公司海外需求有望持续增长。
武器装备现代化和技术降本推动军民需求增长，红外市场未来可期
在防务领域，受益于军队现代化，包括单兵、坦克装甲车辆、舰船和红外制导武器在内的红外装备市场将快速发展，国内特种装备类红外热像仪市场属于朝阳行业，我国特种装备类红外市场的市场总容量达300亿元以上。在民用领域，产品成本的降低大大扩展了红外成像的应用场景。根据Yole预测，2024年全球非制冷民用红外市场规模将达到44.24亿美元。
拓展微波和激光新领域业务布局，提升业绩增长点
公司立足红外主业，积极拓展新领域业务布局。公司于2018年设立子公司成都英飞睿，2021年收购无锡华测，2023年设立子公司睿思微和睿创光子，布局微波和光子芯片等行业，完善公司在多维感知领域布局。目前，公司在微波领域已建立完整产业链，且在红外、视觉产品、微波、激光等领域均有研发成果落地。2022年，公司微波射频业务实现营收3.5亿元，同比增长1484.29%，占比达13.42%，未来有望成为业绩增长点。
技术领先，具备红外探测器芯片自主研发能力并实现量产
公司已掌握集成电路设计、MEMS传感器设计及制造、封装测试、机芯图像算法开发等非制冷红外成像全产业链核心技术及生产工艺。公司成功研发出世界第一款像元间距8μm、面阵规模1920×1080的大面阵非制冷红外探测器，提出行业第一个红外真彩转换算法并建立了第一个红外开源平台，夯实了公司在非制冷红外领域国内领先，国际先进的技术地位。
投资建议及盈利预测
公司是国内非制冷红外芯片领军企业，海外及军民市场需求有望持续增长；多领域布局下公司有望依靠自身红外成像优势，打造全光谱龙头，进一步打开自身成长空间。预计2023-2025年公司归母净利润为5.54亿元、7.81亿元、11.80亿元，EPS分别为1.19元、1.67元、2.53元，对应PE为40.53倍、28.77倍、19.04倍，给予“买入”的投资评级。
风险提示
技术与产品研发风险；部分原材料及委托加工服务采购集中度较高的风险；海外业务扩展不及预期风险

系列点评十五：业绩表现亮眼 机器人关节星辰大海

双环传动(002472)
事件概述：
公司发布2023Q3业绩预告：2023年Q1-3归母净利预计5.79至5.99亿元，同比+41.3%至46.2%；扣非归母净利预计5.41至5.61亿元，同比+42.73%至+48.01%；
分析判断:
业绩增势稳健下半年有望持续增长
据公告，2023年Q1-3归母净利预计5.79至5.99亿元，同比+41.3%至46.2%；其中2023Q3归母净利预计2.10至2.30亿元，按照业绩中枢计算，同比+38.7%，环比+11.4%。2023Q3扣非归母净利预计2.00至2.20亿元，按照业绩中枢计算同比+42.3%，环比+13.2%，业绩略超我们预期。我们判断Q3利润增长受益于新能源电驱动齿轮持续放量、重卡自动变增长以及机器人精密减速器等多项业务增长及公司持续推动降本增效及管理精细化。据中汽协及乘联会数据，7-8月新能源乘用车销量154.4万辆，同比+28.2%；7-8月乘用车销量437.3万辆，同比+1.7%；我们预计Q3新能源销量238万辆，同比+26.4%，环比+15.0%；乘用车销量665万辆，同比持平，环比+8.0%，驱动主业向上。我们预计，伴随23Q4乘用车需求向上，自主新能源加速渗透，公司业绩有望持续增长，同时公司凭借技术实力及优秀的用户口碑有望获得更多定点，加速打开海外市场。
RV、谐波减速器双布局受益机器人高景气
人工智能迎来突破，机器人关节星辰大海。人工智能技术赋能，特斯拉算法、芯片的迭代，国产硬件降本及政策大力支持下，人形机器人有望加速迎来技术突破，市场空间广阔。
十年磨一剑，机器人关节业务开启第二成长曲线。公司深耕机器人关节高壁垒赛道，从2013年开始研发RV减速器，在国内供应链相对空白、技术认知较低的情况下，攻克原材料配比设计、齿轮加工、轴承加工及精密装配等多个难题，历时3-4年打破外资垄断，目前成功布局RV和谐波两大产品类。其中，RV产品已覆盖50公斤到210公斤，2021年居国产RV出货量第一，并在精度保持性、可靠性要求更高的锂电、光伏、汽车制造等领域实现进口替代与规模配套；谐波减速器也在全面进行市场推广，已实现多型号稳定供货，产能得以释放并快速提升。利润端看，2022/2023Q1环动科技净利率22.97%/20.89%，高于现有齿轮业务净利率，机器人精密减速器放量有利于进一步提振公司整体盈利水平，量价利齐升。
电驱齿轮龙头全球化加速开拓
海外订单加速获取，匈牙利建厂加强全球合作。根据我们测算，2022年公司在A0级以上纯电+增程电驱齿轮市场中份额约为65%，国内电驱齿轮龙头地位明确。海外市场方面，公司获PSAE-DCT混动项目七年独家供货订单、Z客户某欧洲高端品牌新能源汽车电驱动系统齿轮项目订单，生命周期销售额分别为约35.54、10+亿元。公司于今年7月宣布将在匈牙利逐步建设生产基地，我们认为，匈牙利建厂是公司全球化的重要举措，一方面有利于对欧洲现有的重要客户（采埃孚、沃尔沃、PSA等）实现就近配套，稳固合作关系，同时加速海外大客户开拓；一方面有利于发展海外供应链和销售渠道，积累海外管理、生产经验，利用匈牙利项目平台作为公司向全球延伸的重要节点，为未来海外拓展战略夯实基础。
国际化人才储备增强，向全球精密传动领导者迈进。在人才储备层面，公司环研传动研究院不断完善组织架构、吸引国内外优秀产业人才，践行稳扎稳打，从人才全球化开始，逐步实现公司全球“精密传动领导者”的产业理想。
投资建议
新能源汽车齿轮业务稳步发展+机器人关节业务加速开拓，我们看好公司中长期成长，维持盈利预测，预计2023/2024/2025年营业收入85.7/111.4/129.4亿元，归母净利8.52/11.94/14.14亿元；EPS1.00/1.40/1.66元，对应2023年9月28日29.59元/股收盘价的PE分别为30/21/18倍，维持“买入”评级。
风险提示
新能源乘用车渗透率提升不及预期，产能爬坡不及预期，RV减速器销量增速不及预期，原材料价格波动超出预期，收购三多乐及整合不及预期，海外建厂进度不及预期。

