特种模拟电路先驱者，升级IDM模式打开成长空间

振华风光(688439)
高可靠模拟芯片核心供应商，乘行业东风迅速成长
公司深耕集成电路行业 50 年， 已成长为高可靠模拟芯片领域核心供应商，并依托“贵阳+成都+西安+南京”四位一体芯片创新研发体系不断完善产品布局， 以信号链及电源管理器等系列产品为基础，主营产品可细分为放大器、转换器、接口驱动、系统封装和电源管理五大类， 与各大军工集团形成长期稳固合作关系。受益于武器装备建设加速、信息化率提升及国产化需求驱动， 公司业绩稳步高增， 2018-2022年公司收入从1.75亿元增长到7.79亿元， CAGR 为 45.17%， 归母净利润从 0.37 亿元增长至 3.03 亿元， CAGR 为 69.05%。
公司所处军工电子行业为飞机、卫星、舰船和车辆等主战装备由机械化向信息化转变提供技术支持和武器装备的配套支持，受国防投入稳步增加、 装备费占比提升、信息化投入增加、国产替代加速等因素驱动，军工电子行业规模呈快速增长趋势， 预计2025 年我国军工电子行业市场规模将达到 5,012 亿元， 2021-2025 年 CAGR 为 9.33%。
核心人员技术背景深厚， 依托持股平台及战略配售深度绑定
公司核心人员大多技术出身，多位高管和技术人员具有军工集团下属科研院所工作经历或芯片研发经验， 科研实力强劲。 为深度绑定核心员工，公司设立两大员工持股平台，并在上市时实施员工战略配售， 目前公司员工通过上述渠道合计持有公司 5.53%股权， 公司高管及核心技术人员均持有公司股份， 核心员工个人利益与公司中长期利益深度绑定。通过实施多层并重的创新人才激励机制，公司有望吸引和激励优秀人才与公司共同成长，确保公司中长期可持续发展。
IDM 模式铸就长期竞争优势， IPO 超募资金奠定可持续发展
IPO 募投项目“晶圆制造” 及“先进封装产业化” 项目助力公司向IDM 垂直整合型模式升级转型， 在充分释放芯片设计能力的同时巩固行业领先地位。 此外， 公司 IPO 超募 20.60 亿元，除 6.17 亿元（占超募资金总额比例为 29.96%）永久补充流动资金外，目前仍剩余 14.43 亿元（包括现金管理部分），将有力支撑公司中长期高质量发展。 公司当前已建立贵阳、成都、西安、南京四地一体研发中心， 预计超募部分剩余资金有望助力公司继续加大研发投入并进行产品横纵向拓展，进一步夯实平台化供应能力，奠定中长期可持续发展。
投资建议：
公司是高可靠模拟芯片核心供应商， 产品布局完善， 覆盖信号链及电源管理器等系列产品， 在国防信息化建设加速及军用模拟芯片自主可控需求迫切的背景下有望充分受益。 公司高管及核心人员技术背景深厚， 公司通过持股平台及战略配售将核心员工利益深度绑定，助力中长期发展。此外， 公司 IPO 募投项目有望推动公司向 IDM模式转型并提升交付能力；且公司 IPO 超募 20.60 亿元， 预计超募部分剩余资金有望助力公司继续加大研发投入并进行产品横纵向拓展，夯实平台化供应能力，为收入端持续增长奠定基础。 预计公司2023-2025 年归母净利润分别为 4.9、 7.0 及 9.0 亿元， 给予 23 年51 倍 pe，对应 6 个月目标价 125 元， 首次覆盖，给予“买入-A”评级。
风险提示： 研发不及预期；募投项目进展不及预期；产品价格下降风险；假设及盈利预测不及预期。

政企数字化排头兵，业务复苏临近

新点软件(688232)
投资要点
政企数字化排头兵， 布局前中后台全链条： 新点软件是政企数字化整体解决方案提供商， 成立于 1998 年，主要聚焦智慧招采、智慧政务、数字建筑三大核心业务领域， 闭环了政务处理、招采、建设的前中后台全链条。 公司近年来发展迅速， 2018-2022 年营业收入年均复合增长率达24.17%，利润率水平显著领先于同行业。
智慧招采： 以全国统一大市场为导向，公共资源交易空间有望进一步提升。 公司招采业务以智慧公共资源交易平台和企业招采平台为抓手，提供项目和运营服务，是行业主导者。 2022 年运营类业务毛利率可达 80%，目前主要面向限额以下的公共资源交易项目（ 2021 年约占 40%），按次收取费用。 根据中研普华测算，我国电子招投标行业市场规模有望在2025 年达到 42.6 亿元， 未来限额以上的项目招采市场化交易有望逐步放开，显著打开公司平台运营市场空间。 2023 年行业招投标情况相对较弱，影响业务增长， 2024 年有望恢复。
智慧政务：盈利能力突出，业务复苏临近，数据要素有望贡献增量。 公司聚焦一网通办、一网统管、一网协同三大主航道， 2017-2022 年智慧政务业务收入从 1.7 亿增长至 12.3 亿（ CAGR 48%），显著高于行业增速；受益于低代码 IPD 开发流程，公司毛利率水平保持在 60%~75%，显著高于同行业。伴随经济复苏与政府 IT 预算改善，业务有望逐步复苏。 未来在数据要素领域，公司有望参与到地方振幅公共数据授权运营的建设中，并作为数据加工商的角色参与运营。
数字建筑：产品线全面，伴随经济复苏有望景气提升。 我国住房、城乡建设部门和建筑企业的信息化渗透仍处于较低水平，市场潜力巨大。公司数字建筑业务包括数字住建、数字建造和数字造价，在计价软件、算量软件、投标服务、工地协同管理四个领域均进行了丰富的产品布局，围绕建筑企业的信息化需求打造产品闭环覆盖建筑业全生命周期。公司收入水平约在行业前三，伴随下游建设复苏，业务有望恢复。
盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2023-2025 年收入 29.3/35.0/41.8 亿元， yoy+3.7%/+19.4%/+19.4%；归母净利润 5.1/7.1/9.6 亿元， yoy-11.5%/+39.8%/34.9%。分别对应 EPS 1.54/2.15/2.9 元，对应 24/17/13 倍PE。 考虑到公司政企数字化领域排头兵地位，以及过往持续验证的优质商业模式和盈利能力，我们看好公司未来长期发展空间， 首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示： 政府 IT 预算增长不及预期；行业竞争加剧；招采行业放开进展不及预期。

