Q3旺季客流量增长喜人，盈利提升显著

长白山(603099)
投资要点：
事件：长白山发布23Q1-3业绩预告：23Q1-3预计实现营收5.0亿元，同比+211%；实现归母净利1.5-1.6亿元，同比+675%～+714%。23Q3预计实现营收3.3亿元，同比+149%；实现归母净利1.4-1.5亿元，同比+192%～+214%。
Q3旺季业绩改善显著。23Q1-3实现营收约5.0亿元（同比+211%，较19年同期+30%）；实现归母净利润1.5-1.6亿元（同比+675%～+714%，较19年同期+79%～+91%），归母净利率29.4%-31.4%（同比+45pp～+47pp，较19年同期+8pp～+10pp）；实现扣非归母净利润1.5-1.6亿元（同比+625%～+661%，较19年同期+80%～+92%），扣非归母净利率29.2%-31.2%（同比+47pp～+49pp，较19年同期+8pp～+10pp）。
其中，23Q3实现营收3.3亿元（同比+149%，较19Q3+29%）；实现归母净利润1.4-1.5亿元（同比+192%～+214%，较19Q3+28%～+37%），归母净利率40.6%-43.6%（同比+6pp～+9pp，较19Q3-1pp～+2pp）；实现扣非归母净利润1.4-1.5亿元（同比+202%～+225%，较19Q3+29%～+38%），扣非归母净利率40.5%-43.5%（同比+7pp～+10pp，较19Q3-0.3pp～+3pp）。
客流量增幅叠加成本管控，奠定全年业绩高增长基础。23M1-9主景区客流量实现224.6万人次，同比+255.3%，较19年同期+7.5%。23年中秋国庆期间（9.29-10.6），在天气影响较大的情况下（10.1、10.4、10.5三景区天池景点全天关闭，10.3、10.6北景区主峰关闭），主景区客流量仍实现16.65万人次，同比+141.8%，较19年同期-16.1%。
盈利预测与投资建议。我们看好长白山项目建设和交通改善不断释能，推动客流承接力和吸引力提升，酒店业务成长为第二主业。考虑Q3旺季客流量增幅带动客运主业和酒店业务上涨，盈利能力改善，我们上调公司2023-2025年归母净利润分别为1.6/1.9/2.3亿元（前值为1.1/1.5/1.8亿元），对应EPS为0.60/0.72/0.85元，对应PE为20.6/17.2/14.6。给予23年29倍PE，对应目标价17.51元，维持“买入”评级。
风险提示：恶劣天气增多风险；交通改善和项目建设不及预期风险；经营许可无法延展风险

加码一体化布局，锂业新贵打开成长空间

中矿资源(002738)
投资要点：
资源自给率高达100%，成本优势铸就护城河。（1）资源端： 公司拥有加拿大Tanco和津巴布韦Bikita两座在产矿山，合计拥有资源量210.4万吨LCE，现有Tanco项目18万吨采选产能和Bikita项目400万吨采选产能，远期规划采选产能518万吨，于23年年中逐步投产。公司资源项目均为在产矿山扩产，资源禀赋优异，项目如期落地确定性强， 根据我们测算2023-2025年公司资源端项目可为国内冶炼端项目提供2.12/6.04/6.34万吨LCE当量原料。 （2）冶炼端： 公司冶炼产能建设严格遵循资源产能建设进展规划， 现有锂盐产能3.1万吨， 在建3.5万吨高纯锂盐项目预计2023年四季度投产， 远期规划国内6.6万吨+海外4万吨合计10.6万吨锂盐规模，同时资源自给率达到100%。 （3）成本优势： 根据我们测算2023-2025年公司锂盐平均成本约为8.5/7.4/6.92万元，位于行业成本曲线中游，成本优势铸就护城河。
铯铷盐精细化工领域龙头，市场份额有望持续提升。 公司现有铷铯盐产能1361吨，以世界主要高品质铯资源加拿大Tanco矿山和津巴布韦Bikita矿山为资源保障，具备完整的铯产业链。 公司在铷铯盐精细化工领域主要竞争对手是美国雅宝公司，但其主要原料来自于津巴布韦Bikita矿山，随着公司完成对Bikita矿山的收购，雅宝铷铯业务或将面临原料短缺风险，叠加公司铷铯盐产能持续扩张，在铷铯盐精细化工领域的市场份额有望进一步提高，毛利率也有望维持在65%左右。
地勘和矿权开发业务提供资源勘探和开发支持。 地勘业务为公司创立之本，公司已经先后完成多个海内外知名地质勘查项目， 并且在公司收购加拿大Tanco和津巴布韦Bikita时发挥了重要的指导作用。 现在该业务主要为公司铷铯和锂盐业务提供资源勘寻和开发支持，加强公司资源优势。
盈利预测与投资建议： 预计公司2023-2025年归母净利润为29.97/39.41/39.42亿元。 使用相对估值法， 考虑到公司未来资源自给率高达100%且资源端扩产确定性强， 给予公司2023年更高PE估值10.5倍,对应市值315亿，对应目标价44.13元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示： 锂价波动风险，全球新能源汽车销量不及预期，在建项目不及预期

超声波国产替代先行者，平台布局空间持续打开

骄成超声(688392)
投资要点：
本土超声波龙头，引领国产替代。公司深耕超声波领域十五年，核心骨干成员专业背景对口，从业经验丰富。公司早期从事轮胎裁切，2016年前瞻性布局新能源赛道，以客户需求为导向，产品设计专攻行业痛点，切入头部客户供应链。专门成立售后服务技术和非标设计团队，差异化竞争抢占对手市场份额，率先打破外资垄断格局，引领国产替代。
动力电池超声波焊接设备国际领先，下游扩产步伐加速。超声波焊接是多层极耳焊接领域的最优解，随着新能源行业高速增长，将带来庞大的超声波焊接设备需求。公司作为少数与国际高端超声波工业设备厂商竞争的企业，设备性能实现国际领先，核心产品超声波监控一体机、一体式楔杆焊机获得下游客户认可，已成为宁德、比亚迪超声波设备主要供应商。
复合集流体产业化加速，远期滚焊设备市场存量规模超300亿元。超声波滚焊效率高，能解决复合集流体焊接难题，在复合集流体上其他焊接工艺无可行性。公司滚焊设备性能国际领先，焊接速度高达80m/min，国内外未有同类竞争者，中短期壁垒极高。1）技术壁垒高，要求全面掌握和应用相关技术。2）验证周期长，公司与宁德合作研发至通过验证供货花费多年。骄成作为宁德唯一的滚焊设备供应商有望充分享受行业红利。
超声波领域平台化布局，“设备+耗材”有望开启成长新曲线。公司凭借全面的超声波基础研发技术，构建了可开发功率超声领域高端应用的超声波技术平台，进一步开拓功率超声在汽车线束、半导体、医疗等领域。随着设备市场保有量的增长，耗材需求将提供稳定的收入来源。根据公司招股说明书，2025年超声波焊接设备耗材空间合计14.3-17.7亿元。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业收入6.2、12.6、17.6亿元，归母净利润1.58、3.02、4.32亿元。我们选取了东威科技、阿石创、罗博特科作为可比上市公司，根据可比上市公司估值，2024年44倍作为估值依据，对应目标价115.1元，给予“买入”评级。
风险提示：新能源车销量不及预期；复合集流体产业化不及预期；技术变革风险；公司重要零部件进口依赖度较高，存在国产化不及预期风险

产品结构顺风而变，渠道模型取长补短

周大生(002867)
投资要点：
以镶嵌钻石+下沉市场切入珠宝行业，与同行形成差异化竞争。渠道端以加盟方式率先进入三四线蓝海市场，截止2023H1，公司门店数达4735家，居行业前列，其中三四线及以下门店数为占总门店数的比重为68.72%。从扩店模式上来看，主要选用加盟模式进行拓店，截止2023H1公司加盟门店4453家，加盟门店占比94%，加盟店营收占比达74%。公司起步阶段抓住镶嵌品类发展机遇，助力品牌营收上行，截止2018年公司镶嵌产品营收占比达63.3%。近来，公司敏锐洞察市场趋势变化，调整产品布局，将黄金做为主力产品，并且推出子品牌周大生经典主打黄金品类产品，截止2023H1，黄金品类产品占比达83.37%，公司营收结构重塑。
品牌营收稳步增长，黄金产品贡献主要营收。2022年周大生营业收入为111.18亿元，同比增长21.44%，毛利率/净利率分别为20.78%/9.78%，收入规模稳定增长，利润率水平受产品结构调整（黄金产品占比提升）有所下降。分渠道来看，加盟模式贡献主要营收，2022年加盟模式营收82.96亿元，同增27.20%，占比为74.62%；分产品来看，2022年公司黄金/镶嵌品类产品营收达84.68/13.00亿元，同比变动+52.16%/-41.69%。
积极探索融合发展新模式，应对行业竞争格局和消费形势变化。周大生具有较强的市场洞察能力和快速的内部调整能力，这两个能力帮助公司在品牌初建、市场拓展及结构调整等方面起到了关键性作用，截止2022年，周大生市占率为1.9%，居全国第6位。
盈利预测与投资建议：公司是我国头部黄金珠宝企业，拥有黄金、镶嵌两大产品品类，选取老凤祥、中国黄金、潮宏基作为可比公司。2023-2025年可比公司平均PE分别为16/13/12倍。预计公司2023-2025年归母净利润将达到13.88/16.93/19.46亿元，三年同比增长27%/22%/15%。基于公司经典店开设、产品结构调整顺利及省代政策落地，2023年18倍PE，对应目标价22.80元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。
风险提示：经济恢复不及预期，新产品出现的风险，产品质量问题，省代模式表现不及预期的风险，门店拓展不及预期

以外养内，乘行业红利铸造强势品牌

中宠股份(002891)
投资要点：
深耕宠物食品赛道，多维全面发展铸造行业龙头。中宠股份成立于1998年，初期从事海外宠物食品高端品牌的代工业务，2014年开始，公司重点发力自有品牌建设，截止目前，已经打造了“Wanpy顽皮”、“Zeal真致”、“Toptrees领先”为核心的差异化品牌矩阵。从产品端来看，公司覆盖主粮、罐头、零食、保健品等品类产品，拥有超1000款SKU。从产能端来看，2022年公司总产能为104488吨。2022年，公司实现营收32.48亿元，5年CAGR26.18%，毛利率为19.79%，略有下降。
股权结构集中，持股平台绑定核心管理层。截至2023H1，郝忠礼和肖爱玲夫妇通过直接和间接的方式合计持股39.32%。和正投资为公司设立的管理层持股平台，合伙人包括公司供应链、生产、贸易、财务等方面的骨干员工，通过与核心员工深度绑定，为公司发展提供更强动力。
四维度同发力，未来增长确定性强。1.渠道端：海外市场成熟，拥有优质大客户，国内顺应互联网趋势，扩展电商渠道，控价决心强劲。2.品牌端：中宠已形成核心品牌矩阵，通过内生+外购，自有品牌快速成长。3.技术端：严格把控质量关，建立技术护城河，同时强技术支撑产品端快速反应，以满足消费需求变化。4.产能端：产能逐步释放，全球化产线布局优势突出，在建储备丰富，随项目稳步落地有望进一步释放营收。
盈利预测与投资建议：公司是我国宠物食品龙头企业，产品包括宠物零食、宠物罐头、宠物干粮及宠物用品等等，业务包括代工业务及自有品牌业务，我们选取乖宝宠物、佩蒂股份、路斯股份、源飞宠物、天元宠物作为可比公司。2023-2025年可比公司平均PE分别为26/20/16倍。预计公司2023-2025年归母净利润将达到1.86/2.22/2.86亿元，三年同比增长75%/19%/29%。基于公司自有品牌快速成长叠加代工业务稳步发展，主粮板块高速扩张，具有较高的业绩弹性和增速，给予公司2023年48倍PE，对应目标价30.32元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。
风险提示：产能扩张不及预期，市场竞争加剧，原材料价格波动风险，业绩不达预期对公司估值溢价产生负面影响风险，汇率波动风险。

股权激励凝聚增长势能，短期费用无碍业绩长虹

安井食品(603345)
事件：安井食品采取股票期权形式实施股权激励计划，即拟授予激励对象1200万份股票期权，约占总股本4.09%。其中，首次授予股票期权1142.84万份，约占公司股本3.90%，占本激励计划的95.24%；剩余部分预留。而本计划首次授予的激励对象共计1,462人，主要包括董事、高管及生产、营销、技术骨干。此外，本计划行权价为106.03元/股，且每份股票期权对应1股。
本次股权激励范围广、力度足。首先，本激励计划选用营收作为公司层面业绩考核指标，2023/2023-2024/2023-2025年营收分别不低于136.45/289.27/460.42亿元，对应23/24/25年营收增速不低于12%，可达性相对较高。其次，本计划激励对象覆盖面较广，即剔除五位董事、高管，覆盖产销研骨干数达1457名；且从激励力度看，上述骨干人均可获得7583份股票期权，假设达标、行权后以本方案公告日收盘价为交割价，则人均税前回报约19万。
短期费用影响整体可控，内部发展势能有望提升。本次激励摊销总成本将近3.5亿元，若今年10月授予，则2023-2026年对应的摊销费用分别约0.36/1.96/0.84/0.34亿元，其中明年由于摊销规则影响（授予后1年内需要摊销第一批次的全部费用+第二批次1/2的费用+第三批次1/3的费用）费用较多，但对公司利润影响仍在可控范围。最后，我们认为本方案的实施，有望进一步调动内外部利益相关者积极性，凝聚发展势能。
盈利预测与投资建议：在不考虑激励费用影响下，我们预计公司2023-2025年归母净利润将达到14.75/18.36/22.54亿元，分别同比增长34%/25%/23%，期间CAGR达27%。鉴于公司基本盘稳固，向平台化模式进化下增长动力足，未来空间大；故给予公司23年35倍PE，对应目标价176.05元/股，维持买入评级。
风险提示：新品推广不及预期风险；原材料成本大幅上涨风险；食品安全风险；B端需求恢复不及预期。

创新为立身之本，加盟为发展之势

潮宏基(002345)
投资要点：
多品牌协同发展，强创意性铸造强品牌力和高粘性。潮宏基定位于中高端，以都市女性为目标客群，主要品牌包括“CHJ潮宏基”、“VENTI梵迪”两个珠宝首饰品牌及时尚女包品牌“FION菲安妮”。
公司拥有较强的设计创新能力，产品极具独特性和时尚感，在多个设计赛事中夺得奖项，不断提高品牌影响力及消费者认可度。公司公告，2023H1会员复购贡献的营收占比超50%，反映了公司较高的客户忠诚度；同年，潮宏基品牌价值达381.19亿元，入选“中国500最具价值品牌”和“亚洲品牌500强”，彰显品牌的潜力与影响力。在数字化背景下，公司率先使用SAP-ERP系统，并且在线上通过全域营销种草，赋能到全域销售，激发品牌活力。在多重共振下，2017-2022年，潮宏基在行业内营业收入排名由第13名显著上升到第6名，据欧睿，市占率从0.4%提升至0.6%，市占率提升。
时尚珠宝首饰贡献主要营收，传统黄金首饰高速发展。2022年公司营收44.17亿元，在疫情影响下营收基本企稳，2017-2022年营收CAGR为7.44%。分产品看，2022年时尚珠宝首饰、传统黄金首饰、皮具实现营收24.82/14.45/3.24亿元，占比为56.18%/32.71%/7.34%；分渠道看，2022年自营/加盟代理营收分别为28.45/14.81亿元,5年CAGR分别为2.13%/24.96%，伴随加盟门店的快速铺开，公司加盟代理业务高速成长
盈利预测与投资建议：公司是我国头部时尚珠宝类品牌，主营珠宝首饰类产品，其中镶嵌产品及黄金产品占比均衡，选取老凤祥、周大生、周大福作为可比公司。2023-2025年可比公司平均PE分别为15/13/11倍。预计公司2023-2025年归母净利润将达到3.97/4.87/5.89亿元，三年同比增长100%/22%/21%。基于公司具有较高的业绩弹性和增速，叠加加盟板块重回开店周期，给予公司2023年20倍PE，对应目标价8.95元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。
风险提示：竞争加剧的风险，渠道拓展不及预期，产品设计风险

