桐昆股份深度报告：涤纶景气向上，炼化落子印尼，长丝龙头成长可期

桐昆股份(601233)
全球涤纶龙头，上延下拓实现全产业链布局
桐昆股份起源于 1981 年成立的桐乡县化学纤维厂， 深耕化纤领域四十余载， 近年来公司持续扩产涤纶长丝， 此外公司还积极完善产业链布局，向上建设 PTA项目、 参股进入民营炼化， 向下进入坯布和成品布领域， 形成“炼化-PTA-聚酯-纺丝-加弹-纺织”全产业链布局。 公司现具备 PTA 产能 1020 万吨， 聚酯产能 1120 万吨，长丝产能 1170 万吨， 长丝产能连续多年居全球首位。
需求修复、扩张放缓， 看好涤纶长丝景气上行
近年来涤纶凭借高性价比持续对原有棉、毛需求进行替代， 根据 PCI Redbook，1980-2020 期间，全球天然纤维需求 CAGR 为 1.4%，而涤纶等人造纤维需求CAGR 达 4.2%。 2011 到 2021 年，我国涤纶长丝产需持续增长，产量复合增速达8.40%，需求复合增速达 8.09%， 10 年间需求从未出现下滑。 22 年终端纺织服装需求不振，我国涤纶长丝产需首次出现下滑。我们认为随着纺服内需改善，海外库存去化，涤纶长丝需求有望重回增长态势。 此外供给端，全球超 70%供给来自中国， 国内约 64.6%的产能集中在行业前 6 家。未来龙头依然为扩产主力， 23、24年集中投放后，预计后续节奏有望放缓。需求修复，供给扩张放缓，看好涤纶长丝后续盈利修复。
逆势扩张强化优势，落子印尼延续成长
21、 22 年公司投资现金流净额分别为-105.21 亿元、 -162.92 亿元，连续 2 年投资超百亿，持续推进几个百亿级项目建设， 一方面提高公司主要原材料 PTA及乙二醇自给率，另一方面持续巩固自身产能优势。 随着规划项目落地，公司将拥有超过 1500 吨的涤纶， 超 1000 万吨 PTA 以及 120 吨乙二醇产能。 此外公司 6 月公告，拟携手新凤鸣集团在印尼建设炼化项目，初期规划 1600 万吨规模，进一步往上游延伸。 我们认为印尼炼化项目的投产，有望助力公司盈利再上一个台阶，助力未来成长。
盈利预测与估值
随着涤纶长丝内外需逐步改善，叠加供给端扩张逐步放缓，未来涤纶长丝盈利有望向好。 预计 23-25 年公司营收为 827.80亿元、 947.76亿元、 1039.33 亿元，同比增速分别为+33.53%、 +14.49%、 +9.66%，归母净利润为 17.35 亿元、 33.38 亿元、 52.06 亿元，同比增速分别为+1232.37%、 +92.40%、 +55.98%。 现价对应 PE为 20.50、 10.65、 6.83。 桐昆股份涤纶长丝产能长期居全球首位，具备一体化以及规模化优势， 同时未来拟在印尼布局炼化项目， 给予“增持”评级。
风险提示
原材料及产品价格波动风险，需求不及预期风险；行业大幅扩产风险；印尼项目进度不及预期风险

常熟银行2023Q3业绩预告：营收同比+12.5%左右；净利润同比21%；高增延续

常熟银行(601128)
业绩预告综述：
1、常熟银行2023年前三季度营收同比增速约为12.5%，较上半年12.4%的水平略有回升；归母净利润同比增速达21%，较上半年20.8%的水平继续提升。总体业绩情况落在预期区间的上限。2022/1Q23/1H23/1-3Q23营收、归母净利润分别同比增长15.1%/13.3%/12.4%/12.5%、25.4%/20.6%/20.8%/21.0%。单季来看，常熟银行三季度单季营收同比增约12.8%，较二季度11.5%的增速提升较为明显，单季归母净利润同比增21.2%，较二季度21.1%的水平持平。常熟银行由于自身定期存款占比较高，相对而言受存款定期化冲击更小，而从存款利率下调的趋势中受益更多，我们估计负债端成本的优化为常熟银行的息差提供了一定程度的支撑，且该支撑有望持续。
2、横向来看，常熟银行依托自身长期深耕小微业务的底蕴、村镇银行贡献持续提升带来的高息差维持着同业中极为优秀的营收和业绩增长水平；但纵向来看，据历史经验，一季度是对公信贷投放旺季，二季度、三季度是个人经营贷投放旺季，但常熟银行三季度营收增速仍未超过一季度，或反映出三季度常熟银行小微业务增长面临一定压力。
3、公司不良率维持历史最优水平，预计三季度核销力度仍然较大。9月末，常熟银行不良贷款率与半年度基本持平，维持在0.75%的历史最优水平。上半年常熟银行核销不良贷款7.01亿元，与过往几年全年核销额基本相当，反映出疫情影响结束后常熟银行加速处理疫情期间存量问题的决心和力度。而且，在常熟银行发布的《第七届董事会第十八次会议决议公告》显示通过了“调整2023年度核销计划”的议案，预计三季度常熟银行仍维持了较大的核销力度。
投资建议：公司2024E、2025EPB0.73X/0.64X；PE5.12X/4.41X，公司专注个人经营贷投放，风控优秀并不断下沉渠道拓宽市场。公司息差保持稳定带动营收增长。常熟银行商业模式专注，客户结构持续做小做散，资产质量保持在优异水平，建议积极关注。
风险提示：宏观经济面临下行压力，公司存款竞争面临压力，业绩经营不及预期。

嘉友国际深度报告：好风凭借“一带一路”之力，跨境物流龙头扬帆正当时

嘉友国际(603871)
高增长的矿能跨境物流龙头，深获矿业资本认可
嘉友国际是我国矿能跨境物流服务龙头，聚焦“一带一路”沿线内陆国市场，重资产卡位核心物流节点构建资源壁垒，轻资产运营跨境物流服务，是我国构建自主可控的全球矿产资源供应链的重要参与者。公司深受矿业资本认可，2021年大型跨国矿业集团紫金矿业成为战投，截至23Q2末紫金系持股约17.6%。
相对物流同行而言，公司具有高净利率、高ROE、低杠杆的财务特征，净利润近十年复合增速超40%，主要源于轻重资产结合的商业模式与两大壁垒：i）物流枢纽资产壁垒：卡位边境口岸仓储、核心运输通道等物流资产，掌握甘其毛都口岸50%以上仓储能力，把控刚果（金）铜钴矿带到港口的核心运输通道与口岸，先发优势与区位规模效应显著。ii）物流资源整合运营壁垒：公司是中蒙区域内唯一一家可以提供完整综合物流服务的企业，全程物流资源整合能力强，能有效提高运输效率、降低企业运输成本，建立品牌优势。
中蒙基本盘市场：运价回归常态、运量回升，看份额提升、盈利规模扩大
跨境多式联运：通关效率恢复、进口需求回升拉动运量恢复，中长期看上游矿山扩产、运输份额提升驱动运量持续增长。公司23H1中蒙跨境综合物流业务及供应链贸易总量同比+161%，高于市场增长水平。根据Mysteel，2023年9月中上旬甘其毛都口岸日均通车量约983辆，超过2019年同期水平。i）主焦煤：公司煤炭运输量占甘其毛都口岸全部煤炭进口量的20%左右。蒙煤兼具交割标准与交割经济性，进口需求持续回升，截至8月17日，甘其毛都口岸2023年进口煤炭约2132万吨，已超2019全年。ii）铜精矿：受益于OT矿地下工程投产与扩建，运量增长空间广阔。
主焦煤供应链贸易：物贸一体化持续深化，运价回归常态，但物流服务范围延展有效提高单吨毛利。公司2021年起将物流服务范围延展至全程，获得蒙古段运费快速增长红利，毛利率从3%-4%提高至17%-21%。随着中蒙跨境运输恢复通畅，短盘运价回归常态。我们预计，当短盘运费回落至100-300元/吨时，对应主焦煤供应链贸易业务单吨毛利为48-128元，仍高于物流范围拓展前（2020年之前）的25-35元/吨。
中非/中亚增量市场：模式复制并升级，增量市场、增量业务开花结果
模式复制再升级，打造第二成长曲线。公司坚持以内陆国家的陆港资产投资为核心的发展战略，2022年中非、中亚市场迎来物流核心节点资产密集投产，协同效应持续显现。我们认为，未来中非、中亚新市场拓展以及新业务放量的增量效应有望填补存量市场运价逐渐回归常态的影响，支撑业绩高增长。
中非市场：卡萨项目公路/口岸通行量爬坡贡献增量业绩，中标紫金矿业铜精矿跨境物流服务合同，打开运量成长空间。i）卡萨项目2022年试运营：通过搭建公路、陆港等物流基础设施，卡位刚果（金）铜钴矿带核心运输动脉。卡萨项目2022年试运营，通车量爬坡后过路费、口岸费有望高增。ii）迪洛洛项目：携手二股东紫金矿业，拟投资约3.6亿美元在刚果（金）铜钴矿带建设公路、陆港等物流枢纽资产，与卡萨项目位于同一区域，筑牢物流资产壁垒。iii）大宗矿产品物流取得突破：2023年8月公司中标紫金旗下Kamoa矿铜产品跨境物流运输服务，中标金额约3789万美元，对应承运量占矿山产量的比例较低。未来公司有望获取紫金旗下矿山更高比例的运量需求，打开成长空间。
中亚市场：迎来收获期。公司持股60%的霍尔果斯口岸最大海关监管场所2022年启用，完成关键物流节点布局，跨境多式联运物流业务将逐步进入收获期。
员工持股计划考核目标提高2023-2025年业绩高增置信度
根据2022年员工持股计划设置的业绩考核目标，完全解锁要求2023-2025年归母净利润下限分别为8、10、13亿元，对应2021-2025年CAGR为40%，提高2023-2025年业绩高增置信度。
盈利预测与估值
参照员工持股计划业绩考核目标，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为9.18、10.65、13.42亿元。考虑到嘉友的增量市场、增量业务逐渐开花结果，将有效增厚业绩，伴随规模效应释放，盈利能力有望提升，我们认为公司未来增速有望超过行业平均水平，给予嘉友国际2023年PE15X，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示
宏观经济波动风险，海外市场政治、经济环境变化风险，业务量不及预期，运价不及预期，客户集中度较高风险，测算偏差风险。

毕得医药事件点评报告：董事会换届，看好优势延续

毕得医药(688073)
事件一：公司提名第二届董事会名单
2023年9月27日晚毕得医药发布公告，董事会同意提名戴岚、王超、李涛、赵芸为公司第二届董事会非独立董事候选人。公司第一届董事名单为：戴岚、戴龙、王超、芦晓旭、毛永浩。
事件二：终止百迪生物股权投资
2023年9月27日晚毕得医药发布公告，公司调整战略发展规划，将专注于分子砌块和科学试剂产品领域，退出生物试剂领域。公司将终止通过全资子公司合计投资4000万元持有百迪生物30%股权的对外投资事项，同时戴龙先生将以受让老股及增资方式收购百迪生物股权。
观点：专注优势领域，看好高运营效率优势延续
我们认为，公司对于生物试剂板块的剥离对于整体业绩成长性影响有限，公司治理稳定性提升与资源聚集下周转运营效率的提升将驱动公司高增持续。作为2023年上半年公司新布局板块，公司生命科学相关收入为1914万元，占营业总收入比例仅为3.6%左右，该业务剥离对公司整体业绩影响有限。另一方面，我们认为公司已经在分子砌块与科学试剂领域形成了从全球仓储渠道布局到产品丰富度、新颖性的全面优势，公司持续提升的存货周转率水平是我们判断其业绩高增持续超市场预期的关键支撑，我们看好资源聚集后公司优势领域的进一步巩固。从第二届候选非独立董事人员来看，行业经验、公司治理经验较丰富，我们看好公司在新高层团队带领下延续高存货周转、高运营效率的优势特点，并一步提升公司发展的稳定性。
盈利预测与估值
我们认为，公司是具备国际竞争力的产品型分子砌块公司，存货周转效率提升叠加产品结构改善有望驱动公司业绩持续高增长。我们预计公司2023-2025年实现营业收入11.55、15.55、20.90亿元，同比增长38.53%、34.66%、34.35%；实现归母净利润1.97、2.67、3.63亿元，同比增长35.14%、35.29%、35.92%，对应EPS为2.17、2.94、3.99元，2023年9月28日收盘价对应2023年PE为33倍，维持“增持”评级。
风险提示
汇率波动风险；市场竞争格局加剧风险；研发进展不及预期风险；全球新药研发景气度波动风险

暑运表现亮眼，三季度业绩可期

春秋航空(601021)
事件：公司发布2023年8月生产经营数据。8月公司完成旅客周转量（RPK）44.9亿人公里，同比增长67.0%，且相比2019年8月增长24.4%。其中，8月国内航线旅客周转量同比增长41.3%，且相比2019年8月增长60.2%；国际和地区航线旅客周转量同比均超7倍增长，且分别恢复至2019年同期的57%和50%。8月公司可用座公里数（ASK）为48.6亿人公里，同比增长39.9%，且相比2019年8月增长26.2%。其中，8月国内航线ASK同比增长18.1%，且相比2019年同期增长62.8%；国际及地区航线ASK同比均实现大幅增长，且分别恢复至2019年同期的59%和45%。春秋航空8月总体客座率为92.5%，环比7月改善0.2pps,同比增长15.0pps，相比2019年8月下降1.4pps,其中，国内客座率环比7月略有下降（-0.4pps），而国际及地区客座率环比分别提升3.8pps和1.0pp;国内和国际客座率相比2019年8月分别-1.5pps和-3.1pps,地区客座率则接近10pps超2019年同期。截至2023年8月，公司前8个月累计总体ASK和RPK分别恢复至2019年同期的111%和108%。
暑运期间国内旅客周转量同比2019年同期增长远超行业平均水平，国际运力恢复符合预期。春秋航空7-8月暑运合计旅客吞吐量同比2019年暑运增长25%,而行业总体旅客周转量则恢复至2019年暑运的99%。分航线看，春秋航空国内航线旅客吞吐量同比2019年暑运增长60%，远超20%的行业总体增速；春秋航空国际及地区总体旅客周转量恢复至2019年暑运的57%，比行业总体恢复快7pps。公司7-8月总体运力恢复至2019年同期的125%，其中国内运力恢复至2019年暑运的160%，国际及地区运力总体则恢复至2019年暑运的58%。
预期2024年下半年公司飞机利用率将大致恢复到疫情前水平。截至2022年底，公司在职飞行员为1,707名，相比2019年底仅增长12%，较大幅度低于同期25%的机队规模增速。2023年上半年，公司飞机利用率为8.11小时，同比增长46.1%，但仍低于2019年同期11.19小时的日均利用率水平。2023年上半年，公司资本化的飞行员引进费用超过8,200万，已几乎与2022年全年增加金额持平，一定程度上反应了公司正加速对飞行员的引进。预期2023年下半年到2024年公司的飞机利用率会随着国际运力的恢复以及飞行员队伍的扩充而进一步改善。
盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为2.06元、3.25元、4.5元，当前股价对应动态P/E分别为27倍、17倍及12倍。公司国际线运力恢复有序，飞行员缺口问题逐步改善，精细化管控成效渐显，看好公司未来三年的业绩弹性，维持“买入”评级。
风险提示：受宏观经济影响航空出行需求恢复不及预期、原油价格及汇率波动等风险。

周期有望复苏，盈利弹性大

中国东航(600115)
航空业有望迎来周期复苏
航空周期与库存周期高度相关。2023年底库存周期有望回升：一是去库存近1.5年，有望结束；二是前瞻指标PPI，7月份以来增速持续回升；三是库存增速降到零附近，历史低点，8月份小幅回升。一旦库存周期回升，有望持续2年左右，航空收入增速和毛利率有望随之回升，即迎来周期复苏。在库存周期上行阶段，航空股股价往往上涨。
中国东航的盈利弹性较大
在2006-2007年和2014-2015年两轮牛市中，三大航A股股价最大涨幅高达9-13倍和4-6倍。其中中国东航涨幅领先，或与盈利弹性较大有关。在主要上市航空公司中，2010-2019年中国东航的毛利率和扣非净利率弹性最大。所以在经济周期上行中，中国东航的盈利弹性有望较大。
中国东航的单机市值较低
2020年以来，A股多数周期板块指数大幅上涨，但是疫情导致航空指数明显下跌。尽管2020年以来有大额股权融资，但是中国国航、中国东航等2023年9月底的A股市值接近2019年底。2015年以来，主要上市航空公司的股价处于较低分位数，中国东航在5.7%左右。2023年9月底，主要上市航空公司的A股单机市值处于历史中等水平，其中中国东航低于多数同行，这或与中国东航的单机毛利较低有关。未来随着经济复苏，中国东航盈利呈现高弹性，单机市值有望修复。
上调盈利预测
考虑疫后客运需求逐渐释放、2023年底开始经济复苏带来需求增长，维持2023年预测归母净利润5.7亿元，上调2024年预测归母净利润至92.2亿元（原预测31.1亿元），引入2025年预测归母净利润209.9亿元。考虑历史上库存周期上行阶段航空股的股价表现较好，维持“买入”评级。
风险提示：疫情出现反复，经济持续低迷，燃料油成本超预期上行，飞机引进速度加快。