23Q2业绩环比修复，收购中福完善HEC产品

山东赫达(002810)
投资要点
事件： 8 月 28 日，公司发布 2023 年半年报， 2023 年上半年实现营业收入 7.5 亿元，同比下降 17.3%；实现归母净利润 1.57 亿元，同比下降 30.36%；对应毛利率 31.22%，同比下降 6.38pct；对应销售净利率 20.91%，同比下降 3.92pct。
2023Q2 环比修复， 纤维素醚需求改善，植物胶囊出口恢复。 2023H1 公司实现营业收入 7.5 亿元，同比下降 17.3%；实现归母净利润 1.57 亿元，同比下降 30.36%。分板块看， 纤维素醚营业收入为 5.52 亿元，同比下降 1.2%， 对应毛利率 29.21%，同比下降 4.01pct；植物胶囊营业收入为 1 亿元，同比下降 44.41%， 对应毛利率53.16%，同比下降 9.84pct。 2023Q2 公司实现营业收入 3.75 亿元，同比下降27.19%，环比维持稳定；实现归母净利润 0.84 亿元，同比下降 34.8%，环比增长15.07%。 目前纤维素醚订单逐步提升，植物胶囊出口环比持续提高。
新增产能释放有望贡献业绩增量。 随着在建 4.1 万吨纤维素醚及 50 亿粒植物胶囊陆续建成投产，未来纤维素醚、植物胶囊产能有望分别达到 7.5 万吨、 350 亿粒。其中已竣工赫达高分子第一期 3 万吨/年纤维素醚项目包括两条生产线：一条纤维素混合醚生产线，交替生产羟丙基甲基纤维素（HPMC） 1 万吨、羟乙基甲基纤维素（HEMC） 1 万吨；一条 1 万吨羟丙基甲基纤维素（HPMC）生产线，目前新增产能正逐步释放。
两阶段收购中福致为， 补齐 HEC 产品短板。 2023 年 8 月， 为完善公司纤维素醚产品线，提高纤维素醚系列产品配套能力， 公司以自由资金分两阶段收购山东中福致为新材料有限公司 100%股权。 中福致为主营产品羟乙基纤维素（HEC），可广泛应用于日用化学品、乳胶涂料、聚氯乙烯、陶瓷以及农业生产等领域。中福致为于 2022 年开工建设的羟乙基纤维素二期项目现已竣工，达产后 HEC 产能将达到 10000 吨/年，位居全国前列。 2023H1 中福致为实现营业收入 0.63 亿元，实现净利润 0.14 亿元。 2023 年 9 月， 中福纳入合并报表范围。
投资建议： 预计公司 2023-2025 年每股收益分别为 1.09、 1.31、 1.51 元，对应当前股价 PE 分别为 16、 13、 11 倍。 公司是国内纤维素醚及植物胶囊龙头，考虑未来新增产能逐步放量、需求持续回暖，有望保证业绩长期增长， 维持“买入”评级。
风险提示： 在建项目进度不及预期；下游需求恢复不及预期；产品价格波动风险

2023年中报点评：收入端增长稳健，制剂事业部、食品事业部增速亮眼

东富龙(300171)
核心观点
收入端稳健， 毛利率同比下滑。 2023 年上半年公司实现营收 29.51 亿元（同比+21.58%） ， 归母净利润 4.26 亿元（同比+5.82%） ， 扣非归母净利润 3.93亿元（同比+5.72%） 。 其中， 2023Q2 营收 15.28 亿元（同比+28.43%） ， 归母净利润1.95 亿元（同比+2.01%）， 扣非归母净利润1.67 亿元（同比+3.56%）。2023 年上半年毛利率同比下降 4.12 个百分点， 主要是竞争加剧导致价格下降， 叠加海外布局处于前期投入阶段。 受毛利率下降影响， 利润端增速不及收入端。
分板块业绩： 制剂事业部、 食品事业部表现亮眼。 2023 年上半年， 公司基于产品的功能划分制剂、 生物工艺、 工程、 食品四大事业部。 制剂事业部： 受益于检测包装单机及系统等业务的高速发展， 2023 年上半年保持稳健增长，实现收入 15.81 亿元（同比+26.63%） 。 生物工艺事业部： 2023 年上半年实现收入 8.00 亿元（同比+7.18%） ， 其中， 原料药单机及系统业务高增长，生物工程、 生命科学业务增长承压。 工程事业部、 食品事业部： 2023 年上半年分别实现收入 2.65 亿元（同比+11.77%） 、 1.49 亿元（同比+59.49%） 。
海外收入阶段性下滑， 但长期发展趋势不变。 2023 年上半年公司海外业务营收 5.81 亿元（同比-6.93%） ， 占总营收 19.70%。 由于海外市场交付过程中产品复杂度较高， 整体交付周期较长， 已交付订单的收入确认、 售后的技术支撑尚处于完善阶段， 叠加 2022 年同期的高基数， 2023 年上半年海外收入略有下滑。 随着公司海外布局的逐步完善， 我们认为其有望为公司发展注入新动能。
投资建议： 海外市场空间广阔， 维持“买入” 评级。 2023 年上半年公司收入端稳健， 制剂事业部、 食品事业部增速亮眼。 考虑到竞争加剧导致的毛利率下降、 行业景气度下行等因素， 下调公司盈利预测， 预计 2023-2025 年归母净利润 8.99/10.33/12.16 亿元（原值 10.61/13.47/16.93 亿元） ， 同比增速+6.2%/+14.9%/+17.7%， 随着前期投入布局的完成， 技术创新驱动国际化，海外收入占比有望提升， 为公司提供新引擎。
风险提示： 海外竞争风险， 供应链恢复不及预期， 研发失败风险

公司事件点评报告：子公司增资扩股，推进超精密光学业务发展

福晶科技(002222)
事件
福晶科技9月28日发布公告：子公司至期光子拟通过增资扩股方式引入远致星火作为新股东，远致星火拟以现金方式对至期光子增资1亿元。
投资要点
强强联合，推进超精密光学业务发展
福晶科技9月28日发布公告，子公司至期光子拟通过增资扩股方式引入远致星火作为新股东。远致星火拟以现金方式对至期光子增资1亿元，其中0.65亿元计入至期光子注册资本，0.35亿元计入至期光子资本公积。至期光子的注册资本由1.1亿元增加至1.75亿元，公司持有至期光子的股权比例将由72.73%变更为45.79%，公司仍为至期光子第一大股东，并占至期光子董事会半数以上席位。本次增资完成后，远致星火持有至期光子的股权比例为37.04%，经计算，公司此次增资扩股造成资本溢价2396.19万元。
深圳市远致星火私募股权投资基金合伙企业(有限合伙)对外投资若干家企业，其中包括至微半导体（上海）有限公司、上海心芯相连半导体技术有限公司等。福晶科技此次引入远致星火对控股子公司至期光子增资，符合公司的战略规划，将进一步提升至期光子的资本实力和综合竞争力，有利于加快至期光子拓展超精密光学元件等业务的步伐。
国内精密光学产品龙头，持续加强研发
福晶科技设立了研发中心，注重研发投入、技术开发、人才培养和协同创新。公司是福建省首批创新型试点企业、国家光电子晶体材料工程技术研究中心、省级企业技术中心和省级企业工程技术研究中心、国家高新技术企业、福建省知识产权优势企业、国家企业技术中心。公司成为中国光学学会材料专业委员会委员单位和全国光辐射安全和激光设备标准化技术委员会委员单位。在开展独立研发的同时，公司与物构所等科研院所建立战略性技术交流与合作关系，增强公司研发实力，有效推进新产品开发、工艺改良、技术迭代。
公司精密光学产品业务规模稳步提升，巩固提升激光光学和通讯光学产品的同时布局新兴市场高端光学元件市场，实现了应用于5G通讯的新型棱镜反射式镀金光栅的批量生产，产品综合性能达到国际先进水平，成为国际头部企业重要的供应商。
盈利预测
预测公司2023-2025年收入分别为9.23、10.87、12.54亿元，EPS分别为0.56、0.65、0.82元，当前股价对应PE分别为50、43、34倍，给予“买入”投资评级。
风险提示
行业景气度下行风险、产品研发进度不及预期风险、行业竞争加剧风险等。