好风凭借力，内外部改善推动业绩进入高增阶段

长白山(603099)
投资要点：
关注核心指标一客流量。1）2023年复苏显著。旅游标的具有地缘性、目标客群导向性和非排他性特点，因此我们认为需求端影响相对较大。长白山以客运业务为主，占总收入比60%-70%，景点间距离较远，车票收入具有刚性，因此我们认为在需求端指标中，公司受客流量影响更大，而受人均消费影响相对较小。2023H1公司实现客流量66.1万人次，较2019年同期+11.1%；2023年7月实现客流量63.3万人次，较2019年同期提升约19%。暑期是公司传统旺季（Q3占全年营收比50%-70%），叠加高铁新增班次和飞机新增航线，2023全年客流量高增可预见。2）客流量增长空间可期。过去长白山客流增长缓慢，主要因为有交通便利性差和项目丰富性低两大痛点。近年来公司不断发力：①全方位交通建设，2015年开通抚长高速；2020年11月30日开通龙蒲高速；2021年12月24日开通敦白高铁；2023年机场二期扩建工程验收。②建设温泉部落二期，丰富业态。核心痛点有望得到解决，推动长期客流量提升。
短期看好公司完美契合旅游需求复苏趋势。回顾2023年旅游复苏趋势：1）人次恢复先于人均消费复苏。2023H1国内旅游人次同比+63.9%，恢复至19年程度同比+30.2%；国内旅游人均消费同比+20.0%，恢复至19年程度同比+17.8%。2）避暑关注度上升。世卫组织已确认2023年的厄尔尼诺现象，多地已出现异常高温。公司以冰雪旅游为主、刚性的收入结构和疫情期间的交通及项目建设为乘上行业复苏东风奠定了坚实的基础。
长期看好交通改善+项目建设不断释能。沈白高铁和温泉部落二期预期将在2025年建成，届时游客进入长白山便利度将进一步提升，温泉部落二期的丰富业态也将提升在淡季和受天气影响关闭景区时的业绩，使得公司实现“淡季转旺，旺季更旺”。
盈利预测与投资建议:我们认为长白山凭借丰富旅游资源和刚性收入模式的既有优势，在外部交通改善下，能够有效抓住23年旅游复苏趋势；长期看好项目建设和交通改善不断释能，推动客流承接力和吸引力提升，酒店业务成长为第二主业。预计公司2023-2025年归母净利润分别1.1/1.5/1.8亿元，对应EPS为0.43/0.58/0.69元，对应PE为35.1/26.2/22.0。给予23年43倍PE，对应目标价18.50元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：恶劣天气增多风险；交通改善和项目建设不及预期风险；经营许可无法延展风险

新能源平台化企业，多维竞争力成就龙头地位

阳光电源(300274)
投资要点：
阳光电源：全球逆变器龙头企业，储能系统集成引领者。公司深耕逆变器领域二十余年，以电力电子技术为基础，不断扩展储能变流器、电站投资开发、储能系统集成、氢能等业务，逐步形成以光伏逆变器、储能系统和电站投资开发为主的业务结构。公司在光伏逆变和储能系统集成领域具备全球影响力，品牌竞争力极强，根据BNEF，2022年公司荣获100%可融资性全球唯一逆变器品牌，且连续4年位列榜首；根据CNESA，公司储能系统出货量连续七年位居中国企业第一。
光伏逆变器综合性能优异，首创“1+X”模块化逆变器。公司研发团队实力强劲，不断聚焦产品技术创新，公司近五年研发人员数量占比均在40%左右，截至2022年底，公司累计专利数量2877项（同比+47%），远超行业平均水平。公司光伏逆变器综合性能优异，在最大转换效率、功率密度及MPPT设计等方面较同业处于领先水平；2022年公司首创“1+X”模块化逆变器，解决传统集中式逆变器体型大、运输安装困难等痛点时兼具成本、运维等优势，截至2022年底该产品全球签约量超8GW。根据S&PGlobal，2022年公司光伏逆变器出货量排名全球第一。
坚持“三电融合”，储能系统集成能力领先。公司创新融合了电力电子、电化学和电网支撑技术（“三电融合”），引领储能系统集成技术方向。公司大储PowerTitan系列、工商储PowerStack系列实现产品、控制一体化，涉及软件大脑性质部分全部自研，实现LCOS降低20%以上。2023年6月公司推出PowerTitan2.0，实现标准20尺箱容量2.5MW/5MWh,能量密度处行业最高水平；9月推出PowerStack200CS系列，实现系统循环效率突破91%。公司户储PCS产品综合性能处行业领先水平，兼具直交流耦合功能。
坚持全球化发展战略，中美欧等核心市场渠道建设加速。公司成立伊始树立全球化发展战略，截至2022年公司在全球拥有六大服务区域、超20家分子公司、85+服务中心和280+授权服务商，持续加码布局中美欧等渠道市场。根据ENF，公司逆变器销售商数量230+，储能系统销售商数量50+。
盈利预测与投资建议：预计公司2022-2025年营收、归母净利CAGR分别为49%和63%，当前股价对应PE14.1/10.6/8.4倍。考虑到公司作为光伏逆变器、储能行业龙头，具备品牌力、产品力和渠道力三维核心竞争力，将充分受益全球光储装机需求高增，业绩兑现具备较高确定性，我们给予公司2023年25倍PE，对应目标价155.24元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：需求不及预期，海外贸易摩擦升级，行业竞争激烈，业绩不达预期对估值溢价的负面影响风险。

立足传统矿服主业，矿山资源打造第二成长曲线

金诚信(603979)
投资要点：
受益于矿服行业高景气，公司传统主业稳健发展。矿服行业发展与矿山开发密切相关，有色金属价格的上涨使得矿企利润增厚，进而带动矿企加大矿山开发投资力度，矿服行业进入高景气周期。公司当前具有强稳定性和强黏性的客户群体以及饱满有效的订单，矿石采供矿量实现持续增长，为公司业绩提升保驾护航；同时，公司深部矿山开采技术行业领先，由于矿山浅部资源日渐枯竭，地下开采将成为长期趋势，公司作为国内为数不多能够精确把握自然崩落法采矿技术的服务商之一，未来市场空间更大。
低成本布局矿山资源业务，业绩迎来释放期。公司凭借在矿服领域的积累，积极向资源开发领域延伸，先后并购了两岔河磷矿、刚果（金）Dikulushi铜矿、刚果（金）Lonshi铜矿、SanMatias铜金银矿，目前总计拥有的矿产保有资源权益储量为铜122万吨，银337吨，金18吨，品位为32.65%的磷矿石1920万吨。2023年三矿业绩齐发力，两岔河磷矿南部采区30万吨产能预计下半年建成投产；Lonshi铜矿预计于年底建成投产，达产后年产约4万吨铜金属；Dikulushi铜矿产能继续爬坡，今年二季度开始正式对外销售。
基本面长期向好，铜价有支撑。宏观层面，美国衰退预期较大，美元指数将由强转弱，利好大宗商品价格。另外，铜显性库存处于历史低位，经济复苏+新能源转型加速带动铜需求量增长，根据测算结果，2023年铜供需总体处于紧平衡，铜价重心得到支撑上移。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利分别为9.86/13.72/18.29亿元，对应EPS为1.64/2.28/3.04元/股。采用分部估值法，根据公司历史估值水平及可比公司平均分别给予2024年公司矿服板块和资源开发板块29.6倍和10.1倍PE，对应市值分别为251和53亿元，总市值304亿元，对应目标价格50.47元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
风险提示：全球矿山资本开支计划不及预期，矿产品价格不及预期，产能释放不及预期，海外市场经营风险

争做高端化示范标杆，发力全国化目标市场

重庆啤酒(600132)
投资要点：
需求侧转型和高端啤酒高毛利造就供需合力，推动行业高端化发展。人口结构和消费习惯的转型使得啤酒行业以量驱动的增长逻辑不可持续，而持续增长的人均收入和更高边际消费倾向的95后人群出现，为啤酒行业打开了价增空间，叠加高端产品高毛利属性下，供给端推力十足，在供需合力之下，我国啤酒行业发展迈向高端升级新征程。
重啤经营拐点逐步显现，逐季改善全国扩张可期。 2022年，公司基地市场受到较为严重的疫情封控影响，导致量价增幅低于行业平均水平，虽然23H1公司价增幅度仍落后于行业平均水平， 但对比Q1来看， Q2已改善明显。 我们认为主要系公司产品通常绑定中高档餐饮，而疫情放开后中高端餐饮的重新开店通常需要更长的筹划期，进而拉低了公司Q1的业绩表现。
“先知先觉”成就高端化标杆，多品牌运作经验赋能全国扩张。 嘉士伯自2013年控股重庆啤酒后就开始推动产品结构升级，当前高端化进度领先于国内其他厂商，同时嘉士伯具备较丰富的多品牌运作经验，在国内已成功培育了众多大单品。我们认为，在公司较强的单品和品牌培育能力下，后续仍能通过捆绑场景的方式，引入国际品牌并将其打造为爆品，实现产品接力下的持续增长。另外，在前期大单品的突破下，公司已实现较广的区域覆盖， 预计后续接力大单品的打造难度将大大降低，值得期待公司产品和品牌矩阵的全面爆发。
盈利预测与投资建议： 我们预计公司23-25年归母净利润分别为14.49/17.63/20.95亿元，对应PE为29/24/20倍。考虑到公司为行业高端化标杆，且具备众多高端国际和本土品牌，全国化逻辑预计将稳步兑现，合理给予公司2024年30倍PE，对应目标价109.3元/股，首次覆盖给予买入评级。
风险提示： 大单品动销不及预期、雨季增多影响需求量、原材料成本重回增势、高端市场竞争加剧、食品安全问题。

复调龙头全渠道发力，把握产业新一轮景气周期

天味食品(603317)
投资要点：
公司深耕复调火锅料与川味调料市场，经历行业大周期与自身经营小周期后，产品、渠道回归发展正轨。公司自2007年成立后，聚焦川味牛油火锅调料、川味菜品调料市场，并围绕好人家和大红袍两大主品牌持续扩充品类、拓展渠道，最终在赛道红利期成功打造一系列亿元级大单品、完成全国化布局。面对21年内忧外患，公司积极改革，包括去库存、顺渠道、调策略等，最终从产品到渠道均已回归正轨，公司重拾增长。
从平衡B端的效率与美味到提供C端的便捷，复合调味品成长空间广阔，公司作为行业龙头，苦修内功不断巩固先发优势。2020年我国复合调味品渗透率仅26%，较美日韩60%+的渗透率仍有较大提升空间；其中，中式复合调味料与火锅底料是复调市场中高潜力的两个细分赛道，公司分别占据前一、前二市场份额，具备较强先发优势。同时，公司围绕行业痛点，从“产效质”三点保持领跑优势；此外，公司布局上游、推进创新研发，即从成本与工艺端巩固先发优势。
C端成长空间广阔，B端需求可谓“星辰大海”，公司BC端双轮驱动增长下，未来有望充分受益于渗透率与市占率提升双击。C端立足于家庭烹饪便捷化等需求，且在疫情催化以及人口老龄化、家庭结构小型化趋势，需求空间广阔，而公司分层级构筑产品增长矩阵，有望持续受益于渗透率与市占率提升双击。基于餐饮业“降本增效”刚需与连锁化趋势，B端需求乃“星辰大海”，而公司B端业务或为未来增长核心驱动力。
盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润将达到4.20/5.16/6.22亿元，三年分别同比增长23%/23%/21%，期间CAGR达22%。考虑到行业发展空间广阔，公司内生、外延“两条腿走路”，且B、C端全渠道运作下，公司未来增长动力强劲。故给予公司2023年40倍PE，对应目标价15.8元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。
风险提示：食品质量安全风险、大单品拓展不及预期风险、主要原材料价格波动风险、GDR发行存在不确定性等。

Q2出货受高库存影响低于预期，下半年有望逐季改善

昱能科技(688348)
业绩简评： 公司发布23H1业绩，实现营业收入6.6亿元，同比+32.3%，归母净利1.34亿元，同比+4.2%，扣非归母净利1.13亿元，同比-9.6%；其中Q2实现营业收入2.2亿元，同比-31.3%，归母净利0.17亿元，同比-83.1%，扣非归母净利0.04亿元，同比-95.9%。
微逆&能量通信器业务短期承压，库存去化后有望逐季改善。 23H1公司微逆实现营收5.1亿元（同比+33.4%），毛利率约40.2%（同减0.8pct），出货预计约50万台（同比+40%），其中Q2出货预计约19万台（环降38.7%）；23H1能量通信器实现营收0.63亿元（同比+68.5%），毛利率约66.4%（同增0.9pct），出货预计约8.6万台，其中Q2出货预计约4.1万台（环降10.5%）。展望下半年，预计随着库存逐步消化，微逆&能量通信器业务有望逐季改善，其中微逆Q3出货环比增速预计30%+，全年出货预计120万台+。
关断器业务基本保持平稳： 23H1公司关断器实现营收0.74亿元（同比+5.0%），毛利率约27.4%（同增5.9pct） ， 出货预计约43.8万台，其中Q2出货预计约23.5万台（环增15.8%） 。
积极布局工商储系统产品，全年预计有望贡献约1.5亿营收。 公司积极布局光储一体产品，单相户用储能系列产品已进入量产阶段（已销往欧美市场），同时正在开发应用于工商业系统的100kW/215kWh、 200kW/402kWh的模块化储能产品，预计下半年有望实现量产供货，贡献约1.5亿营收。
盈利预测： 考虑到海外库存压力及微逆需求相对放缓， 我们下调2023-2025年业绩预测， 预计公司2023-2025年实现归母净利润3.9/6.9/9.6（前值为9.4/15.5/22.6） 亿元， 对应2023-2025年PE35.0/20.1/14.4倍，给予2024年22倍PE，对应目标价135.25元， 维持“买入”评级。
风险提示： 分布式光伏装机量不及预期风险、委托加工风险、竞争加剧风险。