小而美座椅核心零部件供应商，高盈利性业绩快速释放

明阳科技(837663)
投资要点
小而美的国产汽车座椅核心零部件公司。公司主要从事自润滑轴承、传力杆、粉末冶金零件及金属粉末注塑成形零件四大类产品的研发、生产和销售，产品主要应用于汽车座椅调节系统。公司股权架构集中，王明祥、沈培玉、沈旸三人为实控人，合计控制公司93.15%的股权；成立员工持股平台，实施股权激励计划。公司主要客户为华域汽车延锋系、中航精机、等座椅Tier1，客户集中度较高。近年来公司营收及净利润保持稳定增长，2022年营收2.07亿元，同比+28%；归母净利润0.51亿元，同比+35%，公司毛利率和净利率均保持稳定。公司期间费用率稳中有降，近年来稳定在15%-16%区间。
乘用车座椅行业：市场空间广阔，国产替代逐步推进。座椅是乘用车核心零部件，涉及到安全性、美观性和舒适性，我们预计2027年国内乘用车座椅市场规模将达1129亿元，市场空间广阔。当前全球座椅市场仍被安道拓、李尔等外资巨头垄断，随着华域汽车延锋系成为国内第一大座椅龙头，自主品牌有望通过国产替代提升市场份额：1）下游整车格局由合资垄断转为自主崛起；2）国内企业通过多年积累，掌握了乘用车座椅产品的技术和KNOWHOW；3）乘用车行业竞争加剧催生主机厂降本需求；4）自主座椅企业在成本控制、服务响应等方面相比外资企业有着较大优势。
高毛利构筑核心护城河，客户放量+产能扩展贡献未来增量。公司最核心的竞争优势在于其显著高于同业的高毛利率，除了产品种类、客户结构等固有差异外，公司高毛利率的来源主要有：1）先进的技术研发实力提升公司产品附加值；2）强大的成本控制能力使公司无惧年降压力，从而能够保持稳定的盈利能力。公司未来的业绩增量主要有：1）深度绑定延锋座椅，进入安道拓、李尔等全球知名座椅Tier1的供应链，有望乘座椅行业空间增长之东风，促进自身业绩成长。2）利用IPO募投项目扩充产能，项目建成后将形成5亿件汽车座椅关键零部件产品的生产能力，以匹配公司不断增长的订单需求。
盈利预测与投资评级：公司为小而美的座椅核心零部件供应商，客户结构较优、产品结构升级，我们预计公司2023~2025年营业总收入为2.73/3.50/4.45亿元，归属母公司净利润为0.70/0.94/1.21亿元，分别同比+37%/+35%/+28%，对应EPS为1.4/1.8/2.3元，对应PE为11/8/6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：下游乘用车销量不及预期，潜在诉讼风险，客户集中风险。

在手订单充裕，业绩确定性高

盛美上海(688082)
结论与建议：
得益于国内半导体设备市场需求增长以及公司竞争优势的提升， 2023 年前三季公司新签订单同比增长超过 4 成。 在手订单较上年同期增长 46%，业绩增长确定性高。
展望未来，除深耕清洗设备外，公司积极扩大半导体设备领域的产品组合， 2020 年以来公司相继推出电镀设备、抛铜设备、先进封装湿法设备、立式炉管设备等。 在 2022 年又推出包括前道涂胶显影 Track 设备、 PECVD 设备等,为后续业绩增长构建新的增长点。 预计公司 2023-2025 年实现净利润 8.5亿元、 11.8 亿元和 14.9 亿元， YOY 分别增长 27%、 31%和 34% ， EPS 分别为1.94 元、 2.53 和 3.39 元， 目前股价对应 2023-25 年 PE 分别为 53 倍、 40 倍和 30 倍，给予买进建议。
在手订单充裕，业绩确定性高： 公司公告，前三季新签订单 65 亿元，同比增长 41%，在手订单合计近 70 亿元， 较上年同期增长 46%， 相当于 2022年全年营收的 2.4 倍，业绩增长确定性高。 2023 年以来，国内半导体行业设备国产替代的需求持续增长，公司凭借技术优势、产品成熟度和市场认可度，不断深耕现有市场，实现了新增订单的快速增长。
盈利预测： 展望未来，预计中国大陆 2022 年-2026 年还将新增 25 座 12英寸晶圆厂，公司作为国内清洗设备领域的龙头，持续扩张产品线，将持续收益于国内晶圆厂扩产需求的增长。 我们预计公司 2023-2025 年实现净利润 8.5 亿元、 11.8 亿元和 14.9 亿元， YOY 分别增长 27%、 31%和34% ， EPS 分别为 1.94 元、 2.53 和 3.39 元， 目前股价对应 2023-25 年PE 分别为 53 倍、 40 倍和 30 倍，公司作为领先的半导体清洗设备厂商，估值尚未完全反应未来成长空间，给予买进的评级。
风险提示： 科技争端拖累半导体设备需求增长

安徽合力点评：三季报业绩大增约45%，电动化+国际化持续共振

安徽合力(600761)
事件：公司发布2023年前三季度业绩预增公告
投资要点
三季报同比大增45%，锂电新能源叉车及国际化业务产销规模快速增长
根据公司预增公告，2023年前三季度归母净利润约9.94亿元左右，同比增长约45%左右。扣非归母净利润约8.34亿元左右，同比增长约50%左右。按此计算单三季度归母净利率约3.36亿元，同比增长约32%，扣非归母净利润2.67亿元，同比增长约30%。主要原因是报告期内公司围绕“电动化、低碳化、网联化、智能化”发展目标，积极开拓国内、国际市场，公司锂电新能源叉车及国际化业务产销规模实现快速增长，推动公司经营业绩同比提升。
国际化：海外布局力度不断加大，出口市场有望持续活跃
国际市场方面，公司进一步加快海外市场拓展和布局，通过欧洲、东南亚、北美、中东、欧亚、澳洲、南美等七大海外中心和100多家代理机构，产品畅销150多个国家和地区。上半年投资新设“合力澳洲中心”及“合力南美中心”，并实现首批110台H4电动叉车交付海外客户，II类高端仓储叉车出口量同比增长143%；实现整机出口量4.6万台，同比增长19.89%；实现海外收入29亿元，同比增长34%，出口市场有望持续活跃。
电动化：电动新能源叉车占比快速提升，电动化趋势得到增强
公司持续加大锂电、氢燃料、大吨位混合动力产品及核心部件研发投入，加快新能源绿色产品上市进程，上半年围绕电动新能源、智能物流、高端内燃车辆共计推出新产品300余款，全新一代合力智能i系列和H4锂电新能源叉车全球发布上市，实现电动新能源叉车销量占比达54.03%，同比提升5.02个百分点。产品结构迭代升级、电动化率提升速度加快，智能化水平快速提升。上半年公司南方智造基地项目、蚌埠液力新基地项目、新能源智能工业车辆产业园项目顺利开工建设，合力（六安）高端铸件制造基地等重点投资项目有序实施推进，为公司大力布局发展新兴产业、努力构建新能源工业车辆产业集群注入新的活力。
国内：稳增长预期增强，下游制造业与物流业修复，国内需求边际改善
2023年8月制造业PMI为49.7，连续3个月环比向上，国内制造业景气有望持续修复，叉车下游需求边际改善。2023年8月叉车行业销量9.77万台，同比增长16.6%，其中国内市场6.18万台，同比增长15.4%，出口增长3.59万台，同比增长18.7%。1-8月累计销量77.6万台，同比增长7.5%，随着稳增长预期增强，制造业与物流业有望持续修复，需求有望边际向上。公司持续加强省级营销公司渠道能力建设，实现目标产品市场占有率和销售收入稳步提升。
投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润为12.76亿、15.53亿、18.09亿元，同比增长41%、22%、16%，对应PE为12、10、9倍。维持买入评级。
风险提示：制造业恢复不及预期，原材料价格波动，出口不及预期。