公司半年报：1H23归母净利1.06亿，各业务逐步恢复

中青旅(600138)
投资要点：
中青旅发布2023年上半年报告。①公司1H23收入41.78亿元，恢复至1H19的71.39%，公司业务逐步恢复；毛利率25.10%，较1H19增0.14pct；归母净利润1.06亿元，恢复至1H19的27.86%；②公司2Q23收入25.21亿元，恢复至2Q19的76.16%；毛利率26.37%，较2Q19增0.64pct；归母净利润1.11亿元，恢复至2Q19的34.98%，环比修复程度有所提升。
1H23乌镇归母净利润扭亏为盈。1H23，①乌镇：收入8.40亿元，恢复至1H19的98.25%；归母净利润1.90亿元，同比实现扭亏为盈，恢复至1H19的40.25%；②古北水镇：收入3.51亿元，恢复至1H19的83.57%；亏损0.12亿元，同比减亏0.85亿元；③整合营销业务：收入8.95亿元，恢复至1H19的74.52%，归母净利润同比扭亏为盈；④酒店业务：收入1.99亿元，恢复至1H19的81.27%，归母净利润同比减亏0.25亿元；⑤旅行社业务：实现营业收入同比增长，利润大幅减亏。
1H23乌镇客流恢复至19年同期的80%。1H23乌镇景区接待游客354.81万人次，恢复至1H19的79.56%，人均消费236.75元，较1H19增长23.49%；古北水镇景区接待67.84万人次，恢复至1H19的67.38%，人均消费517.39元，较1H19增长24.03%。我们判断，公司景区业务体量较大，修复需要一定时间。
1H23费用率19.04%较1H19增2.36pct。1H23，公司期间费用为7.95亿元，期间费用率较1H19增2.36pct至19.04%；销售费用较1H19减少45.94%至3.44亿元，销售费用率为8.23%，较1H19下降2.64pct；管理费用较1H19增加13.89%至3.20亿元，管理费用率为7.67%，较1H19上升2.86pct，我们认为主因人工成本增长；财务费用较1H19增加130.03%至1.27亿元，财务费用率为3.03%，较1H19上升2.09pct，我们认为主因利息支出增长；研发费用较1H19增加14.22%至0.05亿元，研发费用率为0.11%。
产品迭代升级。①乌镇：保持并巩固休闲度假、文化会展综合目的地优势，举办各项展览和特色活动，推出高品质近郊短途游等产品，挖掘细分市场潜力。②古北水镇：聚焦提升精细化运营能力，致力于长城文化底蕴与目的地人文资源融合，举办碧水小镇等特色活动和国际会议。③濮院：已于3月1日试营业，目前尚处于培育期，已举办2023中国·濮院时装周等活动。
投资建议。我们认为公司业务有望持续修复，预计2023-25年公司收入各95.44亿元、115.31亿元和118.63亿元，同比各增48.7%、20.8%和2.9%；预计2023-25年归母净利润各3.69、5.97、7.68亿元（原3.38/5.32亿元），分别同比+210.5%、+61.9%、+28.7%，对应EPS分别为0.51元、0.82元、1.06元。公司两大景区恢复可期，濮院异地复制效果值得关注，结合可比公司估值，考虑到公司业绩的更高增速，可给予一定估值溢价，给予23年30倍PE不变，对应目标价15.28元/股，维持“优于大市”评级。
风险提示。新项目不及预期风险；市场竞争风险；居民消费力恢复不及预期风险。

公司半年报首次覆盖：中药板块引领增长，创新研发持续推进

天士力(600535)
投资要点：
事件：公司发布2023半年报。实现营收43.92亿元（+8.88%），归母净利润7.07亿元（+269.75%），扣非归母净利润6.91亿元（+51.82%），22H1公司支付Sutro许可费1.69亿元，剔除相关影响预计扣非归母同比增长逾10%。分季度来看，单Q2实现营收23.12亿元（+7.11%），归母净利润4.41亿元（+212.51%），扣非归母净利润4.12亿元（+84.61%）。
点评：
2023年上半年，医药工业实现收入37.02亿元（+11.45%），分治疗领域来看，感冒发烧产品实现收入2.93亿元（+64.77%），主要系藿香正气滴丸和穿心莲内酯滴丸销量增长所致；抗肿瘤产品实现收入8709.12万元（-44.55%），主要系蒂清产品自2022年7月起执行省际联盟集中带量采购价格所致；心脑血管产品实现收入26.19亿元（+13.03%），肝病治疗产品实现收入2.95亿元（+10.80%）。分板块来看，中药实现收入29.90亿元（+18.28%），化学制剂药收入5.61亿元（-10.60%），生物药收入1.15亿元（-5.94%），化学原料药收入3581.42万元（-18.52%）。
公司利用现代中药、生物药、化学药协同发展优势进行创新药物的战略布局，1）现代中药领域不断加强大品种二次开发与创新中药研发，近三年实现芍麻止痉颗粒、坤心宁颗粒与复方丹参滴丸新增糖尿病视网膜病变适应症三款中药产品获批上市，管线中19款现代中药研发产品处于II、III期临床阶段；2）生物药布局12款产品，构筑创新生物医药研发集群；3）化学药布局57款产品，创仿结合研发管线持续优化，多款仿制药提交上市及一致性评价申请。
公司不断加强品牌价值传播与线上线下推广，进一步增强核心产品学术影响力，持续提升复方丹参滴丸、养血清脑制剂、芪参益气滴丸、水林佳、荆花胃康胶丸等大品种市场覆盖率，加速推广复方丹参滴丸糖网适应症、芍麻止痉颗粒、坤心宁颗粒、米诺膦酸片、盐酸美金刚缓释胶囊等产品，推进安宫牛黄丸等老产品市场深耕。
盈利预测：我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为9.59亿元、10.98亿元、12.10亿元，同比分别增长473.7%、14.5%、10.3%，对应EPS分别为0.64元、0.73元、0.81元。公司深耕现代中药创新，研发储备品种丰富，业绩恢复快速增长。参考可比公司，我们给予公司2023年30XPE，对应目标价19.20元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
风险提示：研发进度不及预期的风险，集采降价的风险，新产品注册进度不及预期的风险，资产减值的风险。