激光线产品市占率持续提升，高端数控系列放量在即

维宏股份(300508)
1、激光切割控制系统产品矩阵逐步完善，公司份额持续提升
公司激光切割CNC控制系统覆盖了平面切割、管材切割和板管一体加工。经过持续的产品开发，在切割领域已经形成比较完善的产品矩阵，包括控制系统、CAD/CAM套料软件、配套智能标识控制硬件、伺服系统和工业物联网等。公司利用软件二次开发优势，从头部客户定制化需求切入市场。目前次新客户采购份额提升，同时头部客户标杆效应逐步体现有望推动中长尾客户选择公司产品。我们认为，随着公司在激光加工领域持续投入，新品与客户生态有望持续完善，激光加工系列产品有望持续实现市占率突破，维持该业务线较高增速。
2、数控系统走向高端，FE系列高端数控产品有望成为下一核心增长点
公司以南京开通为支点，共同开发具有竞争力的产品，扩大车床市场份额。公司持续投入新品研发，有望在高端数控机床领域实现数控系统的自主可控。根据公司公告，公司打造了FE系列加工中心数控系统，助力高端机床数控系统国产替代。FE系列基于自研数控系统的基础软件平台Phoenix研发，包括了车床系统、铣床系统以及车铣复合系列产品，项目时间周期约4年，目前首款产品FE30M已发布。
高端数控机床国产化率较低。高端数控机床需要实现高精度、高复杂性、高效高动态加工，主要应用于航空航天、精密模具、军工、电子、船舶等高端工业领域，中国制造业转型升级使得国内高端数据机床需求增加。目前我国数控机床企业主要定位于中低端，而高端数控机床国产化率减低（18年仅约6%），提升空间广阔。我们认为，高端数控机床本质是工业软件，尤其是数控系统，数控系统国产化是高端数控机床国产化关键。我们认为公司在下游需求有所回暖背景下，有望通过前瞻布局研发，在高端数控系统领域实现产品能力突破，以FE系列为起点构成公司未来持续增长的动力。
盈利预测与投资建议：我们看好公司激光产品线市占率持续提升，看好国产高端数控机床成长性。由于22年下游需求不及预期导致22年公司增速放缓基数较低，我们修改公司23年盈利预测，收入由6.76亿元下调为4.49亿元，归母净利润由1亿元下调为0.90亿元；我们预计公司2024/2025年营收为5.31/6.40亿元；2024/2025年归母净利润为1.27/1.72亿元，2023-2025年归母净利润对应当前股价PE分别为40.67/28.71/21.16倍，维持“买入”评级
风险提示：行业景气度不及预期；激光切割产品研发及客户拓展不及预期行业竞争加剧；子公司南京开通发展不及预期。

卡位青少素质培训，深耕编程迎合产业方向

盛通股份(002599)
深耕印刷领域多年，扩张科技教育版图
公司主营业务为教育培训与出版印刷，坚持打造教育、出版文化综合服务生态圈，致力于培养青少年创造性思维，提供满足人工智能时代人才核心素养要求的教育培训服务和产品。2017年后布局编程教育业务，拓展素质教育版图。收购乐博乐博后，公司坚定布局教育产业，形成“出版综合服务+青少年stem课外培训（主要为机器人编程课程）”双板块主业。
双板块助力业绩增长，教育占比持续升高
分业务看：1）教育业务营收占比持续提升，2023H1达16%，复苏态势良好。2）印刷综合业务：较为稳健，营收由2017年的12.21亿元升至2022年的18.76亿元，CAGR达14.71%。由于公司重点转移，占比由2017年的87%下降至2023H1的84%。
打多元化产品矩阵，加速全渠道渗透
公司积极拓展科教服务，先后投资收购多家科教及AI企业，已打造覆盖青少年科技教育全产业链生态的盛通教育集团，拥有完备的“产品+内容+平台”的科教体系，涉及编程、机器人、科学实验、人工智能等科技课程学习，涵盖编程硬件生产、科技课程研发、线上学习平台搭建、教学培训交付等业务，构建ToC、ToB和ToG全方位科技教育服务模式。公司客户涵盖来自C/B/G端全渠道客户，均呈现潜在业务机会，公司多维度服务预计可满足来自全渠道的客户需求，助力业绩增量。
直营+加盟同步发力，校区网络覆盖全国。公司旗下乐博乐博采用“直营+加盟”模式，迅速扩张布局全国。截至2023年5月，公司拥有直营店150家，布局全国一、二线城市核心地带及其它主要城市；加盟店约500家，布局一、二线城市郊区及三、四线城市。扩张策略稳步推进门店规模，有望推动业绩增长。
首次覆盖，给予“买入”评级
公司立足出版综合印刷服务行业多年，在课程教具研发、教育人才引进方面不断加大投入力度，打造第二增长曲线。公司可依托双主业及平台优势，实现有序可持续发展。我们预计公司23-25年营业收入分别为26.0/29.5/33.0亿元，归母净利润分别为0.76/1.35/1.54亿元，EPS分别为0.14/0.25/0.29元/股，对应PE分别为45/25/22x。参考可比公司PE均值，24年目标价为9.32元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：经营不达预期；行业竞争加剧；原材料价格波动；政策风险；今年出现多次交易异动等。

优质细分龙头成长溢价可期

华旺科技(605377)
公司深耕中高端装饰原纸，为客户提供高性能装饰原纸一站式解决方案，践行智造+服务经营模式，深度协同客户需求，建立快速响应机制，实现“定制化生产”，中高端市场占有率稳步提升。
1、国际市场竞争力增强显著；我们认为，国内装饰原纸中高端市场扩容；海外加速拓展，打开成长空间。
一方面、有别于低端传统装饰原纸，中高端装饰原纸产品在耐晒、耐磨、稳定性和印刷性能等方面具有良好表现，更有效满足下游浸渍装饰纸与人造板制造业对匀度、遮盖力、纸张强度等高性能要求。
目前头部企业产能集中度持续提升，市场对装饰原纸品质要求提高，高端装饰原纸需求将会扩大，装饰原纸中高端趋势日趋显著；细分赛道或存在中高端逐步替换中低端的产业趋势。
另一方面、海外厂商缺乏技术革新和投放新产能的动力，产品竞争力持续下降。中国装饰原纸高端化趋势符合外国消费需求，叠加海外产能缺乏，产品加速出海。中国厂商通过引进国外先进技术和管理经验，逐步实现从学习到超越，在产品核心指标上达到更高水平。凭借优质产品，中国厂商加速抢占海外市场，新兴东南亚市场随着国民生活水平逐步提高，住房改善需求和装饰装修需求持续扩大，为我国装饰原纸行业提供了更为广阔的发展空间。
2023年1-6月公司国外销售收入3.87亿元，同比增长72.04%，未来公司会继续深耕海外市场，进一步提升国际市场份额。我们认为近几年我国优质制造不乏国产替代打开空间，华旺在品牌、品质与国际竞争力增强显著，潜力可期。
2、市场担心扩产带来吨净利下滑及毛利周期波动；我们认为，吨利及毛利周期本质还是供需格局，历史数据验证需求及盈利刚性。
2022年公司IPO募投项目的第二条生产线顺利投产，全年装饰原纸生产量24.3wt同增17%，销售量22.7wt同增12%，全年归母4.7亿同增4%，期间面临原材料成本居高不下，国际运输不畅等困难，依旧保持规模及利润双增长。进入2023年，我们认为整体压力或有所缓解，盈利有望迎来增长。
23H1公司马鞍山“年产18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”已顺利投产，23Q2收入同增11%，归母同增12%。在持续扩产下实现优质韧性增长，我们认为与公司规模、产品及技术优势密不可分，扩产并未带来价格剪刀差缩小，反而充分受益浆价下行贝塔（根据国家海关数据，纸浆价格从2023年1-2月811美元/吨下跌至6月628美元/吨，到6月纸浆价格已经处于两年来低位）。
3、多元化产品满足市场需求；我们认为，公司通过多年投入和积累，形成较高技术水平和成熟的工艺体系，巩固公司市场地位。
装饰原纸作为特种纸细分行业，对生产工艺、设备都有比较高的要求，公司装饰原纸产线技术控制节点达5000余个，通过精准系统参数设定、多环节品控跟踪，确保原纸各项指标性能的稳定。公司产线生产模块多为根据技术指标要求定制，具有不可复制性，技术壁垒较高。
同时，公司拥有多品种多型号中高端装饰原纸生产能力，可为客户提供高性能装饰原纸“一站式”整体解决方案，快速协同客户需求，满足市场对产品的多元化和个性化需求；并且可以针对客户的要求在较短时间内完成新产品的开发、生产和交付。
维持盈利预测，维持“买入”评级
公司是国内高档装饰原纸研发、生产的领军企业。公司现有杭州和马鞍山两大生产基地，拥有多条全球领先装饰原纸生产线，有能力生产各类装饰原纸品种500余个。作为国内装饰原纸行业龙头企业之一，公司已成功跻身全球高端装饰原纸行业前列，公司产品在耐晒、稳定性和印刷性能方面具有良好的表现性能，在中高端市场具有强大的消费引导力和市场领导力。我们预计公司23-25年EPS分别为1.73元、1.97元、2.37元，PE分别为13X、11X、9X。
风险提示：市场需求波动风险；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；汇率波动风险；政策变动风险；测算风险等。

调整业绩考核指标，最大化激发团队活力！

海大集团(002311)
事件：公司调整2023年员工持股计划业绩考核指标，将2023年外销增量目标从300万吨调整至260万吨。
我们的分析和判断：
1、调整原因：结合实际情况，剔除9月台风、天气等不可控因素影响。
2023年公司饲料销售增量目标由300万吨下调至260万吨，主要受台风、强降雨天气影响，9月水产料、猪料销量增长低预期。①水产料：连续强降雨天气导致水体环境急剧变化，水产品摄食受影响，9月水产料投喂大幅减少。截止9月中旬，公司水产料同比下滑10%左右（其中普水下滑近20%）；②猪料：部分地区洪涝加重猪瘟，9月猪料销量增速放缓至10%以内（7-8月同比增速28%-30%）。
2、影响：调整后目标兼顾挑战性和可实现性，最大化释放员工积极性！
调减40万吨增量目标只占调整后公司全年外销目标的1.75%，幅度很小；且减量部分以吨利较低的普水料为主，对整体业绩影响较小。此外，考虑到q3为水产料销售旺季，黑天鹅事件影响下销量增长受限，q4较难弥补。公司结合实际情况迅速调整目标，有利于充分调动员工积极性，提高团队整体凝聚力！
3、后续怎么看？行业寒冬期，整体去化加速。公司夯实内功，蓄力明后年大周期！
①行业寒冬已持续2年，养殖、饲料产能去化明显，明后年有望迎景气大周期。鱼价持续低迷，尤其今年以来，养殖户投苗及喂料意愿差，水产料行业整体尤其普水料，下滑明显。考虑到水产品持续去库存（部分品种投苗密度同比下降20-30%），我们预计，今年底至明年鱼价景气度有望提升，水产料需求有望恢复。
②公司α突出，行业低迷期市占率有望加速提升，蓄力明后年大周期。行业寒冬期，叠加鱼粉受秘鲁配额影响大幅涨价，中小饲料厂压力明显，或加速退出。海大充分发挥鱼粉豆粕等采购配方优势，我们认为，在行业低迷阶段有望实现市占率加速提升，迎接明后年复苏向上！
4、投资建议：我们预计2024年公司三大主业净利润40+亿元，给予25xPE；2024年生猪出栏量约500万头左右，全成本16元/公斤出头，给予200亿市值。公司目标市值1200亿元，截止2023年9月28日，总市值753亿元，向上空间59%，维持“买入”评级，重点推荐！
风险提示：天气异常及养殖疫病影响饲料行业阶段性波动的风险；主要原材料价格大幅波动；汇率波动风险

股权激励计划发布，充分激发团队活力！

安井食品(603345)
事件：公司发布2023年股权激励计划（草案），拟授予1462名激励对象股票期权1200万份，占比4.1%。首次授予1142.84万份，预留57.16万份，首次授予行权价为106.03元/股。
我们的分析和判断：
1、激励覆盖千余骨干，覆盖面广，充分调动团队积极性。
本次激励对象合计1462人，占公司截止2022年末员工总数的8.64%，主要包括公司董事郑亚南（8万份）、副总经理黄建联（8万份）、副总经理黄清松（8万份）、董秘梁晨（7万份）、财务总监唐奕（7万份）及1457名生产、营销、技术核心骨干员工。本次激励方案未出现董事长与总经理，我们认为，主要考虑到本次激励费用高、人数广，两位高管更多将份额让与员工。
2、考核目标相对稳健，内部增长目标或更高。
本计划首次授予标的股票期权分三期行权，考核目标为：2023年营收不低于136.45亿元，2023-2024年累计营收不低于289.27亿元，2023-2025年累计营收不低于460.42亿元，即23-25年收入增速至少12%/12%/12%。该目标相对稳健，考虑到覆盖群体广泛，或为贯彻普惠宗旨，或为增速下限。
3、费用摊销整体可控，对利润影响有限。
预计首次授予的权益工具公允价值总额3.49亿元。假设公司2023年10月授予，且授予的全部激励对象均符合本激励计划规定的行权条件且在各行权期内全部行权，则2023/2024/2025/2026年摊销金额分别为0.36/1.96/0.84/0.34亿元，摊销费用对业绩的影响主要在明年，拉长看整体影响有限。
4、投资建议：
我们预计公司2023/2024/2025年实现营收156.83/191.48/231.00亿元，同比增长28.73%/22.09%/20.64%；实现归母净利润14.71/17.00/22.40亿元，同比增长33.63%/15.53%/31.79%；对应PE分别为25x/21x/16x，维持“买入”评级。
风险提示：消费恢复不及预期；原材料价格大幅波动；产能扩张不及预期；新品推广不及预期等

公司首次覆盖报告：工业X射线检测设备龙头，微焦点射线源量产加速打开成长空间

日联科技(688531)
工业X射线检测设备龙头，技术水平行业领先
公司是国内工业X射线检测设备的领军企业，主要产品包括X射线检测设备以及微焦点X射线源（核心零部件），受益于下游行业高景气和国产替代大趋势，X射线检测设备业务有望保持较快增长。此外，公司自研核心部件微焦点X射线源并实现90/110/120/130kV微焦点射线源量产，打破海外企业垄断，自产自用可提升公司整体毛利率，夯实公司安全边际。我们预计2023-2025年公司营业收入为8.20/12.96/19.27亿元，归母净利润为1.52/2.79/4.53亿元，当前股价对应PE为70.9/38.5/23.7倍，2025年公司PE小于行业平均水平。公司X射线检测设备受益于国产替代+下游行业景气，微焦点X射线源技术壁垒较高，且自产自用比例提升带来盈利能力进一步提高，首次覆盖，给予“买入”评级。
X射线检测设备下游保持高景气，公司有望持续受益
沙利文咨询数据显示，2021年我国X射线检测设备（除医疗健康领域外）市场规模为119亿元，到2026年有望提升至214亿元，年复合增长率为15%。公司作为国内工业X检测设备龙头企业，在新能源电池检测领域市占率位于国内第二，在集成电路及电子制造检测领域则是国内极少数能参与全球竞争的企业之一，有望持续受益于行业景气度提升。
微焦点X射线源技术不断突破，国产替代进行时
微焦点X射线源是X射线检测设备的核心部件，由于技术壁垒高，一直被日本滨松电子、美国赛默飞世尔等海外厂商垄断。公司目前已研制出中国首款封闭式热阴极微焦点X射线源，并开始90/110/120/130kV系列化封闭式热阴极微焦点射线源量产，预计2025年X射线源自用比例将提升至95%以上，同时在积极布局150kV、160kV等高功率产品的研发，有望进一步拓展产品矩阵。
风险提示：下游景气度不及预期；射线源产能释放不及预期；市场竞争加剧。