首次覆盖报告：小家电新秀，电商基因+高效拓品助力腾飞

德尔玛(301332)
发展历史：小家电赛道后起新秀，互联网基因浓厚。公司成立于2011年，以互联网代运营业务起家，乘互联网电商行业东风创立自有品牌“德尔玛”，积极布局小家电行业。2018年，德尔玛收购飞利浦水健康业务；2021年，公司获得飞利浦品牌移动按摩产品独家授权。德尔玛坚持多品牌、多品类、全球化布局，产品矩阵不断完善，2023H1实现营收15.55亿元，同比上升2.6%；实现归母净利润0.67亿元，同比增长10.8%。
飞利浦：净水业务稳健成长，按摩小电方兴未艾。净水、按摩小电赛道长坡厚雪，市场空间广阔。飞利浦水健康产品价格定位中端市场，坚持极致性价比，产品性能配置突出。飞利浦净饮机淘系平台2023H1销售额0.88亿元，同比增长12.5%；销量5.41万台，同比增长33.9%；市场份额占比为11.1%，位居同平台第三位。按摩小电国内市场渗透率较低，仅为1.5%，未来成长空间广阔。按摩小电品类线上集中度不高，作为头部品牌，飞利浦在大品类中话语权更强，飞利浦按摩器材2023H1淘系平台销售额为2.53亿元，同比增长44%淘系平台市占率5.9%，排在第四位。
德尔玛：深耕家居健康市场，洗地机业务高增。洗地机市场经过三年快速扩容行业增长逐步放缓，各厂商间竞争进入白热化。德尔玛顺应“以价换量”逻辑，逐步调整洗地机销售策略，推动洗地机均价下行，主推性价比优势，产品聚焦于二三线城市居民，刺激中低端消费市场需求释放。2023年以来，德尔玛洗地机营收持续增长，销量销额均实现高增。
核心优势：核心能力互补+飞利浦品牌高知名度+电商基因精准捕捉行业风口。作为小家电行业差异化破局者，公司凭借德尔玛“敏捷化”+飞利浦“系统化”双轮驱动，借助飞利浦系统化研发和供应链体系和德尔玛洞察消费者和行业痛点敏捷化实现优势互补。供应链优势、产品创新能力、高性价比产品、强大的线上经营能力以及飞利浦全球化品牌属性，公司逐渐打开境外市场，全球化扩张能力突出。依托互联网电商基因，精准营销挖掘互联网红利，直播体系逐步自建，抖音渠道有望成为重要利润增长点。
投资建议：公司通过德尔玛、飞利浦等多品牌贡献产品矩阵持续扩充，叠加品牌互补、电商精准营销等核心优势，确保公司向上弹性。我们预计公司2023-2025年实现营收38.0/44.5/53.1亿元，同比增长14.9%/17.0%/19.5%，实现归母净利润2.4/3.0/3.7亿元，同比增长25.9%/23.3%/24.0%，对应EPS分别为0.52/0.64/0.80元，当前市值对应PE为26/21/17倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：海外市场拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料成本上涨，商标授权业务运营风险，海外业务增长较快导致的汇率风险.

三季度业绩预增，海内外需求共振

安徽合力(600761)
事件：公司发布三季度业绩预增公告，2023年1-9月，预计实现归母净利润9.94亿，同比+45%左右；单Q3，预计实现归母净利润3.36亿，同比+32%左右。
内需边际改善，出口景气持续：根据中国工程机械工业协会，2023年1-8月，叉车销售77.6万台，同比+7.5%，其中国内销售51.4万台，同比+6.3%，出口销售26.2万台，同比+10%。内需方面，4月以来内销同比转正后略有波动，6-8月则呈现持续加速趋势，同比增速分别为2.5%、8.1%、15.4%；出口方面，月度增速保持相对稳定，欧美发达市场需求占比相对高，根据wind数据，美国制造业建设固定投资持续加速，2022年Q1-2023年Q2，单季度同比增速由23.6%提升至69.4%，设备需求景气度未来仍有望延续，叉车出口相对受益。
锂电化与国际化逻辑持续兑现，利润弹性如期释放。2023年Q1-Q2，公司收入分别为41.52、44.61亿元，同比+5.21%、+9.37%，归母净利润分别为2.63、3.95亿元，同比+35.61%、+66.28%，锂电化和国际化的结构贡献、成本端原材料价格降低、汇兑收益等因素积极影响下，利润弹性持续释放，公司业绩预增公告显示Q3业绩增长趋势延续，增速有所放缓或由于计提绩效奖金所致。
顺周期或为下一阶段看点：内需复苏有望支撑起未来公司收入端边际改善的空间。根据国家统计局，8月我国制造业PMI以及PMI新订单指数分别为47.9%、50.2%，连续3个月环比提升，叉车具备通用制造业的消费品、必需品属性，有望率先反映制造业边际复苏的趋势，顺周期或成为下一阶段叉车行业核心看点之
投资建议：预计公司2023-2025年营业收入分别为181.4/211.8/250.7亿元，同比增速15.8%/16.8%/18.4%，归母净利润分别为13.4/16.1/19.7亿元，同比增速48.3%/20.0%/22.6%，对应PE分别为12/10/8倍，维持“买入-A”评级。国内市场需求复苏提升景气度，海外增长动力相对充分，给予2024年12倍PE，对应12个月目标价为26.04元。
风险提示：市场竞争加剧致毛利率承压；海外拓展不及预期；内控优化不及预期；国内市场复苏不及预期；原材料成本上行风险。

电解液老牌厂商，积极扩产稳份额

瑞泰新材(301238)
投资要点
公司为电解液行业领军者，具备深厚技术积累。公司由江苏国泰分拆上市，专注于电池材料及硅烷偶联剂业务，具备深厚技术积累。2022年公司电池材料/硅烷偶联剂收入占比分别为96%/3%，其中电解液为主要收入来源，占总收入比约90%。受益行业需求爆发，2020-2022年公司营收/归母净利CAGR分别为84%/74%，23H1受产品价格下降影响，业绩同比下滑，但盈利能力相对稳定，H1毛利率/净利率分别为21%/15%。
电解液市场空间广阔，盈利逐步回归合理水平。我们预计2023年电解液需求132万吨，同增36%，2027年锂电池全球需求超3600GWh，对应电解液需求约367万吨，23-27年电解液需求CAGR近30%。竞争格局来看，2021-2022年公司出货稳居前三，23年比亚迪突飞猛进跃居龙二地位，瑞泰退居第四，1-8月累计份额9%。盈利端，电解液厂商盈利逐步回归合理水平，我们测算Q2天赐/新宙邦吨净利分别为0.6/0.1万元/吨，瑞泰新材H1吨净利约0.63万元/吨，均为历史底部。考虑目前六氟非锂加工费约5万元，与加工成本相当，已触底，尾部产能逐步出清，预计24H2电解液盈利有望企稳回升。
电解液业务兼具客户及技术优势，精细化管理下盈利领先。公司电解液技术参数处于行业领先水平，同时在固态、锂硫、钠电等新型电池方面持续研发投入，部分新型锂盐产品已形成批量销售。公司客户资源优质，22年宁德/LG/新能源科技/亿纬销售占比分别为45%/19%/14%/11%，同时积极扩产支撑后续高增，现有电解液产能26万吨，总规划超150万吨。盈利端，23H1电池材料毛利率20.5%，仅低于龙头天赐，得益于较强的供应链管理能力，23H1公司六氟采购均价11.9万元/吨，低于市场价。同时，公司实行精细化管理，H1管理费用率约2%，显著低于同行。
公司硅烷偶联剂定位高端市场，研发技术行业领先。全球硅烷偶联剂需求稳步增长，国内市场增长迅速，产业正加速向中国转移。公司具备硅烷偶联剂生产的核心技术，产品精度较高，定位高端市场，目前已与国际大型化工企业陶氏化学、巴斯夫、欧文斯科宁、迈图高新等建立长期合作关系，且产品均价逐年提高，由2019年4.72万元/吨增至2021年5.75万元/吨。2022年公司有机硅产能7600吨/年，产量2307吨/年，产能利用率维持30%左右，仍有较大提升空间，后续有望进一步贡献增量。
盈利预测与投资评级：考虑电解液盈利逐步回归，我们预计公司2023-2025年归母净利为5.24/4.6/5.52亿元，同比-32%/-12%/+20%，对应PE为25/29/24x，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：原材料价格波动、境外经营风险、客户集中度较高、安全生产及环保风险等。