公司半年报：做深特种与海外市场，数据驱动长期发展

航天宏图(688066)
中报业绩持续高增，利润加速释放。2023年上半年，公司取得营业收入10.24亿元，同比增长31%；归母净利润0.11亿元，同比增长27%。从收入构成来看，空间基础设施规划与建设、PIE+行业、云服务三条产品线收入分别为3.22亿元、6.56亿元、0.46亿元。单Q2来看，公司取得营业收入7.5亿元，同比增长28%；归母净利润1.00亿元，同比增长72%。从费用端来看，公司降本增效的经营策略初见成效，半年度经营费用环比微增6.09%，为全年利润目标实现打下良好基础。
不断发力特种行业。在PIE+行业产品线上，公司在持续拓展气象海洋、生态环境、自然资源等优势行业应用的基础上，重点提升了特种行业、应急管理等领域卫星应用服务热点市场的深度和广度。从技术的角度，公司也不断投入特种行业：面向特种领域及行业部委遥感大数据智能解译分析市场需求，公司开展了智能遥感解译自主训练相关核心技术的研究，研究成果集成到PIE-Engine平台后，更大提升了云端自动识别解译的精度；面向北斗三号区域和全球短报文业务的大规模应用及产业化发展，公司研发了北斗三号格式化报文通信技术，可广泛应用于行业及特种用户使用需求。面向未来规模化星座仿真、自主规划、碎片监测、碰撞预警、态势推演等业务需求，公司也逐步启动了星座数字建模与在轨孪生、星上智能处理等关键技术调研和攻关，完成了PIE-STK产品持续升级。
海外业务拓展卓有成效，打开新的市场空间。公司积极布局海外市场，公司按照“依托传统市场、开拓新兴市场”的思路，开展国际化业务：一是以非洲作为海外工程领域的优质板块，借势拓展海外市场，树立良好的中企形象；二是以中东为技术方案的落脚点，目前在迪拜建立全资公司，作为辐射该区域的基地，打开中阿“1+2+3”合作格局，尤其是在航天卫星领域，打通该地区对外经贸合作和资金流动通道；三是以南美为重要的市场增长板块，2023年上半年已中标玻利维亚的亿元订单，打开了南美销售局面；四是联结全球重要地区的数据接收站，为“宏图一号”星座的数据销售做好先期准备工作，集中精力做好海外客户、合作伙伴、代理商的开发和签约工作，接轨卖产品、卖数据、卖服务的经营理念，全面拓展海外市场。目前公司已在中国香港、澳大利亚、英国、瑞士、泰国、新加坡、柬埔寨、老挝、罗马尼亚、阿联酋等地设立分支机构，并且正在泰国、澳大利亚、巴基斯坦、孟加拉等国实施的海外项目，随着海外战略布局的完善和国际项目实施经验的积累，后续海外订单量有望得到快速提升。
在推动数据要素市场建设的大背景下，数据驱动公司中长期发展。公司提供以自主“女娲星座”数据源为核心的数据要素服务，目前公司已经开展了数据要素挂牌申报工作，预计在九月初前完成上海数据交易所数据要素挂牌工作，同时公司在卫星在轨测试期间，也积极拓展海外市场，凭借自有卫星数据优势，顺利中标南美玻利维亚信息基础设施项目。在国家加快推进数据要素与数字基础设施布局建设的背景下，以遥感科技为核心技术的时空大数据信息服务将成为数字经济建设的重要支柱，公司将持续布局卫星全产业链，加快完善自有数据源获取体系，使数据运营、数据赋能公司产品成为公司业务成长新的核心驱动力。
盈利预测和投资建议。我们认为公司基于PIE软件不断向数据侧布局，宏图一号星座发射成功，顺利运营，自建无人机产线，从空天两个维度加强数据获取能力。数据将挖掘出公司中长期的发展潜能，在我国持续推动数据要素市场建设的大背景下，宏图已经逐渐成为一家大数据公司，AI+大数据有望充分赋能公司应用侧业务，保证公司的长期成长性。
我们预计公司2023-2025年营业收入分别为34.66/48.24/66.98亿元，归母净利润分别为4.01/5.66/8.12亿元（此前为3.83/5.57/8.12亿元），对应EPS分别为1.54/2.17/3.11元（此前为2.06/3.00/4.37元）。我们认为，与行业内可比公司进行比较（1）公司拥有平台级软件PIE和PIE-Map，基于此公司进行系统开发时有望提升代码复用率，维持较高的毛利率水平；（2）公司不断加强数据侧能力，卫星+无人机完善空天侧数据获取能力。（3）公司深耕遥感行业多年，在多行业拥有显著的算法优势，比如气象、海洋、水利，有望拓展至军工、应急等领域，持续提升竞争优势；（4）公司将AI不断引入下游遥感应用，发力云业务，有望持续提升客户粘性。结合目前行业阶段和公司增速及壁垒，给予公司2023年PE55倍（不变），目标价84.47元（原目标价113.46元，1.4-for-1拆股后相当于81.04元，+4%），维持“优于大市”评级。
风险提示。公司业务推进不及预期，行业政策风险。

公司半年报：盈利能力提升，多业务模式融合发展

一心堂(002727)
投资要点：
事件：23年上半年公司实现营业收入86.76亿元（+8.92%），归母净利润5.05亿元（+20.64%），扣非归母净利润5.05亿元（+26.94%）；分季度来看，23年单Q2实现营业收入42.40亿元（+6.81%），归母净利润2.65亿元（+10.99%），扣非归母净利2.64亿元（+12.98%）。
深耕西南地区，推动立体化门店布局。公司以西南为核心经营地区、华南为战略纵深经营地区、华北为补充经营地区格局。同时省会级城市、地市级城市、县级市场、乡镇级区域门店规模均衡发展，形成独具一格的立体化发展格局。截至2023年6月30日，公司直营门店数量9569家，23H1公司新增门店531家，搬迁门店103家，关闭门店65家，净增363家。Q2环比Q1加速拓展。云南门店数量占比超过一半，达到5269家。今年预计川渝地区门店扩张速度最快，一半拓展门店数量将在川渝地区。今年川渝地区预计销售规模将达到25亿元左右。
业绩稳健增长，盈利能力提升。分行业看，23年H1药品零售收入64.57亿元（+2.21%），毛利率为38.16%（-1.50pct）；药品批发收入19.25亿元（+29.31%），毛利率为11.01%（+2.38pct）。分产品看，中西成药收入64.62亿元（+7.31%），毛利率为28.15%（-5.85pct），医疗器械及计生、消毒用品收入6.83亿元（+4.73%），中药收入6.65亿元（+4.45%）。上半年销售/管理/财务费用率分别为23.37%/2.53%/0.23%，同比变化分别为-1.93pct/-0.01pct/-0.39pct。公司销售毛利率为33.56%，同比下降1.11pct，净利率为5.86%，同比增加0.65pct。
多业务模式融合发展，进一步提升运营效率。公司将彩票、母婴、美妆类的业务与现有药店业务融合，将个护美妆旗舰店打造成为新零售业务模式下的新窗口，促进年轻消费群体进店频次。在昆明的试点门店销售额提升明显。2023年上半年集团内个护美妆产品目前销售贡献主要集中在云南，占比接近85%，未来将积极推进省外公司美妆个户产品的引入及推广。2023年1-6月，公司彩票销售额达到2852万元，同比增长192.1%。
盈利预测：公司坚持战略纵深门店结构规划，将一心堂品牌逐步辐射到县域及乡镇级市场，我们认为公司立足云南，深耕西南，扩张节奏稳健，多业务模式融合发展。预计公司2023-25年归母净利润为11.7、13.6、15.9亿元，增速分别为16.0%、16.3%、16.7%，根据可比公司估值，给予公司2023年22倍PE，目标价43.34元，我们认为公司作为头部连锁药房具备估值性价比，维持“优于大市”评级。
风险提示：医保政策收紧风险，门店扩张不及预期风险，门诊统筹政策落地不及预期风险。