2023年中报点评：资源端和冶炼端产能建设稳步推进，看好未来放量

盛新锂能(002240)
投资要点：
事件：公司发布2023年半年报。 23H1公司实现营收47.58亿元，同比-7.3%；归母净利润6.11亿元，同比-79.75%。分季度看， 23Q2实现营收19.74亿元，同环比-42.7%/-29.1%；归母净利润1.48亿元，同环比-92.4%/-68.1%。
锂价持续下调， 公司业绩承压。 1）量： H1锂盐产量2.98万吨，同比增长46.04%；销量2.86万吨，同比增长54.44%。 2）价： Q2中国电氢均价27.4万元，同环比-44.5%/-40.1%；电碳均价25.5万元，同环比-47.1%/-38.9%。 3） 利： H1公司毛利率19.4%，较22全年下降40.6pct。
资源端项目持续推进，非洲矿产能释放在即。 1）四川业隆沟： 原矿生产规模40.5万吨，折合锂精矿约7.5万吨， 22年产出5.43万吨精矿。 2）津巴布韦萨比星： 其中5个矿权折合高品位锂精矿约20万吨/年，已于今年5月进入试生产， 截止目前已产出2万余吨精矿，预计第一批矿即将发运。3）四川木绒： 品位1.63%，折合LCE约159万吨，目前正在进行探转采，截至目前合计持股比例已增加至41.20%。 4）阿根廷SDLA： 卤水产能2,500吨LCE当量，具有一定卤水库存，将被送往盛新金属再次加工成锂盐。 5）阿根廷Pocitos： 将启动年产2,000吨LCE当量的中试生产线建设。
冶炼端产能稳步扩张。 1）致远锂业： 已建成产能碳酸锂2.5万吨、氢氧化锂1.5万吨、氯化锂2,000吨； 2）遂宁盛新： 已建成3万吨氢氧化锂产能，其中1万吨可柔性生产碳酸锂，盛景锂业在建2万吨碳酸锂作为遂宁盛新柔性生产安排； 3）盛新金属： 规划产能1万吨锂盐，利用盐湖锂原料，一期5,000吨产能将于2023年下半年建成； 4）印尼盛拓： 设计产能为年产5万吨氢氧化锂+1万吨碳酸锂，预计23年年底投产。 5）盛威锂业： 规划产能为年产1,000吨金属锂，目前已建成产能500吨，同时超薄超宽锂带实现小批量生产。
盈利预测与投资建议： 综合锂价波动和公司H1生产情况，我们更改了锂价和产量假设， 预计23-25年公司归母净利润23.02/33.36/33.57亿元（原值62.5/64.1/64.5） ， 给予2024年9.2倍PE估值，对应目标价格33.38元， 维持“买入”评级。
风险提示： 锂价波动风险，海外政策变动风险，在建项目不及预期。

加强销售管理研发投入，挖掘多地区多渠道市场

华宝新能(301327)
投资要点：
整体业绩：受海外市场高通胀、全球央行加息抑制消费影响，叠加去年同期能源危机高基数23H1实现收入9.21亿元，同比-30%，归母净利润-0.51亿元，同比-132%，扣非归母净利润-0.82亿元，同比-155%，其中非经常损益主要为政府补助0.15亿元，投资收益0.25亿元。23Q2实现收入4.73亿，同-33%，环+5%；实现归母净利-0.21亿，同-125%；扣非-0.37亿，同-147%。
盈利能力分析：23Q2年公司毛利率达36.6%，同-9.2，环-5.1pct，主要由于高价成本库存的压力，在激烈的行业竞争和较弱的终端需求下，对老产品降价促销，当前库存已经逐步出清。净利润率达-4.5%，同-16.9pct，环+2.1pct，主要为管理团队、销售团队扩充，以及全球化渠道拓展的前置支出。上半年管理及职能人员达271人，同+70.44%。销售人员达302人，同+85%，相关人力费用同+130%。
分产品看：23H1太阳能光伏板收入1.5亿元，同-52%，但毛利率提升0.62pct，预计受益于原料价格下降，公司自研自产比例提升。公司加大研发投入，23H1研发投入0.77亿元，同+72%。推出多款光充户外电源旗舰新品。公司已取得境内外专利合计426项，其中发明专利43项，取得包括德国红点至尊奖、汉诺威工业（IF）设计奖、美国IDEA银奖、日本G-Mark设计奖、意大利A’Design铂金奖、CES最佳创新大奖等国际工业设计类奖项58项，预计随产品矩阵完善，将进一步提升品牌影响力。
分地区看：23H1北美收入4.8亿元（同-31%），亚洲（不含中国）收入2.3亿元（同-37%），欧洲收入1亿元（同-37%）。其他地区0.08亿元（同+20%），中国收入0.97亿元（同+20%）。公司新增澳大利亚、法国、意大利、西班牙、欧盟、香港、澳门共7个全球品牌官网独立站，累计进驻15个站点。
分渠道看：23H1线下零售渠道收入占比33%，同+7.6pct，累计进入超6000个全球知名零售商门店。设立16个海外仓，拥有全球售后服务点10个，能够服务全球近30亿潜在用户。与UPS、Fedex等全球优质物流供应商合作，实现最后一公里网点配送，优化全球物流布局。
投资建议：考虑到全球消费环境变化，我们调整公司2023-2025年归母净利润预期为3.8/6.4/9.5亿元（前次预测为7.2/11.8/18.5亿元），对应当前市值PE为22/13/9倍。考虑到公司是具备自有品牌的全球便携式光储龙头企业，全球线下渠道加速布局，看好公司中长期发展潜力，调整公司目标价为91.75元/股（前次为223.82元/股），对应23年PE为30倍，维持“买入”评级。
风险提示：全球消费复苏不及预期、市场竞争加剧等。

竞争格局得天独厚，能量饮料龙头快马扬鞭

东鹏饮料(605499)
能量饮料正步入快速发展期，高增下价量空间仍广阔。当前我国生活节奏持续加快，消费者愈发青睐能够缓解疲劳、提神的能量饮料，进而驱动其市场规模持续扩容，我们认为，我国能量饮料行业目前正处于渗透率向上周期，行业发展刚步入快速发展期，具备较大的发展空间。截至2022年，我国人均能量饮料年消费量仅2.1升/年，相比于海外发达国家市场（美国/日本分别为9.6/3.8升/年）仍有较大发展空间亟待开辟。
东鹏业绩持续高增，向好态势不改，龙头地位不断夯实。此前红牛在我国能量饮料市场中一家独大，东鹏饮料通过推出500ml大金瓶瞄准下沉市场与红牛错位竞争，从而成功实现了市场的突围。经过多年培育，公司当前品牌形象已深入人心，市场地位不断夯实。
产品梯度完善、品牌泛饮料化、营销渠道持续发力赋能东鹏步入发展快车道。1）营销：公司围绕“8群20类”重点消费人群的客户开展营销传播，进而实现多种消费群体的触达和转换，我们认为在公司精准的饱和式营销下，有望实现场景和人群的双破圈；2）渠道：公司当前拥有经销商2779家，在渠道广度上，已覆盖全国33省，地级市覆盖率达100%，但在渠道深度上单经销商创收相较其他厂商仍具提升空间，我们认为在公司产品矩阵的完善、以及精准的饱和式营销下，后续渠道潜力兑现可期；3）品牌&产品：公司当前在能量饮料板块已实现了2/3/4/5不同价格带的全覆盖，同时持续推陈出新，探索品牌泛能量化的升级路径。
盈利预测与投资建议：我们预计公司23-25年归母净利润分别为19.7/26.4/32.1亿，对应PE分别为38/29/24倍。考虑到公司为我国能量饮料龙头企业，赛道优势显著，且当前大单品业绩高增态势不变，业绩成长性和确定性兼具，因此我们认为可以给予公司相对可比公司35%的估值溢价，对应23年43倍PE，目标价214.27元/股，首次覆盖给予持有评级。
风险提示：大单品动销不及预期、原材料成本提升、市场竞争加剧、食品安全问题、业绩不达预期对公司估值溢价产生负面影响风险。

2023H1业绩点评：23H1归母净利+29.3％，并购产能利润持续释放

宏川智慧(002930)
事件： 宏川智慧公布2023H1业绩。 公司2023H1实现营收7.7亿元，同比+27.8%； 实现归母净利1.6亿元，同比+29.3%； 实现扣非归母净利1.5亿元，同比+27.0%。 23Q2公司实现营收4.0亿元，同比+18.2%； 实现归母净利9016万元，同比+28.4%，归母净利率22.7%；实现扣非归母净利9104万元，同比+31.6%，扣非归母净利率22.9%。
并购产能业绩兑现，收入利润齐增长。 公司2023H1实现营收7.7亿元，同比+27.8%；毛利润4.6亿元，同比+27.5%，毛利率59.3%，同比-0.2pp； 归母净利1.6亿元，同比+29.3%， 扣非归母净利1.5亿元，同比+27.0%，扣非归母净利率20.0%，同比-0.1pp。 分业务看， 23H1公司码头储罐业务收入6.9亿元，同比+28.0%，化工仓库业务收入4096万元，同比+72.3%。公司营业收入增长明显，主要系公司分别于 2022年4月、 7月、 11月合并龙翔集团、沧州宏川、金联川及2022年6月“港丰石化仓储项目”二期项目投入运营所致。
23Q2公司实现营收4.0亿元，同比+18.4%；毛利润2.4亿元，同比+21.4%，毛利率60.5%，同比+1.6pp； 归母净利9016万元，同比+28.4%，归母净利率22.7%，同比+1.8pp， 扣非归母净利润9104万元，同比+31.6%，扣非归母净利率22.9%，同比+2.3pp。 新项目投产叠加公司精益经营，赋能并购产能，利润率提升明显。
上半年外延并购产能拓展持续， 产能释放在盈利端兑现可期。 公司下属仓储基地/库区有多种材质和多种特殊功能的储罐，下属化工仓库主要为甲、乙类库，能满足大部分石化产品仓储需求。 截至2023年6月，公司控股储罐罐容325.33万方，合营罐容73.08万方，参股罐容40.2万方，合计罐容438.61万方。控股仓容6.49万方。 2023上半年，公司公告拟以8.9亿元现金收购南通阳鸿项目，该项目合计储罐资源61.72万方， 3万吨级码头1座；合营公司宁波宁翔完成对宁波辰菱相关资产收购，合计罐容2.31万方。
盈利预测与投资建议。 23H1业绩显示需求修复带动公司出租率修复，并购产能持续释放业绩， 上半年行业开工率影响依旧，公司产能投入存在爬坡，下调公司2023/24/25归母至3.6/5.0/6.0亿元（前值4.0、 5.0、 6.0亿元） ， 给予公司2024年25倍PE，对应目标价27.31元， 维持“买入”。
风险提示： 宏观经济波动风险， 安全生产事故风险、 整合并购库区风险

23H1扣非同比+51.4%，直营展店爬坡略有承压，期待利润持续释放

君亭酒店(301073)
事件：君亭酒店公布2023年半年报业绩，2023H1，公司实现营业收入2.2亿元，同比+57.13%，较2019H1增长18.39%；实现净利润2,566.8万元，同比+72.02%，较2019H1下降27.20%，净利率为11.6%，同比+1.0pp，较2019H1下降7.3pp；实现扣非归母净利润1846.0万元，同比增长51.4%，较2019H1下降38.12%，扣非归母净利润率为8.4%，同比-0.3pp，较2019H1下降7.6pp。分季度看，2023Q1/Q2分别实现营业收入0.9/1.2亿元，同比+55.6%/+58.3%，归母净利409/1,600万元，同比+4.2%/48.2%，扣非归母净利306.4/1,539.6万元，同比+6.7%/+65.2%。
酒店需求持续复苏，收入利润双增。23H1公司实现营收2.2亿元，同比+57.13%，较2019H1增长18.4%；其中住宿服务收入1.4亿元，同比67.7%，酒店管理收入5313万元，同比+59.0%。23H1实现综合毛利润9434.1万元，同比89.3%，较19H1增加57.45%，毛利率42.7%，同比+7.3pp，较19H1增长10.6pp；分业务看，住宿服务毛利率39.4%，同比+9.2pp，酒店管理业务毛利率79.7%，同比+13.7pp。本报告期公司费用上升明显，主要系渠道佣金及项目租金增多所致。销售费用/管理费用/财务费用较去年同期分别+114.0%/+108.6%/+18.6%，达到1712.1/3434.7/1216.1万元，较19H1分别+60.2%/+233.9%/+645.9%；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为7.8%/15.6%/5.5%，同比+2.1pp/+3.8pp/-1.8pp，较19H1分别+2.0pp/+10.0pp/+4.6pp。单23Q2销售费用达到1,014.3万元，同比+105.5%；管理费用为2,042.8万元，同比+16.3%；财务费用为768.0万元，较去年同期增长43.1%。
经营数据持续向好，RevPAR同比+63%。23H1公司旗下酒店OCC达到69%，同比+19pp；ADR为463元/间，同比+19%；RevPAR达到317元/间，同比+63%。分季度看，23Q2经营指标达到历史最高水平，OCC达到73%，同比+31pp，ADR达到478元/间，同比+12%；RevPAR达到351元/间，同比+91%。公司2023年计划新增的7家直营门店均在推进中，其中杭州滨江pagoda君亭设计酒店自开业以来ADR超700元/间，OCC超50%；深圳罗湖君亭尚品酒店OCC达到50%以上，ADR超过400元/间。
门店拓展持续推进，西南地区合作加深。2023年上半年，公司新签约35家，其中君亭品牌8家，君澜品18家，景澜品牌9家。在市场布局上，成功完成北京、深圳和西南区域拓展。2023年一季度与中国中旅签署战略合作协议，二季度与重庆市渝中区签署合作协议。
盈利预测与投资建议。君亭酒店深耕中高端精品君亭系，持续拓展高端度假君澜系品牌，公司新项目逐步拓展，直营酒店项目逐步落地盈利释放利润，君达城基金+政企合作持续助力公司向资产管理转型，未来行业需求持续修复+公司管理层投资决策能力不断变现下，公司利润释放可期，基本维持公司2023-2025年归母：1.1、2.0、2.7亿元（前值1.2/2.2/2.8）我们给予公司2024年41倍PE，目标价42.22元，上调至“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动加剧；直营拓店不及预期；新项目爬坡期不及预期等风险。

复调B端星辰大海，定制服务把握渗透率、集中度双升机遇

日辰股份(603755)
投资要点：
深耕B端定制复调市场， 放开后需求复苏，带动公司业务销售、盈利表现呈现逐季改善。 公司2008年业务转型后深耕国内复调定制领域，随后持续拓展连锁餐饮与食品工业等渠道，实现业绩稳步扩张；而上市后的三年疫情致使公司基本面承压， 但公司积极调整应对。且伴随23年放开后餐饮等复苏，公司业务销售、盈利表现呈现逐季改善。
立足于下游效率、美味的平衡以及预制菜行业发展， 定制复调市场空间广阔，但格局松散，公司有望把握B端渗透率提升与格局优化的机遇。 定制餐调既能帮助餐企降本增效，还可赋能餐企菜品差异化；近年来受益于餐饮连锁化与外卖市场扩容。且相较美日餐饮高连锁化率与复调品高渗透率，行业仍具较大空间。同时预制菜行业持续发展使得中游工厂对定制复调品的需求得以释放，量价均有空间。 此外，目前行业格局松散，公司有望凭借先发优势、研发实力与内部经营势能把握B端发展机遇。
公司以餐渠为核心、多渠道发力，主业具备较高的增长弹性；同时布局预制菜等打开增长新曲线。 随着餐饮景气度回升，头部餐饮大客持续恢复巩固餐渠增长基本盘；同时拓新客、上新品节奏有望提速，且在餐饮连锁化与需求高端化的背景下，预计餐饮渠道为公司未来实现快增的核心驱动力。而工业渠道有望稳健增长，同时公司持续发力品牌定制与经销渠道，将贡献部分增量。此外，公司布局预制菜等业务，不断打造新增长曲线。
盈利预测与投资建议： 预计公司2023-2025年归母净利润将达到0.73/0.96/1.24亿元，分别同比+41%/+31%/+29%，期间CAGR达30%。随着餐饮业复苏、 连锁发展，且在新产能释放下，公司有望展现业绩增长弹性。给予公司23年48倍PE，对应目标价35.04元/股，首次覆盖给予买入评级。
风险提示： 餐饮业复苏不及预期风险， 对日出口不及预期风险，食品质量安全风险，主要原材料价格波动风险， 业务拓展不及预期风险， 业绩不达预期影响估值溢价。