市占率持续提升，单票成本有所改善

申通快递(002468)
结论与建议：
公司是深耕国内快递行业三十年，专注于提供以快递为核心的综合物流供应链服务。近年来公司持续夯实基础设施底盘，快递件量维持快速增长。我们看好公司市占率持续提升，给予“买进”评级。
加大基础设施投入，市占率持续提升。2023年公司继续推进三年百亿产能提升项目，全年计划实施37个产能提升项目和18个改造优化项目。截至2023年6月，公司赣州、泰州、贵阳等17个产能提升项目顺利完工投产，枢纽转运能力得到增强，同时，公司增加直发线路，并通过科技手段对干支线网络进行调整，快递时效提升效果显着，其中揽签时效进一步缩短，快递产品核心竞争力得到增强。从经营效果来看，2023年公司业务量增速领先行业，1-8月累计市场占有率为13.1%，同比上升1.58个百分点，公司市占率显着提升。
规模释放下单票成本下降。2023H1公司快递单量77.20亿票，同比增长35.92%，同期公司单票成本为2.25/件，同比下降7.98%（同比减少0.19元/件），规模效应释放下业务成本明显优化。从产能规划来看，公司2023年底常态吞吐产能有望提升至日均6000万单以上，而目前公司日均件量约为4900万单，我们认为单票成本仍有下降空间。随着公司快递件量的持续增长，预计公司单票成本将继续下降。
阿里系合作加深，公司产品力提升。年初以来，公司与阿里系合作进一步加深，5月菜鸟、申通联合启动全国重点经济圈物流升级计划，推出智选仓配次日达服务，主打极致性价比服务。此外，近期公司推出以“体验领先”作为卖点的申咚咚快递服务，以“100%按需派送，爽约100%必赔”的服务迎合高标准、高要求的快递需求。综合来看，公司产品覆盖面逐步扩大，能够服务不同需求的客户群体，进一步巩固在快递市场的领先地位。
盈利预测及投资建议：公司加强自身产能建设，2023H1市占率持续提升，单票成本明显下降。同时公司进一步拓展产品矩阵，提升客户的服务体验，竞争力有望得到增强。预计2023、2024、2025年公司实现净利润5.21亿元、8.13亿元、10.87亿元，yoy分别为+81.03%、+56.13%、+33.70%，EPS为0.34元、0.53元、0.71元，当前A股价对应PE分别为30.12倍、19.29倍、14.43倍，我们看好公司下半年市占率继续提升，对此给予“买进”的投资建议。
风险提示：价格竞争激烈，终端需求疲软

业绩符合预期，带状疱疹环比加速

百克生物(688276)
事件：2023年9月27日，公司发布2023年第三季度业绩预告。2023年第三季度预计实现营业总收入6.40-7.40亿元，同比增长50.66%-74.20%；归母净利润1.88-2.39亿元，同比增长35.99%-72.88%；扣非归母净利润1.88-2.39亿元，同比增长45.92%-85.58%。
Q3带状疱疹环比增长、流感贡献新增量。取业绩预告中值，2023Q3营收6.90亿元（+62.43%），归母净利润2.14亿元（+54.43%），扣非归母净利润2.13亿元（+65.75%），2023年前三季度营收12.50亿元（+44.35%），归母净利润3.25亿元（+53.38%），扣非归母净利润3.20亿元（+59.78%）。23Q3带状疱疹环比增长，流感进入接种季，公司利润实现良好增长。公司带状疱疹1月底上市，4月拿到首次批签发，目前已批签发18个批次，完成30个省份的招标准入。
流感疫苗进入接种季，看好下半年弹性。流感疫苗已开始进行批签发，我们预计Q3\Q4将迎来接种高峰。21-22年由于新冠疫苗接种、疫情防控、大规模感染造成流感疫苗接种受阻，集体存货减值造成利润大幅承压，今年下半年负面因素出清，流感疫苗接种认知进一步提升下，我们预计公司流感疫苗将会实现良好弹性。目前公司流感疫苗批签发5个批次，正安排全国发货。
在研管线布局丰富，进军mRNA新技术平台。公司的组分百白破、鼻喷流感液体制剂、全人源抗狂犬病单抗、全人源抗破伤风单抗、Hib、流感病毒裂解疫苗（BK-01佐剂）、重组带状疱疹疫苗等也值得关注。公司分步对mRNA公司传信生物进行增资及股权收购并最终持有100%股权，进一步丰富公司技术平台和产品管线，打造长期发展护城河。
盈利预测与投资建议：考虑到公司带状疱疹发货节奏亮眼，我们调整2023-2025年公司营业收入分别为19.00、27.94、34.45亿元（调整前值为17.39、24.99、31.97亿元），同比增长77.34%、47.05%、23.30%；归母净利润分别为5.14、7.84、9.78亿元（调整前值为4.68、6.95、9.12亿元），同比增长183.13%、52.49%、24.77%。公司作为水痘疫苗龙头，鼻喷流感有望恢复放量，带状疱疹上市贡献可观增量，维持“买入”评级。
风险提示：研发进度低于预期风险，疫苗产品销售不达预期风险，疫苗行业负面事件风险；新冠病毒变异导致疫苗失效风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

进击大家居之巅：破浪前行，勇者无疆

欧派家居(603833)
品类事业部改革为三大区域管理，向大家居业态持续迭代。率先突破性提出大家居战略，多年探索持续推进。23年4月，推进组织架构变革，把全国分为三大区域事业部，将原来的橱柜、集成家居、整装大家居事业部进行合并，分别管理区域内欧派、铂尼思品牌全渠道营销，更好推动“同城同规划同步调”。截至2023年6月改革推进顺利，推行时间及时、迅速并推进较为成功。改革为大家居提供了基础，推进终端区域化运营的改革变化，资源配置也会更合理，各个事业部可因地制宜，深耕单个城市总量。
品类拓展彻底，渠道精细化管理。16-22年厨柜\卫浴收入CAGR分别为8.6%/27.4%，渠道方面2021/2022年新开及新装门店超1300/440家，推动零售经销商合作装企超3000/4000家，整装、分销、集成厨房多点布局，大宗业务严控风险，厨电配套产品赋能。20-22年衣柜收入CAGR33.59%，16-22年木门收入CAGR为36.5%。公司率先推出“全屋22㎡19800套餐”引领行业，2019年通过床垫产品合作配套品增长靓丽，衣柜T8、橱柜K5等计划挖掘配套品成长空间。渠道方面，截至2022年，公司拥有2479家欧派厨柜（含厨衣综合）、2210家欧派衣柜（整家定制）、816家欧派卫浴、1054家欧铂丽、1056家欧铂尼及58家公司直营店。
整装大家居赋能装企全方位发展，收入增长靓丽。2019到2021年，整装大家居门店数量从288家增加到790家，2019年整装大家居全年实现接单业绩近7亿元；2020年全年接单业绩12.7亿，增速达81%；截至2021年11月，接单业绩突破20亿，增速达104%。
零售大家居创新店态，新架构下加速发展。截止2022年底，欧派零售体系已启动建设102个大家居店，公司预计2023年新开零售大家居200多家。零售大家居未来规划主要有3个路径：大家居2.0模式，立体商超店，合资大店。23年Q1整装订单累计2151户，同比增长1899%。作为传统主要客流入口，商超贡献仍然最大。同时，公司积极布局街边店、轻资产及合资店等非商超店态，合计贡献订单占比超50%。
零售整装厨柜业务规模领先，全品类持续拓展。2021年，欧派高颜定制整装加盟1800+，整装业绩21亿+，覆盖1300个城市，同时加深装企合作，全新推出“欧派整家整装BC模式”，全方位赋能装企。2022年零售渠道新开新装门店超440家，零售体系合作装企超4000家。从2023Q1推广建店情况来看，厨衣综合/厨房独立/衣柜独立/合资及其他门店的占比分别为21%/50%/22%/7%，综合店及衣柜独立店表现较优。
盈利预测与评级：公司全面推进大家居战略，营销系统组织架构改革及时迅速，明确零售经销商市场经营主体地位，聚焦基地改革、全品类产能布局、齐套交付、人员提效。预计23-25年归母净利润为29.8/35.2/41.5亿元，对应PE19X/16X/14X，维持“买入”评级。
风险提示：渠道拓展，地产政策调控，竞争加剧，原材料价格波动等。