公司半年报点评：23H1归母净利润同比下降33％，看好新项目投产带来的成长空间

新和成(002001)
投资要点：
新和成发布2023年半年度报告。2023年上半年公司实现营业收入74.19亿元，同比下降9.70%；实现归母净利润14.83亿元，同比下降33.00%。
2023上半年收入下降主要系营养品板块市场波动影响售价所致。1）分产品营业收入来看，营养品、香精香料、新材料2023年上半年营业收入分别同比变化-16.27%、7.15%、4.67%至48.30亿元、16.32亿元、5.78亿元。2）分产品毛利率来看，营养品、香精香料2023年上半年毛利率分别同比变化-11.65、1.65个pct至28.88%、51.48%。3）销售、管理（包括研发）费用率、财务费用率同比变化0.21、0.97、-0.77个pct至0.90%、8.91%、-0.50%，合计三项费用率同比增加0.40个pct至9.31%。
公司原有产品精细化运营，新项目、新产品的开发建设有序进行。营养品板块蛋氨酸二期25万吨/年项目其中10万吨装置平稳运行，综合竞争优势持续提升，15万吨装置基本建设完成，准备试车；公司与中国石油化工股份有限公司合资建设18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目投入建设；30000吨/年牛磺酸项目按计划试车；2500吨/年维生素B5项目正常生产、销售。香精香料板块，年产5000吨薄荷醇项目正常生产、销售。新材料板块，年产7000吨PPS三期项目正常生产、销售；己二腈项目中试顺利，项目报批有序推进。未来原料药将根据市场需求对产品结构进行升级，逐步发展成为解热镇痛类、营养类药品以及特色原料药中间体生产商。
公司坚持“需求导向、内联外合”的研发理念，连续多年研发投入占营业收入比重超5%。公司与浙江大学、中科院、江南大学、中国农业大学、浙江工业大学、丹麦CysBio生物技术公司等国内外著名研究院所及高校开展密切合作，组织、利用全球基础科学研究资源，共同开展化学前瞻性和应用领域研究。公司研究院作为企业技术创新核心，设有生物医药实验室、超临界反应实验室、工程装备研究中心等实验室，配备600M带超低温探头核磁共振仪等世界先进的科研仪器设备，掌握了超临界反应，高真空精馏，高压加氢连续化，过氧化和连续结晶等国内外领先技术，被评为国家认定企业技术中心、国家级博士后科研工作站、国家模范院士专家工作站。
盈利预测与参考评级。我们预计2023-2025年公司EPS分别为1.14、1.24、1.32元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值倍数为2023年18倍PE，对应目标价20.52元，维持优于大市评级。
风险提示。产品价格下跌的风险；在建产能投放不达预期；宏观经济下行。

设备+检测站运营双轮驱动，机动车检测龙头有望二次腾飞

安车检测(300572)
投资要点
行业深耕二十载，管理层团队优异。公司成立以来主营业务为机动车检测系统，是机动车检测系统行业龙头。2018年进入机动车检测服务行业，目前为双轮驱动。公司实际控制人贺宪宁具备深厚技术背景，深耕行业二十余载。管理层长期保持稳定，高管加入公司时间平均10年以上。
公司业绩受政策因素影响较大，当前潜力较大。2014年之前，机动车检测行业是政府垄断行业。2014年开始社会化，民间资本开始涌入，是民营机动车检测站行业开端。2018年前后检测价格放开管控，车检价格持续上涨，行业内检测站数量快速上升，行业进入上行期，18-20年公司业绩高速增长。2020年10月公安部推出车检新政，放宽机动车强制检测要求，公司21年业绩大幅下降。2022年9月再一次放开检测要求，机动车检测数量再次下降。我们认为当前政策要求的检测标准已处合理水平，预计不会进一步放宽，行业目前有较大潜力。
2023年6月30日《新能源汽车运行安全性能检验规程》征求意见稿发布，主要增加了三电检测，预计政策落地后相应的检测设备将迎来增量市场。根据国家市场监督管理总局发布的《2022年度全国检验检测服务业统计简报》，截至2022年底，我国机动车检验机构的数量为14880家，其中公司在机动车检测系统服务的客户超过五千家。由于检测系统是硬件和软件结合的一整套系统，存在兼容问题，我们认为这将使得存量客户粘性较强，公司在新能源检测设备依旧保持较高市占率。
机动车检测服务已供大于求，公司加速收购整合。截至2022年年报，公司直接运营的检测站数量为41家，公司参股的产业基金临沂基金累计收购运营的检测站数量为11家。在经历了机动车检测站数量快速增长，以及2020年和2022年两次政策导致检测量减少，机动车检测服务目前已不是高利润行业。此外黄牛党、代理问题等均加大检测站老板责任风险，相当数量检测站老板有意向转让股份。公司借此时机加速收购，2023年6月14日公司公告称拟收购3家检测站各51%股权，7月20日公告称公司合计将直接或间接持有8家机动车检测站51%股权。我们预计收购节奏将持续加速，有望打造全国连锁的大型品牌检测站。
聚焦新能源车赛道，横向布局多项业务。公司目前重点布局了电池检测设备及安全保障系统、换电设备、一体化压铸机智能装备及智能电动注塑装备等三块业务。换电设备已开发出轻卡中置换电、乘用车底盘换电、顶吊式换电三种技术路线，一体化压铸机智能装备及智能电动注塑装备已布局了华北、华南、华东、华西等国内市场，在广东、江西、湖南、浙江、江苏、重庆等地分别设立了办事机构。
投资建议：公司作为机动车检测设备行业的龙头，实控人技术背景深厚，管理层多年保持稳定。2023年6月30日，《新能源汽车运行安全性能检验规程》征求意见稿发布，预计政策落地后新能源车三电检测设备将迎来增量市场。由于检测设备存在软硬件兼容问题，我们认为这将使得存量客户粘性较强，公司在新能源检测设备依旧保持较高市占率。检测站运营方面，公司近年来加速收购，目前控股或参股达60余家，我们预计收购节奏将持续加速，有望打造全国连锁的大型品牌检测站。预测2023-2025年公司归母净利润分别为0.63/1.27/2.19亿元，对应9月28日股价，EPS分别为0.28、0.55、0.96元，对应PE估值分别为59.7、29.9、17.3倍。首次覆盖给予“增持-B”评级。
风险提示：检测站收购进度不及预期的风险、竞争加剧的风险、政策落地不及预期的风险、国家对在用机动车强制性检测政策及相关标准发生变化的风险。