2023年中报点评：量增抵冲钾肥价格下行，产能稳步扩张成长可期

亚钾国际(000893)
投资要点：
事件：公司发布2023年半年报。23H1公司实现营收20.22亿元，同比+14.65%；归母净利润7.16亿元，同比-34.66%，基本每股收益0.77元。分季度看，23Q2实现营收11.67亿元，同环比-5.9%/+36.6%；归母净利润3.81亿元，同环比-53.4%/+13.4%。
量增抵冲钾肥价格下行，Q2业绩环比改善。1）量：公司H1氯化钾产量76.2万吨，销量76.7万吨，其中Q2产量45.2万吨，环比+45.7%；销量50.1万吨，环比+88.9%，主因系产能释放以及Q1受钾肥进口备案影响，近6万吨无法计入收入只能算作库存。公司披露6月9日单日钾肥产量突破历史新高达到6014吨，按照年产335天计算，其现有200万吨产能单日平均产量应为5970吨。2）价：H1公司氯化钾单吨不含税售价2610元，其中Q2单吨不含税售价2287元，环比-29%。3）利：H1公司单吨营业成本995元，其中Q2单吨营业成本947元，环比-12.9%。公司H1管理费用2.89亿元，同比+292.6%，主因系股份支付费用增加。
钾肥产能持续释放，催化公司成长。1）资源端：公司目前已取得老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿，预计折纯氯化钾资源储量将超过10亿吨。2）生产端：公司第一个100万吨氯化钾已达产；第二个100万吨项目仅历时10个月投料试车成功，于23年1月投产，目前透水隐患问题已经得到解决，力争在今年三季度末达产；第三个100万吨项目力争在今年年底建成投产；在2025年力争实现500万吨/年钾肥产能，未来根据市场需要扩建至700-1000万吨/年钾肥产能。3）产量目标：今年产量目标力保完成180万吨，力争完成200万吨的目标，2024年产量目标为280-300万吨，2027年之前至少完成500万吨/年产量。
全球钾肥价格或将触底反弹。23年7月俄罗斯正式宣布《黑海粮食外运协议》中止，乌克兰通过黑海出口的粮食、化肥产量或将大幅降低；7月初加拿大持续罢工事件使加钾Nutrien宣布削减钾盐矿产量，供给端扰动加剧，钾肥价格在上半年经历持续下跌后，或将触底反弹。
盈利预测与投资建议：由于钾肥供需关系发生变化，下调钾肥售价和销量假设，调整公司2023-2025年归母净利润为17.68/26.28/33.71亿元（前值为34.66/46.53/45.36亿元），给予2024年11.63倍估值，维持目标价32.89元和“买入”评级。
风险提示：农产品需求不及预期风险；产能扩张不及预期风险；地缘政治局势变动风险。

2023年中报点评：侯马北铜收购完毕，产能即将落地催化公司业绩增长

北方铜业(000737)
投资要点：
事件：公司发布2023年半年报。2023H1实现营收45.37亿元，同比-21.69%；归母净利润3.18亿元，同比-39.20%。分季度看，2023Q2单季营收19.47亿元，同比-25.86%，环比-24.83%%；归母净利润1.14亿元，同比-55.13%，环比-44.1%。
2023H1归母净利润同比减少2.05亿元，其中毛利同比减少3.26亿元。价：2023H1，阴极铜均价6.81万元/吨，同比-5.3%；粗炼加工费83.38美元/吨，同比+14.5%；硫酸均价214.03元/吨，同比-71.6%。毛利：分板块看，阴极铜毛利5.19亿元，同比-25.6%，毛利率13.71%，同比-0.81pct；贵金属毛利1.0亿元，同比-21.6%，毛利率15.73%，同比-1.18pct；硫酸毛利-0.39亿元，同比-139.6%。费用：资产减值损失同比减少0.59亿元，主要是存货跌价损失减少所致。
2023Q2归母净利润环比减少0.9亿元，其中毛利环比减少1.29亿元。价：2023Q2，阴极铜均价6.76万元/吨，环比-1.6%；粗炼加工费87.53美元/吨，环比+10.5%；硫酸均价188.90元/吨，环比-21.0%。毛利率：23Q2毛利率为12.8%，环比-1.8pct。费用：四费环比变动不大，所得税费用环比减少0.44亿元。
侯马北铜收购完毕，冶炼规模将达35万吨。2023年8月14日，公司完成对侯马北铜的收购，将纳入公司合并报表范围。侯马北铜铜精矿80万吨综合回收项目即将于23年四季度建成投产，投产后，公司阴极铜产能将由12万吨/年提升至35万吨/年，生产规模得到极大提升。
盈利预测与投资建议：考虑到侯马北铜将于24年开始放量，假设23-25年阴极铜产销量分别为12.5/25.0/35.0万吨，而覆铜板项目暂未实现量产销售，预计23-25年归母净利润为8.0/11.3/15.3亿元（前值11.1/12.3/12.6），考虑到公司的成长性，给予2023年15倍估值，对应目标价为6.81元并维持“买入”评级。
风险提示：产能释放不及预期，下游需求不及预期，原材料和能源价格波动风险

2023年中报点评：矿盐价格差异致公司Q2业绩承压，锂资源龙头仍具有成本和规模护城河

天齐锂业(002466)
投资要点：
事件：公司发布2023年半年报。23H1公司实现营收248.23亿元，同比+73.64%；归母净利润64.52亿元，同比-37.52%；少数股东损益100.37亿元，同比+498.2%。分季度看，23Q2实现营收133.75亿元，同环比+47.97%/+16.8%；归母净利润15.77亿元，同环比-77.47%/-67.7%；少数股东损益64.58亿元，同环比+503.6%/+80.5%。
锂价持续下调，公司Q2业绩承压。1）量：H1泰利森生产75.1万吨精矿同比+23.5%，其中化学级精矿70.2万吨，同比+31.2%；精矿销量76.4万吨，同比+26.2%，出售给雅宝38.6万吨精矿。2）价：23Q2电碳均价25.5万元/吨，同环比-47.1%/-38.9%；Q2电氢均价27.4万元/吨，同环比-44.5%/-40.1%，锂盐价格大幅下调。3）利：Q1和Q2矿端单吨综合COGS分别为690/585澳元，成本随着特许权使用金降低而下降。
矿盐价格差异放大少数股东损益和所得税费用，但随着产能提升资源王者依然拥有成本和规模护城河。随着精矿销量达到历史最高值42.9万吨，Q2泰利森EBITDA高达32.48亿澳元，天齐拥有泰利森26%权益以及6.4亿元投资净收益，Q2矿端和投资收益应高于15.8亿元归母净利润，利润环比出现较大下滑的原因我们推测是矿盐价格差异所致。Q2泰利森精矿包销价格5,431美元/吨，预计对应单吨碳酸锂成本超过32万元，但Q2国内碳酸锂均价仅为25.5万元，精矿和锂盐价格在报告期内一定期间出现部分倒挂。锂盐生产成本与售价之差的100%收益归属天齐，而价格倒挂后天齐冶炼端利润向矿端转移，但仅能享受矿端26%权益收益，因此少数股东损益和所得税费用增大。但是天齐仍然拥有泰利森控制权，随着后续矿端合理调价，以及公司冶炼产能和泰利森精矿产能持续提高，公司作为锂行业资源王者仍然拥有成本和产能规模护城河。
盈利预测与投资建议：由于锂价持续下行以及奎纳纳出现技术性问题，我们下调了锂价和奎纳纳产量，我们预计23-25年公司归母净利润123.9/126.9/132.4亿元（原23-24年预测值为244.74/191.29亿元），由于公司资源优势突出给予一定估值溢价，参照可比公司给予公司2023年9.5倍PE估值，对应目标价格71.69元/股，维持“买入”评级。
风险提示：新能源汽车需求不及预期；全球资源端建设超预期。

顺酐酸酐衍生物销量大增，Q2业绩环比持平

濮阳惠成(300481)
事件：2023年8月24日公司发布半年报，报告期内公司实现营业收入6.97亿元，同比下降15.00%；实现归母净利润1.42亿元，同比下降31.82%。其中Q2单季度实现营业收入3.47亿元，实现归母净利润0.72亿元，营收净利环比基本持平。
顺酐酸酐衍生物营收同比下滑，上半年销量增幅显著。报告期内顺酐酸酐衍生物营业收入4.99亿元，同比下降21.44%。从销量来看，顺酐酸酐衍生物上半年销售4.14万吨，同比增长23.40%；从价格来看，顺酐酸酐衍生物上半年平均销售价格约1.2万元/吨，产品平均价格下滑主要受原材料价格下跌影响，23H1顺酐均价6700元/吨，相对去年价格高点13000元/吨跌幅约48%，成本支撑走弱，产品价格走低，价差收窄盈利下滑，23H1毛利率27.87%，比去年同期下降10.06pct。当前产品价格已经触底，长期来看，公司现有产能7.1万吨，在建产能5万吨，新增产能投放有望助力公司业绩回升。?功能材料中间体营收相对平稳。功能材料中间体实现收入1.12亿元，同比减少-2.32%，毛利率44.21%，比去年同期增加6.97pct。公司将持续改进OLED中间体合成工艺以降低生产成本，继续重点开发OLED功能材料，并通过研究开发降冰片烯类及有机膦类化合物的合成工艺，开拓公司在其他功能材料中间体领域市场。
盈利预测与投资建议。因产品价格大幅下滑，下调公司业绩预测，预测公司2023-2025年营业收入分别为15.25、19.41、23.45亿元，归母净利润分别为2.95、3.92、4.75亿元（23、24原值为4.71、5.17亿元，25年为新增预测），对应EPS为1.00、1.32、1.60，给予公司2023年25倍PE，对应目标价25元，维持“买入”评级。
风险提示：产能投放不及预期；下游需求不及预期；市场竞争加剧；技术迭代风险；安全和环保风险；原材料价格大幅波动。

2023年半年报点评：单位盈利维持高位，N型放量提升综合竞争力

晶澳科技(002459)
业绩简评： 2023年8月30日， 公司披露2023年半年报，上半年实现营业收入408.4亿元，同比+43.47%；实现归母净利润48.13亿元，同比+182.85%；实现扣非归母净利润51.63亿元，同比+216.19%。其中，2023年第二季度实现营业收入203.62亿元，同比+26.1%，环比-0.58%；实现归母净利润22.31亿元，同比+134.36%，环比-13.59%；实现扣非归母净利润26.73亿元，同比+187.12%，环比+7.35%。
二季度组件价格快速下跌影响出货，但单位盈利仍维持高位： 23年上半年组件出货23.95GW， 海外占比55%；其中二季度出货12.3GW。 二季度组件价格快速下跌导致下游观望情绪加强， 在此期间公司并未采取激进的低价抢单策略， 因此出货量受到一定影响， 但单位盈利仍维持高位。
技术为本持续研发投入，创新突破推动降本增效： 23年上半年研发投入22.28亿元，同比+8.78%。 最新N型倍秀（ Bycium+）电池量产转换效率最高达25.6%，推出N型TOPCon组件DeepBlue 4.0 PRO，相比P型组件BOS成本降低2%-4.5%， LCOE降低2.5%-6%，降本增效成果显著。
一体化产能持续扩张， N型放量提升综合竞争力： 预计到23年底公司拥有硅片/电池/组件产能约85/85/95GW，其中N型电池产能约57GW占比67%。 N型产能快速放量有望提升公司产品综合竞争力以及盈利稳定性。
股权激励彰显信心： 8月30日公司同时发布23年股权激励计划草案，其中提到公司业绩考核目标为23-25年净利润不低于95/125/160亿元或营收不低于1000/1200/1500亿元，彰显对公司未来经营业绩的信心。
盈利预测与投资建议： 我们预计公司23-25年营业收入约906/ 1094/1290亿元，归母净利润约95/ 124/ 151亿元，三年同比增长72%/ 31%/22%，对应23-25年PE为9.7/ 7.4/ 6.1倍（以9月1日收盘价计算） ， 考虑公司作为一体化龙头的竞争优势显著， N型放量后带来综合竞争力提升，给与公司23年15XPE， 目标价43.03元/股，维持“买入”评级。
风险提示： 需求不达预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。

23H1业绩强势增长，新技术业务成长超预期

青达环保(688501)
事件：公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入3.52亿元，同比+64.82%；归母净利润0.13亿元，同比+102.19%。单二季度公司实现营业收入2.76亿元，同比+48%；归母净利润0.12亿元，同比-3.17%。
23H1利润大幅增长，费控能力良好。2023年，单季度来看，公司一季度实现归母净利润105.01万元，同比+117.94%；二季度归母净利润1184.45万元，同比-3.17%。公司主要收入来自电力、热力行业，收入确认集中于下半年，第四季度收入占比高，因此上半年整体经营业绩属强势增长。23H1公司期间费用率为27.54%，同比-4.97pct，其中三费率均同比下降，整体费控能力有所提升。
火电新建进度加速，辅机业务受益显著。截至2023年，公司主营业务营收占比排名依次是炉渣节能环保处理系统（52.91%），低温烟气余热深度回收系统（23.82%）、全负荷脱硝系统（20.50%），同比分别+83.51%、+107.77%，+12.88%，业务业绩增长明显。其中前两项业务主要受益于火电新建政策影响，23H1，全国新增火电发电装机容量2602万千瓦，同比+97.12%。此外，结合市场存量火电机组改造需求，公司传统产品竞争格局相对稳定，目前在产能方面能够满足业务增长需求，也在持续推进生产线升级改造，有效提升生产效率。
钢渣新业务首单落地，非电行业布局进行时。基于非电行业客户需求，公司重点研发了钢渣节能环保处理系统，针对钢厂钢渣在节能环保处理基础上，添加余热回收机钢渣二次利用，符合国家钢铁产能超低排放政策。根据国务院，“十四五”目标到2025年，完成5.3亿吨钢铁产能超低排放改造，未来钢渣处理市场空间广阔。2023年上半年，公司钢渣新业务首单实现落地，合同金额1.04亿元，正式进军钢渣处理市场，未来有望成为业绩第二增长曲线。此外，公司于22年新设立氢能研究院子公司，目前相关产品&技术正持续研发升级，未来将积极布局开拓氢能市场。
盈利预测：我们预测2023-2025年公司的营业收入分别为10.04、13.86、18.78亿元；2023-2025年归母净利润分别为1.11、1.72、2.48亿元。预计2023-2025年EPS分别为0.91、1.40、2.02元，对应PE分别为21.46、13.92、9.63倍。结合公司和可比公司情况，给予2023年26倍PE估值，目标价23.54元/股，维持“买入”评级。
风险提示：火电投资建设规模不及预期；政策不及预期的风险；收入和经营业绩具有季节性的风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