动态点评：莹石价格上行，看好公司成长

金石资源(603505)
【事项】
据公司业绩说明会，萤石价格上行趋势显现。1）九月份以来，萤石精粉报价持续上涨，目前市场优质粉报价确有突破3500-3600元/吨。公司优质产品报价和成交价也在这一区间，其他质量次一点的产品报价在3300-3500元/吨之间。2）按照往年惯例，由于四季度北方矿山停产，下游备货等，四季度通常是萤石需求较旺、价格较好的时期。
【评论】
我们认为萤石供需将延续偏紧，价格中枢上行、贡献公司业绩弹性。据中国非金属矿工业协会萤石专业委员会的数据，9月下半月97萤石粉出厂均价在3400元/吨左右，价格较上半月略有上涨。主要由于原料持续吃紧，加之近期因相关大型活动和节假日临近等因素的影响，矿山安全检查力度加大，原料吃紧状况继续加剧。
关于公司新增产能，截至23H1，公司固定资产8.9亿元，在建工程11.7亿元。
1、包钢“选化一体化”项目。（1）包钢金石选矿项目：目前共建有三条选矿生产线。其中，包钢宝山矿业厂区内“150万t/a稀尾萤石综合回收技改项目”已经完成技改，目前已经基本满负荷运行,各项指标符合预期；山下“年处理260万吨稀尾+铁尾萤石浮选回收改造项目”完成建设，目前调试工作顺利；另外一条山上“100万t/a铁尾萤石综合回收技改项目”，已经完成建设安装。（2）金鄂博公司：一期12万吨氢氟酸项目，23H1建设安装完毕，于2023年7月底开始试生产，已实现对外销售；二期18万吨氢氟酸项目预计2023年四季度建成并试生产。
2、江西金岭细泥提锂项目，23H1江西金岭锂业共生产含锂细泥约1.04万吨，6月下旬开始对外销售。
3、江山金石新材料含氟锂电材料项目,工艺流程基本打通。
投资建议：我们看好萤石行业价格中枢上行和公司发展前景，预计2023-25年归母净利润4.0/6.2/8.4亿元（2023-24年调整前值为5.6/8.0亿元），对应PE43/27/20倍，维持“增持”评级。
【风险提示】
公司产能建设进度不及预期；
下游需求不及预期；
萤石产品价格大幅波动风险。

23Q3业绩靓丽，带疱疫苗快速放量

百克生物(688276)
事件：公司发布2023年三季度业绩预告。2023年前三季度，公司预计实现营业收入12.0亿元-13.0亿元，同比增长38.6%-50.1%；归母净利润2.99亿元-3.50亿元，同比增长41.3%-65.4%；扣非归母净利润2.94亿元-3.45亿元，同比增长47.0%-72.5%。Q3单季度，公司预计实现营业收入6.4亿元-7.4亿元，同比增长50.7%-74.2%；归母净利润1.88亿元-2.39亿元，同比增长36.0%-72.9%；扣非归母净利润1.88亿元-2.39亿元，同比增长45.9%-85.6%。公司Q3收入及利润实现快速增长主要系公司新品带状疱疹减毒活疫苗销量较Q2有所增加，贡献了可观的业绩增量。
带状疱疹疫苗准入与销售工作持续推进，有望助力公司业绩再上新台阶。公司的带状疱疹减毒活疫苗于2023年1月底获批上市，并于4月取得批签发，与Shingrix相比具有不良反应率更低、适用人群年龄范围更广、接种针次少、价位接受度高等四大优势。在批签发方面，根据中检院的数据，截至2023年9月27日，公司带疱疫苗已获得18批次批签发；在准入及销售方面，公司带状疱疹疫苗已在30个省、自治区、直辖市完成准入，并陆续实现销售和接种；在营销方面，公司自去年开始便逐步制定了完善的营销策略，通过拓宽官媒、新媒体等宣传途径，开展数字化营销，通过网络平台进行接种预约，实现线上、线下覆盖，多措并举提升该产品市场覆盖率。随着公司着力推进带状疱疹疫苗的营销工作，公司业绩有望再上新台阶。
多元化布局研发管线，助力公司长期可持续发展。公司注重创新研发工作，在研管线持续推进，根据公司投资者关系记录，截至2023年9月，公司组分百白破已完成Ⅰ期临床试验，正在进行Ⅲ期临床试验的准备工作；液体鼻喷流感疫苗Ⅱ期临床研究已结束；全人源抗狂犬病毒单克隆抗体已进入I期临床研究阶段；冻干狂犬疫苗（MRC-5细胞）与破伤风单抗的临床申请已获得受理；其他产品如重组带状疹疫苗、阿尔茨海默病治疗性疫苗、mRNA技术的HSV-2疫苗、针对老年人群的佐剂流感疫苗等处于临床前研究阶段。此外，公司于2023年6月与传信生物签订投资协议，加快了公司“mRNA疫苗技术平台”的建设，完善了mRNA疫苗相关知识产权体系，公司研发实力将进一步增强。
投资建议：我们预计公司2023年-2025年的收入增速分别为77.1%、32.1%、25.9%，净利润增速分别为178.9%、52.2%、33.9%，对应EPS分别为1.23元、1.87元、2.50元，对应PE分别为51.8倍、34.1倍、25.4倍，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为71.13元，相当于2023年58倍的动态市盈率。
风险提示：疫苗市场推广及销售不及预期、新产品研发进度不及预期。

亨通光电公司研究

亨通光电(600487)
事件：
9月26日，中国电信公示2023年ODN设备集采中标候选人。其中亨通光电在光分路器、光缆分光分纤盒、光纤活动连接器、预制成端引入光缆等项目中进入集采中标候选人名单，总投标报价约7.4亿元。
在手订单充足，今明两年业绩有保障：本次电信2023年ODN设备集采中，公司在几大中标领域均维持较高份额，整体符合预期。根据公司半年报，截止上半年，公司在海底电缆、海洋工程及陆缆产品等能源互联领域在手订单金额约170亿元、海洋通信业务相关在手订单金额约55亿元、海外通信运营服务在手订单金额超2亿美元、智慧城市业务相关在手订单金额约30亿元。整体而言，现有的在手订单已为公司今明两年业绩提供有力保障。
二季度业绩超预期：上半年实现归母净利润2.3亿元，yoy+4.9%；归母净利润12.5亿元，yoy+45.3%。单季度Q2净利润为8.5亿元，yoy+65.6%，二季度业绩超出此前预期。公司上半年得益于光通信行业供需格局改善及国家电网建设的稳步推进，相关业务保持了稳健增长。
光通信行业景气度持续向好，电网业务预计保持较高增速：我们认为上半年尤其是二季度业绩超出预期，主要受益于国内光纤光缆行业景气度持续向好、企业出货量价齐升，同时海外出口增长迅猛，一起带动公司二季度营收+毛利率双向提升。移动新一轮光缆招标价格继续稳步提升，未来光通信业务将为公司提供稳定盈利增长。此外公司主营的电网业务预计维持较高增速。
海风行业下半年有望快速回暖，未来将成为公司业绩增长主力：2022年海风订单预计快速增长近70%，达到24GW；而装机量却受到疫情影响预计同比下降约10%,仅为5GW；2023年上半年海风招标数据同样持续处于高位。我们认为目前海风行业前瞻性招标量数据持续高增，未来装机高需求的确定性强；Q2开始风场逐步开工，Q3作为传统旺季海风行业有望快速回暖。同时公司此前中标的射阳海缆项目也将在下半年集中交付。海缆作为海上风电各环节壁垒较高、盈利能力最强的环节之一，短期内将受益于下半年年装机量的高速增长，公司作为国内海缆龙头企业，将在未来持续受益于海风行业的快速发展。
盈利预测：我们预计公司23-25年净利润分别为23.09亿元/28.86/34.61亿元，yoy+49.88%/+24.99%/+19.90%，折合EPS为0.98/1.22/1.46元，目前A股股价对应PE为14/12/10倍，给予“买进”评级。
风险提示：1、海洋业务发展不及预期；2、市场竞争加剧的风险；3、光纤光缆价格波动。