9月销量表现优异，高端化战略稳步推进

比亚迪(002594)
事件：10月2日比亚迪公布了2023年9月销售数据，共计销售新能源乘用车286903辆，同比增长42.8%，环比增长4.7%。
9月销量表现优异：2023M9比亚迪共计销售新能源乘用车286903辆，同比增长42.8%，环比增长4.7%；其中DM车型销量为135710辆，环比增长5.6%；EV车型销量为151193辆，环比增长3.8%；乘用车出口28039辆，环比增长12.1%。公司9月新能源车销量再次创下新高，表现优异。
1）高端化战略稳步推进。2023M9腾势品牌销量达到13156辆，环比增长14.3%；其中D9销量为10249辆，连续第7个月破万；N7上市第二个月销量为1810辆、N8上市首月销量为1097辆，表现均较为优异。其他高端品牌也在持续发力：个性化品牌方程豹旗下越野SUV—豹5预售价格为30-40万、即将上市，目前首台车已经正式下线；豪华品牌仰望的首款车型U8已经正式上市，豪华版定价109.8万元，助力公司品牌持续向上。
2）出口表现亮眼。2023M9比亚迪乘用车出口共计28039辆，环比增长12.1%，延续了亮眼的表现，预计是前期在海外的产品和渠道的大力布局逐渐开始收获成效。2023M9比亚迪海豚陆续在尼泊尔、日本、墨西哥等国家上市；海豹也正式在泰国上市，首日订单便破千。长期看，公司新能源车产品力优势明显，在渠道的加持下，有望带来较为明显的销量增长。
3）宋系列、海鸥、海豹环比高增长。2023M9宋PLUS系列/宋pro&宋Max的销量分别为40165/22657辆，环比分别增长8.7%/7.9%，预计原因为冠军版车型性价比提升、产品竞争力强；2023M9海鸥销量为40092辆，环比增长15.1%，突破了四万辆大关，预计原因为产品力较强、且竞争格局较好；2023M9海豹系列销量为14427辆，环比增长153.1%，预计原因为海豹DM-i上市：目前海豹DM-i终端热度较高，未来销量有望持续增长。
4）主销车型销量表现优异。2023M9汉/唐/秦/元/海鸥系列的销量分别为2.3/1.0/4.5/3.3/3.3万辆，表现均较为优异，公司销量基盘稳定。2023M9公司推出了元PLUS冠军版，价格降低且增加了后排隐私玻璃、座椅电动调节等功能，性价比提升；此外海豚50万纪念版也在9月上市，增加了外观套件。因此我们认为，未来公司主销车型销量保持稳中有升。
展望未来，我们认为四大要素有望共同驱动公司高增长：
1）销量基本盘稳固：2023年公司推出了汉、唐、秦、宋、元PLUS等多款车型的2023款冠军版，产品力提升、性价比提高，拉动主销车型的销量稳步提升；公司在2023年推出的全新车型海鸥月销量已经突破四万、9月上市的A+级插混轿车海豹DM-i销量表现也很优异;2023Q4预计会有全新的纯电SUV宋L上市，有望助力公司的新能源车销量基本盘稳中有升。
2）高端化持续突破：腾势D9已经连续7个月销量破万，稳居30万以上MPV市场销量第一名，且N7、N8的销量也在稳步增长，腾势品牌初步取得了成功；个性化品牌方程豹和豪华品牌仰望也陆续有新车推出，有望助力公司高端化进程持续突破、销售结构持续优化，盈利能力持续进步。
3）出海脚步持续加快：2023年公司出海的脚步持续加快，目前旗下汉、海豚、元Plus、海豹等新能源车型已经陆续出海至欧洲、南美、澳新等多个国家和地区，2023M1-M9共计出口新能源车14.5万辆。展望未来，公司的新能源车产品力较海外竞品有明显的优势，随着公司海外渠道的逐步拓展和运力的逐步提升，未来出口业务有望给公司带来显著销量增长。
4）行业出清利好龙头企业：随着新能源车渗透率的提升及行业竞争的加剧，部分产品力较弱的二、三线车企预计会被加速出清，行业集中度有望持续提升。公司通过产业链垂直整合的方式具备了较强的成本管控能力，并依托规模效益获得了对上下游企业更强的议价能力，在竞争格局持续改善的大背景下，公司的优势预计会愈发凸显，盈利能力有望持续向好。
投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润为277.5、373.8以及450.9亿元，对应当前市值，PE分别为24.8、18.4以及15.3倍，维持“买入-A”评级，给予2023年38倍PE，6个月目标价360元/股。
风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期

公司事件点评报告：业绩符合预期，半导体零部件国产先锋空间广阔

新莱应材(300260)
事件
新莱应材发布2023年半年度报告：2023年上半年公司实现营收12.68亿元，同比增加3.58%；实现归母净利润1.11亿元，同比减少29.08%。经计算，公司2023年Q2单季度实现营收6.29亿元，环比减少1.46%；实现归母净利润0.57亿元，环比增加5.81%。
上半年营收小幅增长，产能利用率下滑叠加费用增加利润短期承压
受益于国内乳品行业和饮料行业国产替代，公司食品安全领域2023年上半年营业收入增长约30%，但生物医药领域营业收入有较大幅度下降，泛半导体领域营业收入略有下降，公司整体营收增长幅度较小。由于生物医药行业投资减少医药类订单减少、中美贸易摩擦导致半导体订单延后和减少，产能利用率下降，导致毛利率下滑。费用端来看，公司加大销售推广投入以及产品研发，费用率有所上升，销售费用率同比增加0.92pct，管理费用率同比增加0.28pct，研发费用率同比增加0.65pct。产能利用率下滑叠加费用增加，公司上半年归母净利润同比下降29.08%。
紧抓半导体供应链国产化机遇，积极应对半导体制裁
受半导体制裁影响，公司2023年上半年度泛半导体行业收入有所下降，但公司会抓住半导体产业链国产转移的契机，在半导体设备及厂务端零部件市场积极布局，泛半导体领域订单2023Q2较2023Q1有所好转，预期未来该业务板块将保持高速增长。另外，公司通过新建新加坡、马来西亚公司开拓海外市场，灵活应对宏观环境波动、产业政策调整以及国际贸易格局的不利影响，有望进一步开拓半导体设备零部件海外市场及应对海外客户需求，进一步提高半导体设备零部件海外市场占有率及抗风险能力。
食品安全和生物医药领域发展顺利，份额提升
在食品安全领域，公司推出碧海瓶及低温奶屋顶包等新产品，不断提升在国产品牌的市场份额；同时，继续坚持“设备+包材”的业务模式布局市场，加大重点客户开发力度，增加与客户间的黏性。公司与全球最大的食品制造商雀巢集团进行深度合作，与国内乳制品知名企业三元乳业、完达山乳业、蒙牛、伊利等成为战略合作伙伴，与康师傅控股的合作也是日益紧密。生物医药领域，公司将不断在高附加值的医药级泵阀领域加大研发投入，以应对该行业未来市场下行的风险。
盈利预测
预测公司2023-2025年收入分别为30.48、39.57、51.60亿元，EPS分别为0.83、1.27、1.71元，当前股价对应PE分别为45、30、22倍。我们看好公司在食品安全+半导体+生物医药板块的业务布局，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示
贸易摩擦风险、汇率波动风险、商誉减值风险等。

公司事件点评报告：2023Q3利润端增长强劲，加速推进中高端战略

传音控股(688036)
事件
传音控股发布2023年前三季度业绩预增公告：2023年前三季度，公司预计实现营业收入425.59亿元左右，同比增长18.12%左右；预计实现归母净利润38.82亿元左右，同比增长71.91%左右。2023年Q3单季度来看，公司预计实现营收175.30亿元左右，同比增长35.64%左右，环比增长11.26%左右；预计实现归母净利润17.80亿元左右，同比增长194.44%左右，环比增长12.84%左右。
2023Q3业绩高速增长，利润端表现亮眼
受益于公司持续开拓新兴市场及推进产品升级，公司总体出货量有所增长，根据测算，第三季度营收预计同比增长35.64%左右。公司紧随新兴市场手机智能化大趋势，借助公司海外渠道优势，进一步夯实公司核心重点区域及国家的市场地位，2023年上半年公司在非洲、南亚以外的市场整体智能机销量同比有所增加。根据TechInsights在8月4日发布的最新研究报告，公司在亚洲、非洲和拉丁美洲中部稳健增长，首次成为全球第五大智能手机厂商。同时，公司积极推进产品结构升级及成本优化，毛利率有所提升，叠加营收增长，利润端增长强劲，第三季度净利润同比增长194.44%左右。
产品结构升级，加速推进中高端战略
公司加速推进中高端战略，升级产品结构，持续提高中高端产品竞争力。上半年已正式发布首款折叠智能手机TECNOPHANTOM V Fold，相继推出配备相机级可伸缩人像镜头的TECNO PHANTOM X2系列、搭载Sensor-shift防抖及RGBW技术的TECNO CAMON 20 Pro系列等中高端机型，并于9月新发布首款小折叠机PHANTOM V Flip。产品升级助力公司进一步在新兴市场站稳脚跟，实现业绩新突破。
深耕AI技术，实控人承诺不减持彰显发展信心
公司聚焦人工智能领域持续创新，提前布局数字人技术，建立完备的全链路技术和工程化的自研能力，将通过“AI+数字人”技术赋能多场景业务，并推进AI语音技术的研究和应用，打造本地化智能交互体验。
2023年9月25日，公司实际控制人出具《关于个人不减持公司股份的承诺函》，半年内不以任何方式进行减持所持股份，有利于促进公司持续、稳定发展，彰显其对公司未来发展的信心。
盈利预测
预测公司2023-2025年收入分别为607.14、734.06、814.57亿元，EPS分别为6.69、7.97、9.30元，当前股价对应PE分别为22、18、16倍。我们看好公司中高端产品竞争力以及“AI+”的新业务形态发展，维持“买入”评级。
风险提示
新市场拓展不利的风险，消费者需求疲软风险，汇率波动风险等。

与人民网达成战略合作，探索推进贸易数据确权、数据资产入表潜力

小商品城(600415)
事件：9月29日，据义乌政府官网公告，人民网·人民数据与商城集团（小商品城母公司）签署战略合作协议。双方计划围绕小商品贸易数据确权、数据资产入表、升级新时代义乌指数等方面展开全面合作，促进数字技术与实体经济深度融合。
义乌小商品城是我国小商品贸易产业链的枢纽，贸易数据确权&变现挖掘空间大。据义乌市统计局，2022年小商品城成交额为2021亿元，同比+8%，占全市集贸市场成交额87%。作为全国小商品贸易的重要集散地，公司可触达小商品经营户、采购商、规模、效益、景气度等维度的重要底层数据。
商城集团将与人民网共同探索数据资源资产的潜力。未来双方将携手挖掘商城集团积累的数据资源、数据能力、数据潜力，通过数据持有权、加工权和经营权的开发，把数据资源变成数据资产、把数据资产变成数据资本，促进商城集团发展。
小商品城在数据资产方向不断发力，国企改革催化下，期待未来更多项目的推进与落地：在本次与人民网合作之前，2023年4月公司公告，拟与浙江联通合作，并出资5亿元设立“一带一路”国际数据中心。随着公司国企改革效果显现，公司在小商品产业链各环节（包括交易、物流、支付、金融等）拓展变现的积极性不断增强。公司拥有大量数据资源，未来有望在小商品产业链经营的各个环节通过数据资源变现。
盈利预测与投资评级：义乌国际商贸城是我国小商品出口的重要枢纽。随着国企改革深入、新项目新业务推进，公司有望步入快速成长期。我们维持公司2023~25年盈利预测为28.0/28.2/32.4亿元，同比+154%/+1%/+15%，9月29日收盘价对应18/18/15倍P/E，维持“买入”评级。
风险提示：新市场建设及新业务发展不及预期，合作落地节奏，外需波动等

新宝股份首次覆盖报告：低谷已过，向阳前行

新宝股份(002705)
海外需求改善+拓品类将带动外销持续复苏，内销品牌从1到N，成长动能充足。
小家电代工龙头，力图内外销并举
新宝股份成立于1995年，于2014年在深交所上市，为国内小家电出口代工龙头，外销规模2020年破百亿。2018年公司将国内销售提升到和海外销售同等重要的战略地位，内销占比由2017年的14%持续提升至2023H1达到27%。
外销短看海外需求改善，长看品类扩张
美国家电经销渠道百思买数据显示23Q1-23Q2各季度末库存回归至21年水平，库销比持续改善；劳氏库存23Q2末同比环比均有回落，库销比同比维稳。主流小家电品牌商23Q2销售额增速修复。中国小家电各品类3月起出口销量增速转正，维持较快增长，公司Q2外销增速转正。我们认为，短期来看，下半年低基数+渠道为大促备货有望带动外销持续修复，长期来看，公司品类由厨房小电拓展至家居生活电器，将支撑外销持续扩张。
品牌矩阵多元，摩飞品牌延伸品类，百胜图有望持续抢占咖啡机赛道份额
2003年公司创办自有品牌东菱，2017年战略升级以来陆续获得摩飞国内独家代理权，自创茶艺电器自主品牌鸣盏、经营个护品牌歌岚，形成丰富的品牌矩阵。2023年公司完成收购摩飞国内商标，有利于理顺国内经营，此外摩飞从厨房电器类拓展至家居生活电器，客单价更高，有望打造第二增长曲线。百胜图乘咖啡机行业成长之风，在半自动咖啡机细分赛道有望以高质价比持续抢占市场份额。
盈利预测与估值
我们预计公司2023-2025年营业收入分别为140.90亿元/153.10亿元/165.80亿元，分别同比+2.88%/+8.66%/同比+8.30%，预计2023-2025年归母净利润分别为10.07亿元/11.37亿元/12.72亿元，分别同比+4.70%/+12.93%/+11.92%，对应当前股价PE分别为14X、13X、11X，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示
贸易摩擦风险；国内消费需求恢复不及预期；人民币汇率大幅提升。

公司事件点评报告：业绩符合预期，产线布局日益齐备

威高骨科(688161)
事件
威高骨科发布2023年半年度公告：2023年上半年，实现营业收入8.05亿元，同比下降33.42%；归母净利润1.12亿元，同比下降74.25%；扣非归母净利润1.07亿元，同比下降74.94%。
集采影响逐步出清，业绩有望企稳回升
2023年上半年，公司实现营收8.05亿元，同比下降33.42%，归母净利润1.12亿元，同比下降74.25%，主要受脊柱类耗材集采执行影响。伴随骨科耗材集采相继落地，产品价格降低有望刺激潜在手术需求增长；公司凭借产线全、品牌多的优势，市场份额有望进一步提升。截至中报，公司拥有超20000种不同规格的产品，涵盖骨科植入医疗器械、骨科手术医疗器械及组织修复领域，是国内骨科医疗器械产品线最齐备的公司之一。
销售模式转型提速，运营效率持续提升
公司营销网络成熟而广泛，伴随集采政策常态化推进，公司积极推进销售模式转型，市场份额进一步扩大。同时，通过搭建仓储物流信息化系统，实现了运营效率的提高，此外，海星关节业务全面实施配送加服务的销售模式，并且在空白医院推行“合伙人”战略，有力支撑了终端业务量的提升。截至中报，公司与超过2300家经销商建立了合作关系，客户覆盖超过4500家医院，业务范围覆盖全国主要地区和地级市医院，产品认可度持续提升。
在研项目稳步推进，产品布局持续完善
2023年上半年，公司持续发力研发，积极推进研发中心建设，组建完成武汉研发中心项目组，可顺利承接骨科新材料等项目的落地。同时，公司稳步推进在研项目，新产品领域持续取得突破。其中，运动医学产线的可吸收界面螺钉、全缝线锚钉，神经外科产线的聚醚醚酮颅骨板、颅骨接骨板、固定钉等多个产品先后取得注册证。此外，2023年5月公司完成对浙江量子医疗器械有限公司的股权收购，进一步拓展脊柱微创领域业务。报告期内，公司研发投入为6171.9万元，同比增长2.22%。
盈利预测
预测公司2023-2025年收入分别为21.81、27.04、33.26亿元，EPS分别为1.52、1.87、2.32元，当股价对应PE分别为26.6、21.6、17.4倍。公司为骨科领域龙头企业之一，产线齐备、品牌力强，有望持续受益集采产品降价带来的需求放量，看好后续市场份额的进一步提升。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
风险提示
新品推广不达预期、集采影响超预期风险、产品价格下降风险、市场竞争加剧风险、原材料成本上升风险、行业政策及监管风险

公司事件点评报告：业绩稳步增长，制药设备国产替代空间广阔

东富龙(300171)
事件
东富龙发布2023年半年度公告：2023年上半年，实现营收29.51亿元，同比增长21.58%；归母净利润4.26亿元，同比增长5.82%；扣非归母净利润3.93亿元，同比增长5.72%。
制剂板块稳健增长，生命科学行业短期波动不改长期增长潜力
2023年上半年，公司实现营收29.51亿元，同比增长21.58%；归母净利润4.26亿元，同比增长5.82%。分业务板块看：（1）传统制剂事业部：实现营收15.81亿元，同比增长26.63%，系业绩增长主要驱动力。其中，注射剂单机及系统、检查包装单机及系统、口服固体单机及系统分别贡献营收13.09亿元/1.83亿元/0.89亿元，各同比增长22.23%/67.28%/30.48%；（2）生物工艺事业部：实现营收8亿元，同比增长7.18%。其中，生物工程单机及系统/生命科学产品部/原料药单机及系统营收同比变动分别为2.58%/-33%/97.04%。全球CGT等高成长性新兴领域长期景气不改，看好生命科学领域下游需求增长潜力。（3）工程事业部、食品事业部业绩稳步增长，分别实现营收2.65亿元、1.49亿元，各同比增长11.77%、59.49%。
国际化战略稳步推进，布局高毛利产品彰显成长韧性
作为国内制药装备出海先行者，公司积极拓展海外市场。2023年上半年，实现海外收入5.81亿元，外销营收占比为19.7%；同时，公司海外系统化订单多、盈利能力突出，海外业务毛利率达50.5%，随着出海设备复杂度进一步提高、海外产品交付提速，看好后续盈利能力的同步提升。截至2023年中报发布日，公司业务已覆盖全球40多个国家与地区，服务近3000家全球知名制药企业，国际化战略卓有成效。
业务纵深持续拓展，国产替代空间广阔
公司深耕行业30年，技术布局不断深化，品类持续丰富。从单机设备到工程解决方案、从传统优势制剂板块到四大板块齐齐发力，公司制造水平与药品工艺协同作用，成长韧性不断增强。2023年上半年，公司研发投入达1.64亿元，同比增长8.43%。同时，公司有序推进产能项目建设，报告期内公司共使用募集资金6.08亿元，分别向生物制药装备产业试制中心项目、江苏生物医药装备产业化基地项目和浙江东富龙生物技术有限公司生命科学产业化基地项目投入0.62亿元/0.12亿元/1.16亿元。
盈利预测
预测公司2023-2025年收入分别为62.89、74.21、89.04亿元，EPS分别为1.28、1.52、1.91元，当前股价对应PE分别为14.8、12.5、9.9倍。公司是国内制药设备龙头之一，三十年行业积淀铸就强劲制造技术优势，国际业务发展顺利，布局生命科学高成长新兴领域，看好后续产品放量。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
风险提示
产品交付不及预期风险、市场竞争加剧风险、下游需求恢复缓慢风险、产能落地不及预期风险、募投项目进度低于预期风险、进口替代不达预期、行业政策及政府监管风险、地缘政治风险