短期业绩承压，积极破局谋长期良性增长

酒鬼酒(000799)
事件：酒鬼酒发布2023年半年度报告，23H1公司实现营收15.41亿元，同比下降39.24%；实现归母净利润4.22亿元，同比下降41.23%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.17亿元，同比下降41.85%。其中，23Q2公司实现营收5.77亿元，同比下降32.04%；实现归母净利润1.22亿元，同比下降38.07%。二季度营收、净利润降幅环比明显收窄，业绩企稳改善。
稳价格，促动销，大单品红坛增势稳健。分产品看，内参以高端消费圈层的培育及转化为核心路径，聚焦核心终端和消费者培育，增长放缓步伐，23H1实现营收4.4亿元（同降32%），营收占比29%，销量同降26%，吨价同降7%。酒鬼系列23H1实现营收8.5亿元（同降42%），营收占比55%，销量同降29%，吨价同降19%。在白酒商务消费复苏不及预期的大背景下，公司紧抓婚宴消费回补机遇，重点培育酒鬼酒红坛大单品，成立独立运营的红坛销售团队，聚焦湖南市场，设立专项资金，推动各类推广及动销补强工作。此外，湘泉系列实现营收0.4亿元（同降77%），营收占比2%，销量同降81%，吨价同增22%；其他系列实现营收2.1亿元（同降17%），营收占比14%，销量同降21%，吨价同增5%；其他业务实现营收0.04亿元（同降48%），营收占比0.3%。
二季度毛利率基本持平，盈利能力短期承压。23H1公司销售/管理/研发/财务费用分别为4/0.7/0.08/-0.7亿元，同比分别变化-29%/5%/75%/-162%。其中，23Q2公司销售/管理/研发/财务费用分别为2/0.4/0.07/-0.2亿元，费用率分别为30%/7%/1%/-4%，分别变化+3/+2/+0.6/-2pct。盈利端，公司23Q2毛利率/净利率分别为78%/21%，同比分别变化-0.04/-2pct。
经营思路明晰，积极破局求变。招商方面，公司23H1在华北/华东/华南/华中/其他地区经销商数量净变化+20/+61/-13/-50/+170个。内参经过前几年粗犷迅速的发展已不再依靠全国化招商壮大，当前通过做强基地市场，实现渠道精细化管理。此外，公司以核心网点发展带动产品分销，23H1完成核心终端签约25472家，已超去年全年签约量，通过核心终端氛围建设及动销工作，带动终端开瓶率和复购率提升。
盈利预测与投资建议：受白酒消费复苏不及预期影响，预计2023-25年归母净利为8.64/11.14/14.61亿元（23-24年前值分别为15.70/20.00亿元），参照可比公司，给予公司2024年30倍PE，对应目标价103元，维持买入评级。
风险提示：白酒商务消费复苏不及预期、新市场开拓不及预期的风险等。

2023年中报点评：高纯铝出口受阻致23H1业绩下滑，电池铝箔+出海布局有望提升公司成长潜力

天山铝业(002532)
事件：公司发布2023年半年报。2023H1实现营收147.95亿元，同比-13.56%；归母净利润10.19亿元，同比-49.07%。分季度看，2023Q2单季营收78.52亿元，同比-0.16%，环比+13.1%；归母净利润5.18亿元，同比-42.31%，环比+3.4%。
高纯铝出口受限叠加铝价下跌，23H1业绩同比下滑。量：2023H1电解铝产量57.8万吨，同比+0.64%；氧化铝产量102.33万吨，同比+86.02%；阳极碳素产量27.61万吨，同比+9.98%，氧化铝和阳极碳素均实现自给自足。高纯铝产量同比+12.26%，销量有所波动，主要由于出口关税政策影响。价：23H1长江有色A00铝均价为18,488.6元/吨，同比-13.6%；氧化铝均价为2,892.5元/吨，同比-4.2%；动力煤均价为729.5元/吨，同比-1.2%。利：受电解铝价格下跌影响，上半年公司整体毛利率12.46%，同比-7.06pct，其中电解铝板块毛利率19.38%，同比-8.54pct。费用：H1四费合计1.69亿元，同比+0.6亿元/+10.0%，主要是研发费用增加所致。
电池铝箔项目稳步推进，助力公司业绩高成长。公司快速切入电池铝箔领域，计划兴建年产22万吨动力电池铝箔一体化项目。其中江阴2万吨技改项目已于7月初正式投产，20万吨新建项目已有8台箔轧机正在安装，预计到今年底新建项目将完成16台箔轧机的安装工作；配套30万吨坯料项目已有部分铸轧机进入调试阶段，预计年内可以实现坯料自给自足。
印尼铝产业链打开成长天花板。公司在印尼拥有三个铝土矿采矿权，并计划投资15.56亿美元在印尼建设200万吨氧化铝生产线，分两期建设，从而形成海外氧化铝生产基地，充分利用印尼当地丰富的铝土矿资源，进一步延伸铝产业链。
盈利预测与投资建议：综合考虑铝价变动以及原材料成本变动影响，预计23-25年归母净利润为25.45/36.32/46.91亿元（前值45.47/69.56/71.72），给予目标价为7.55元并维持“买入”评级。
风险提示：产能释放不及预期，下游需求不及预期，原材料和能源价格波动风险

受海外库存影响出货环比下降，发布回购彰显未来信心

锦浪科技(300763)
业绩简评：公司发布23H1业绩，实现营业收入32.5亿元，同比+33.2%，归母净利6.3亿元，同比+57.5%，扣非归母净利润6.5亿元，同比+75.3%；其中Q2实现营业收入16.0亿元，同比+19.2%，归母净利3.0亿元，同比+29.6%，扣非归母净利3.4亿元，同比+46.9%。
逆变器出货同比略降，盈利能力实现提升。23H1公司逆变器业务实现营收25.4亿元（同比+20.5%），销量38.77万台（同比-10.6%），逆变器综合毛利率29.5%，同比+3.8pct，主要受益于人民币贬值、国产元器件应用降本等因素；其中并网逆变器实现营收22.3亿元（同比+23.2%），销量预计33-34万台，毛利率28.0%，同比+3.1pct；储能逆变器实现营收3.1亿元（同比+4.6%），销量预计5-6万台，Q2预计受欧洲库存消化影响环比有所下降，23H1毛利率40.1%，同比+9.3pct。
户用光伏发电系统业务实现快速增长，新能源电力业务增速优异。23H1公司户用光伏发电系统业务实现营收5.6亿元（同比+131.3%），营收占比快速提升至17.1%（同比+7.3pct），23H1毛利率64.2%，盈利能力优异；23H1公司新能源电力业务实现营收1.0亿元（同比+77.4%），截至23H1公司分布式光伏电站累计并网装机容量达467.14MW，23H1新增171.35MW（同比+614%）。
公司发布回购公告，拟回购资金总额0.5-1.0亿元用于员工持股计划或股权激励。公司低位回购股份，彰显未来经营信心。展望下半年，随着欧洲库存逐步消化叠加亚非拉等市场需求起量，储能逆变器出货有望显著改善，同时公司分布式电站业务快速放量，有望协同户用光伏发电系统、并网逆变器业务出货增长。
盈利预测：考虑逆变器业务出货预期下调以及行业竞争激烈，我们下调公司2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润达16.4/22.8/30.1亿元（前值25.4/37.2/45.4亿元），对应PE为18.1/13.0/9.8倍，给予2023年25倍PE，对应目标价102.03元，维持“买入”评级。
风险提示：需求不及预期，海外贸易摩擦升级，行业竞争激烈。

23H1点评：裸眼3D大屏成本前置，期待长期利润释放

兆讯传媒(301102)
投资要点：
公司发布2023H1业绩：23H1兆讯传媒实现营收2.55亿元（YoY-3.24%），归母净利润6890万元（YoY+2.16%），扣非归母净利润6787万元（YoY+1.95%），其中23Q2公司实现营收1.04亿元（YoY+8.47%），归母净利润592万元（YoY-22.14%），扣非归母净利润565万元（YoY-16.48%）。
裸眼3D大屏成本先行，23H1业绩承压。1）成本刚性导致毛利下降。23H1毛利率41.21%（-6.9pct），主要由于公司收入下降的同时，裸眼3D大屏业务处于前期投入阶段成本先行，使公司营业成本的增加（YoY+9.59%）。23H1使用权资产增加3.56亿，增长53.34%，主要由于23H1新签、续签高铁媒体和新签户外裸眼3D高清大屏媒体资源。2）公司费用率控制良好，带动净利率提升。23H1净利率27.02%（+1.4pct），期间费用率12.29%（-6.97pct）,主要由于广告宣传费减少导致销售费用减少，销售/管理/研发/财务费用率19%/3.77%/1.57%/-12.06%，同比-3.9/+0.59/-0.66/-3.02pct。
高铁媒体资源优势进一步巩固，高铁广告收入待恢复。23H1高铁媒体业务营收2.47亿元（YoY-6.22%），占总营收96.74%。公司23H1新增21个媒体站点资源，进行了23个站点的媒体优化。截至23H1末，公司签约的铁路客运站574个，开通运营铁路客运站470个（注：高铁站点452个、普通车站点18个），其中96%以上属于高铁站（含动车），运营5418块数字媒体屏幕(数码刷屏机4,699块，电视视频机655块，LED大屏64块)，为高铁数字媒体广告行业媒体资源覆盖最广泛的数字媒体运营商之一。
裸眼3D大屏业务开启第二成长曲线，AI数字系统赋能数智发展。1）23H1裸眼3D大屏业务营收0.08亿元，占总营收3.25%。公司先后在广州、太原、贵阳、成都、重庆先后打造5块裸眼3D大屏。公司裸眼3D大屏通过光影和物距的变换在媒体上构成不同景深表现，迎来了迪奥、蒂芙尼、百事可乐等众多知名品牌投放。2）AI数字系统赋能户外裸眼3D广告制作。同时公司在创意和技术方面精心打磨，携手业界顶尖创意视觉团队，开始深度发力AI等数字内容制作领域，对于AI数字系统的运用特别是数字图像板块正在积极探索与升级的过程中，当前AI系统已经运用到户外裸眼3D的制作环节。裸眼3D大屏有效拓宽媒体资源覆盖范围，进一步巩固重点城市资源优势，大幅增进优质客户粘性，赋能公司数智户外发展进程，全面提升公司盈利水平。
盈利预测与投资建议：裸眼3D大屏业务成本前置，但收入增长不及预期，使未来利润承压，估略调低23-25年预测值，预计23-25年营收7.49/9.83/11.9亿元（23-25前值预测为9.32/12.24/15.03亿元），CAGR为26.06%，归母净利润分别2.65/3.6/4.6亿元（23-25前值预测为3.54/4.88/5.94亿元），CAGR为31.69%。参考可比公司估值，给予公司23年29xPE，23年目标市值76.9亿元，目标价26.52元，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险、媒体资源流失风险、新业务不及预期风险。

B端持续复苏驱动业绩高增，着力布局烘焙打造扩张新曲线

宝立食品(603170)
事件：23年半年度报告公告：23H1公司实现营收11.3亿元，同比增长23.9%；实现归母净利润1.7亿元，同比增长78.9%；实现扣非归母净利润1.1亿元，同比增长37.0%。23Q2公司实现营收5.9亿元，同比增长20.9%；实现归母净利润0.9亿元，同比增长76.0%；实现扣非归母净利润0.5亿元，同比增长33.2%。报告期所产生0.55亿非经常性损益主要系房屋征迁引起资产处置收益及其他收益增加所致。
主业复调实现高增，轻烹业务短期发展受阻。分产品看，23Q2复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料营收分别同比+51.3%/-6.2%/+43.7%，其中复调业务高增主要系低基数、百胜等头部餐饮复苏以及公司积极推新，新品开发数量较上年同期上升近14%；此外，公司今年成立宝晏积极布局烘焙业务，预计H2可实现投产。分渠道看，23Q2直销、非直销分别同比+17.0%/+22.6%，其中，经销类客户数量增加39家，同时公司持续布局C端线下，该业务报告期营收同增60%+，团队规模及KA门店覆盖率同增100%+。分区域看，23Q2华东、华南、华北、华中、东北、西南、西北营收同比+6.7%/+55.4%/+94.8%/+75.1%/+43.8%/+358.1%/+63.7%，其中华东以外区域快速发展，预计系公司去年上市，积攒的品牌红利、自然订单释放。在产能端，公司改变IPO募资投向，投至“山东宝莘年产10万吨固态、2万吨半固态食品调味料以及5000吨农产品粗加工项目”。
费用端有所优化，扣非归母净利率稳健增长。盈利端，23Q2公司毛利率为34.47%，同比-0.54pcts。费用端，公司优化四项费用率，23Q2合计同比-1.53pcts，同期销售/管理/研发/财务费率分别同比-1.91/+1.27/-0.61/-0.28pcts，其中管理费率增加主要系团队扩大、薪酬水平提升，产能布局调整带来存货清理支出增加，以及宝晏筹建与投产前的开办费用的计入。最后，23Q2公司扣非归母净利率为9.33%，同比+0.85pcts。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润将达到2.84/3.45/4.40亿元，三年分别同比增长32%/21%/28%，期间CAGR达24%。鉴于公司主业竞争力强，BC端驱动下增长动力足，未来空间大。故给予公司2023年38倍PE，对应目标价26.98元/股，维持买入评级。
风险提示：需求复苏不及预期风险：客户集中风险；食品安全质量风险；品类扩张不及预期风险；市场竞争加剧风险等。

业务量修复叠加降本增效，23H1扭亏为盈

白云机场(600004)
投资要点：
事件：白云机场公布2023H1财报。23H1公司实现营收28.9亿元，同比+42.2%：归母净利润1.6亿元，同比+130.6%。23Q2公司实现营业收入15.3亿元，同比+93.0%；归母净利润1.1亿元，同比+126.1%。2023年1-7月各项业务指标均实现改善。1）飞机起降架次：实现26万架次，同比+57.0%，恢复至19M1-7的90.8%。2）旅客香吐量：实现3498万人次，同比+124.2%，恢复至19M1-7的83.5%次。3）货邮香吐量：浦东机场实现108万吨，同比-6.0%，恢复至19M1-7的101.9%。业务量上涨带动公司航空性业务和相关航空性延伸业务收入增长。着国际恢复情况，23M1-7实现飞机起降架次3万架次，同比+37/0%；实现旅客吞吐量367万人次，同比+938.4%，国际流量恢复将带动免税业务收入提升。
降本创效亮眼，业务量恢复下盈利改善显著。1）收入；23H1公司实现营收28.9亿元，同比+42.2%；其中23Q2实现营收15.3亿元，同比+93.0%。收入增长主要系公同司在全力推进航空主业快速恢复的同时，深度挖掘航站楼非航业务资源价值，23H1完成航站楼广告媒体、商铺多批次招商。2）成本：23H1公司营业成本为23.3亿元，同比-5.2%营收高增下成本下降主要系公司积极采取措施进行降本增效。3）利润：23H1公司实现归母净利润1.6亿元，同比+130.6%，归母净利率5.5%同比+30.9pp，实现扭亏为盈。单看23Q2，归母净利润1.1亿元，同比+126.1%，归母净利率7.4%，同比+62.2pp。
盈利预测与投资建议。我们认为疫后行业需求逐步修复，公司受益于业务量复苏和成本改善，业绩弹性空间较大。维持公司23-25年归母净利润5.0/15.6/23.7亿元的预测，考虑到当前机场行业受疫情影响，公司短期业绩未能反映实际盈利情况，故按2025年业绩给予15倍估值，给予目标价15.00元，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动：需求恢复不及预期：免税政策变化。