战略合作人民网，探索数据资产应用

小商品城(600415)
10 月 8 日， 公司发布公告：
公司已于 9 月 29 日与人民数据管理（北京）有限公司签署《战略合作框架协议》， 人民数据系人民网旗下“党管数据”理论和实践的平台， 致力于探索全域大数据安全、精准服务于高质量发展和社会治理。
双方将围绕数据确权、 存储、 赋能、 运营等方面展开合作。
（ 1） 数字确权： 公司作为全国 210 万家中小微企业开展国际贸易的平台， 汇集了商户及制造业、 外贸公司、组货人的海量商业数据， 此次合作将共同探索数据确权以及数据资源“入表”具体实践落地；（ 2）数据存储： 将基于人民数据的存储资源优势（ 全国共布局 51 个数据中心） 与人民云技术优势， 通过数据存储、数据灾备、云服务等领域合作， 保障贸易数据的归集和清洗；（ 3） 数据赋能： 将融合双方数据资源与信息化基础， 对公司的经营管理进行数字化赋能、 同时通过发布指数推动世界小商品贸易动态的更新；（ 4） 数据市场运营： 公司将在人民数据协助下将数据资源转化为数据资产， 并通过“人民数据资产服务平台”销售数据产品及服务； （ 5）一带一路国际数据中心项目：将基于公司外贸出口链等数据， 以及人民数据的人民链数据确权三证、数据授权流转等平台和优质数据， 打造应用场景助力解决中小企业的贸易融资需求等问题。
此次合作有助于公司深度挖掘数据价值、 创新数据应用， 变现空间可期。
此次合作公司将依托自身积累的贸易数据，结合人民数据全国领域数据交易平台优势，深度挖掘一带一路小商品产业链与供应链深度交互的商业数据价值，赋能企业出海，构建新时代小商品义乌指数，创新小商品贸易数据应用。
投资建议：
买 入 -A 投 资 评 级 。 我 们 预 计 2023 年 -2025 年 归 母 净 利 润25.44/27.70/30.30 亿元,同比+130.27%/+8.88%/+9.41%。 维持 6 个月目标价 12.27 元，对应 2023 年 26xPE。
风险提示： 市场经营风险，国际贸易政策变化风险，海外经济衰退风险， Chinagoods 平台拓展不及预期风险等

股权激励彰显信心，射频电源持续推进

英杰电气(300820)
事件
8月29日，公司披露2023年限制性股票激励计划(草案)。
9月13日，公司披露关于向2023年限制性股票激励计划激励对象首次授予限制性股票的公告。
9月25日，公司披露关于2023年限制性股票激励计划第一类限制性股票授予登记完成的公告。
投资要点
2023年股权激励规模更大、人员更广，彰显信心。9月13日，公司披露关于向2023年限制性股票激励计划激励对象首次授予限制性股票的公告，同意以2023年9月13日为首次授予日，授予364名激励对象237.25万股限制性股票，授予价格为32.87元/股。其中，第一类限制性股票20.82万股，第二类限制性股票216.43万股。9月25日，公司披露关于2023年限制性股票激励计划第一类限制性股票授予登记完成的公告，本次实际向5名激励对象授予20.82万股第一类限制性股票。预测本激励计划首次授予237.25万股限制性股票2023至2026年限制性股票成本摊销分别为963/3,267/1,289/464万元。参照图表1，公司2023年股权激励规模更大、人员更广，彰显公司长期发展信心。
23H1业绩稳健，在手订单充沛。从存货看，23H1末公司的存货为18.25亿元，其中发出商品为13.27亿元，为后续收入确认提供保障。合同负债角度，23H1末公司的合同负债为11.57亿元，同比22H1末增长33.05%，侧面印证公司在手订单充沛。23H1公司实现营收6.43亿元，同比+42.45%，其中光伏行业/半导体等电子材料行业/充电桩的营收分别为3.50/0.83/0.53亿元，分别同比+79.53%/+44.64%/+28.60%，营收占比分别为54.35%/12.93%/8.21%。23H1公司实现归母净利润/扣非归母净利润1.63/1.58亿元，同比+33.31%/+38.90%。
2029F中国半导体射频电源1.9亿美元广阔国产替代市场空间。作为半导体工艺设备的核心零部件之一，半导体射频电源的国产化率极低，2022年，全球第一梯队厂商（主要包括万机仪器（MKS）、美国优仪（AE）、日本大阪变压器株式会社）占有约52.95%的市场份额；第二梯队厂商（包括通快、康姆艾德、京三制作所、北广科技、爱发科、日本电子株式会社、AdtecPlasmaTechnology、NewPowerPlasma等）占有约33.99%的市场份额。根据QYR（恒州博智）的统计及预测，2022年全球半导体射频电源市场销售额达7.26亿美元，预计2029年将达到14.57亿美元，CAGR2023-2029为11.18%。地区层面来看，2022年中国市场（含台湾地区）半导体射频电源市场规模为96.6百万美元，约占全球的13.31%，预计2029年将达到188.52百万美元，届时全球占比为12.94%。目前半导体射频电源国产化率极低，国产替代需求强烈，公司作为国产射频电源先行厂商，于2017年为中微半导体开发生产的MOCVD设备提供配套的特种电源产品，实现了进口替代。随着公司与头部半导体设备企业深度合作，相关半导体电源产品进入设备供应链，为公司电源产品在半导体设备行业的应用提供了广阔的空间。23H1报告期内，公司在半导体设备端的产品研发又有突破，射频电源覆盖的频率段以及客户机台类型更加宽泛，产品性能更加稳定，客户反映良好，初步具备了替代国外电源的能力。
投资建议
我们预计公司2023/2024/2025年分别实现收入19.73/27.49/36.73亿元，实现归母净利润分别为5.01/6.77/8.85亿元，当前股价对应2023-2025年PE分别为25倍、19倍、14倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
行业波动风险，订单履行风险，产品毛利率下降风险，客户集中度较高的风险，应用行业相对集中的风险，发出商品金额较大的风险，核心技术人员流失及核心技术失密风险。