公司事件点评报告：集采影响逐步消化，市场拓展能力稳步提高

春立医疗(688236)
事件
春立医疗发布2023年半年度公告：2023年上半年，实现营业收入5.41亿元，同比下降5.37%；归母净利润1.26亿元，同比下降19.69%；扣非归母净利润1.10亿元，同比下降29.58%。
集采影响逐步出清，手术需求恢复有望拉升业绩
2023年上半年，公司实现营业收入5.41亿元，同比下降5.37%，归母净利润1.26亿元，同比下降19.69%，主要受“带量采购”下关节、脊柱产品售价的下降影响。报告期内，集采执行带来的的退换货影响集中释放。公司产品质量优势突出，集采政策常态化下，公司产品渗透率有望持续提高。同时，下半年择期手术需求有望逐步恢复，订单有望实现环比改善。
骨科耗材布局深化，新品陆续落地贡献增长动力
公司深度布局骨科耗材，积极推进产品研发，产线持续丰富。其中：关节领域，维他命E高交联聚乙烯髋、膝产品为国内首批上市，填补了国内市场空白，骨小梁髋臼垫块、3D打印“髋关节假体”先后获证，实现我国3D打印人工假体的突破；脊柱领域，公司取得自稳型颈椎椎间融合器、人工椎体固定系统和椎板固定板系统的产品注册证；创伤领域，接骨板、髓内钉、外固定支架、金属骨针等多款产品获批上市；运动医学领域，公司获得了PEEK材料带线锚钉、一次性刨削刀头、界面螺钉等七个注册证。口腔领域，公司已获正畸丝、正畸托槽、正畸颊面管、隐形矫治器四个正畸产品注册证和颌面接骨板系统、3D打印颌面截骨导板两个颌面外科注册证。
医疗器械布局有序推进，市场拓展能力稳步提高
报告期内，公司研发投入持续加大，医疗领域布局稳步扩充。其中研发投入共计7457万元，同比增长3.16%，重点布局了多孔钽、镁合金、PEEK等新材料研发。PRP产品研发方面，公司先后获批上市了全国首家富血小板血浆制备套装、医用离心机以及电动脉冲冲洗器、膝关节骨水泥定型模具等产品。截至中报发布日，公司国内供持有102项医疗器械注册证与备案凭证、19个国际注册证，同时髋、膝、脊柱三个系列产品均顺利通过了CE年度体系审核和监督审核，后续国际市场份额有望持续扩大。
盈利预测
预测公司2023-2025年收入分别为13.28、17.27、21.76亿元，EPS分别为0.82、1.03、1.30元，当股价对应PE分别为30.4、24.1、19.1倍。公司为骨科领域龙头之一，产品质量突出、创新力强，看好集采政策常态化执行下公司市占率的同步提升与新品放量。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
风险提示
新品推广不达预期、集采影响超预期风险、产品价格下降风险、市场竞争加剧风险、原材料成本上升风险、行业政策及监管风险

深度报告：中温钎料小巨人蓄势聚力，新赛道高成长未来可期

华光新材(688379)
国内中温钎料领先企业，营收实现稳健增长。公司是国内中温硬钎料行业的单项冠军，18年国内硬钎料市占率超14%，先后开发出铜基钎料、银钎料、真空钎料、复合钎料、电子银浆、锡焊膏等产品，下游应用领域由制冷暖通，电力电气设备逐步拓展至新能源汽车、电子连接等新赛道。公司股权结构稳定，营收增长稳健，19-22年复合增速达16.72%，23年上半年公司实现营收7.03亿元，同比增长13.08%。
客户优质叠加产能释放，制冷暖通及电力电气钎料业务持续巩固。制冷暖通方向，格力、美的、海尔、三花智控、丹佛斯等优质的家电及零部件企业均为公司客户群体；电力电气方向，公司合作哈电集团、东电集团、中国中车、宝光股份等国内知名电机、轨交设备及真空开关生产企业。公司目前产能为6000吨/年，22年产能利用率近100%，预计公司4000吨新建产能及原有产线改造项目将于23年12月建设完成，产能爬坡完成后总体产能将达到10000吨/年，有望助力公司突破产能制约，进一步拓展生产经营规模。
新能源汽车及电子连接业务不断探索，开启公司第二成长线。
（1）新能源汽车业务：公司已通过高压直流继电器龙头宏发股份、比亚迪刀片电池陶瓷密封圈供应商美程陶瓷的验证，成功切入新能源汽车赛道，22年公司新能源汽车业务营收超4500万元，同比增长超5倍。在新能源汽车高压快充及刀片电池应用不断拓展的趋势下，新能源汽车钎料业务有望实现高增长。
（2）电子连接业务：积极布局微电子连接焊料锡焊膏及导电银浆业务。锡焊膏方面，目前公司已通过盛路通信、硕格电子、宇邦新材、东方日升等客户的验证，具备客户认证壁垒，在国产替代的行业趋势下，市场份额有望持续扩大。银浆方面，公司银浆产品已应用于电子元器件以及柔性线路等场景，此外，公司积极布局光伏低温银浆，成长空间广阔。
投资建议：我们认为公司在传统业务领域未来公司有望凭借技术优势深化合作优质客户、凭借规模化优势及管理优化增厚盈利。此外，公司在新能源汽车及电子连接材料领域已成功获得下游核心客户认证并实现规模化收入，我们认为新赛道的开拓有望为公司贡献更多高毛利产品，进一步打开公司的成长空间。预计2023-2025年整体营业收入分别为15.67、20.61和26.01亿元，同比增速分别为28.4%、31.5%和26.2%；归母净利润分别为0.62、0.97和1.44亿元，同比增速分别为608.2%、56.4%和49.6%，对应PE为31、20和13倍。考虑公司中温钎料业务增长稳健，新能源汽车及电子连接业务高速成长，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：原材料价格大幅下跌风险；电子与新能源汽车行业需求不及预期风险；新产品开发进度不及预期风险；经营活动现金流为负的风险；汇率风险。

深度报告：乘势而起，百亿新征程

今世缘(603369)
公司核心优势及潜力：苏酒市场具备广阔空间、国缘开系的稳定发展为V系等高价位产品的培育奠定了成长基础，有望实现体系内的升级，竞争环境下切割更大蛋糕。公司具备比较化优势，产品仍处于向上发展阶段，渠道利差推力及管理激励下，品牌事业部制精细化运营，同时省外周边板块化布局具备增长潜力。
品牌定位差异化，渠道势能持续向上。1）品牌端：公司拥有国缘、今世缘、高沟三大系列，各自覆盖不同的消费场景。2）产品端：产品体系完善，覆盖全价位带。国缘V系定位高端，目前已完成“V9做形象、V3做销量、V6做补充”的差异化产品布局；大单品四开卡位主流消费价位带快速放量；淡雅、典藏等大众消费产品增长势头良好。3）渠道端：政商务团购优势延续，19年推进“1+1+N”深度协销模式改革，以厂家主导、厂商分工，提升渠道扁平化和精细化管理。22年“三部一司”品牌事业部改革，进一步提升品牌、市场专业化运营水平。
江苏市场增长潜力广阔，公司省内各地市份额仍有望保持增势。江苏经济发达，人口持续净流入，省内政商务用酒和大众消费基本盘稳固，2021年白酒市场规模约560亿元，位列全国第二，近十年省内GDP平均增速8.3%，我们预计未来仍将以每年8%左右的速度扩容。分区域看，主流消费价位带由北向南递增，今世缘与洋河在苏北根基稳固，苏南、南京、苏中地区在省酒及全国化名酒积极布局下具备突破潜力。分价位带看，高端酒茅五泸占据显著优势，苏酒仍处在导入培育期；高线次高端成长空间广阔，洋河梦6+与今世缘V3为价位段主力产品；低线次高端为省内主要价格带，今世缘通过团购优势培育核心意见领袖认知，份额稳步提升；大众消费端洋河、今世缘低线产品的渠道自点率具备优势。
V系+开系双轮驱动，省内+省外成长可期。分产品看：1）国缘V9重视圈层营销，依托核心意见领袖培育品牌，V9基数较低，预计可实现高速增长。2）V3在南京、淮安等地已形成消费氛围，可借助四开渠道资源加大铺货力度，V3渠道利润高，享受高线次高端价位扩容，增长空间广阔。3）大单品四开卡位主流价位段，政商务团购资源丰富且渠道利润较高，有望持续放量。分区域来看：1）起源于苏北，在大本营淮安市占率最高，未来通过渠道下沉仍有提升空间。2）南京大区早期攻城拔寨效果显现，高端产品和团购占比较高，增势有望延续。3）苏中、苏南空白市场较大，大单品四开仍处于放量阶段，市占率提升空间较高。4）省外优先布局环江苏样板城市，前期培育品牌力基础，后续解决V系价位布局与香型认知偏差、V系与六开渠道内部竞争分流问题后，有望突破全国化。
投资建议：我们预计公司23~25年营收分别为100.9/123.2/147.4亿元，归母净利润分别为31.6/38.0/45.4亿元，当前股价对应P/E为23/19/16X，维持“推荐”评级。
风险提示：省内竞争格局加剧；结构升级不及预期；新兴市场开拓不及预期。

深度报告：配网主业迎修复，光储充业务高增可期

双杰电气(300444)
电网投资复苏，输配电业务迎修复。公司深耕配电领域多年，目前已布局智能化电气设备、光伏、充换电、储能、售电等业务单元。形成以智能电气、智慧能源和数字能创等领域的产业布局。年初国网表示23年电网投资将超5200亿元，再创历史新高，新型电力系统建设趋势下，配电网的运行特征更加复杂，配电网建设成为“十四五”重点内容。当前公司已实现资产盘活，卸下包袱集中精力发展优势业务。今年2月中标南网3.2亿元大单，突破南网市场，同时网外拓展轨交、工业等市场，22年成功突破合肥地铁首单。公司23H1实现营收14.79亿元，同比+74.42%，归母净利润0.60亿元，同比+206.73%，综合毛利率16.90%，同比+1.01pct，高低压成套开关柜、环网柜等优势产品收入及毛利率改善显著，随着东皋膜处置完毕、合肥新基地的投产，看好公司盈利能力持续改善。
光伏项目经验丰富，光储充一体化解决方案成熟。公司光伏团队核心人员从事光伏事业15余年，累计容量超1200MW。光伏EPC业务快速发展；同时拥有成熟的光储充一体化多能源解决方案，储能产品广泛应用在新能源的发电侧、配网侧和用户侧，合肥数字化工厂“光储充”多功能综合一体站建设，综合转换效率达80%；22年中标南网100MW储能项目（成交比例40%）、安徽省光储充换一体化示范项目、“零碳”供电所等；2023年5月获嘉峪关嘉西770兆瓦光伏项目配套154MW/308MWh储能系统订单（合同总金额3.17亿元，占22年营收的14.92%），23H1公司新能源领域实现营收3.66亿元，同比+223.13%，在新能源配储、工商业储能高景气下，公司智慧能源业务有望维持较高增速。
打造重卡换电核心业务。新能源汽车销量和保有量不断增长下，充换电站等配套基础设施的建设随之提速。22年重卡销量67.2万辆，比21年下降逾半，新能源重卡同比却实现1.5倍增长，而换电重卡销量占到新能源重卡年销量一半，成为绝对主销产品。换电业务方面，已与北汽福田、江淮汽车等各行业龙头进行合作，22年8月推出合肥首座“光储充换”重卡换电站，换电成功率高达99.9%。公司入局重卡换电领域较早，已在北京、唐山、合肥和三亚等落地多座换电站，有望占据先发优势，成为业绩增长的发力点之一。
投资建议。公司作为老牌输配电企业，新型电力系统建设下输配电业务复苏，将充分受益新能源及储能的高速发展。基于公司光储充订单获取能力，我们上调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.71、4.50和6.29亿元，对应EPS为0.34、0.56和0.79元/股，维持“买入”评级。
风险提示：电网投资不及预期；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期；经营管理风险。

公司半年报：稀有气价格承压影响盈利能力；气体业务国际化、多领域前瞻布局

杭氧股份(002430)
事件。公司披露2023年半年报，公司2023H1收入为64.44亿元，同比增长4.29%，归母净利润为5.25亿元，同比-29.31%；其中，公司2023Q2单季度收入为31.55亿元，同比-8.38%，归母净利润为2.49亿元，同比-40.86%。
公司毛利率承压，主因气体销售业务毛利率同比大幅下滑；期待稀有气体价格逐步企稳。
1）盈利能力与费用率分析。根据Wind数据，①盈利能力：2023H1公司毛利率和净利率分别为24.20%/8.73%，同比-4.06pct/-3.96pct；其中，2023Q2单季度公司毛利率/净利率分别为23.75%/8.49%，同比-4.13pct/-4.43pct；②费用情况：2023H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.24%/6.40%/3.20%/0.63%，同比+0.21pct/+0.34pct/+0.41pct/+0.06pct，相对稳健；其中，2023Q2单季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.20%/5.74%/3.23%/0.36%，同比+0.25pct/-0.07pct/+0.49pct/-0.12pct。我们看到，2023年上半年公司费用率整体维持稳健，毛利率有所承压。
2）气体销售业务毛利率同比大幅下滑，主要与稀有气体价格承压有关，期待气体价格逐步企稳。根据公司2023年半年报，2023H1公司空分设备收入19.40亿元，同比-0.75%，毛利率31.65%，同比+5.14pct；气体销售40.18亿元，同比+7.79%，毛利率21.10%，同比-9.08pct。公司气体销售业务毛利率同比大幅下滑，我们认为主要与稀有气体价格承压有关，具体来看，根据卓创资讯数据，2023Q2中国市场氪气（99.999%）季度均价为1291.76元/立方米，同比-97.28%；中国市场氙气（高纯氙气99.999%）季度均价为10.90万元/立方米，同比-77.43%。
公司制造板块市占率保持国内领先，上半年空分设备、石化设备新订合同同比增长41%。根据公司2023年半年报，2023年上半年公司空分设备和石化装备新订合同额达43.21亿元，同比增长41.16%，制造板块市场占有率保持国内领先，加速布局新领域、新市场。
公司前瞻布局气体业务，加速国际化、多领域推进。根据公司2023年半年报，2023年上半年公司在化肥、化工新材料、钢铁、氢能源等领域多点发力，新签气体项目总制氧量超37万m3/h；公司在特气板块战略布局持续推进，加快对并购的西亚特电子、万达气体的整合；在国际化方面，公司投资设立印尼杭氧，迈出了气体产业国际化的第一步。
盈利预测与估值。鉴于公司毛利率承压，我们预计公司2023/2024/2025年归母净利润12.23/15.55/19.24亿元（原2023-24预测为13.95、17.24、21.05亿元），EPS分别为1.24/1.58/1.95元/股。我们给予公司2023年35倍PE估值不变，目标价43.50元/股（预计2023年公司EPS为1.24元），“优于大市”评级。参考PB估值，按照我们的合理价，公司2023年PB为4.55倍（可比公司2023年PB为4.76倍），具备合理性。
风险提示。设备订单执行进度低于预期；气体价格大幅度下跌；工业经济恢复程度低于预期；气体市场竞争加剧等。

拟收购悦江投资51%股权，多品牌布局再下一城、进军大众线

贝泰妮(300957)
事件简评
公司9月28日公告全资子公司海南贝泰妮拟以自有资金4.855亿元收购悦江投资48.55%股权+5000万元认购新增注册资本12.4279万元。本次交易完成后，公司将持有悦江投资51%股权、创始人郭亮持股25.97%，悦江投资将纳入公司合并报表范围。业绩承诺：23/24/25年净利润分别不低于0.5/0.8/1.05亿元、三年累计净利润不低于2.35亿元。
经营分析
悦江投资具备国内外多渠道运营能力，此次收购有利于结合双方优势创造协同效应，从而强化公司国际布局和提高经营业绩。悦江投资22年/1H23营收3.08/2.86亿元，净利润1429/1845万元、净利率4.6%/6.5%。
悦江投资创始人郭亮曾创立广州百库、以运营美即面膜起家，后被美即收购（美即后被欧莱雅收购）。悦江投资目前聚焦于Za姬芮、泊美双品牌（22年被资生堂出售）。1）Za姬芮：多合一妆前隔离销售亮眼，猫旗近一年（22.09-23.08，下同）GMV1.25亿元、抖音近180天（23.4.1-23.9.27，下同）GMV0.75-1亿元，成功打造明星单品美白防晒妆前隔离（价格59元/支）、贡献猫旗GMV80%+。2）泊美：定位植萃科技护肤，猫旗近一年GMV3307万元，抖音近180天GMV250-500万元。
公司23年来多管齐下、积极求变，1）渠道：发力抖音、持续精细化运营天猫；2）产品：7月合作抖音超品日上新修白瓶、8月联合天猫小黑盒推出特润霜；3）品牌矩阵：初具雏形、薇诺娜聚焦“敏感+”拓展+贝芙汀卡位精准/分级科学祛痘+AOXMED进军高端抗衰+薇诺娜baby专注婴童敏感肌护肤；4）组织端：9.5通过回购议案，回购股份用于股权激励。
盈利预测、估值与评级
本次收购助力公司向大众护肤品延伸、进一步完善品牌矩阵。考虑到暂未完成交割、维持盈利预测，预计23-25年归母净利润13.33/16.72/20.66亿元，同增27%/25%/24%，对应23-25年PE30/24/19倍，维持“买入”评级。
风险提示
新品牌孵化/产品/渠道拓展不及预期