负极放量盈利见底，隔膜涂覆稳中有升

璞泰来(603659)
投资要点：
事件：8月30日，璞泰来发布2023年半年报：2023年上半年营业收入78.06亿元，同比+13%；归母净利润13.04亿元，同比-7%；扣非后归母净利润12.54亿元，同比-6%。其中二季度营业收入41.07亿元，同比+9%，环比+11%；归母净利润6.02亿元，同比-21%，环比-14%；扣非后归母净利润5.76亿元，同比-20%，环比-15%。
负极及石墨化：上半年负极材料销量6.82万吨，其中Q2预计负极材料销量3.82万吨，同比+36%，环比+27%，主要受益新增大客户需求放量；上半年平均单价约4.5万元/吨，其中Q2预计约4.3万元/吨，环比下降，主要受负极阶段性产能过剩导致竞争加剧及中低端产品占比提升影响；预计Q2负极合计贡献净利1.4-1.5亿元，平均单吨净利接近4000元，环比大幅下降，主要受负极产品大幅降价影响。当前负极行业产能相对过剩，负极企业进入以价换量阶段，具有成本、资金、渠道优势龙头具有相对优势，预计全年负极销量仍有望达19-20万吨，随下半年四川一体化产能投产，整体石墨化自供比例有望进一步提升，产业链降价对单吨净利影响缓解，预计Q4单吨利润实现回升。
隔膜涂覆：上半年隔膜涂覆销量21.51亿平，其中Q2预计涂覆11亿平，同比提高约20%，环比提高约10%；单平净利约0.23元/平米，环比Q1持平；Q2涂覆贡献净利约2.5亿元，涂覆业务盈利能力稳定，出货量保持相对高增长。邛崃基膜+涂覆一体化产线已逐步投产，预计Q2基膜销量0.5亿平，单平净利约0.4元/平米，随产能爬坡，逐步实现满产，下半年预计有望实现2-3亿平基膜销售，有望贡献业绩新增长点。
其他业务：Q2锂电设备预计贡献净利润近1亿元；东阳光PVDF预计贡献归母净利润约0.5亿元；铝塑膜、粘接剂等其他材料合计净利润约0.4亿元。
复合集流体业务推进顺利：复合铜箔方面，江苏卓立一期1.6万吨复合铜箔项目逐步启动，产品获主流客户高度认可，预计24年逐步建成投产。复合铝箔已完成消费电子客户产品导入并获得小批量订单，动力电池客户加速认证中。
盈利预测及估值：考虑到负极单吨盈利能力下降，我们小幅下调公司业绩预期。预计公司2023-2025年归母净利润达33.73/46.33/59.38亿元（前值42.79/52.70/62.29），CAGR为24%。当前股价对应市盈率20/14/11倍。给予公司2023年25倍PE，对应目标价41.83元/股，给予“买入”评级。
风险提示：新能源汽车销量不及预期，上游原料价格波动。

业绩符合预期，风机业务盈利持续修复

明阳智能(601615)
投资要点：
事件：8月31日，公司发布23年中报，业绩符合预期。23H1实现营业收入106亿，YOY-26%，归母净利润6.5亿，YOY-73%，扣非归母净利润5.4亿，YOY-77%；其中23Q2实现营业收入78亿，YOY+10%，QOQ+188%，归母净利润8.8亿，YOY-15%，QOQ扭亏，扣非归母净利润8.3亿，YOY-6%，QOQ扭亏。
Q2环比扭亏，风机业务盈利持续修复。从半年的维度看，23H1风机出货3.45GW，同比去年持平，利润大幅下滑系风机价格大跌导致盈利能力下滑所致，23H1风机及配件业务的毛利率为14.3%，YOY-10pct。从季度的维度看，23Q2出货2.50GW，环比Q1增长165%，主要系季节性因素，Q1为全年风电开工建设的淡季，风机交付量低。盈利能力方面，Q2风机及配件业务的毛利率为17.1%，环比Q1提升12.1pct，主要系出货结构改善，Q2海风出货0.5GW，占比20%，而Q1基本无海风出货。展望后续，随着风机价格跌势趋缓，公司的盈利能力有望持续修复。
大兆瓦机型研发持续推进，引领行业大型化浪潮。报告期内，在海上风机方面，公司发布了全球最大海上风电机组MySE18.X-28X，并下线全球最大漂浮式海上风电机组MySE16.X-260；在陆上风机方面，公司发布并下线了陆上超大单机容量风电机组MySE10.X-23X。
电站滚动开发加速，发力光伏业务，打造第二增长级。23H1公司电站运营收入8.3亿元，同比增长19%，毛利率64%。截至23年6月底，公司在运营电站1.67GW，同比增加0.40GW，在建电站4.02GW，同比增加1.76GW。报告期内，公司发布了全新一代“朱雀”系列高效HJT光伏电池组件，首期产能已经完全达产，产品转换效率和成本控制达到行业优秀水平，产品品质得到了国内外客户充分认可。同时，公司钙钛矿电池研发也取得了重要突破。公司正加速整合一体化的销售体系，增加风电和光伏业务的协同效应，同时在上海布局了光伏全球研发中心、全球营销中心及全球运营中心，致力于将光伏业务打造成为公司的第二增长级。
盈利预测与投资建议：我们预计23-25年公司实现归母净利润45/59/77亿，当前股价对应23-25年PE为8/6/4倍。考虑到公司是海上风机的龙头，有望充分受益于国内外海风的高景气度，给予目标价39.80元/股（对应23年20X），维持“买入”评级。
风险提示：国内装机需求不及预期；原材料价格波动风险等。

2023H1业绩超预期，医美女装复苏可期

朗姿股份(002612)
投资要点：
23H1业绩超预期，归母净利润大幅增加。2023H1：公司实现营收23.13亿元/+21.48%，归母净利润1.34亿元/+827.76%，扣非归母净利润1.26亿元/+859.66%，主要系疫情放开后女装、医美、婴童业务全面复苏+投资收益扩大。
三大主营业务同步增长，业务全面复苏。2023H1年公司女装/医美/婴童各实现收入9.09/9.06/4.70亿元，分别同比+21.72%/+25.15%/+15.80%，占比39%/39%/20%，三大主营业务全面复苏。2023年公司新收购医美品牌“武汉五洲”与“武汉韩辰”，新开直营门店46家，其中女装直营门店新开25家，童装直营门店新开21家。公司累计设立七只医美并购基金，基金整体规模可达28.37亿元，助力医美业务规模持续提升。
具体看医美业务：1）分品牌：2023年H1米兰柏羽（4家）/晶肤医美（24家）/高一生（2家）/昆明韩辰（1家）各实现收入5.17/1.88/0.87/1.13亿元，分别同比+26.85%/+23.16%/+28.07%/+18.94%，毛利率分别为54.8%/52.0%/51.8%/56.0%，其中深圳米兰柏羽门诊部已正式升级为综合医院；2）分业务类型：2023年H1手术类/非手术类各实现收入1.63/7.43亿元，分别同比-0.9%/+32.8%，非手术类医美收入占比进一步提升；3）分机构类型：2023H1年公司老机构/次新机构/新设机构各实现收入5.81/2.94/0.32亿元，前五大机构四川米兰柏羽/昆明韩辰/成都高新米兰柏羽/陕西高一生/西安米兰柏羽收入分别为3.12/1.13/1.00/0.78/0.75亿元，合计占比73.2%
盈利能力：2023H1疫后复苏+投资收益下，盈利能力明显改善，毛利率59.06%/+3.0pct，销售/管理/研发费用率分别为40.6%/8.1%/2.0%，分别同比-4.4pct/-5.6pct/-5.6pct，净利率5.8%/+663.7pct。
盈利预测与投资建议：考虑公司医美业务内生外延下加速成长+疫后业绩弹性较大，我们维持2023-2025年公司营收预测不变，为46.50/54.58/63.80亿元，上调归母净利润为2.44/3.26/3.96亿元（原值为1.66/2.50/3.29亿元）。采用分部估值法：1）女装：上调盈利预测，预计2023年实现净利润0.93亿元，因可比公司估值下调，给予23年14倍PE，对应市值13.02亿元；2）医美：维持盈利预测，预计23年贡献营收18.58亿元，采用PS估值，因可比公司估值下调，给予23年9倍PS，对应市值167.23亿元；3）婴童：上调盈利预测，预计23年实现净利润0.56亿元，因可比公司估值上调，给予23年33倍PE，对应市值18.48亿元。合计目标市值198.73亿元，目标价格44.96元，维持“买入”评级。
风险提示：消费复苏不及预期的风险；医美市场竞争加剧的风险；业务模式变化的风险。

免税合同收入7.8亿元，23Q2实现扭亏为盈

上海机场(600009)
事件： 上海机场公布2023H1财报。 23H1公司实现营收48.7亿元，同比+92.7%；归母净利润1.3亿元，同比+108.7%。23Q2公司实现营业收入27.1亿元，同比+280.7%；归母净利润2.3亿元，同比+122.8%。
2023年1-7月各项业务数据持续改善。1）飞机起降架次：浦东机场实现23万架次，同比+113.6%，恢复至19M1-7的76.2%；虹桥机场实现15万架次。2）旅客吞吐量：浦东机场实现2772万人次，同比+319.2%，恢复至19M1-7的61.5%；虹桥机场实现2393万人次。3）货邮吞吐量：浦东机场实现189万吨，同比+8.0%，恢复至19M1-7的93.8%；虹桥机场实现18万吨。看国际客流情况，23M1-7浦东机场国际+地区实现旅客吞吐量715万人次，同比+987.5%，恢复至19M1-7的31.2%。 国际客流恢复带动免税业务增长， 23H1公司免税合同收入7.8亿元，同比+461.2%。
业绩修复持续，全年经营情况改善确定性强。23H1公司实现营收48.7亿元，同比+92.7%；归母净利润1.3亿元，同比+108.7%，归母净利率2.7%，同比+63.0pp，业务量增长下，公司盈利水平改善显著。单看23Q2，公司实现营收27.1亿元，同比+280.7%；归母净利润2.3亿元，同比+122.8%，归母净利率8.5%，同比+151.4pp，实现扭亏为盈。
分业务类型看，23H1航空性收入为19.1亿元，同比+146.3%，其中架次相关收入8.9亿元，同比+74.6%；旅客及货邮服务收入10.1亿元，同比+285.3%，主要系两场旅客吞吐量同比大幅增长。23H1非航空性收入为29.6亿元，同比+69.0%。
盈利预测与投资建议。 我们认为23年需求增长迅速， 公司受益于两场合并和与中免的深度绑定，航空和非航业绩均具有弹性空间。因国际客流量恢复不及预期 ， 我 们 调 整 公 司 23-25 年 归 母 净 利 润 至 23.5/63.0/79.4 亿 元 （ 前 值 为27.7/62.7/79.0亿元） ， 考虑到受疫情影响，公司短期业绩未能反映实际盈利情况，故按2025年业绩给予14倍PE，给予目标价44.68元，维持“持有”评级。
风险提示：宏观经济波动；需求恢复不及预期；免税政策变化。

2023年半年度业绩点评：双子星闪耀，新能源维持高速增长

科华数据(002335)
投资要点：
事件：公司发布2023年半年度报告，业绩处于预告中枢位置：
①2023H1实现营收33.97亿元，同比增长53.48%，归母净利3.22亿元，同比增长93.73%，扣非归母净利3.00亿元，同比增长95.62%。
②2023Q2实现营收19.06亿元，同比增长56.31%，归母净利1.78亿元，同比增长162.13%，扣非归母净利1.69亿元，同比增长148.79%。
双子星闪耀，新能源高速增长：
2023年H1营收：
①分行业：新能源业务15.85亿元，同比+283.14%，我们预计储能营收在10.9亿元左右，光伏营收在4.6亿元左右；数据中心营收12.87亿元，同比-1.94%；智慧电能营收4.91亿元，同比+8.95%。
②分产品：IDC服务6.48亿元，同比-12.67%；数据中心产品及集成6.39亿元，同比+12.02%；智慧电能4.91亿元，同比+8.95%；新能源产品15.85亿元，同比+283.14%。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入将达到93.8/122.1/167.2亿元，归母净利润将达到7.34/9.14/12.48亿元，三年同比增长196%/24%/37%，对应2023-2025年PE目前为20.1/16.1/11.8倍（以2023年8月30日收盘价计算），维持目标价55.66元/股，维持“买入”评级。
风险提示：国内产业政策推进不及预期风险；海外储能需求不及预期风险；竞争格局恶化风险；原材料供给不足风险；业绩不达预期对估值的负面影响风险。

2023年中报点评：稀土价格下滑公司业绩承压，江华稀土注入在即潜力持续提升

中国稀土(000831)
事件：公司发布2023年半年报。 23H1公司实现营收21.27亿元，同比-3.36%；归母净利润0.45亿元，同比-85.13%；公司计提存货减值1.95亿元。分季度看， 23Q2实现营收6.46亿元，同环比-34.93%/-56.37%；归母净利润0.26亿元，同环比-81.08%/+32.72%。
稀土价格下跌，公司业绩承压，但较22H2有所改善。 1）价： 23H1镨钕氧化物价格57.3万元/吨，同比-40.1%，其中， Q2价格48.2万元，同环比-47.1%/-27.4%，公司产品售价持续下滑。 2）利： H1公司分离业务
利率15.81pct，同比-8pct，较22H2+4.85pct，盈利能力有所改善。
江华稀土注入静待中国证监决定， 公司稀土资源和产能有望得到进一步提升。 1）资源端： 暂不考虑V5保矿块，截至评估基准日可采储量1,299万吨，稀土氧化物14,171吨，铵盐及镁盐工艺预计开采至2028年。2）采选： 获批的稀土氧化物（ 100%REO）年产量为2,384吨，其中铵盐指标1,840吨，已满产；镁盐指标544吨，但是规划提升至1000吨，中国稀土集团内部可协调指标补充，计划25年投产， 预计25/26年产量500/1,000吨。 3） 灼烧： 现有矿产品灼烧产能达3000吨。 4）分离： 兴华新材料5000吨分离产能已取得环评，尚在等待能评，预计23年内试运行，而中国稀土22年定南大华和广州建丰分离指标为4111吨，分离产能将得到巨大提升，预计23-26年氧化物产量351/3680/4825/4825吨。
签署业绩承诺和盈利补偿协议，业绩贡献有保障。 五矿稀土集团与公司签署业绩承诺与盈利补偿协议，若23年交割，则在23-25年保障累积3年扣非净利润达到预测的矿业权口径，若24年完成交割则顺延一年， 同时未达到要求则给予一次性现金补偿， 23-26年预测矿业权口径净利润分别为2.4/1.6/1.7/1.9亿元。
盈利预测与投资建议： 由于稀土产品价格波动以及计提存货跌价准备，我们下调了公司业绩， 暂时不考虑江华稀土注入， 我们调整公司2023-2025年归母净利润为2.51/4.02/4.91亿元（原23-25年为4.27/4.53/-亿元）， 综合考虑其近三年历史PE平均值 98.2倍，给予公司2024年90倍PE，对应市值362亿元，目标股价36.88元，维持“买入”评级。
风险提示： 注入项目不及预期；下游需求不及预期； 稀土指标增长超预期。

2023H1业绩点评：23H1扣非归母+72.5%，同城业务扭亏

顺丰控股(002352)
事件：顺丰控股公布2023H1业绩情况，公司23H1实现营业收入1243.7亿元，同比-4.4%，实现归母净利润41.8亿元，同比+66.2%，实现扣非归母净利润37.1亿元，同比+72.5%，业绩超预告中枢（41.2亿元）。23Q2实现营业收入633.2亿元，同比-5.6%，实现归母净利润24.6亿元，同比+64.9%，实现扣非归母净利润21.9亿元，同比+77.0%。
件量增速中速增长，速运物流营收持续增强。公司23H1实现快递件量58.8亿件，同比+14.6%，市占率9.1%，同比-0.1pp；剔除丰网公司件量同比+18.3%。23Q2公司实现快递件量29.9亿票，同比+12.`%。2023年Q2公司出售丰网影响Q2同比增速，整体看公司快递件量维持中速增长。
2023H1公司实现营收1243.7亿元，同比-4.4%，主要系国际空海运需求及价格受损，供应链及国际业务受到影响，同时公司出售丰网业务对经济件增速有一定影响。分业务看，1）时效快递业务：23H1营收为560.7亿元，同比+13.8%，维持中速增长；2）经济快递业务：23H1营收121.3亿元，同比+2.7%；3）23H1快运业务营收151.2亿元，同比+15.0%；4）冷运医药23H1营收53.4亿元，同比+31.3%；5）23H1同城业务营收33.4亿元，同比+16.2%；6）供应链国际业务23H1营收288.6，同比-38.0%。
融通整合推进，盈利能力持续提升。公司23H1持续推进多网融通，加强多个业务网络的中转、运输、末端资源整合，加强跨业务板块的资源协同，进一步扩大了资源共享效益。受益于健康的产品结构和收入增速，叠加深耕精细化资源规划和成本管控，公司23H1盈利能力提升明显。公司23H1实现毛利润168.1亿元，同比+3.2%，毛利率13.5%，同比+1.0pp；实现归母净利润41.8亿元，同比+66.2%，归母净利率3.4%，同比+1.4pp；实现扣非归母净利润37.1亿元，同比+72.5%，扣非归母净利率3.0%，同比+1.3pp。23H1资本开支83.4亿元，同比-1.8%，资本开支高峰已过，未来或将进一步收窄，经营性现金流138亿，表现稳健。23H1盈利能力分部业务看，速运及大件分部净利41.1亿元，同比+94.8%；同城分部3031万元，同比扭亏；国际及供应链分部亏损3.1亿元。
盈利预测与投资建议。中短期看，公司的直营制网络优势将有助于公司在行业竞争中获得件量增量，持续巩固和提高市场份额，叠加公司持续推进精益经营，未来件量修复带来的利润弹性将更加明显，维持23-25年91、110、123亿的归母预测，对应当前市值PE分别为24/20/18倍，采用分部估值，考虑快递行业增速回到中速增长，给予公司24年综合24倍PE，对应目标价54.00元，维持“买入”评级。
风险提示：时效件件量增速放缓；人工成本上升风险；快递价格战激化