松瓷半导体单晶炉获韩国公司批量订单，围绕长晶技术多领域布局

奥特维(688516)
事件：奥特维控股子公司松瓷机电推出全球首款 SC-1600MCZ SEMI 半导体级磁拉单晶炉，获韩国知名半导体公司批量订单。
松瓷拓展至半导体单晶炉，获韩国客户批量订单： 松瓷自 2020 年开始布局半导体设备，近期推出半导体级磁拉单晶炉，具备全新的结构设计、智能化控制系统、突破性磁场控制和趋近恒拉速控制，能够满足 12-24英寸硅片生产，此次与韩国知名半导体公司达成合作，设备将于 2024 年3 月开始全面交付，同时将帮助客户建立全球首座半导体级无人化智能拉晶工厂。我们判断此次批量订单以 12-14 英寸为主，不含超导磁场的设备价值量约 500 万元/台，客户自主购买安装磁场。
松瓷围绕长晶技术，布局光伏、半导体、 SiC 多领域：（1）光伏单晶炉：过去松瓷作为独立第三方设备商和客户的合格二供，受益于行业订单外溢、实现快速增长， 2021 年新签订单约 1.7 亿元， 2022 年新签订单 12.9亿元，同比+667%， 2023 年针对 N 型同心圆，公司适时推出高性价比的低氧单晶炉方案，通过炉体改造、泵优化等工艺优化单晶炉设计，将氧含量降低到 8-9PPM、提升 0.1%的电池效率， 2023 年 1-9 月新签订单已达 31.8 亿元。（2）半导体长晶炉：获韩国知名半导体公司批量订单，能够满足 12-24 英寸硅片生产。（3） SiC 长晶炉：根据半年报，公司正在研发 SiC 长晶炉，处于验证阶段，目前国内主流方法是 PVT，公司希望能突破液相方法。
成长为横跨光伏&锂电&半导体的自动化平台公司：（1）光伏： a.硅片：子公司松瓷机电低氧单晶炉已获晶科、合盛硅业、天合等大单； b.电池片：子公司旭睿科技负责丝印整线设备，收购普乐新能源负责 LPCVD镀膜设备， 9 月最新推出激光 LEM 设备； c.组件： 2022 年主业串煤机龙头市占率 70%+，有望受益于 0BB 迭代。（2）半导体：封测端铝线键合机已获中芯绍兴、通富微电订单，金铜线键合机装片机、倒装封装等设备研发中，引入日本团队成立合资公司布局 CMP 设备。（3）锂电：目前主要产品为模组 pack 线，叠片机研发中。
盈利预测与投资评级： 随着组件设备持续景气+新领域拓展顺利，我们维持公司 2023-2025 年归母净利润预测为 12.1/16.1/22.1 亿元，对应 PE为 18/14/10 倍，维持“买入”评级。
风险提示： 新品拓展不及预期，下游扩产不及预期。

行业景气较差情况下展现韧性，盈利已修复两个季度

万润股份(002643)
事件：万润股份发布2023年中报，上半年实现营业收入20.74亿元，同比-19.8%，实现归母净利润3.89亿元，同比-20.7%；其中二季度单季度实现营业收入10.41亿元，同比-14.4%，环比+0.8%，实现归母净利润2.13亿元，同比-17.6%，环比+20.5%。
大健康影响收入持续下行，但利润已连续恢复两个季度，汇兑收益同期减少
公司上半年实现营业收入20.74亿元，同比-19.8%，较22H2环比-16.9%，实现归母净利润3.89亿元，同比-20.7%，较22H2环比+68.9%；其中二季度单季度实现营业收入10.41亿元，同比-14.4%，环比+0.8%，实现归母净利润2.13亿元，同比-17.6%，环比+20.5%。进入2023年，新冠检测抗原业务影响已消除，收入处于较差区间，而归母净利润已经连续两个季度大幅改善，景气触底回升明显。
盈利能力方面：23H1实现销售毛利率41.3%，销售净利率20.9%，相较22H1的37.6%和20.7%均有增加，盈利能力持续上行；季度来看，23Q2销售毛利率41.9%，销售净利率23.4%，销售净利率创近2年新高，但主要因为新冠检测抗原业务毛利率净利率较低，此前收入占比大影响整体利润。
费用方面：研发费用持续高位稳定，管理费用因股权激励费用增加而处于较高水平，而半年度间变化最大的为财务费用，其中汇兑收益波动对费用产生较大影响：23H1产生汇兑收益1687.6万元，较22H1的5421.3万元减少3733.7万元，汇兑收益的减少也造成了利润端的波动。
功能性材料稳定，大健康减少影响收入
万润股份按照业务拆分来看：功能性材料23H1实现收入15.42亿元，大健康业务实现收入5.06亿元，分别占收入比重为74.4%/24.4%；两个板块分别实现毛利6.61/1.81亿元，占总毛利比例分别为77.2%/21.1%；功能性材料板块收入较为稳定，收入同比+9.7%，而大健康板块则因为新冠检测试剂盒的缘故，收入同比-56.4%，是收入和利润下滑的主要原因之一。23H1功能性材料/大健康业务毛利率分别为42.87%/35.72%，较22H1分别+0.33/3.78PCT，医药业务收入下行但毛利率有所恢复。
按照出口和内销来看，23H1实现海外收入15.58亿元，国内收入5.16亿元，占总收入比重为75.1%/24.9%，毛利率分别为43.0%/36.1%，海外业务毛利率创2年来新高。
盈利预测：因大健康业务变动较大，我们微调2023-2025年归母净利润预期至8.32/10.62/14.88亿元，并维持“买入”评级。
风险提示：汇率大幅波动带来损益；安全生产风险；海外资产减值风险；

公司半年报：1H23收入增3%净利增57%，主业、马消双优增长

重庆百货(600729)
投资要点：
公司发布2023半年报。1H23实现收入101.55亿元，同比增长2.55%；归母净利润9.06亿元，同比增长56.89%，扣非归母净利润8.10亿元，同比增长53.16%。摊薄EPS为2.29元；加权平均净资产收益率16.27%，经营性现金流净额11.85亿元，同比增长87.50%。
简评及投资建议。
1、上半年收入101.55亿元增长2.55%，综合毛利率25.92%减少0.11pct。其中2Q收入50.48亿元同比增长9.16%。上半年新开门店3家、闭店6家，截至1H23末门店共288家，其中百货、超市、电器、汽贸各52、157、41、38家。
（A）分业态，百货业态收入下降3.5%至14.26亿元，毛利率增加0.89pct至73.68%；百货整合战略资源，战略品牌销售占比50%，自营品牌销售占比30%。超市业态收入下降7.15%至38.11亿元，毛利率增加3.61pct至26.16%；超市加速供应链变革，自有品牌销售大幅增长，杂百自有品牌/定制产品增幅108%；生鲜自有品牌/定制商品增幅42%，预制菜实现销售增幅28%。
电器业态收入上升15.58%至16.45亿元；毛利率减少0.42pct至19.07%；汽车贸易收入增长17.14%至31.21亿元，毛利率减少1.40pct至6.41%；其他业态收入下降34.61%至1.52亿元。汽贸加快布局新能源，成功申请“哪吒”、“哈弗新能源”、“长安深蓝”品牌授权，上半年新能源车销售占比30%。
（B）分地区，1H23重庆收入增长2.95%至99.22亿元，毛利率减少0.79pct至25.98%；四川收入下降13.78%至2.03亿元，毛利率增加6.59pct至60.50%；贵州收入增长2.80%至706万元；湖北收入增长0.57%至2321万元。
2、上半年期间费用率减少1.14pct至18.85%。其中销售费用率同比减少1.16pct至13.21%，主因经营人员薪酬及租赁费用等下降；管理费用率同比减少0.04pct至4.76%，主因管理人员薪酬、折旧摊销等费用下降；财务费用率同比增加0.13pct至0.75%，主因银行借款增加，相应利息支出增加；研发费率减少0.07pct至0.14%，主因公司下属九章开物公司信息技术研发项目费用减少；最终整体期间费用率减少1.14pct至18.85%。
3、上半年归母净利润增长56.89%至9.06亿元，测算主业净利增10%至3.9亿元。上半年投资净收益4.2亿元，同比增加2.3亿元，主要来自马上金融投资收益贡献，上半年马上金融实现净利润13.46亿元，同比增长131%，贡献投资收益4.18亿元。上半年公允价值变动收益8171万元，主因公司投资的登康口腔股票上市，公允价值增长。
上半年资产减值损失1.43亿元，同比增加8162万元，主因公司计提存货减值准备增加。此外资产处置损益为1470万元，同比减少3309万元，有效税率减少2.19pct至9.20%，少数股东权益减少862万元至1183万元。最终1H23归母净利润增长56.89%至9.06亿元，其中2Q增长156%；1H23扣非归母净利润增长53.16%至8.10亿元，其中2Q增长113%。我们测算，若剔除马上金融投资收益、资产处置收益及公允价值变动收益，1H23主业净利润为3.93亿元，同比增长约10%。
维持对公司的判断。混改激发活力，盈利稳健成长。①公司是重庆网点数和经营规模最大、竞争力最强的综合商业企业，充分享受区域复苏红利，资产价值高；②集团、公司层面均已实施股权激励，正在推进整体上市，有望进一步激发机制活力；③马上消费金融打造科技平台，为公司贡献充沛投资收益且有重估空间。
更新盈利预测。预计2023-2025年归母净利润各14.0亿元、15.4亿元、18.1亿元（原为12.5/14.6/16.8亿元），同比增长59.0%、9.9%、17.3%。给予公司2023年6.8亿元零售主业利润20倍PE（原为18x），给予马上金融6.4亿元投资收益6倍PE；分部估值给予合理市值174亿元，目标价42.87元，维持“优于大市”投资评级。
风险提示：行业竞争加剧；改善不达预期；马上金融及创新业务发展的不确定性。