股权激励落地 提振骨干员工积极性

安井食品(603345)
事件简评
2023年9月27日公司披露股票期权激励计划（草案），拟向董事、高级管理人员等骨干授予股票期权1200万份，占公司总股本4.09%。其中，首次授予股票期权1,142.84万份，占股本总额3.90%（占授予总数95.24%）；预留57.16万份，占股本总额0.19%（占授予总数4.76%）。本次激励计划首次授予股票期权的行权价格为106.03元/股，为草案公布前20个交易日的公司股票交易均价的80%。首次授予部分摊销成本共计3.49亿元，预计2023-2026年摊销金额分别为0.36/1.96/0.84/0.34亿元。
股权激励覆盖范围较广，充分调动员工积极性。本激励计划的激励对象共计1,462人，包含董事：郑亚楠（0.67%）；副总经理：黄建联（0.67%）；副总经理：黄清松（0.67%）；董秘：梁晨（0.58%）；财务总监：唐奕（0.58%）；生产、营销、技术骨干人员共1,457人。此次激励覆盖人群广泛，重点聚焦中层骨干，通过广泛性的激励，充分捆绑骨干员工，激发团队活力，对公司员工形成长效激励机制。
激励目标设定倾向员工共享成长红利，预计公司业绩优于指引目标。从激励计划增长目标来看，2023年营业收入值不低于136.45亿元；2023-2024年累计营业收入不低于289.27亿元；2023-2025年累计营业收入不低于460.42亿元。以股权激励最低目标来算，23-25年收入增速分别不低于12%/12%/12%。参考公司历史股权激励情况与实际业绩表现（2019年股权激励目标解锁条件为2019-2021年收入CAGR不低低12.0%，实际CAGR为32.7%），此次股权激励倾向于为员工分红，不应作为业绩指引，预期公司增速优于制定目标。
展望2023年全年，虽然外部持续承压，公司核心产品表现稳健，下半年公司将开展新品专项活动，通过专柜展示加大锁鲜装、丸之尊等系列新品曝光度，同时在经销商大会上大力推介新品，公司全年业绩有望实现稳健增长。未来随着公司“产地销”模式下经营效率的突出以及原有的渠道优势，公司市占率有望持续提升。
盈利预测、估值与评级
我们根据近况以及股权激励费用调整了公司盈利预测，预计公司23-25年营业收入同比+27%/+22%/+21%，归母净利润分别14.7/17.5/22.6亿元，同比+34%/+19%/+29%，对应PE分别为25/21/16x，维持“买入”评级。
风险提示
食品安全问题；新品表现不及预期；原材料价格上涨。

公司首次覆盖报告：浙江生猪屠宰龙头养殖黑马，放量降本业绩兑现在即

华统股份(002840)
浙江生猪屠宰龙头养殖新锐黑马，一体布局渐成业绩兑现在即
公司屠宰业务起家，2022年生猪屠宰量达346万头，为浙江生猪屠宰龙头企业。2019年起公司承接浙江生猪保供项目布局生猪养殖，2022年生猪出栏即达120.5万头，2023年公司生猪出栏有望提升至220万头，养殖成本有近1元/公斤的下降空间，屠宰业务盈利规模保持扩大态势。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.26/10.02/18.01亿元，EPS分别为0.04/1.64/2.94元，当前股价对应PE分别为334.3/8.8/4.9倍，公司业绩兑现在即，首次覆盖给予“买入”评级。
生猪养殖：公司享浙江高猪价区位优势，产能快速扩张成本稳步下降
销区优势：2022年浙江生猪出栏仅851万头，环保政策严，自给率不足40%，长期供不应求，公司有望持续享受浙江高猪价带来的超额收益。防疫优势：浙江养殖密度低且山地丘陵多，公司楼房自繁自养防疫能力强，2023H1公司生猪养殖全程成活率达88%，居行业前列。种群重构：公司2022年7月引进法国种猪龙头Nucléus3000余头高繁法系种猪，预计2025年法系种猪占比提升至90%对应PSY提升至27，叠加淘汰低效母猪、引种PIC种猪，为长期降本增效奠定坚实基础。出栏放量：公司省内300-350万头年出栏产能已建成并逐步满产，预计后续可通过新建及租赁扩张至370万头。省外安徽绩溪35万头产能预计2025年初步实现出栏、江西抚州200万头产能稳步推进。预计公司2023-2025年生猪出栏分别为220、400、600万头。成本下降：公司省内猪场逐步满产叠加管理运营水平不断提高，生猪养殖成本持续下降，预计2023Q4可降至17元/公斤以内。
屠宰业务：热鲜肉符合南方消费偏好，利稳量增盈利持续扩大
据卓创资讯，2022年我国湖北以南各省热鲜肉消费占比60%以上。公司地处浙江，生猪屠宰产品为热鲜肉，符合周边区域消费偏好。热鲜肉以销定采利润加成，销售节奏快，库存跌价风险小。2022年公司生猪屠宰产能利用率仅25%，有较大提升空间。公司屠宰业务毛利虽薄但持续扩量，以量补价盈利规模有望扩大。
风险提示：动物疫病风险、猪价异常波动风险、公司出栏及成本下降不及预期。

中小盘信息更新：发布股权激励计划，彰显公司成长信心

经纬恒润(688326)
公司拟实施股权激励计划，公司业绩长期增长确定性提升
9月27日，公司发布2023年股权激励计划草案，拟以62.16万股（占公司总股本0.52%的股份）对511名激励对象实施激励，授予价格为75元/股，股票来源为二级市场回购。公司围绕汽车智能化布局全面，产品品类不断丰富，新产品陆续落地，基于此，我们维持公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润2.53/3.70/5.20亿元，对应EPS分别为2.10/3.09/4.33元/股，对应当前股价的PE分别为66.0/45.0/32.0倍，股权激励计划有望调动管理团队、核心技术团队的积极性，提高公司经营效率，夯实公司成长基础，公司竞争力进一步增强，维持“买入”评级。
股权激励员工覆盖范围广，以营收增速为主要考核目标
公司本次股权激励对象覆盖范围广，包括公司1名任职董事、核心技术人员以及510名需要激励的其他人员，此外还包含4名外籍员工，分别负责欧洲客户拓展、美国子公司销售、产品开发等工作。有利于打造一流人才队伍有力支撑公司的技术创新、产品研发与经营管理，增强公司凝聚力。股权激励分四年期解禁，其中公司层面的业绩考核目标为以2022年营收为基数，2023-2026年营业收入增长率分别不低于15%、35%、65%、100%，同时2023-2026年经调整的经营活动净现金流为正，体现公司对未来成长的信心；个人层面根据绩效考核结果解除限售。
产品品类不断丰富，软硬协同加增强公司长期发展竞争力
公司深度布局汽车智能化，产品品类不断丰富，汽车电子方面，智能座舱的AR-HUD、电子外后视镜、DMS/OMS后视镜一体机、智能氛围灯等产品亮相2023重庆智博会；智能驾驶的组合导航产品实现国产化落地，800万前视单目摄像头、行泊一体域控制器全新方案也相继推出，面向L2+辅助驾驶领域深度布局。研发服务方面，公司拥有INTEWORK、ModelBase、OrienLink三大自主研发工具，以及新一代汽车电子SOA架构、TESTBASE仿真测试平台，具有强大汽车软件服务“软实力”，满足不断变化的市场需求。
风险提示：产品研发不及预期、行业竞争激烈、下游需求不及预期。

首次覆盖：全球逆变器龙头，地面渠道双开花，储能业务进入爆发期

阳光电源(300274)
全球光储景气度高涨，公司核心业务量利齐升。公司深耕光伏逆变器领域，布局包括光伏逆变器、储能系统、风电变流器等板块。2023H1，公司实现营业收入286.22亿元，同比增长133%；实现归母净利润43.54亿元，同比增长383.55%。分业务来看，2023H1，逆变器和储能系统收入同比增长84%和257%；毛利率同比提升8.1pct和12.3pct至39.5%和30.7%。由于光储装机快速放量，叠加产业链价格下降及公司规模效应显著，公司逆变器及储能等核心业务实现高速增长。
稳居光伏逆变器龙头，海外出货高速增长。全球能源结构向低碳转型，光伏装机经济性逐渐显现，带动光伏装机逆变器进一步提速。公司核心产品光伏逆变器功率范围广泛，直流2000V高压逆变器成功并网有望推动降本增效。公司加码欧美澳等海外市场布局，逆变器海外收入占比稳定在60%以上。截至2023年6月，公司已累计实现全球逆变设备装机超过405GW。我们预计2023年逆变器出货量达到125GWh，其中集中式和工商业出货有望超过80GWh和22GWh，同比增速均超60%，海外收入占比将不断扩大。
储能业务实现爆发式增长，大储先发优势显著。公司布局储能业务较早，产品以大型储能为主，海外收入占比超过80%。公司储能业务实现爆发式增长，主因美国大储和欧洲市场装机快速提升，叠加三电融合集成技术持续提升产品竞争力。由于碳酸锂跌价导致成本下降，光储经济性显著提升，叠加公司加码海外渠道布局，我们预计盈利水平有望延续。我们预计2023年公司储能系统收入占比有望从2022年的25%提升至35%；出货量达到19GWh，其中大储约16GWh，户储约3GW，同比均实现倍增，储能业务有望贡献公司第二增长曲线。
盈利预测及投资建议：我们预计公司2023-2025年总收入达到707.72/969.33/1271.36亿元，同比增长75.8%/37.0%/31.2%，归母净利润预计将达到80.19/111.68/149.90亿元，同比增长123.2%/39.3%/34.2%，EPS为5.4/7.5/10.1元/股，当前股价对应市盈率16x/12x/9x。考虑全球光储景气度高涨，且公司稳居全球光伏逆变器龙头，品牌优势及规模效应显著，逆变器及储能等核心业务持续放量，盈利能力有望维持较高水平，给予公司2023年25xPE，对应目标价135元，首次覆盖给予“优于大市”评级。
风险提示：光伏和储能装机需求不及预期，政策不及预期，原材料价格上涨超预期，行业竞争加剧。

公司事件点评报告：海外市场表现亮眼，生物前端板块发展韧性持续增强

楚天科技(300358)
事件
楚天科技发布2023年半年度公告：2023年上半年，实现营收33.56亿元，同比增长16.92%；归母净利润2.67亿元，同比下降-10.82%；扣非归母净利润2.68亿元，同比下降8.81%。
营收稳步增长，盈利有望持续提升
2023年上半年，公司实现营收33.56亿元，同比增长16.92%，市场开拓成效显著。其中，配液、层析设备、超滤系统、微球等生物工程解决方案营业规模增长明显，生物工程解决方案及单机实现营收6.02亿元，同比增长32.8%。此外，公司无菌制剂、制药用水、固体制剂等生产设备性能优异，客户认可度高、在手订单充足，报告期内无菌制剂解决方案及单机、制药用水装备及工程系统集成、固体制剂解决方案及单机分别贡献营收8.98亿元/4.51亿元/3.04亿元，各同比增长30.04%/102.33%/67.5%。报告期内，公司归母净利润为2.67亿元，同比下降-10.82%，随着公司集团采购规模效应的释放、成本竞争力的提升，产品盈利能力有望进一步提升。
海外市场开拓成效亮眼，新品推广积极推进
报告期内，公司发挥国际SSC海外市场优势，通过投入使用全球客户中心、举办国际客户开放日等系列活动，实现国内外客户现场考察访问频次的大幅提升，海外订单稳步增长。2023年上半年，欧洲区实现收入3.84亿元，同比增长62.1%，海外市场开拓顺利。同时，楚天思优特与数十家客户建立了订单合作，楚天微球、楚天思为康均实现订单量进一步增长。复杂制剂领域多款产品推向市场，核药国内布局领先，有望实现医药端向医疗端的延伸。
生物前端竞争力持续提升，制药产业链建设步伐加快
2023年上半年，公司生物医药与生命科学板块建设进展顺利。其中，公司于4月设立楚天科仪，主营高端离心机等科学仪器，重点发力生物工程前端卡脖子项目；同时，楚天思为康推出细胞药物自动化制备系统——智能细胞离心系统、智能细胞磁分选系统、智能细胞培养工厂三大主体设备，为细胞药物提供全工艺流程的设备解决方案；此外，公司设立生物制药工艺中心，进一步巩固生物医药领域竞争优势。2023年6月，公司还设立了楚天净邦，主营净化工程、EPC工程等。截至中报发布日，公司业务涵盖制药制水、生物工程、无菌制剂、固体制剂、检测后包等九大板块，已形成从设计、工程、设备与服务等完整的制药产业链，具备水剂类、固体制剂类整体解决方案能力，“一纵一横一平台”产品布局持续完善。
盈利预测
预测公司2023-2025年收入分别为76.91、91.92、109.40亿元，EPS分别为1.11、1.37、1.66元，当前股价对应PE分别为11.3、9.2、7.6倍。公司是国内制药设备龙头企业之一，制药产业链完整，生物工程前端竞争力突出，看好后续新产品放量。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
风险提示
市场竞争加剧风险、技术创新不达预期、产品交付不达预期、下游需求恢复缓慢风险、新增订单不达预期、行业政策及政府监管风险、地缘政治风险

拟收购悦江投资51%股权，有望推动大众护肤品品牌布局

贝泰妮(300957)
事件概述：公司9月28日发布对外投资公告，于9月27日召开董事会会议审议通过《关于对外投资收购股权及增资的议案》，同意公司全资子公司海南贝泰妮以自有资金4.855亿元受让悦江投资合计48.55%的股权，同时以自有资金0.5亿元认购标的公司的新增注册资本12.4279万元，本次交易定价参照标的公司投前10亿元人民币的估值，并由交易各方协商确定。本次交易完成后，公司将通过海南贝泰妮持有标的公司51%的股权，标的公司将纳入公司合并报表范围。
收购后公司将持有悦江投资51%股权，悦江投资管理层承诺其三年净利润不低于2.35亿元。公司拟通过全资子公司海南贝泰妮以自有资金4.855亿元受让悦江投资合计48.55%的股权，同时以自有资金0.5亿元认购标的公司的新增注册资本12.4279万元，本次交易定价参照标的公司投前10亿元人民币的估值，并由交易各方协商确定。本次交易完成后，公司将通过海南贝泰妮持有标的公司51%的股权，标的公司将纳入公司合并报表范围。①股权结构：本次交易后，标的公司股权结构为海南贝泰妮（51.00%）、郭亮（25.97%）、李宏达（13.23%）、微卖通科技（广州）（9.80%）。②盈利能力：标的公司2022年的营业收入与净利润分别为3.08亿元、1429.49万元；2023H1，其营业收入与净利润分别为2.86亿元与1845.13万元。③业绩承诺：收购标的的业绩承诺为本次交易交割日当年起的连续三个会计年度，业绩承诺方承诺业绩期间第一年、第二年、第三年标的公司所产生的净利润分别为不低于5000万元、8000万元与1.05亿元人民币，三年累计净利润承诺数不低于2.35亿元人民币。（其中，净利润承诺数均指标的公司经审计的归母净利润）。以公司投前10亿元加上增资0.5亿元，对应本次交易后的投后估值为10.5亿元，按标的公司23-25年归母净利润承诺0.5、0.8与1.05亿元，对应PE为21、13与10倍；预计实现并表后将增厚贝泰妮的收入与利润。
悦江投资致力于化妆品品牌产品销售与品牌运营，有望推进贝泰妮在大众护肤品品牌的布局。①公司简介：悦江（广州）投资有限公司成立于2019年11月，经营范围包括商品信息咨询服务、企业管理咨询服务、电子商务信息咨询等，致力于相关化妆品品牌产品销售与品牌运营等业务；公司的控股子公司包括泊美化妆品科技（广州）有限公司、姬芮化妆品科技（广州）有限公司，为悦江集团于2021年收购的泊美与Za姬芮两大知名品牌，在此基础上，公司有计划收购或孵化更多品牌。②核心管理层：据悦江集团微信公众号，公司创始人郭亮曾于2009年创立欧莱雅百库，被欧莱雅收购后创立悦江；公司的核心创始团队来自欧莱雅、宝洁、百库、美国通用电气、阿里、唯品会等知名公司。③收购意义：本次收购悦己投资的控股权契合公司的发展战略与经营发展需要，有望充分发挥公司与悦江投资在各方面的优势产业资源，创造协同效应，提升公司在大众护肤品领域的品牌布局，进一步强化公司的核心竞争力，强化国际化布局和提高经营业绩，加快实现公司的战略目标。
专注敏感肌产品开发，多产品战略驱动成长。①薇诺娜：持续聚焦敏感肌产品开发，增强品牌向上动能。“618”大促期间，全渠道销售额超9亿元，薇诺娜位居天猫美妆行业TOP9（按GMV算），京东国货美妆品牌TOP3，唯品会国货美妆TOP1，抖快事业部同比+98%，在功效性护肤赛道具备领先实力。其中，王牌产品舒敏保湿特护霜全渠道销售62万支，皮肤学级防晒清透防晒乳全渠道销售110万支，舒缓冻干面膜全渠道销售1200万片。产品方面，推出薇诺娜“光透皙白淡斑精华液”（修白瓶），从上线起截至7月11日，在抖音超级品牌日实现近千万销售额；推出针对干敏肌的薇诺娜“特护滋润霜”，天猫平台上线起，截至8月29日，薇诺娜天猫旗舰店销量超5000件；②薇诺娜宝贝：深耕婴童功效性护肤品赛道，重点打造“舒润霜”大单品，“618”大促期间，“薇诺娜宝贝获天猫婴童护肤TOP4”的销售佳绩；③AOXMED：聚焦高端抗衰需求，线下渠道以“专妍系列”为核心，持续扩张线下机构的合作规模。线上渠道积极推进“美妍系列”销售。④Beforteen：通过顶级医研结合+AI人工智能深度学习自主研发，独创整合性精准治痘解决方案的专业祛痘品牌。
投资建议：预计2023-2025年公司实现营业收入64.20、81.09、100.67亿元，分别同比+28.1%、+26.3%、+24.1%；归母净利润分别为13.58、17.21与21.51亿元，同比+29.2%、+26.7%与+25.0%，对应PE为29/23/18倍，维持“推荐“评级。
风险提示：渠道拓展不达预期；新品推出不达预期；终端需求不及预期等。