2023年中报点评：23H1业绩符合预期，光伏需求旺盛有望带动新能源板块高景气

博威合金(601137)
投资要点：
事件：公司发布2023年半年报。2023H1实现营收77.44亿元，同比+16.53%%；归母净利润4.60亿元，同比+65.77%。分季度看，2023Q2单季营收43.61亿元，同比+31.38%，环比+28.87%；归母净利润2.70亿元，同比+90.90%，环比+42.1%。
光伏需求旺盛带动新能源业务高增长。量：2023H1光伏组件出货量1063MV，同比+107.2%，主因公司1GW电池片扩产项目于二季度投产，同时海外市场需求旺盛，产销量大幅提升。收入：新能源业务板块实现收入28.68亿元，同比+93.36%；单位售价2.70元/W，同比-6.7%。净利：本期实现净利润3.69亿元，同比+290.58%。
新能源汽车带动Q2新材料业务环比改善。量：2023H1新材料销量8.54万吨，同比-3.2%，自二季度以来，以新能源汽车为代表的高成长行业增长较快，公司新材料产销量逐月增长，Q2新材料经营业绩显著改善。收入：新材料业务板块实现收入47.36亿元，同比-3.54%；单位售价较去年同期变动不大。净利：本期实现净利润0.90亿元，同比-50.56%，主因5万吨特殊合金带材项目、铝焊丝项目投产以及越南3.18万吨棒线项目部分投产，产能爬坡期成本费用较高，致使净利润下滑。
光伏市场高景度气，硅料价格下跌利好组件发展。2022年10月，拜登政府对从柬埔寨、马来西亚、泰国和越南采购的太阳能组件给予24个月关税豁免的最新政策，刺激美国光伏组件需求高增长，根据BNEF预测，预计美国市场23/24/25年装机量约为30/36/43GW。在需求高增长的同时，硅料价格持续下跌，利润向组件端转移。
盈利预测与投资建议：我们维持前期对公司的盈利预测，预计23-25年归母净利润为9.78/11.16/12.13亿元（前值9.82/11.3/12.4），给予19倍估值，对应目标价为23.76元，给予“买入”评级。
风险提示：产能释放不及预期，美国光伏相关政策发生重大调整，原材料价格上涨超预期

餐饮链持续复苏驱动业绩高增，产品渠道双管齐下打开成长空间

千味央厨(001215)
事件：千味央厨发布23年半年度报：公司23H1实现营收8.5亿元，同比+31.1%；实现归母净利润5590万元，同比+22.2%；实现扣非归母净利润5276万元，同比+30.1%。其中，Q2实现营收4.2亿元，同比+40.4%；实现归母净利润2561万元，同比+50.3%；实现扣非归母净利润2324万元，同比+39%。
核心品类均量价齐升，直营渠道强势复苏。分产品看，23H1油炸、烘焙、蒸煮及菜肴类营收分别同比+24%/+64.8%/+19.2%/+31.3%，其中分量、价看，上述品类同期的销量分别同比+18.7%/+51.3%/+17.1%/+29.6%，而对应的吨价则分别同比+4.4%/+8.9%/+1.8%/+1.3%；此外，公司核心大单品销售较好，其中蒸煎饺营收增长33.2%，规模近亿元，而23年着力单品如米糕、春卷及烧卖同期营收分别增长23.2%/120%/1718.8%。分渠道看，23H1公司直营、经销渠道营收分别同比+71.0%/+10.1%，其中直营渠道实现高增主要由头部餐饮客户复苏带动，其中头部前五大客户销售收入同比增长93.6%，而经销渠道增幅较慢，主要因去年同期基数较高所致。分区域看，23H1北区、南区营收分同比+6.1%/+44.9%，其中两区经销商数量分别减少56/30家。
费用率整体有所优化，盈利能力稳步提高。盈利端，23年Q2公司实现毛利率22.52%，同比+0.16pcts。费用方面，公司持续优化四项费用率，23Q2合计同比-0.1pcts，同期销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.58/-1.91/-0.05/+0.28pcts；其中销售费率提升主要系预制菜子公司销售费用增加及华东仓储费用增加所致。最后，23Q2公司实现销售净利率5.97%，同比+0.27pcts，盈利能力稳步提高。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润将达到1.51/2.04/2.48亿元，三年分别同比增长48%/35%/22%，期间CAGR达28%。基于大B需求复苏带动主业增长提速；且考虑到下游降本增效与连锁化趋势，公司短期业绩确定性高，长期空间大。故我们给予公司2023年47倍PE，对应目标价81.78元/股，维持“买入”评级。
风险提示：餐饮需求复苏不及预期，食品质量安全风险，大单品推广不及预期，主要原材料价格波动风险等。

业绩高增彰显优异品牌力

珀莱雅(603605)
公司发布23年中报，23H1营收36亿元/yoy+38%，归母净利润5.0亿元/yoy+68%（剔除23Q2防晒减值影响则yoy+42%），扣非归母净利润4.8亿元/yoy+70%；毛利率71%/yoy+2.1pct，主要系线上直营占比增加、大单品策略推行良好，归母净利率14%/yoy+2.5%。23Q2营收20亿元/yoy+46%，归母净利润2.9亿元/yoy+110%（剔除23Q2防晒减值影响则yoy+51%），扣非归母净利润2.8亿元/yoy+109%；毛利率71%/yoy+2.3pct，归母净利率15%/yoy+4.4pct。每10股拟派发现金红利3.8元（含税）。
渠道运营效率保障强盈利能力。分渠道看，23H1线上直营/线上分销/线下营收27/7/3亿元，yoy+52%/+19%/-6%，占比73%/19%/8%。23H1珀莱雅品牌天猫官旗/抖音/京东分列各平台美妆排名第4/第3/第7，在国货中均位列第1。上半年主品牌珀莱雅天猫/抖音/京东占线上营收分别45%+/20%+/10%+，天猫/抖音复购率38%/20%、ROI分别3.2/3+，强品牌力与精准投放保障公司渠道运营效率，抖音优化三大系列矩阵账号。
大单品纵向升级和横向拓展思路清晰。分品牌看，23H1珀莱雅/彩棠/OR/悦芙媞营收28.9/4.1/1.0/1.3亿元，yoy+36%/+79%/+94%/+65%，占比80%/11%/3%/4%，均盈利。珀莱雅品牌夯实大单品策略，原有大单品双抗精华升级3.0、双抗系列升级调整水乳霜、红宝石面膜和红宝石冰陀螺眼霜推出2.0，系列扩充至保湿功效的“循环系列”和敏感肌防晒“云朵防晒”。
品牌建设期宣传推广费投入加大。23H1销售/管理/研发/费用率44%/5.3%/2.5%，yoy+1.0/+0.5/+0.2pct，销售费用率略有增加，其中宣传推广费同比+50%，宣传推广费率同比+3.1pct；23Q2销售/管理/研发/费用率44%/4.8%/2.0%，yoy+1.2/+0.3/-0.3pct。
盈利预测与投资建议：公司大单品策略持续提升品牌价值，强运营能力保障多渠道高增，管理能力和组织效率先进。维持盈利预测，预计23-25年归母净利润为11.3/14.9/18.9亿元。维持23年55倍目标PE，对应目标价157元，维持“买入”评级。
风险提示：新品和新品牌不及预期，营销费用侵蚀利润，竞争加剧。

23H1归母同比+57.7%，收入承压利润持续改善

韵达股份(002120)
事件： 韵达股份公布2023半年报。23H1公司实现营业收入215.7亿元，同比-5.6%；归母净利润8.7亿元，同比+57.7%；扣非归母净利润7.9亿元，同比+48.0%。分季度看，23Q1/Q2公司分别实现营业收入104.8亿元（同比-9.3%），111.0亿元（同比-1.6%）；归母净利润3.6亿元（同比+3.2%），5.1亿元（同比+156.3%）；扣非归母净利润3.5亿元（同比-13.8%），4.4亿元（同比+234.1%）。
行业弱价格竞争明显，量价承压。量：2023H1公司快递业务量为84.0亿件，同比-1.6%，市占率为14.1%，同比-2.6pp，通达系第三。23Q2公司快递业务量为45.8亿件，同比+8.1%，市占率14.0%，同比-1.7pp。价：2023H1公司ASP为2.45元，同比-3.1%，增速领先行业（同比-4.3%）；23Q2ASP为2.32元，同比-8.4%。
成本改善下，单票盈利情况持续修复。23H1公司实现营业收入215.7亿元，同比-5.6%；归母净利润8.7亿元，同比+57.7%，单票归母净利润0.10元，同比+61.6%；扣非归母净利润7.9亿元，同比+48.0%，单票扣非归母净利润0.09元，同比+50.4%，单票盈利增速同比大幅提升。其中，23Q2公司实单票归母净利润0.11元，同比+137.0%；单票扣非归母净利润0.10元，同比+209.0%。公司利润持续改善，主要系成本端优化所致，2023H1，公司核心运营成本同比下降3.1%，其中23Q2快递核心运营成本同比下降10.8%、环比下降14.6%
盈利预测与投资建议。行业端，需求端增速下移，件量增速趋于中速增长，上市快递企业有产能利用率修复动力，终端价格承压。公司端，23H1业绩展现韵达经营改善决心。向前看，我们看好在疫情消退需求恢复背景下，行业经营环境改善，公司综合服务能力的恢复和提升将持续助力公司成本费用端的改善，经营实力持续在利润上兑现。考虑上半年行业弱价格竞争明显，我们下调公司2023/24/25年归母净利至20/30/37亿元（前值2023/24/25：28/35/41亿元），对应EPS分别为：0.70、1.04、1.28元。考虑行业供给竞争端温和价格竞争预期仍在，我们给予公司12倍PE，对应2024年目标价12.47元，维持“买入”评级。
风险提示：行业需求恢复不及预期风险；价格战激化风险；油价上涨风险

改革红利持续释放，看好逐季加速增长

立高食品(300973)
事件：2023年H1，公司实现营业收入16.36亿元，同比+23.61%；归母净利润为1.08亿元，同比+53.7%；剔除股权激励对应的股份支付费用的归母净利润为1.37亿元，同比+28.35%。Q2公司实现营业收入8.42亿元，同比+21.26%；归母净利润为0.58亿元，同比+92.04%；剔除股权激励对应的股份支付费用的归母净利润为0.71亿元，同比+38.85%。投资要点：
产品中心改革创新，新品销售情况理想。2023年H1公司冷冻烘焙产品/烘焙食品原料分别实现营收10.64/5.56亿元，同比+33%/+7.5%，分别占比65%/34%。今年公司对产品中心进行了组织架构和激励机制调整，目前已成立50余个产品项目组，分别围绕特定的产品方向进行研发，上市新品及应用方案数量同比明显增加，包括重点单品依乐斯乳脂植脂奶油、稀奶油360PRO，并有多款创新烘焙单品在重要客户渠道销售情况理想。
商超和创新渠道营收增长较快，渠道融合成效初显。2023年H1公司流通饼房/商超/餐饮、茶饮及新零售等创新渠道分别实现营收8.18/5.73/2.45亿元，同比+0%/+75%/+50%，分别占比50%/35%/15%。饼房渠道同比持平的主要原因为去年底提前进行春节备货。商超渠道营收增长较快主要系上市多年的老品仍保持增长趋势，同时新品销售情况理想；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道受益于与头部连锁客户合作取得积极进展。另外，今年年初公司完成了营销组织架构的初步整合，全面融合了商超、重客以外的销售渠道，实现了烘焙、奶油、酱料全品类一体销售，销售人员平均人效提升超10%。
毛利率提升，盈利能力增强。23H1公司毛利率为32.89%，同比+1.75pcts；2023Q2毛利率为33.73%，同比+4.33pcts；主要系棕榈油等原材料价格的回落和产能利用率的提升。23H1销售费用率/管理费用率分别为11.93%/11.74%，同比-0.38%pct/-0.52pct，主要系规模效应显现；23Q2销售费用率/管理费用率分别为12%/7.72%，同比+0.32pct/-0.64pct。23H1公司净利率为6.57%，同比+1.25pcts；23Q2公司净利率为6.89%，同比+2.57pcts。
数字化建设初具成果，加大品牌推广力度提升影响力。公司数字化销售平台“兴高采链”、CRM客户管理系统、物流TMS管理平台、供应链金融方案等已投入使用并持续优化，可进一步提升公司经营能力。另外，公司积极参加各类展会，获得了众多客户的认可，品牌影响力进一步提升。
盈利预测与投资建议：考虑到烘焙行业需求逐步复苏、公司产品中心改革和渠道融合的效果逐步显现、原材料价格的回落，我们上调了2023-2025年公司归母净利润，预计分别为3.43/4.65/6.03亿元（原23-25年为2.98/4.44/5.93亿元），由于公司具备较高的成长性，我们给予公司2030年的40倍市盈率，对应目标价为81元，维持买入评级。
风险提示：原材料价格波动风险；经销商管路风险；行业竞争加剧；食品安全风险；业绩不达预期对估值溢价的负面影响风险。

2023年中报点评：以量补价Q2业绩韧性仍存，增储助力新冶炼项目有序筹划

永兴材料(002756)
投资要点：
事件：公司发布2023年半年报。23H1公司实现营收66.56亿元，同比+2.76%；归母净利润19.04亿元，同比-15.89%。分季度看，23Q2实现营收33.19亿元，同环比-12.29%/-0.55%；归母净利润9.73亿元，同环比-33.02%/+4.49%。同时按每10股派发现金红利10元(含税)。
Q2锂盐业务贡献主要利润。Q2锂盐业务实现归母净利润8.6亿元，同环比-37.8%/+1.8%，对利润贡献高达88.4%。1）量：公司H1实现碳酸锂销量12,842吨，同比+74.1%；Q2销量6,832吨，同环比+46.7%/+13.7%，参考其现有3万吨碳酸锂产能，公司Q2产能利用率超过91%。2）价：H1公司碳酸锂单吨不含税销售价格23.2万元，同比-42.8%，但相较历史水平仍处于高位。3）利：H1公司碳酸锂毛利率75.7%，同比-11.8pct；单吨营业成本5.6万元，同比+12.4%，较同行业仍然具有较强的成本竞争优势。
300万吨新选矿产能稳步推进，增储成功后将有序筹划冶炼项目。
1）资源端：化山瓷石矿完成增储，资源储量由43.4万吨LCE提升至154.1万吨LCE，平均品位仍高达0.39%。2）采矿端：年产300万吨矿石技改扩建项目已建成投产，采矿许可证扩证工作持续推进中。3）选矿端：300万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目已取得环评批复，项目建成后公司将具备600万吨/年选矿能力。4）冶炼端：公司现有碳酸锂产能3万吨，产能利用率处于较高水平，增储成功后公司将根据采矿许可证扩证情况及选矿项目建设进展，有序筹划冶炼项目。
Q2特钢业务盈利能力修复。Q2特钢业务归母净利润1.1亿元，同环比+59.6%/+30.9%，主因系公司依据国家政策调整产品结构、优化棒线材产品比例，实现增量增收，不锈钢产品销量155,424吨，同比增长6.14%。
盈利预测与投资建议：由于锂产品价格波动以及公司项目进展，我们下调了2023年锂价和公司产品销量假设，我们调整公司2023-2025年归母净利润为37.48/35.82/37.26亿元（原23-25年为42.21/43.46/42.24亿元），参照可比公司，我们目前给予公司特钢业务和新能源业务10.4倍和8.8倍PE估值，对应市值336亿元，对应目标价格62.42元，维持“买入”评级。
风险提示：锂价波动风险，区域性环保问题风险，在建及推测项目不及预期。