2023年三季度经营公告点评：加速增长，势能延续

东鹏饮料(605499)
事件： 9 月 27 日，公司发布经营情况公告，预计 2023 年前三季度实现营收约84.4-87.7 亿元，同比增长 27%-32%； 23Q3 实现营收约 30.1 -32.5 亿元，同比增长 28%~38%。
大单品渠道下沉叠加新品铺货推动单三季度加速增长。 23Q3 营收约 30.1 -32.5 亿元，同比增长 28%~38%， 增速的算术平均值为 33%， 环比 23H1 提速增长，预计主要得益于： 1） 8-9 月宏观经济边际改善对蓝领、司机等群体消费能力有所刺激； 2）运动等户外消费场景复苏； 3） 渠道下沉势能延续，网点持续渗透； 4） 新品电解质水“补水啦”高增长，运动场景修复叠加费用投入加大推动前期网点快速铺货，同时单店收入亦取得较快增长； 5）公司赞助杭州亚运会等体育赛事，对终端动销或有所催化。
核心大单品仍有下沉空间，电解质水或构筑第二增长曲线。 短期看, 收入端， 随着行业逐渐步入淡季， 虽然此前任务完成较好， 23Q4 公司核心工作将转为控货以维持渠道库存良性以便备战来年，但亚运会催化以及开学后校园等高势能网点将驱动自然动销仍保持较快增长；成本端， 虽然 9 月底白糖价格仍维持高位震荡态势， 但 PET 瓶片价格同比下跌较多，公司成本压力整体可控。 长期看，“大金瓶”：西南、北方市场产品需求验证成功，前期渠道组织架构逐渐搭建完毕，市场下沉空间仍充足； 新品补水啦： 电解质水有望构筑第二增长曲线，主要得益于： 1）天时：后疫情时代运动场场景复苏，同时 C 端对于电解质水的认知度明显增加； 2）地利：电解质水竞争格局更优，目前尚无绝对龙头，但海外的宝矿力水特、佳得乐已证明泛运动饮料可能诞生国民品牌； 3）人和：运动饮料在产品属性、品牌形象与能量饮料更为接近，并且公司对补水啦产品明显给予了更多的费用与政策支持。
投资建议： 预计 2023~2025 年归母净利润分别为 19.4/23.4/28.8 亿元，同比+34.8%/20.4/23.3%， EPS 为 4.85/5.84/7.20 元，对应 PE 为 37/31/25X，考虑到公司全国化叠加新品培育，业绩的确定性与成长性较稀缺，维持“推荐”评级。
风险提示： 行业竞争加剧的风险，行业需求下滑的风险，食品安全风险

首次覆盖报告：AI浪潮迭起，CDN龙头再扬帆

网宿科技(300017)
网宿科技：全球领先的ICT基础平台服务提供商。公司主营业务为：1）CDN及边缘计算，2）IDC及液冷。近几年，公司围绕CDN及边缘计算、云安全两大核心主业，以及私有云/混合云、MSP、液冷等新业务方向，不断完善产品矩阵，形成“2+3”的业务布局。目前公司已进入业绩释放期，1H23实现营业收入23.26亿元，同比下降8.18%；归母净利润2.58亿元，同比增长196.88%。公司有超过2800个全球部署节点，超过20万台全球部署服务器，业务覆盖全球70多个国家及地区，服务超过3,000家中大型客户。公司股权结构稳定，管理团队经验丰富，公司董事长刘成彦毕业于东南大学，曾任中国万网首席运营官，广泛的行业知识和管理经验使他成为了公司管理层的有力领导者。
行业边际更新：CDN迈向边缘计算，IDC迈向液冷。边缘计算是5G与产业互联网、物联网时代的重要技术支撑，当前正迎来广阔增长空间。根据PrecedenceResearch统计预测，2021年全球边缘计算市场规模约为405亿美元，2022-2030年预计CAGR为12.46%。根据亿欧智库调研，2021年我国边缘计算市场规模已经达到427.9亿元，其中边缘硬件市场规模为281.7亿元，边缘软件与服务市场规模达146.2亿元，2021-2025年中国边缘计算产业市场规模预计CAGR达到46.81%，快于全球市场增速。生成式AI浪潮下，需求和政策共振，算力基础设施中液冷需求高企。液冷是高功能高密算力场景可行解，相比风冷，液冷单位体积散热能力强。2021年7月，工信部印发《新型数据中心发展三年行动计划（2021-2023年）》提出，到2023年底，新建大型及以上数据中心PUE降低到1.3以下，严寒和寒冷地区力争降低到1.25以下。
公司投资亮点：传统业务坚毅行稳，创新业务扬帆致远。公司致力于成为可靠的一站式企业级云服务专家。传统CDN及边缘计算业务把握流量，奠定公司发展基础；创新的液冷解决方案等业务布局算力，力求成为新的增长引擎。公司核心技术匹配下游客户业务场景，助力企业数字化转型，CDN、边缘计算、私有云/混合云、MSP、网宿安全产品等的认可度不断提升，液冷解决方案未来空间广阔，有望在数字经济和AI浪潮下的互联网转型期全面受益。
投资建议：公司CDN及边缘计算业务产品矩阵持续完善，IDC及液冷解决方案业务积极拓展，考虑到5G、云计算、AI、大数据等蓬勃发展，公司有望在互联网转型期全面受益，我们预计公司23-25年收入分别为56.69/63.23/70.55亿元，归母净利润分别为3.39/4.26/5.32亿元。对应2023年9月27日收盘价PE分别为47x/38x/30x，鉴于公司的前景和多元化业务布局，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：市场竞争加剧风险，下游需求不及预期风险，海外业务发展不及预期风险，IDC及液冷解决方案进展不及预期风险。

公司事件点评报告：股权激励终落地，公司发展进入新阶段

安井食品(603345)
事件
2023年9月27日，安井食品发布2023年股票期权激励计划。
股权激励明确目标，授予人数广泛
公司发布2023年股票期权激励计划，本激励计划拟授予激励对象的股票期权数量为1200万份，约占本激励计划草案公布日公司股本总额29329.4232万股的4.09%。其中首次授予股票期权1142.84万份，预留授予股票期权57.16万份。激励对象包括公司董事、高级管理人员、公司生产、营销、技术骨干，共计1462人。首次授予股票期权的行权价格为每股106.03元。考核要求：首次授予股票期权分为三个行权期，第一期为2023年营收不低于136.45亿元，第二期为2023-2024年两年累计营收不低于289.27亿元，第三期为2023-2025年累计营收不低于460.42亿元。首次授予部分股票期权总摊销费用为34930.27万元，2023-2026年每年摊销分别为3600/19551/8424/3356万元。此次股权激励计划旨在建立、健全公司长效激励约束机制，绑定股东、公司和核心团队的利益，充分调动其积极性和创造性，提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力。
主业经营稳健，预制菜持续贡献增量
公司按照速冻火锅料、速冻面米制品和速冻预制菜肴制品“三路并进”的经营策略和“BC兼顾、全渠发力”的渠道策略，全面提升全渠道大单品竞争力，不断提高速冻食品市场占有率。2023H1公司传统速冻火锅料制品和速冻面米制品营收稳步增长，产品力、渠道力和品牌力不断提升；安井冻品先生、安井小厨的预制菜肴产品以及安井品牌的虾滑产品增量带动预制菜肴板块业务增长。同时，公司发力团餐业务，以团餐作为渠道扫盲的发力点，通过产品端量身定制和渠道终端逐步渗透，加深团餐渠道的开发。
盈利预测
预计公司2023-2025年EPS为5.16/6.75/8.45元，当前股价对应PE分别为25/19/16倍，维持“买入”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、安井小厨和冻品先生增长不及预期、股权激励目标完不成、产能扩张不及预期、原材料上涨等。