2023前三季度业绩预告点评：零添加势能延续，Q3业绩高增

千禾味业(603027)
事件：公司发布2023年前三季度业绩预增公告。2023Q1~3，公司实现归母净利润3.47~3.84亿元，yoy+85.0%~105.0%，实现扣非归母净利润3.46~3.83亿元，yoy+90.0%~110.0%。单三季度，公司实现归母净利润0.90~1.28亿元，同比增长31.4%~86.0%，实现扣非归母净利润0.91~1.27亿元，yoy+34.1%~88.1%。
产品渠道共同发力，我们预计Q3公司收入端延续高增长。今年，在消费分级、消费者口味要求的提升、餐饮业的快速发展、外卖产业的兴起、电子商务的蓬勃发展等因素共同影响下，调味品企业经营面临挑战。面对行业变化，公司持续提升产品品质，加强产品和渠道布局，提升市场竞争能力。我们预计23Q3公司收入增速有望延续高于30%的增长。全年来看，随着终端需求持续恢复及Q4销售旺季的到来，我们认为公司Q4收入有望继续增长，全年有望完成股权激励收入目标。
业绩弹性持续释放，Q3符合我们的预期。利润端来看，Q3弹性继续释放，利润增速符合我们的预期。我们预计Q3毛利率有望同比改善。成本角度，大豆等原材料成本从去年下半年起高位回落，考虑到公司酱油酿造周期高于180天，我们认为公司Q3成本有望同比下降，提振毛利率。结构角度，我们预计公司“零添加”产品占比逐渐提升，整体毛利率有望提升。费用方面，我们预计公司Q3费用投放整体平稳，为满足流通渠道扩张需要，销售费用或小幅增长。
短期有望维持高增，长期成长可期。品类渗透+渠道建设+外埠市场扩张的共同驱动下，公司短期高增趋势有望延续。中长期来看，随着“零添加”酱油持续渗透及向其他品类辐射，“零添加”赛道有望持续扩容，公司成长空间仍然广阔。我们维持公司23~25年净利润预测5.16/6.60/7.83亿元，对应EPS0.50/0.64/0.76元/股，维持“买入”评级。
风险提示：疫情反复，原材料成本上涨，行业竞争加剧。

销量点评：9月销量再创新高，出口表现亮眼

比亚迪(002594)
9月比亚迪销量再创新高，出口环增表现亮眼。根据公司产销快报，比亚迪9月新能源汽车销量为28.75万辆，同环比+43%/+5%，其中新能源乘用车出口28039辆，环比+12.1%。1-9月累计销量为207.96万辆，同比增长76%，1-9月累计出口约14.55万辆。9月产量为28万辆，同比+37%，环比-1.8%，1-9月累计产量为211.27万辆，同比增长77%。
腾势品牌持续上量，托举品牌高端化发展。9月比亚迪插混乘用车销量为13.57万辆，同环比+28%/+6%，占比47%，同比-5pct，环比+0.4pct，1-9月累计销量102.18万辆，累计同比增长72%；纯电乘用车销量为15.12万辆，同环比+59%/+4%，占比53%，同比+5pct，环比-0.4pct，1-9月累计销量104.84万辆，累计同比增长80%。王朝、海洋车型9月销27万辆，同比增长36.2%；腾势品牌9月销13156辆，环比增长14.3%，品牌趋于高端化，利于单车盈利提升。
新车型上市叠加出口贡献增量，预计23年销量同增60%+。公司产品矩阵完备，H2多款新车型推出，包括仰望、腾势N8、海豹DMI等。此外，公司积极推进海外市场布局，海外市场放量助力销量增长，我们预计2023年比亚迪新能源车销量约300万辆，同增60%+，其中出口预计25万辆左右。同时，2024-2025年为产品大年，预计销量分别为400/500万辆，同增33%/25%。
电池装机量同比高增，23年出货预计接近翻番增长，储能贡献显著增量。23年9月比亚迪动力和储能电池装机14.35GWh，同环比+67%/+3%，1-9月累计装机100.93GWh，同比增长76%；受益于欧洲户储及全球大电站项目，预计23年公司电池产量约180gwh，同比接近翻倍，其中储能电池出货约30gwh，同增150%+，贡献明显增量。
盈利预测与投资评级：考虑公司销量持续高增，我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为296/420/525亿元，同增78%/42%/25%，对应PE23x/16x/13x，给予2023年35倍PE，目标价355.6元，维持“买入”评级。
风险提示：电动车销量不及预期、原材料价格波动等。

长安汽车：三次创业筚路蓝缕，海纳百川再续辉煌

长安汽车(000625)
复盘：三次创业筚路蓝缕，自主品牌持续向上。长安前身为1862年的上海洋炮局。1）第一次创业进入汽车市场：1984年以铃木为师开始生产微车，一举成为微车市场龙头。2）第二次创业发展自主品牌：2006年发布自主品牌轿车发展战略，并于2015、2016年夺得自主品牌销冠。3）第三次创业开启新能源与智能化转型：2017年发布“香格里拉计划”目标实现全谱系产品的电气化，2018年发布“北斗天枢计划”开始向智能出行科技公司转型。2018-2022年，长安自主品牌销量由110.56万辆提升至171.66万辆，CAGR达15.80%，销量的快速增长带动营收不断向好，2022年长安汽车营业收入达1212.53亿元。
品牌：经典+新能源序列两翼齐飞，电气化转型全面推进。1）经典序列：整合现有燃油品牌，打造“智电iDD”技术标签，加速推进电气化转型。2）新能源序列：布局深蓝、阿维塔、启源三大新能源品牌。深蓝汽车定位年轻、科技，全面发力主流电动市场；阿维塔由长安汽车、华为、宁德时代三方共同打造，剑指高端智能电动汽车全球品牌；启源定位新主流电动序列，与阿维塔、深蓝共同形成长安汽车三大新能源智能化品牌矩阵，满足不同细分化市场需求。
产品：爆款车型专家，打造强势产品矩阵。1）长安已打造众多爆款车型。长安CS75PLUS性价比高，23年5月以来稳居燃油紧凑型SUV销量榜首；长安Lumin车身空间大、智能娱乐配置高，23年5月以来稳居微型车市场销量冠军；深蓝SL03智能化配置出色，销量位居自主品牌新能源中型车前列；长安启源旗下首款车型启源A07价格亲民、空间配置大、智能化配置高，具备爆款车型潜质。2）新一轮产品周期将至。2025年前，长安品牌计划推出22款全新产品，涵盖启源10款全新车型。深蓝、阿维塔分别计划推出6款与4款全新产品。
技术：第三次创业进入收获期，强大技术实力支撑新品向上。2022年4月，深蓝发布其首个电驱平台——EPA1。EPA1平台兼容纯电、增程和氢燃料三种动力构型，具备高效率、高性能、高智能、高安全四大优势。2022年6月，长安汽车、华为、宁德时代共同发布了全新一代智能电动汽车技术平台CHN，该平台具备“新架构、强计算、高压充电”三大特征。2022年8月，SDA架构亮相，实现了“集中化的电子电气架构、服务化的软件架构、标准化和抽象化的硬件架构“三大目标”。
出海：海纳百川剑指全球，即将迈向海外发展快车道。2022年海外市场出口销量近25万辆，出口总量居于国内汽车行业第四，其中自主品牌海外出口总销量达17万辆，同比增长48.83%。海外市场主要布局南美洲、北美洲、中东、俄罗斯地区，2022年沙特出口销量为34,998辆，位居国内自主车企榜首。2023年发布“海纳百川”海外计划，着力推进产品与产能、品牌建设、营销服务、市场、组织与人才“五大布局”，绘就海外发展蓝图。
盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润104.24/82.55/105.45亿元，对应PE为12、16、12倍，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：新车型投放速度不及预期、新车型销量表现不及预期、市场竞争加剧影响公司盈利能力。

股权激励夯实成长动能，新型工业化蕴含新机遇

中望软件(688083)
事件概述：
1）9月26日，中望软件发布《2023年限制性股票激励计划（草案）》（以下简称《计划》）。本激励计划拟向192名激励对象授予限制性股票约45.32万股，授予价格为51.15元/股。
2）9月22日至23日，全国新型工业化推进大会在北京召开。会上传达了习近平重要指示。中共中央政治局常委、国务院总理李强出席会议并讲话。国家新型工业化战略全面启动，以中望软件为代表的研发设计类工业软件或将收益。
股权激励绑定核心人才，收入考核彰显发展信心
本激励计划拟向激励对象授予的限制性股票数量为45.3246万股，占本激励计划草案公告日公司股本总额12,130.3799万股的0.37%，授予价格为每股51.15元。拟授予的激励对象总人数为192人，约占公司员工总人数（截至2023年6月底）2,081人的9.23%，包括过去几年对公司发展做出重要贡献的核心技术人员、骨干员工，以及近年来公司引进的高端人才和专家。本次公司层面设有业绩考核要求，2023-2025年对应的营业收入触发值分别为7.21/8.66/10.38亿元，对应的同比增速分别为20%/20%/20%；2023-2025年营业收入的目标值分别为7.51/9.39/11.74亿元，同比增速分别为25%/25%/25%。我们认为，此次股权激励能够充分调动公司核心骨干的积极性，有效地将核心人才与公司发展深度绑定。
根据《计划》披露，近年受国内外宏观环境、公司中小企业客户需求萎缩等因素的影响，公司本期激励计划存在较2021年激励计划重叠年度的业绩目标数值降低情形。为鼓舞公司团队士气，充分调动激励对象的积极性，更加有效地发挥股权激励效果，公司结合当前经营环境、市场竞争状况及未来战略发展规划等，拟对本期激励计划较前期激励计划重叠年度的业绩目标数值进行调整，有利于充分调动员工工作积极性，避免因外部影响因素导致激励计划失去激励效果，有利于公司的长远发展。我们认为，在当前外部环境不确定性提升的大背景下，公司启动新一轮股权激励，对于夯实人才这一核心发展动能，适应新形势、新变化具有重要意义。
研发设计类工业软件是新型工业化补短板的抓手
研发设计类工业软件是我国产业“短板”，与发达国家差距大。随着国际局势的变化，研发设计类工业软件受制于人的困境持续存在，未来有加剧态势，一旦被“卡脖子”将直接影响整个产业链的安全。另一方面，制造业高质量发展离不开研发设计环节基础软硬件工具的升级和国产替代。近两年，工业软件扶持政策频出，工信部实施的“产业基础再造工程”，工业软件成为“新五基”之一；新型举国体制和“揭榜挂帅”对工业软件将会带来更大的拉动，灵活多样的扶持政策和重点省市大力度的补贴或将显著增加。我们认为，研发设计类工业软件事关发展和安全的战略需求，是提升产业体系自主可控能力的核心痛点，也是我国制造业向高端化、创新型发展轨道跃迁的必由之路。中望软件是国内CAD领域龙头，在新型工业化进程中有望获得更多的政策支持、人才供给和发展机遇，未来大有可为。
投资建议
中望软件作为国内研发设计类工业软件龙头，我们预计公司2023/24/25年营业收入分别是8.16/10.65/13.11亿元，归母净利润分别是1.02/1.98/2.76亿元。中望围绕All-in-OneCAx战略进行业务布局和市场拓展，是研发设计工具软件国产化的核心标的。考虑到公司股份支付的费用，我们根据公司股权激励（草案）中股份支付费用的摊销方案，在财务模型中对未来几年公司的管理费用做了相应的调整。维持买入-A的投资评级。由于公司处于投入期，净利润不能完全反映公司盈利情况，我们采用PS进行估值。给予12个月目标价为175.58元，相当于2024年的20倍PS。
风险提示：
核心技术研发不及预期；产品推广和产业生态建设不及预期。高投入提升产品竞

工业AI质检设备领先企业，消费电子&新能源双赛道多点开花

荣旗科技(301360)
投资要点
荣旗科技：工业AI质检设备领先企业，应用领域持续拓展
公司专注于工业AI质检赛道，主营产品包括视觉和功能检测设备等，2019-2022H1消费电子行业收入占比高达95%、99%、91%、94%，和立讯精密、富士康、歌尔股份等苹果产业链客户保持紧密合作，并重点拓展新能源赛道，聚焦AI外观检测等领域，2022年成为宁德时代一级供应商，订单正在快速放量。1）收入端：2022年实现营收3.60亿元，2018-2022年CAGR约42%，保持较快增长。2）利润端：2022年归母净利润为0.67亿元，2018-2022年CAGR为29%，低于收入端增速。2018-2022年销售净利率分别为27.04%、22.29%、18.59%、19.77%和18.75%。往后来看，随着智能眼镜、VCM检测等新业务需求放量，新能源AI外观检测设备批量放量后毛利率逐步提升，控费能力增强，公司盈利水平有较大提升空间。
消费电子：无线充电检测龙头地位稳固，MR&VCM打开新需求空间
苹果机型革新带动设备迭代、产能向海外转移催生增量需求、智能制造渗透率提升等催化下，消费电子设备市场需求具备较强韧性。对于公司来讲，无线充电检测为消费电子业务基本盘，同时布局MR和VCM等新检测需求，有望成为重要增长点。1）无线充电：在模组检测领域，公司已成为苹果核心供应商，并不断向上下游拓展，进一步打开无线充电业务成长空间；2）智能眼镜：苹果VisionPro有望引领行业进入新阶段，公司在谷歌、亚马逊智能眼镜业务基础上，积极对接下游智能眼镜检测新需求，有望充分受益下游需求放量。3）VCM：iPhone15ProMax首次引入潜望式摄像头，公司前瞻性布局VCM检测新需求，产业化快速推进。
新能源：AI外观检测设备快速放量，外延并购布局涂布模头赛道
基于在视觉检测方面的技术优势，公司正式切入动力电池检测领域，并拟通过外延并购方式切入涂布模头赛道，完善产业布局。1）锂电检测设备：我们预计2025年我国锂电检测设备市场规模可达155亿元，2022-2025年CAGR约51%。2022年公司成为宁德时代一级供应商，率先推出AI外观检测等设备，可有效替代传统的人工目检方式，订单正在快速放量。2）涂布模头：我们预计2025年我国锂电池涂布模头市场规模约36.3亿元，2022-2025年CAGR约27%，2020年日本三菱和日本松下在我国涂布模头领域的市场份额合计达到63%，进口替代空间较大。2023年9月公司拟通过支付现金的方式收购宁德中能（专注高精密涂布模头）60%股权，正式切入涂布模头赛道，横向拓展在新能源产业布局，夯实核心竞争力。
盈利预测与投资评级：综合考虑费用端、毛利率波动等影响，我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为0.52、1.10和1.63亿元，当前市值对应动态PE分别为70、33和23倍。基于公司在消费电子、新能源领域持续扩张潜力，成长性较为突出，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：行业景气下滑、毛利率下滑、新业务拓展不及预期等。