2023年半年报点评：电解液盈利触底，氟化工业绩高增

新宙邦(300037)
投资要点：
事件：公司发布2023年中报，实现营收34.33亿元，同比下降31%；实现归母净利润5.17亿元，同比下降49%；扣非归母净利润4.79亿元，同比下降52%。其中Q2实现营业收入17.86亿元，环比增长8%；归母净利润2.71亿元，环比增长10%；扣非归母净利润2.51亿元，环比增长10%。
售价下降毛利率下滑，期间费用率环比改善。公司2023Q2毛利率30.4%，同比-3.7pct，环比-1.1pct；毛利率下降主要系竞争加剧电解液售价下降。销售/管理/研发/财务费用率分别为1.5%/4.9%/6.8%/-0.9%，同比变化+0.5/+3.0/-0.2/+0.1pct，环比变化+0.2/-1.1/-1.1/-1.5pct。期间费用率同比提升主要系电解液售价下降营收基数下滑，Q2环比明显改善。
业绩拆分：电解液盈利触底，氟化工业绩高增。1）电解液：量：公司H1实现电解液营收21.96亿元，同比下降44%；我们预计公司2023H1出货约5.2万吨，其中Q2出货约3万吨，环比+43%。利：按扣非归母净利润口径拆分，我们预计公司Q2电解液单吨盈利约600元（归母口径单吨盈利约1300元），环比下降约50%，单位盈利下降主要系电解液售价大幅下降所致。2）氟化工：氟化工受益于下游需求放量与结构改善量利双升，H1实现营收7.47亿元，同比增长38%，毛利率达72.4%，同比+11.0pct。3）电容化学品与半导体化学品：消费电子需求疲软下业绩承压，电容化学品实现营收3.0亿元，同比下降17%；半导体化学品实现营收1.5亿元，同比下滑3%。
盈利预测与投资建议：考虑到电解液行业竞争加剧售价快速下降，我们下调公司电解液单吨盈利，预计新宙邦2023-2025年归母净利润为11.58/16.90/22.94亿元（前值为14.70/21.41/31.04），三年同比增长-34%/46%/36%，当前股价对应估值30.2/20.7/15.2倍。考虑到公司电解液盈利见底，氟化工快速增长，根据分布估值给予目标市值426亿，对应目标价57.10元，维持公司“买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期；竞争加剧单位盈利下滑。

海外出货不及预期，静待户储需求回暖

派能科技(688063)
事件： 2023年8月26日， 派能科技发布2023年半年报，上半年派能科技实现营业收入25.57亿元，同比+38%；归母净利润6.93亿元，同比+163%；扣非后净利润6.71亿元，同比+153%。其中Q2营业收入7.16亿元，同比-31%；归母净利润2.31亿元，同比+42%；扣非后净利润2.15亿元，同比+29%。
海外户储去库存阶段，需求阶段性放缓： 派能科技上半年储能系统出货1.39GWh，其中预计二季度出货0.39GWh，环比下降61%，同比下降40%。主要受欧洲户储整体去库存影响， 户储市场增速阶段性放缓，导致二季度销量不及预期。预计随三季度海外渠道库存逐步消化，下半年出货量将逐步恢复。
产品单价基本稳定，龙头竞争优势显著： 派能科技上半年储能产品平均单价1.84元/wh，预计Q1/2平均单价分别为1.85/1.84元/wh，基本维持稳定；相比22年全年平均单价为1.72元/wh， 22Q4平均单价为1.88元/wh， 产品价格受上游碳酸锂原材料成本影响较大，派能科技作为户储龙头，产品差异化竞争优势明显。
受益大额汇兑收益，单Wh盈利环比上升： 上半年平均单Wh扣非归母净利润0.48元/wh，其中预计Q2单Wh扣非归母净利润0.55元/wh，环比Q1提高0.09元/wh，主要原因为二季度大额汇兑收益。 预计Q2汇兑收益1.27亿元，预计Q2摊销股权激励费用0.34亿元，扣除汇兑收益部分并加回股权激励费用后， Q2平均单wh经营性净利润0.31元/wh。
盈利预测及估值： 我们认为， 随海外库存逐步消化完毕，下半年尤其是四季度需求有望回升，预计 2023 年全年出货量 3.6GWh。 我们预计公司2023-2025 年归母净利润达 15.74/26.40/35.33 亿元（前值 30.02/ 43.59/ -） ，当前股价对应 PE 为 15/9/7 倍。 考虑派能科技为户储赛道龙头， 随下游去库完成，需求回暖，盈利能力回升， 给予公司 2024 年 18 倍 PE，对应目标价 270.59 元/股，给予“买入”评级。
风险提示： 国际政治经济不稳定风险、储能装机规模不及预期、新增产能释放不及预期、上游原材料价格波动

2023年半年度业绩点评：数据中心稳定增长，新能源业务高速增长

科士达(002518)
事件： 公司发布2023年半年度报告， 2023年实现营收28.23亿元，同比增长85.56%，归母净利5.01亿元，同比增长129.85%，实现扣非归母净利4.89亿元，同比增长145.92%。
储能保持高速增长，数据中心业务稳重有升：
2023年H1整体实现营收28.23亿元，其中分行业：①新能源行业实现营收15.76亿元，同比增长247.47%；数据中心实现营收12.30亿元，同比增长17.38%；其他业务收入实现营收0.17亿元，同比降低16.37%。分产品：②光伏逆变器及储能设备实现营收14.97亿元，同比增长290.96%；智慧电源、数据中心设备实现营收12.01亿元，同比增长17.72%；新能源充电设备实现营收0.58亿元，同比增长19.28%。
（ 2） 2023年Q2整体实现营收14.20亿元，同比增长47.82%，实现归母净利润2.67亿元，同比增长63.35%。实现扣非归母净利润2.64亿元，同比增长70.00%。
盈利预测与投资建议： 我们预计公司2023-2025年归母净利润将达到11.2/15.0/20.4亿元，对应当前股价PE分别为15.7/11.7/8.6倍，维持目标价78.46元/股，维持“买入”评级。
风险提示： 国内产业政策推进不及预期风险；海外储能需求不及预期风险；竞争格局恶化风险；原材料供给不足风险；业绩不达预期对估值的负面影响风险。

材料设备双重动力，持续开拓业务边界

奥来德(688378)
事件： 公司发布的2023年半年度报告显示，其上半年实现营业收入3.28亿元，同比增长28.80%；实现归母净利润9748万元，同比增长30.71%；实现扣非后归母净利润8692万元，同比增长34.59%。其中，公司在2023年Q2单季度实现营收8636万元，同比增长76.05%；实现归母净利润267万元，同比扭亏为盈。
新品拓展卓有成效， 材料布局持续扩张。 报告期内，得益于新材料在下游头部面板厂批量供应，公司实现有机发光材料收入约1.45亿元（分部间抵销前）， 同比增长62.07%， 并创下历史新高；同时， 该业务毛利率达52.06%，同比提升约二十一个百分点。 此外，在新品拓展方面，公司R’和G’材料已完成客户迭代体系导入； B’材料进入新体系短名单，有望实现导入；封装材料已成功导入多家客户产线，实现批量供货； PDL材料已通过部分客户的量产测试。 8月15日，公司公告拟投资6.8亿元在长春进行OLED材料项目建设， 以完善产业化布局，也体现了其对该行业发展前景的充足信心。 未来， 随着产品规模的进一步扩大、 客户结构的持续完善， 材料业务有望助推公司业绩快速增长。
设备业务稳扎稳打， 产品矩阵不断延伸。 蒸发源设备业务方面， 公司在报告期内完成了厦门天马一期、重庆京东方三期两个项目的验收工作，以及厦门天马二期项目的合同签署，进而实现设备收入1.86亿，同比增长11.48%。 此外，公司通过其设备技术优势，延伸布局小型蒸镀机及钙钛矿蒸镀设备， 丰富其设备产品体系， 为其将来的业绩增长夯实基础。
盈利预测及估值： 我们对公司盈利预测维持不变，预计2023-2025年公司实现总营收6.68/10.04/15.00亿元，实现归母净利润1.95/3.06/4.58亿元。 根据可比公司相对估值法， 我们给予公司2023年40倍PE，对应目标价52.49元， 维持“买入” 评级。
风险提示： 行业竞争加剧，下游需求不及预期， OLED产线扩建情况不及预期，公司材料及设备新产品开发或导入情况不及预期

需求释放、成本改善助力业绩高增，期待咖啡业务后续快速放量

佳禾食品(605300)
事件： 2023年H1公司实现营业收入13.27亿元，同比+38.09%； 归母净利润为1.36亿元，同比+303.23%； Q2公司实现营业收入6.86亿元，同比+56.33%；归母净利润为0.72亿元，同比+341.12%。
受益于下游需求快速增长，营收实现高增。 2023年H1公司粉末油脂/咖啡/植物基/其它产 品 分 别 实 现 营 收 9.41/1.10/0.51/1.65 亿 元 ， 同 比+40.05%/+54.72%/+26.59%/+46.99%。 其中Q2分别实现营收4.59/0.56/0.26/1.00亿元，同比+56.82%/+46.17%/+19.05%/+79.71%。 公司营收实现高增主要受益于下游茶饮、咖啡的需求的快速增长。目前公司客户有1000多家，其中与公司稳定合作的饮品品牌数量达到近200 个。 分渠道看， 2023 年H1 公司生产企业/ 连锁/ 经销分别实现营收3.87/7.12/1.12 亿 元 ， 同 比 +127.55%/+27.95%/-3.99% 。 其 中 Q2 分 别 实 现 营 收2.18/3.37/0.55亿元，同比+179.44%/+39.05%/-5.17%。分区域看，国内/境外分别实现营收10.90/1.76亿元，同比+39.55%/+54.81%，分别占比86.07%/13.93%，境外增速加快。
原材料价格回落毛利率提升，期间费用率下降，净利率显著提升。 23H1公司毛利率为18.22%，同比+6.73pcts； 2023Q2毛利率为12.78%，同比+8.71pcts；主要系棕榈油原材料价格的回落。 23H1销售费用率/管理费用率分别为2.72%/3.76%，同比-0.67pct/-1.31pcts； 23Q2销售费用率/管理费用率分别为3.07%/2.82%，同比-0.40pct/-1.06pcts。23H1公司净利率为10.23%，同比+6.73pcts； 23Q2公司净利率为10.56%，同比+6.83pcts。
BC端兼顾双轮驱动发展， 扩张咖啡产能打造第二增长曲线。 公司过去以直销为主， 现在渠道策略调整为“toBtoC 兼顾，双轮驱动发展” ， B 端方面，公司凭借长期渠道资源和优势，根据市场需求逐步扩大研发，进一步提升产品竞争力， 拓展销售渠道及客户资源； C端方面， 公司推出“非常麦”燕麦奶、“金猫”咖啡、“苏小丸”预制甜品等产品， 满足消费者对口感和健康等方面升级的需求。另外，公司拟向特定对象发行股票募集资金来建设全新的咖啡生产基地，项目建成后预计年产能将新增16000吨焙烤咖啡豆、3000吨研磨咖啡粉、 8000吨冷热萃咖啡液、 10000吨RTD即饮咖啡以及610吨冻干和混合风味咖啡， 以满足不断增长的市场需求。
盈利预测与投资建议： 考虑到下游茶饮、咖啡的需求快速增长和原材料价格的回落， 我们维持公司盈利预测， 预计23-25年公司归母净利润分别为2.95/3.87/4.93亿元，我们给予公司2023年的35倍市盈率，对应目标价为26元，维持买入评级。
风险提示： 原材料成本大幅上涨风险；下游茶饮需求不及预期风险；咖啡业务拓展不及预期风险；食品安全风险

Q2营收同比+21%，看好下半年利润改善

贝泰妮(300957)
公司发布 23年中报， 23H1营收24亿元/yoy+15.5%，归母净利润4.5亿元/yoy+13.9%，扣非归母净利润3.7亿元/yoy+5.1%，非经常性损益主要包括政府补助；毛利率75.4%/yoy-1.5pct，预计为产品渠道结构影响，归母净利率19.0%/yoy-0.3%。 23Q2营收15亿元/yoy+21.2%， 归母净利润2.9亿元/yoy+17.1%， 扣非归母净利润2.5亿元/yoy+7.0%；毛利率75.0%/yoy-1.3pct，归母净利率19.4%/yoy-0.7%。
抖音及OTC表现亮眼。 分渠道看， 23H1线上自营/线上经销代销/线下自营/线下经销代销收入13.9/3.5/0.1/6.0亿元，同比+12%/-9%/+515%/+46%，占比59%/15%/1%/25%。 线上平台中， 23H1阿里/抖音/薇诺娜专柜服务平台/唯品会/京东营收7.9/2.7/1.6/1.6/1.3亿元，同比-3%/+32%/+15%/+8%/-5%，占比33%/11%/7%/7%/6%， 抖音平台引领线上增长。 23H1OTC渠道收入2.96亿元/yoy+60%/占线下48%/毛利率77%， 贡献线下主要增量。
护肤彩妆均价提升， 期待子品牌增长。 1） 分品类看， 23H1护肤品/医疗器械/彩妆收入205/28/3亿元，占比87%/12%/1%，均价50/96/54元，均价yoy+5.6%/-5.4%/+4.9%。 2）分品牌看， 薇诺娜/薇诺娜baby/AOXMED收入22.6亿元/7234万元/1609万元，主品牌仍贡献主力营收， 看好婴童护理品牌薇诺娜baby、高端护肤品牌AOXMED、 以及祛痘品牌贝芙汀的精准定位及长期空间。
Q2销售费用率有所增长。 23H1销售/管理/研发费用率分别46%/6.4%/4.6%，同比分别+0.9/+0.04/+0.6pct， 销售费用率中主要为差旅及交通费增长较快，人员费用和渠道及广告宣传费增长与规模相对匹配； 23Q2销售/管理/研发费用率分别46%/5.7%/5.0%，同比分别+1.9/+0.08/+0.9pct。公司持续加大核心技术研发， 累计获批发明专利50项， 23H1获批发明专利14项。
盈利预测与投资建议： 修白瓶超品日成绩验证推品能力优化及“ 敏感+” 破圈思路。 维持23-25年营收预测65/85/108亿元，归母净利润预测13.5/17.2/21.7亿元， 给予23年PE40倍， 目标127.40价元，维持“ 买入” 评级。
风险提示： 新品/新品牌推广不及预期，销售费用侵蚀利润，竞争加剧。