2023年中报点评：收入端现改善迹象，业绩有望企稳

超捷股份(301005)
【投资要点】
2023Q2单季度收入水平是近年来新高。2023H1公司实现营业收入2.0亿，同比增长7.48%；实现归属于上市公司股东净利润0.10亿，同比下降58.26%；实现归属于上市公司股东扣除非经常性损益后的净利润为0.06亿元，同比下降75.02%。分季度看，2023Q1和Q2公司分别实现收入0.85亿元和1.15亿元，分别同比下降17.59%和增长38.63%；实现归母净利润0.07亿元和0.03亿元，分别同比下降55.72%和63.24%。公司上半年业绩承压，主要原因系无锡等新增产能刚投产，产能尚未完全释放，但是在建工程转固带来折旧摊销较多，使毛利率和净利率承压。季度层面看，公司2023Q2单季度1.15亿收入水平是近年来单季度最好水平，显示公司紧固件产品销售端已经在显著改善。后续随着重点项目的量产，公司无锡产能有望逐步释放，综合毛利率和净利率水平预计会逐步恢复。
掌握麦格纳、特斯拉和比亚迪等优质客户资源，新增产能释放有保障。在汽车紧固件领域，公司主要客户包括富奥石川岛、华域视觉、盖瑞特、博世、佛吉亚、麦格纳、法雷奥等国内外汽车零部件一级供应商，终端OEM包括特斯拉、大众、蔚来和比亚迪等整车厂商，其中蔚来和比亚迪至直供厂商。公司的客户资源丰富，涵盖了国内外各大优质的汽车零部件一级供应商和整车厂商，将有效保障公司新增产能的有序释放。另外，由于原材料价格通胀和车企之间价格战等多重因素影响，海外车企普遍也存在降本诉求，海外车企很多都有切换供应商的需求。公司通过与麦格纳等海外一级供应商的深度合作，有望在海外整车厂商切换性价比更优的供应商之际扩大海外市场份额，因此海外出口业务有望成为公司重要的业绩增长点。
军工业务涵盖航空航天和卫星，长期空间广阔。公司于2022年初收购了成都新月数控机械有限公司，目前控股比例为62.68%。成都新月公司产品涵盖军用飞机零部件、民用飞机零部件、航天大型结构件等。成都新月擅长对复杂结构件、薄壁件的加工，尤其对铝合金、钛合金、镍合金、钨合金、钴合金等特殊材料的复合型加工，有独特的工艺方法，成熟的工艺技术，熟练的技术团队和较丰富的制造经验。根据公司的公告，成都新月目前订单充足，前期开发的飞机、航天火箭等项目在下半年已经逐步量产，公司正在积极扩充产能以满足客户需求，而且卫星领域是公司目前在开拓的业务之一。航空航天和卫星等领域需求确定性高而且前景广阔，预计会是公司的第二增长曲线。
【投资建议】
公司是国内汽车紧固件头部企业，并且前瞻性布局航空航天和卫星等领域。根据公司最新半年报，我们预计公司2023/2024/2025年营业收入分别为5.91/7.51/9.63亿元；预计归母净利润分别为0.81/1.16/1.50亿元；EPS分别为0.78/1.11/1.44元；对应PE分别为35/24/19倍，给予“增持”评级。
【风险提示】
新增紧固件产能释放不及预期；
航空航天等领域订单不及预期；
紧固件的原材料价格大幅上涨；

公司事件点评报告：业绩符合预期，新品贡献增长

东鹏饮料(605499)
事件
2023年9月27日，东鹏饮料发布2023年前三季报主要经营情况公告。
投资要点
业绩符合预期，保持较好增长
2023年前三季度公司实现营收约84.38亿元-87.71亿元，同增约27%-32%，其中，2023Q3预计实现营收约30.12亿元-32.47亿元，同增约28%-38%，业绩符合预期，凭借全国化发展不断加速，第二曲线产品得到消费者认可，产品结构不断优化，公司营收实现较快增长。另外，基于公司营收的稳步增长以及规模化效应的不断提高，公司预计2023年第三季度及前三季度的归母净利润均将保持增长。
主单品稳健向上，新品贡献增量
从能量饮料主品类来看，500ml金瓶依然表现强劲，尤其空白市场贡献增量明显，主要得益于新网点的开拓及市场下沉力度加大。随着网点数量的增长及市场的逐步下沉，公司在能量饮料赛道的市场份额和品牌影响力将稳步提升。从第二增长曲线培育状况来看，电解质饮料“补水啦”市场反馈较好，终端复购率表现较突出；同时公司于9月1日推出“乌龙上茶”，沿用以往的性价比策略布局无糖茶赛道，今年预计贡献增量。公司加快其他饮料品类的布局，对校园渠道等进行有效补充，其渠道复用、产品差异化打造、品牌推广能力均得到较好体现。
盈利预测
我们看好公司在能量饮料主赛道上继续提升市场份额，同时布局的电解质水、咖啡实现较快增长。根据公司前三季度经营情况，我们略调整公司2023-2025年EPS为4.96/6.23/7.69元（前值为4.95/6.22/7.68元），当前股价对应PE分别为36/29/23倍，维持“买入”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、东鹏特饮销售不及预期、旺季销售不及预期、成本上涨风险等。

公司半年报：加强产品研发，坚定推进全球经营

永艺股份(603600)
投资要点：
事件：公司发布半年报，23H1实现营业收入15.4亿元，同比减少30.5%，主要系本期世界经济复苏乏力，贸易增长动能减弱，主要经济体继续收紧流动性，加剧全球需求收缩所致；实现归母净利润1.4亿元，同比增长4.1%，归母净利率9.2%，同增3.1pct；实现扣非归母净利润1.2亿元，同比增长1.8%，扣非归母净利率8.0%，同增2.5pct。单季度看，23Q2实现营业收入8.4亿元，同比减少30.2%；实现归母净利润0.9亿元，同比增长1.2%，归母净利率10.7%，同增3.3pct；实现扣非归母净利润0.9亿元，同比增长13.8%，扣非归母净利率10.5%，同增4.0pct。
23H1公司综合毛利率为23.1%，同增5.3pct。期间费用率为13.0%，同增2.4pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.5%/5.4%/3.9%/-2.8%，同比变化+3.2pct/+1.2pct/+0.7pct/-2.7pct。23Q2综合毛利率为23.7%，同增4.9pct。期间费用率为9.9%，同增0.3pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.6%/4.8%/3.7%/-5.3%，同比变化+3.2pct/+0.6pct/+0.9pct/-4.4pct。
加强产品研发，建设自主品牌。23H1公司着力加强产品研发，运用产品规划方法论梳理优化产品路线图，基于“坐健康”理念、围绕核心价格段陆续推出X3、P530、XY350等系列旗舰产品，助推销售增长和品牌打造。积极把握智能家具发展趋势，构建智能产品电控自研能力，并将智能桌椅产品接入华为鸿蒙、涂鸦智能等主流智能生态。积极开拓电竞网椅新品类，推出BUFF100系列高端电竞网椅，加快发展电竞网椅自主品牌，并与全球多家知名电竞品牌合作。公司围绕自主品牌建设和国内市场拓展，进一步加大资源投入，通过品牌联名、内容营销、视觉优化、爆款打造等方式构建人体工学自适应科技引领者的品牌形象。
坚定推进全球经营，加快海外基地建设。罗马尼亚基地顺利投产出货、形成新的业务增量，越南基地持续推进精益生产、库存优化、效率提升及本地供应链建设，进一步优化成本、提升运营水平。此外大力发展跨境电商业务，在产品、供应链、运营等方面着力构建核心竞争力。
盈利预测与评级：我们预计公司23-24年净利润分别为3.16/3.52亿元，同比变动-5.74%/11.53%，当前股价对应23/24年PE为10.23/9.17倍。参考可比公司给予23年15倍PE估值，对应目标价14.24元，维持“优于大市”评级。
风险提示：国际宏观经济下行，国际贸易摩擦，原材料价格波动，人民币汇率波动及出口退税率政策变动，大客户集中，产品质量责任。