Lonshi铜矿正式开工，资源开发项目逐步兑现

金诚信(603979)
投资要点
事件：9月20日公司发布公告，位于刚果金的Lonshi铜矿采矿、选矿、冶炼联合工程已经完成建设期的各项工作，将于2023年9月20日正式进入生产阶段。
公司以矿山服务业务为基础，布局矿山资源开发，完成点到面的延伸。公司是一家及矿山工程建设、采矿运营管理、矿山设计与技术研发、矿山设备制造等业务于一体的矿山综合服务企业，在矿山工程建设、采矿运营管理领域位于行业领先地位，同时，公司也是我国业内较少能精确把握自然崩落法采矿技术的服务商之一。公司基于矿山服务积累的优势，积极布局矿山资源开发板块，参股Cordoba矿业公司，合资运营SanMatias铜金银矿，并购两岔河磷矿、刚果（金）Dikulushi铜矿、刚果（金）Lonshi铜矿，实现合计拥有权益金属储量铜127万吨、银367万吨、金21万吨、磷矿石1920万吨，形成“服务+资源”的业务模式。
上半年矿服业务完成目标，刚果（金）Lonshi进入生产阶段。2023年半年度公司营业收入达到32.79亿元，同比提升32.30%；实现归母净利润4.02亿元，同比提升36.37%；Q2单季度营业收入达到18.03亿元，环比提升22.15%，实现归母净利润2.17亿元，环比提升17.30%。在矿山服务领域，上半年公司新签及续签合同43亿元，同比提升30.30%，海外方面首次进入西非市场，承接赤峰黄金加纳瓦萨金矿地下采矿项目；国内方面首次承接贵州福麟矿业鸡公岭磷矿井巷和山东黄金焦家金矿专用回风井井筒掘砌项目。从工作计划来看，公司实现采供矿量1,874.41万吨，同比提升9.22%，完成年计划的44.86%，实现掘进总量211.52万立方米，同比提升34.85%，已完成年度计划的49.30%，符合半年度计划。在矿山资源开发领域，上半年刚果（金）Dikulushi生产铜精矿含铜3200吨，含银金属量7.51吨，实现铜金矿含铜销售量3300吨，营业收入达到1.68亿元。刚果（金）Lonshi目前已正式进入生产阶段，预计年产约4万吨铜金属。贵州两岔河磷矿项目南部正式投产，北采区征地、工勘、道路改扩建等工作稳步推进，已完成工业场地初平和场内联络道路修建，具备进场施工条件。
矿山资源开发项目逐步落地，打开公司成长新曲线。公司矿山资源开采业务主要商品为铜、磷矿石。公司持有刚果（金）Dikulushi铜矿100%权益，项目资源含量铜8万吨、白银192吨，其中采矿权PE606矿床铜银矿石量113万吨，铜、白银平均品位分别为6.33%、144g/t，该项目于2021年12月投产，计划2023年生产铜精矿含铜达到8000吨；公司持有刚果（金）Lonshi铜矿100%权益，该项目拥有87万吨铜采矿权资源量，平均品位2.82%，预计将于2024实现达产，年产4万吨铜金属；公司通过子公司开景矿业收购Cordoba子公司CMH50%的股权，从而间接获得SanMatias铜金银矿项目权益。SanMatias的Alacran铜金银矿床原矿石量1.02亿吨，铜金银品位分别为0.41%、0.26克/吨、2.30克/吨；公司持有贵州两岔河磷矿90%权益，其磷矿石资源量2133.41万吨，P2O5平均品位32.65%，南部矿区已正式投产，生产规模30万吨/年，北部矿区建设期三年，达产后将实现生产规模50万吨/年。
投资建议：公司在立足矿山服务业务的同时，扩展矿山资源开发业务，打开第二成长曲线，目前Dikulushi铜矿已实现生产，Lonshi铜矿预计明年将带来业绩放量，贵州两岔河磷矿南部采区已正式投产，北部采区建设期3年。我们预测公司2023-2025年营业收入将分别达到71.66、107.24、125.41亿元，增速分别为33.8%、49.7%、16.9%；归母净利润分别达到9.76、17.49、21.36亿元，增速分别为60.1%、79.1%、22.1%；对应PE分别为22.8、12.7、10.4倍，首次覆盖给予增持-B建议。
风险提示：1）大宗商品价格大幅波动；2）矿山开发项目进度不及预期；3）宏观经济波动风险；4）矿山当地政治及经济环境、政策及法律法规等发生重大变化。

产业基金备案完成，优质体外医院加强扩张信心

华厦眼科(301267)
投资要点
事件：2023年9月27日，华厦眼科发布公告，公司与中电数字、西海创投、中信信托、跃慷投资共同参与投资华厦壹号产业基金，并签署相关合伙协议。
投资基金情况：根据今年8月25日公告，华厦壹号基金总认缴出资额为4.41亿元，其中公司出资8599.5万元（占比19.5%），中电数字出资1万元，西海创投出资2.2亿元，中信信托出资1.11亿元，跃慷投资出资2450.5万元。
基金内四家优质医院，华中、华东、西南深化布局。华厦壹号将主要对眼科医院及眼科相关产业进行投资和管理，为公司的高速发展提供优质项目储备，加速完善公司全国的眼科医疗服务网络。根据合伙协议约定，华厦壹号已收购四川源聚爱迪眼科医院管理有限公司51%股权，该公司控股成都爱迪眼科医院（成都三甲眼专科，120床，数据来源官网）、恩施慧宜眼科医院（湖北三级眼专科，3200平，126床，125职工，数据来源官网）、微山医大眼科医院（山东二级眼专科）及睢宁复兴眼科医院（江苏二甲眼专科，3000平，80床，60余职工，数据来源官网）。
产业基金助力连锁扩张，长期发展驱动力充足。公司未来五年将按照已经圈定的24省、120左右城市作为重点投资区域，通过新建及并购新增120-150家医院，并在医院的本地化发展中，坚持“1+N”发展战略，其中产业基金将为公司扩张提供坚实基础，2023H1除天津华厦外，新设医院均通过并购基金开设。我们认为公司扩张步伐稳健，医院扭亏明显，未来业绩有望逐步兑现。
盈利预测与投资评级：四家医院目前均在体外培养，我们将公司2023-2024年归母净利润由6.66/8.66亿上调至7.03/9.06亿元，2025年为11.18亿元，对应当前市值的PE估值分别为54/42/34倍，维持“买入”评级。
风险提示：疫情反复风险；医院扩张或整合不及预期的风险；医院盈利提升不及预期的风险等。

拟获取悦江投资控股权，有望赋能品牌管理&线上运营

贝泰妮(300957)
投资要点
拟获取悦江投资控股权，交易完成后将持有悦江投资51%股权：公司全资子公司海南贝泰妮拟以自有资金4.86亿元收购广州悦江投资48.55%股权，同时以自有资金5000万元认购其新增注册资本12.43万元。本次交易完成后，公司将持有悦江投资51%股权，为其控股股东；悦江投资将纳入公司合并财务报表范围。
悦江投资作出2023~25年业绩承诺：业绩承诺期间为本次交易交割日当年起的连续三个会计年度。悦江投资管理层股东承诺业绩承诺期间第1~3年标的公司所产生的净利润分别为不低于5000万元/8,000万元/1.05亿元人民币，三年累计净利润承诺数不低于2.35亿元人民币。从披露的财务情况看，2022年悦江投资实现的营收/净利润分别为3.08亿元/0.14亿元；2023H1年悦江投资实现的营收/净利润分别为2.86亿元/0.18亿元。
悦江投资旗下自主品牌为Za姬芮、泊美，创始人郭亮曾创立欧莱雅百库，若成功收购有望发挥协同效应：悦江投资为多品牌全渠道的知名品牌管理公司，旗下自主品牌包括Za姬芮、泊美，并全面开展线上线下海外全渠道销售。公司核心创始团队来自欧莱雅、宝洁、百库等知名公司，创始人郭亮曾创立欧莱雅百库，具有丰富的品牌管理&线上运营经验，若公司成功收购悦江投资，则有望发挥公司与悦江投资各自的优势产业资源，创造协同效应，有助于进一步提升公司的整体竞争力，强化国际化布局和提高经营业绩。
盈利预测与投资评级：公司是我国皮肤学级护肤龙头，专业化品牌形象稳固，线上线下多平台拓展顺利，品牌矩阵逐步完善。我们维持2023-2025年归母净利润分别为13.46/16.96/21.03亿元，2023-2025年归母净利润分别同增28%/26%/24%，当前市值对应2023~25年PE为29x/23x/19x，维持“买入”评级。
风险提示：新品推广不及预期，行业竞争加剧等。

深耕聚醚业务，差异化竞争打开成长空间

长华化学(301518)
投资要点
长华化学是国内专业的聚醚系列产品规模化生产企业：公司深耕聚醚行业，产品涵盖软泡用聚醚（POP、PPG）、CASE用聚醚及特种聚醚，于2022年通过“高新技术企业”认定，获评“2023年度国家级专精特新小巨人企业”。
聚醚行业集中度提高，公司在细分领域具有竞争力：政策推动我国聚醚行业走向高质量发展时期，行业落后产能出清，老旧、中小企业退出市场，而行业内具有龙头地位、创新自研技术的企业竞争力将得到进一步提升。产品方面，公司专注聚醚业务，在产品配方、生产工艺等方面开发多项核心技术，POP、PPG产品质量稳定、气味低、VOC低，具有独特的市场竞争优势。客户方面，公司与多家大型汽车主机厂或其配套厂商、跨国化工企业、知名家居品牌等优质客户建立稳定合作关系，客户对公司产品的认可度和品牌忠诚度高。
原材料环氧丙烷产能扩张，聚醚成本趋于稳定：软泡聚醚价格与原材料环氧丙烷价格高度相关，随着环氧丙烷产能持续扩大，环氧丙烷价格不断走低，截至2023年9月，国内PO价格已低于1万元/吨。根据百川盈孚，到2025年底，国内环氧丙烷产能将较2022年产能水平增长84%。市场供应量继续增加，PO价格或进一步下降，缓解聚醚原材料端压力。
新增POP产能增强公司供货能力：公司产品销量持续提升，2022年公司聚醚产品总销量达21.29万吨。公司新建18万吨POP项目已于2023年9月投产，将进一步提高公司的盈利能力。
盈利预测与估值：我们预计公司2023-2025年的营收分别26.3、42.5、43.1亿元，同比增速分别为14%、61%、2%；归母净利润分别1.02、1.51、1.53亿元，同比增速分别为14%、48%、1%。按2023年9月27日收盘价计算，对应PE为35、24、23倍。考虑到公司产品质量优异，在聚醚细分领域具有竞争优势，且产能处于持续扩张中，首次覆盖予以“买入”评级。
风险提示：市场竞争加剧的风险；宏观经济波动引致的业绩风险；募集资金投资项目未能实现预期效益的风险。

公司简评报告：热场预期触底回升，石英坩埚维持高盈利

天宜上佳(688033)
闸片业务预期逐渐回暖，公司竞争优势显著。公司是粉末冶金闸片龙头企业，多年深耕轨道交通行业，截止2023H1，公司共拥有10张CRCC核发的《铁路产品认证证书》及8张《铁路产品试用证书》，产品覆盖国内时速160-350公里动车组33个车型及交流传动机车车型。在2023年已举行的动车组闸片联合采购中，公司中标数量排行第一，在检修业务上，已完成多个铁路局的产品检修资质复审和新增检修资质评审。2023年以来，全国铁路客流量逐渐恢复，将带动公司闸片业务回暖。
光伏板块产能释放，带动公司业绩快速增长。碳碳热场方面，2023H1公司3500吨级碳碳复合材料制品产线建成投产，可满足36寸甚至更大尺寸产品批量化生产，公司凭借着沉积装备大型化、高温设备连续化、关键工序智能化、工序连接自动化，将碳碳热场制造效率及工艺水平提升至行业领先水平。碳碳热场价格持续下降，行业二线玩家已盈利困难，随着光伏装机量持续增长，预期后续热场价格将会触底回升。石英坩埚方面，2023H1公司完成2条石英坩埚产线建设并全面投产，江油20条石英坩埚产线正在稳步推进中，在坩埚的融制环节，公司实现自动化操作，目前生产的石英坩埚使用寿命及单产排名已经位居行业头部水平，由于高淳石英砂供需紧平衡，石英坩埚业务盈利情况较好。
碳陶制动盘有望打开新增长空间。公司在江油产业园区加速布局15万套碳陶制动盘产线，合计产能60万盘。需求方面，公司已与19家汽车主机厂商及供应链客户建立碳陶制动盘项目合作关系，获得头部新能源车企重点车型碳陶盘量产项目定点。随着国产新能源车逐渐转向中高端品牌定位，碳陶制动盘有望快速实现产业化，打开新增量空间。
盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.6/6.2/8.7亿元，每股收益分别为0.64/1.10/1.55元，对应PE分别为26.5/15.5/11.1倍。首次覆盖，我们给予公司“买入”的评级。
风险提示：产能扩张不及预期；新业务发展不及预期。

公司简评报告：Q2业绩环比大幅改善，期待手机客户持续放量

力芯微(688601)
伴随需求逐渐转暖，公司2023Q2收入利润环比大幅提升。2023H1公司收入3.73亿元，同比-20.89%；归母净利润0.68亿元，同比-46.07%。其中，电源防护芯片收入占比33.90%，电源转换芯片收入占比39.74%，显示驱动芯片收入占比4.11%，其他类别收入占比22.25%。单季度看，2023Q2公司收入1.95亿元，同比-5.85%，环比+9.30%；归母净利润0.41亿元，同比-33.52%，环比+47.45%。
价格下跌导致2023H1毛利率同比下滑，但2023Q2跌幅环比已收窄。2023H1公司实现毛利率41.72%，同比-4.06pct；净利率为19.21%，同比-7.79pct。单季度看，2023Q2公司毛利率为41.36%，同比-5.78pct，环比-0.75pct；公司净利率为21.85%，同比-7.78pct，环比+5.51pct。
公司深耕电源管理芯片，部分产品性能已超国际竞品。公司主要产品包括电源防护芯片、电源转换芯片、显示驱动电路、智能组网延时管理单元、信号链芯片、高精度霍尔芯片和其他。其中，公司主要的电源转换芯片及电源防护芯片产品的性能指标已经达到或超过国际、国内竞标产品，通过在国际业务中与TI等知名企业竞标，积累了大量的开发经验。
研发投入继续加大，产品料号及下游领域持续拓展。2023H1公司研发费用为0.57亿元，同比+13.05%，研发费用率为15.21%。未来公司将基于在手机等消费电子应用领域的市场地位，以市场需求和技术前沿趋势为导向，巩固和发展公司的国内外业务，持续研发全系列、高品质的电源管理芯片，积极拓展工控、医疗电子、汽车电子、网络通讯等市场，探索功率半导体领域中更多门类的新产品线、稳步拓宽产品应用领域。
大客户发展战略，公司多年来与三星合作紧密。公司2010年正式进入三星电子的供应商体系，2022年公司在三星的几个主力产品都做到了主供，市占率40-60%，并通过小米、LG、闻泰等主流消费电子品牌供应商认证。目前，公司终端客户已覆盖三星、小米、LG、闻泰、海尔等国内外知名消费电子品牌，并服务于比亚迪、现代汽车等知名汽车客户。
盈利预测：我们预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为1.80/2.31/3.10亿元，对应9月26日股价PE分别为33/25/19倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：新品研发不及预期、下游拓展不及预期、消费需求持续疲软。

公司简评报告：外销表现亮眼，业绩持续高增

比依股份(603215)
事件：公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入8.51亿元，同比+18.20%；实现归母净利润1.27亿元，同比+67.39%；实现扣非归母净利润1.16亿元，同比+72.12%。
点评：
2023H1空炸主业稳健增长，海外市场表现亮眼。单季来看，2023Q1/Q2公司实现营收3.78/4.73亿元，同比分别+2.92%/+34.14%；实现归母净利润0.46/0.81亿元，同比分别+82.03%/+60.00%，Q2收入与业绩均实现高增长。分品类来看，2023H1公司空气炸锅/空气烤箱/油炸锅分别实现营收6.47/1.21/0.60亿元，同比分别+26.14%/+19.96%/-15.49%，公司空炸产品收入规模持续扩大。分区域来看，2023H1公司境内/境外分别实现营收0.58/7.91亿元，同比分别-60.67%/+38.54%，上半年公司内销同比下滑幅度较大，我们认为主要系去年同期高基数影响下空炸行业增长承压，根据奥维云网，2023H1我国空气炸锅全渠道零售额同比约-41.6%；此外，公司加速海外市场拓展与品类渗透，与飞利浦、苏泊尔等优质客户合作关系稳定，预计随内销压力逐步缓解、海外更新需求释放、大客户新单放量及新客户持续开拓，公司收入有望保持较快增长。
生产效率持续优化，盈利能力稳步提升。受益于原材料价格下行、人民币汇率贬值、产线自动化及规模效应提升等利好因素，2023H1公司毛利率同比+6.09pct至21.63%（内销/外销毛利率分别-0.12pct/+7.58pct），其中Q2毛利率同比+3.80pct至22.07%。2023H1公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.09pct/+0.16pct/+0.38pct/+0.03pct至1.04%/3.11%/3.78%/-2.92%。综合影响下，2023H1公司净利率同比+4.39pct至14.93%，其中Q2净利率同比+2.76pct至17.07%。预计后续随内部降本增效及产品结构优化，公司盈利能力有望稳步提升。
投资建议：客户深耕叠加品类拓展，打开长期增长空间，首次覆盖，给予“买入”评级。公司持续深耕空炸等新兴小家电品类，并布局咖啡机赛道打开第二增长曲线，考虑到公司主营业务具有较高成长性、大客户订单逐步放量，以及新赛道咖啡机业务带来的增量空间，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.41/2.69/3.64亿元，对应当前市值PE分别为15/14/10倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：新品开发不及预期，消费复苏不及预期，汇率波动风险等。

公司首次覆盖报告：银行IT领军，成长动能充足

宇信科技(300674)
银行IT领军，首次覆盖，给予“买入”评级
公司是银行IT领军，大行资源优势显著，并在多个细分领域市占率领先。随着金融加速推进，银行IT有望持续高景气，公司在手订单充沛，未来成长动能充足。2023年8月，公司作为排序第一的供应商，入围中信银行65亿元信创大单，有望为未来几年业绩增长提供有力支撑。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为3.52、4.41、5.52亿元，对应EPS分别为0.50、0.62、0.78元，对应当前股价PE分别为34.6、27.6、22.1倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
金融信创加速推进，银行IT持续高景气
银行业务庞杂，IT细分子系统众多，在银行数字化转型和金融信创的推进下，IT建设需求保持高景气。未来信创建设将由OA等外围系统向核心领域深入，系统的复杂程度和对应的价值量有望持续提升，金融信创将迎来黄金发展期。根据赛迪顾问数据，预计到2027年我国银行IT解决方案市场规模将达到1231亿元，空间广阔。
大行资源优势显著，未来成长动能充足
（1）公司大行资源优势显著，一体两翼驱动发展。公司在银行IT领域深耕多年，大行资源优势显著，在多个细分领域市占率领先。大行IT建设需求更为强烈，也有能力进行大规模投入，根据IDC数据，国有大行和股份行占银行IT投入的近七成。同时，公司一体两翼战略持续推进，创新业务业务毛利率超70%，已成为公司新的利润增长点，海外业务不断突破，标杆项目持续落地，未来值得期待。
（2）信创大单加速落地，未来成长动能充足。受益于信创的持续推进，公司相关订单和收入显著提速。2023年8月，公司入围中信银行65亿元信创基础设施项目，公司作为排序第一的供应商，年度订单金额比例为30%，据此测算，预计将为公司贡献19.58亿元收入。此外，公司软件业务订单预计也将持续落地，为未来几年业绩增长提供有力支撑，未来成长动能充足。我们预计后续其他银行的信创招标也有望持续落地，公司凭借大行客户资源优势，未来有望持续受益。
风险提示：银行IT投入不及预期；市场竞争加剧；海外市场拓展不及预期。

产品结构顺风而变，渠道模型取长补短

周大生(002867)
投资要点：
以镶嵌钻石+下沉市场切入珠宝行业，与同行形成差异化竞争。渠道端以加盟方式率先进入三四线蓝海市场，截止2023H1，公司门店数达4735家，居行业前列，其中三四线及以下门店数为占总门店数的比重为68.72%。从扩店模式上来看，主要选用加盟模式进行拓店，截止2023H1公司加盟门店4453家，加盟门店占比94%，加盟店营收占比达74%。公司起步阶段抓住镶嵌品类发展机遇，助力品牌营收上行，截止2018年公司镶嵌产品营收占比达63.3%。近来，公司敏锐洞察市场趋势变化，调整产品布局，将黄金做为主力产品，并且推出子品牌周大生经典主打黄金品类产品，截止2023H1，黄金品类产品占比达83.37%，公司营收结构重塑。
品牌营收稳步增长，黄金产品贡献主要营收。2022年周大生营业收入为111.18亿元，同比增长21.44%，毛利率/净利率分别为20.78%/9.78%，收入规模稳定增长，利润率水平受产品结构调整（黄金产品占比提升）有所下降。分渠道来看，加盟模式贡献主要营收，2022年加盟模式营收82.96亿元，同增27.20%，占比为74.62%；分产品来看，2022年公司黄金/镶嵌品类产品营收达84.68/13.00亿元，同比变动+52.16%/-41.69%。
积极探索融合发展新模式，应对行业竞争格局和消费形势变化。周大生具有较强的市场洞察能力和快速的内部调整能力，这两个能力帮助公司在品牌初建、市场拓展及结构调整等方面起到了关键性作用，截止2022年，周大生市占率为1.9%，居全国第6位。
盈利预测与投资建议：公司是我国头部黄金珠宝企业，拥有黄金、镶嵌两大产品品类，选取老凤祥、中国黄金、潮宏基作为可比公司。2023-2025年可比公司平均PE分别为16/13/12倍。预计公司2023-2025年归母净利润将达到13.88/16.93/19.46亿元，三年同比增长27%/22%/15%。基于公司经典店开设、产品结构调整顺利及省代政策落地，2023年18倍PE，对应目标价22.80元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。
风险提示：经济恢复不及预期，新产品出现的风险，产品质量问题，省代模式表现不及预期的风险，门店拓展不及预期

在手订单饱满，23Q3单季度业绩超预期

南芯科技(688484)
事件
公司发布2023年三季报预告，根据公告，公司预计23Q3实现单季度收入5.3~5.5亿元，同比上升96.56~103.98%，环比增长41.33~46.67%；预计实现单季度归母净利润0.70~0.80亿元，同比上升61.62~84.71%，环比增长0~14.29%。我们认为，考虑到公司或将于23Q3计提大部分股份支付费用，加回后公司利润或将实现较大环比增长。
在手订单饱满，主营业务稳健增长
虽然受市场景气度疲软、经济发展放缓等宏观因素影响，半导体行业面临较大压力，但公司围绕应用场景不断拓宽产品布局，持续推出有市场竞争力的产品，在手订单饱满，主营业务稳健增长。
电荷泵业务头部企业，80W以上产品占比提升促进相关收入提升
公司作为国内领先的电荷泵企业，持续推出电荷泵新品。公司推出的超高功率、6:2架构的电荷泵芯片能实现300W快充功率，目前已在客户端进行产品验证；推出的超高集成度电荷泵芯片，集成了协议/屏闪/正向充电/反向放电/MasterCharger等多种功能，已在客户端量产出货。我们认为，随着快充渗透率的提升以及用户对于充电速度要求的提升，公司80W以上产品占比有望进一步提升，带动公司电荷泵收入增长。
积极推进新产品线，多款产品在消费类客户端进展顺利
公司通过电荷泵芯片和国内主流手机厂商达成合作关系，并积极推进新产品线导入手机领域，提高公司产品在手机中的单机价值量，其中锂电保护芯片实现量产出货，且有多款产品处在客户端验证阶段，预计未来将实现销售；通用充电管理芯片出货量显著增加；Amoled供电芯片实现量产出货，无线充电产品处在客户验证阶段。
拓展汽车/工业领域，围绕应用场景完善产品布局
公司在深耕智能手机等原有优势领域的同时，也在积极拓展汽车电子和工业应用等领域。公司高度重视汽车电子业务，从车载无线有线充切入汽车头部厂商，并在汽车仪表、智能座舱、ADAS和BMS等领域开展产品布局规划。23H1，公司汽车电子营收同比增速超100%，USB及无线充电方案在客户端实现大规模量产；高性能DC-DC电源芯片、高边开关等新产品在客户端实现规模送样，部分客户已经进入项目定点设计阶段。工业领域，公司在储能、无人机、电动工具、通信等领域取得成效，推出了高功率密度、高集成度AC-DC电源管理芯片，整合五大技术，高压下最高效率可实现95%，适用于PD快充、适配器等应用。
投资建议
我们预计公司2023~2025年归母净利润分别为2.57/3.55/4.81亿元，对应PE为69.36/50.18/37.05倍，维持“增持”评级。
风险提示
下游需求恢复不及预期、新品研发不及预期、市场竞争加剧。

秋收计划顺利开展，管理优势禀赋凸显

泸州老窖(000568)
事项：
事件：近日，泸州老窖窖龄酒销售公司发文，鉴于2023年业务年度配额执行完毕，暂停接受窖龄酒30年、60年、90年产品订单。
国信食饮观点：1）秋收计划有序开展，预计全年营销任务顺利达成；2）国窖系列稳健增长，腰部产品上半年控量挺价，预计Q3步入正常发货；3）区域精耕、保存量是主旋律，渠道模式未来或有新探索；4）维持此前盈利预测，预计公司2023-2025年实现营业收入305.60/366.98/437.09亿元，同比+21.6%/20.1%/19.1%；实现归母净利润131.49/160.58/193.24亿元，同比+26.9%/22.1%/20.3%；对应PE分别为24.9/20.4/16.9X，维持“买入”评级。
评论：
秋收计划有序开展，预计全年营销任务顺利达成
今年在需求分化下，今年公司没有淡旺季之分，一季度进行春节动销、二季度开展春雷行动、三季度推进秋收计划，动员业务人员“淡季做市场、旺季做动销”，公司的管理禀赋和策略灵活性体现地淋漓尽致。公司营销体系进化到6.0阶段，Q2抢回款、市场动作抢跑为全年任务达成留有战略空间。目前，公司三季度秋收计划顺利进行，预计能顺利完成全年营销计划。短期动销看，8-9月公司动销环比明显改善，预计中秋国庆双节实现平稳过渡。
国窖系列稳健增长，腰部产品上半年控量挺价，预计Q3步入正常发货
60版特曲，在川渝地区增长势能充足，开始在华北、环太湖等区域点状增长，预计全年销售规模超过老字号特曲。窖龄系列，今年窖龄30年受益于200元价位增长，在山东菏泽等地区表现较为亮眼，且在所有品牌中进度最快，9月26日已经执行完全年配额。
区域精耕、保存量是主旋律，渠道模式未来或有新探索
公司作为优秀的管理型企业，全年经营战略落在“保存量”，实现高质量发展。上半年公司持续推进四川、华北等区域精耕策略，更多资源、精力集中在核心优势区域，例如费用集中投放在优势的百城（前期“百城融合”计划的区域）。今年，公司全面推行数字化扫码系统，目前国窖系列扫码率10%左右，腰部产品扫码率30%左右，未来数字化或是公司降低管理成本的重要工具。
投资建议：维持“买入”评级
维持此前盈利预测，预计公司2023-2025年实现营业收入305.60/366.98/437.09亿元，同比+21.6%/20.1%/19.1%；实现归母净利润131.49/160.58/193.24亿元，同比+26.9%/22.1%/20.3%；对应PE分别为24.9/20.4/16.9X，维持“买入”评级。
风险提示
全国化进程不及预期；宏观经济承压；疫情反复等。

首次覆盖报告：多年研发投入建立核心网技术优势，卫星通讯基建有望打开弹性

震有科技(688418)
海外公网与国内专网业务兼具增长弹性。公司作为业务范围涵盖公网通信领域和专网通信领域的通信设备商，海外公网板块，2022年公司中标马来西亚电信4个核心网项目，并中标孟加拉电信新增核心网项目，在东南亚、中东和非洲等海外市场加速开拓，创造新的营收增长点；在国内专网领域，公司具备产品定制化服务和技术优势，并且通过多次成功设计并运行大型项目通信系统实现信誉背书，拥有良好的品牌声誉和后续渠道资源，在政府应急、智慧城市、煤矿智能化领域拥有较强客户黏性和转换效率。
光纤接入设备更新带动PON替换需求，卫星核心网优势打开增长空间。数字场景应用大规模兴起的背景下，运营商加速投资光纤网络，G-PON网设备加速向10G-PON转换，同时未来有望进一步升级到25G/50GPON等。2022年，公司推出的10G-PON产品目前已进入量产阶段，并陆续中标国内部分电信运营商的集采。2019年，公司参与承建的天通一号卫星核心网顺利开通，成为国内首个参与卫星核心网建设并成功商用的供应商。此外，公司已成功交付自主卫星移动通信系统项目、卫星互联网核心网项目、定制化5G卫星核心网项目、4G和5G融合卫星核心网项目、IMS融合卫星核心网等相关项目。同时，公司加入CCSATC12“航天通信技术工作委员会工作组”，参与到“基于NTN卫星物联网”的技术标准讨论中。据Euroconsult数据，2021-2030年低轨卫星市场规模复合增速有望超30%，公司作为国内少数具备卫星互联网核心网技术能力的企业，后续随着我国低轨卫星体系建设，有望深度参与这一市场。
管理层技术背景与研发投入下，公司多项核心网技术具备壁垒。公司创始团队具备多年通信行业技术经验，其中核心高管与技术人员大部分师出华为。为打造产品系列技术优势，公司坚持在研发费用上大量投入，形成了包括5G核心网、IMS、RCS、UPF、XG(S)-PON、OTN-CPE、MSAN等覆盖核心层、汇聚层和接入层的全网络产品体系。公司也是行业内少数提供全系列10GPON产品/IMS核心网/卫星5G核心网（并具备项目经验）的厂家之一。
投资建议：我们预测2023/2024/2025年公司归母净利润实现0.25/0.95/1.86亿元，同比增长111.5%/284.3%/94.5%，同期EPS0.13/0.49/0.96元，对应PE152/39/20倍，考虑公司在核心网板块存在技术壁垒，同时作为国内少数可以提供卫星网络核心网技术的公司之一，我们看好公司在卫星基建投资下业绩弹性，23年公司业绩有望经历由负转正阶段，首次覆盖，给予“推荐“评级。
风险提示：海外运营商关于移动/固定网络建设规划不及预期；国内TOB端政企数字经济基建更新不及预期；卫星通信网络基础建设进程不及预期。

新品持续加速+特饮保持高增，Q3营收超预期

东鹏饮料(605499)
事件
公司发布2023三季度经营数据预告，预计前三季度实现营收84.38-87.71亿元，同比增长27%-32%；单三季度实现营收30.12-32.47亿元，同比增长28%-38%。公司单三季度营收继续加速，表现超预期。同时，公司预计2023Q3以及前三季度的归母公司净利润也均将保持增长。
核心观点
我们预计公司营收持续高增主要为三点原因：1）本埠市场表现稳健抗风险能力强，虽Q3本埠市场遭受多次台风等气候因素干扰，但对公司产品需求扰动较小。2）外阜相对低基数的市场起势，营收持续保持高增速。3）电解质新品补水啦环比逐季加速，已呈现上新后持续提速的大单品成长态势。
我们认为，公司营收持续强劲主要由于全国化战略推进，持续开拓终端网点，渠道运营能力加强，冰柜投放和产品冰冻化陈列等长期延续的基础工作效果得到兑现。此外公司对于补水啦渠道推新打法有章法，通过瓶盖扫码赢红包、实物奖品等手段在快速打开市场提升动销的同时，也通过数字化手段更好的管控渠道情况。综合来看，公司近期继续呈现成熟市场稳步增长，新兴市场加速提升的良好趋势。
短期来看，展望Q4营收端核心大单品东鹏特饮预计延续较高增速，而新品补水啦后续有望保持加速表现，第二成长曲线初显，公司在完成基础目标确定性较高的背景下有望冲击更高成长目标。成本端，PET提前锁价效果预计在年内能继续对冲白糖上行压力，虽然23H1白糖价格持续走高，但受益公司对PET提前锁价在22Q4低点的7100元上下，预计今年平均成本较去年同期的7700元有近10%降幅，总体看预计毛利率保持稳健。销售费用端，预计投放节奏伴随新品推广正常推进，公司全年利润率维持稳健。
中期来看，核心大单品东鹏特饮所在的功能饮料行业23H1重回正增长态势，行业仍处于需求增长主导行业发展阶段，近年复合增速领跑软饮子品类，是优质赛道。而伴随公司通过多渠道协同以及拥抱新兴渠道等动作持续推进渠道深耕，公司品牌认可度和市场份额进一步提升，截至23H1销量口径市占率已超40%，尤其在本埠成熟的广东市场2022年7月-2023年6月维度销量份额已达70%，持续展现基础工作效果。同时。公司电解质产品补水啦已初步展现大单品成长态势，未来有望接棒东鹏特饮成为公司新的成长动能。
长期来看，公司把握需求端新兴趋势，正加速扩容产品矩阵，近期切入处于风口的高增速无糖茶饮赛道，未来有望进一步扩大消费群体，在东鹏特饮、补水啦、东鹏大咖等产品之外打造新增长极。
盈利预测与投资建议
公司新品培育进度超预期，我们上调盈利预测预计公司2023-2025年实现营收110.30/136.76/162.72亿元（前值107.12/131.22/157.71亿元），同比增长29.68%/24.00%/18.98%（前值25.94%/22.50%/20.19%）；实现归母净利19.79/25.48/30.53亿元（前值19.33/24.88/30.13亿元），同比增长37.38%/28.78%/19.80%（前值34.21%/28.67%/21.14%），对应EPS为4.95/6.37/7.63元（前值4.83/6.22/7.53元），对应当前股价PE为36/28/24倍。看未来，公司本埠市场有望延续稳健趋势，而华东、华北、华中、西南预计增长势头不改，同时公司电解质饮料有望继续加速，第二成长曲线打开，维持“买入”评级。
风险提示：
原料成本上行，行业竞争加剧，天气扰动室外消费场景需求，食品安全等风险。

公司简评报告：营收短期承压，盈利能力提升明显

永艺股份(603600)
事件：公司发布2023年半年报，报告期内实现营收15.36亿元，同比-30.50%；归母净利润1.42亿元，同比+4.07%；实现扣非归母净利润1.23亿元，同比+1.81%。
点评：
收入短期承压，新品类有望快速增长。单季来看，2023Q1/Q2公司实现营收6.97/8.40亿元，同比分别-30.90%/-30.17%；实现归母净利润0.52/0.90亿元，同比分别+9.46%/+1.21%，上半年公司在海内外消费环境偏弱背景下，收入承压下滑，但利润端受原材料、海运费价格回落以及汇兑收益增加及政府补助等影响同比改善。分品类看，2023H1公司办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅分别实现营收14.14/2.56/1.01/0.13亿元，分别同比-13.78%/-45.96%/-46.08%/-34.62%，其中沙发、按摩椅椅身及休闲椅下滑明显，此外，公司升降桌产品逐步放量，上半年实现营收1204万元，预计随下半年客户订单逐步恢复，公司收入有望逐季改善。
多因素利好，盈利能力改善明显。公司2023H1毛利率同比+5.32pct至23.12%，我们认为主要受益于原材料及海运费价格回落、人民币汇率波动以及公司产品结构优化；销售/管理及研发/财务费用率分别同比+3.22/+1.83/-2.67pct至6.49%/9.30%/-2.76%，综合影响下上半年净利率同比+3.10pct至9.35%，销售费用率提升预计主要与公司加大国内市场开拓与自有品牌推广力度有关，财务费用率下降预计主要与公司汇兑收益增加有关。23Q2公司毛利率23.68%（同比+4.92pct/环比+1.23pct），净利率10.91%（同比+3.01pct/环比+3.44pct），盈利水平持续改善。
外销客户稳定，内销市场潜力大。公司坚持“数一数二”市场战略，努力提升对主流市场占有率和主流客户的渗透率。其中在国际市场方面，公司与HON、AIS、Global、Okamura、宜家、Staples、Office Depot、Performance、Nitori等多家知名家具采购商、零售商、品牌商建立长期稳定合作关系；同时，公司将国内市场开拓和自主品牌建设作为战略性任务，线上线下多渠道布局，助力公司收入与品牌力提升。
投资建议：公司是我国办公椅生产制造行业的头部企业，且大客户稳定，未来升降桌业务与国内自有品牌有望释放新增长动能。我们预计公司2023-2025年归母净利润为3.36/3.92/4.55亿元，对应当前市值PE分别为10/8/7X，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：原料成本大幅波动，消费复苏及海外去库存不及预期等。