公司半年报：23H1业绩符合预告，新品投入产出错配侵蚀季度利润，多款新品将开启测试

完美世界(002624)
投资要点：
业绩处于此前预告区间。公司发布2023年半年报，23H1收入同比增长13.7%为44.6亿元，归母净利润同比下滑66.6%为3.8亿元，扣非归母净利润同比下滑57.4%为2.9亿元，处于此前预告区间，下滑主因公司去年同期处置海外游戏子公司收益高基数。对应23Q2收入同比增长42.4%为25.6亿元，归母净利润同比下滑53.4%为1.39亿元，扣非归母净利润同比下滑68.3%为0.81亿元。
新品投入产出错配侵蚀季度利润，静待后期利润释放。公司23H1游戏业务收入同比下滑2.5%为36.4亿元，剔除出售欧美子公司的影响后游戏收入同比持平，其中端游同比增长16.7%为11.4亿元。游戏业务23H1实现扣非净利润4.26亿元，对应23Q2为1.48亿元。利润下滑主因《幻塔》在去年同期流水处于产品上线初期的高位，叠加新游《天龙八部2：飞龙战天》在上线初期集中进行市场推广，费用全部计入当期，但部分充值递延计入未来期间，因此该游戏业绩贡献尚未体现，将在后期逐步释放。《幻塔》主机版于2023年8月上线海外，连续多日稳居日、韩、美等全球多个国家和地区的新游畅销榜前五，为公司贡献增量流水外，亦进一步验证了公司全球化产品研发实力与发行能力。
多元产品储备丰富，电竞入亚助力产业发展。公司自研的《神魔大陆2》《一拳超人：世界》《乖离性百万亚瑟王：环》及端游《PerfectNewWorld》预计将于近期开启新一轮测试，端游大作《诛仙世界》预计将于2023年12月进行压轴测试。《女神异闻录：夜幕魅影》（已获得版号）《诛仙2》《代号：新世界》等游戏也在积极研发过程中，其余仍储备有二次元都市题材开放世界冒险和二次元幻想题材开放世界等原创IP游戏和基于《灵笼》IP研发的多人开放世界游戏。此外，公司依托顶级电竞大作《DOTA2》《CS:GO》已逐步打造了自身完整、立体的赛事体系和保障体系，其中《DOTA2》已入选亚运会，公司已组建起相关的赛事和数据团队，助力亚运电竞赛事顺利执行。
多部影视作品播出推动业务收入高增。公司影视业务23H1实现收入7.64亿元，同比增长538%。主因报告期内公司出品的《星落凝成糖》《心想事成》等精品电视剧播出。此外，公司储备的《许你岁月静好》《特工任务》等影视作品正在制作、发行、排播过程中。
盈利预测。我们预计公司23~25年的EPS分别为0.64元、0.72元和0.89元（此前为0.82元、0.95元和1.12元）。考虑到游戏行业版号发放恢复常态化，叠加AI技术在降本增效方面的推动，参考可比公司，1）我们给予公司2023年30倍动态PE，对应合理价19.20元；2）给予公司2023年6倍动态PS，对应合理价25.60元；综上我们给予公司目标价19.20元，（原目标价为24.51元，基于2023年30倍PE，-22%）。维持优于大市评级。
风险提示。手游新品表现不及预期；老产品流水快速下滑；海外市场风险。

公司半年报：1H23收入较1H19增29％，经营稳步修复

天目湖(603136)
投资要点：
天目湖发布2023年半年报。公司1H23实现收入2.83亿元，相比1H19增长28.74%，毛利率为53.68%，相比1H19下降11.98pct，归母净利润0.62亿元，相比1H19上升16.23%。2Q23公司收入1.63亿元，相比2Q19增长24.27%，毛利率为61.99%，相比2Q19下降8.77pct，环比1Q23增长19.58pct。公司收入增加主要受市场复苏带动；毛利率下降则主因人力成本、折旧、能源、餐饮成本增加，以及新项目投入导致的运营成本增加。
分业务：1H23酒店业务收入达1H19的188%。①景区：1H23收入1.73亿元，相比1H19增30.83%，毛利率58.56%，下降7.12pct。②旅行社：1H23收入1.01亿元，相比1H19增37.92%，毛利率0.15%，下降4.48pct。③酒店：1H23收入0.93亿元，相比1H19增87.67%，毛利率36.29%，下降27.59pct。我们判断主因公司近年来落地多个酒店，酒店业务收入和成本有所增加。④温泉：1H23收入0.23亿元，相比1H19减10.53%，毛利率22.84%，下降35.08pct。⑤水世界：1H23收入0.01亿元，毛利率-21.64%，上升372.28pct。
1H23期间费用率18.99%，相比19年同期减8.16pct。1H23公司期间费用0.54亿元，费用率18.99%，相比1H19下降8.16pct。其中，销售费用0.17亿元，相比1H19下降40.09%，销售费用率6.18%，相比1H19减少7.10pct。管理费用0.39亿元，相比1H19上升17.93%，管理费用率13.78%，相比1H19减少1.26pct。我们判断费用率下降主因公司收入迅速修复、积极控费，效率提升。
项目推进产品更新，拓展营收空间。公司各项目按照计划扎实开展，其中：①漂流：筹备工作全力推进，保障下半年开工计划。②动物王国：按计划进行，预计2026年开业。此外，由于外部因素、市场环境等影响，南山小寨二期和御水温泉（一期）装修改造项目延期至12M25落地。③其他：公司根据市场热点，积极探索新业态，结合两山一水特色文化推出南山竹海溯溪游、天目湖夜游餐秀等热门产品。根据季节特点策划不同主题，如创新花海、夜泡等项目。重视游客需求与体验，充分进行市场调研与分析，围绕客户改进产品与服务。
投资建议。我们判断，随着下半年收入修复，公司经营杠杆有望进一步释放，中期景区酒店项目建设持续推进，有望进一步贡献业绩增量。考虑到公司1H23利润承压，我们预计公司23-25总收入6.68、7.94、8.62亿元（此前为6.80、7.89、9.37亿元），归母净利润各1.8、2.3、2.8亿元（此前为1.90、2.42、3.05亿元），各同比增803.48%、27.25%、18.42%，对应EPS各0.98、1.25、1.48元（此前为1.02、1.30、1.64元）。参考可比公司，考虑到公司利润端需要一定时间调整，给予公司23年35倍PE（原为40倍），对应目标价34.47元/股（原为40.81元/股，-16%），维持“优于大市”评级。
风险提示：居民消费力恢复不及预期、市场竞争加剧、异地复制不及预期。