中国银行2023中报点评：营收增速继续保持强势，重点领域贷款迅速增长

中国银行(601988)
投资要点：中国银行中报营收增速继续保持强势，重点领域信贷投放积极，我们给予“优于大市”评级。
Q2营收增速保持较高水平。中国银行2023上半年营收同比增长8.88%，归母净利润同比增长0.78%，其中Q2单季度营收同比增长6.11%，继续保持较高的水平，Q2单季度归母净利润同比增长1.04%。
重点领域贷款迅速增长。中国银行23年Q2战略性新兴产业贷款、制造业中长期贷款比2022年底分别增长45.46%、22.56%，除此之外中国银行绿色贷款余额突破2.62万亿元，比2022年年末增长31.99%。普惠金融方面，中国银行23年Q2普惠型小微企业贷款余额突破1.55万亿元，同比增长40.35%，取得了优秀的成绩。
资产质量略有波动。截至23Q2中国银行不良率为1.28%，较23Q1环比上升了10bp，但较2022年底下降了4bp，不良率呈现了一定的波动；拨备覆盖率为188.39%，较23Q1的202.56%相比有一定下滑，但和2022年年底的188.73%基本保持不变。23年Q2中国银行的关注类贷款占比为1.23%，较2022年的1.35%下降了12bp。23年Q2中国银行的逾期贷款占比为0.98%，较2022年年底也下降了12bp。
投资建议。我们预测2023-2025年EPS为0.74、0.78、0.82元，归母净利润增速为1.71%、4.74%、4.70%。我们根据DDM模型（调低2023-25年EPS4-8%）得到合理价值为3.88元；根据PB-ROE模型给予公司2023EPB估值为0.50倍（可比公司为0.52倍），对应合理价值为3.75元。因此给予目标价3.88元（-7%，对应2023年PE为5.24倍，同业公司对应PE为4.69倍），维持“优于大市”评级。
风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

Q2业绩增长加速，吸附材料下游应用精彩纷呈

蓝晓科技(300487)
事件：公司发布2023年半年报，2023年上半年公司实现营收10.07亿元，同比增长33.8%；实现归母净利润3.46亿元，同比增长75.26%。符合预期，维持“买入”评级。
Q2业绩增长加速，盈利能力大幅提升。第二季度公司实现收入5.06亿元，同比增长20.32%，实现归母净利润2.12亿元，同比增长81.44%。“基本仓”业务保持良好增长，吸附材料业务体现出良好韧性。其中，生命科学、水处理与超纯化、节能环保等板块保持较快增速。生命科学业务，下游GLP-1多肽类药物销量大幅增长，带动固相合成载体销售，同时软胶、硬胶等产品销量增加；水处理与超纯化领域凭借有竞争力的产品品系，市场渗透率进一步提升；节能环保领域，废水、废气处理及CO2捕捉吸附材料销售呈现增长趋势。受益于业务结构优化及原材料价格下降，上半年公司毛利率达47.9%，同比提高4.7个百分点，其中吸附材料毛利率为49.5%，提高6.1个百分点。
下游应用精彩纷呈，有望支撑公司长期快速增长。2023年以来，公司凭借在盐湖提锂领域扎实的技术储备，获取多个大型产业化项目订单，包括国投罗钾5000吨提锂项目系统装置、阿根廷哈纳克3000吨提锂整线、麻米措吸附剂订单、国投罗钾提锂吸附剂订单等。目前公司已完成及在执行盐湖提锂产业化项目共12个，合计碳酸锂/氢氧化锂产能8.6万吨。生科板块延续增长趋势，不同应用阶段的客户数量和项目数量稳步增加，多个客户项目完成IND申报，proteinA产品获得商业化订单；公司凭借seplife2-CTC固相合成载体和sieber树脂已成为多肽领域的主要供应商，受益于全球范围内GLP-1类多肽药物销售大幅增加，公司相关产品发货量显著提升。上半年公司对固相合成载体车间进行高效扩产，新增70吨产能，总产能达到100吨。
投资建议：预计公司2023-2025年EPS为1.5/1.9/2.5元，当前股价对应PE分别为40X、31X和24X。维持“买入”评级。
风险提示：产品价格下跌、需求下滑、客户开拓不及预期等。

艰难时刻体现公司经营韧性，持续研发投入支撑长期成长

呈和科技(688625)
事件：公司发布2023年半年报，2023年上半年实现营业收入3.70亿元，同比增长11.86%，实现归母净利润1.09亿元，同比增长10.59%。符合预期，维持“买入”评级。
毛利率下滑拖累业绩。公司发布2023年半年报，2023年上半年实现营业收入3.70亿元，同比增长11.86%，实现归母净利润1.09亿元，同比增长10.59%，实现扣非后归母净利润1.03亿元，同比增长20.08%。其中，第二季度实现收入1.99亿元，同比增长13.27%，实现归母净利润0.58亿元，同比增长10.18%。尽管下游需求略有疲软，但是公司凭借优秀且丰富的产品以及较好的行业竞争格局，在上半年实现了收入和利润的平稳增长，体现了公司经营的韧性。公司完成并购科澳化学和信达丰，整合其特种抗氧剂研发生产和销售业务，实现公司产品线的纵向延伸和横向拓展，优化和共享现有及潜在的销售渠道和客户资源，进一步完善了业务和产品布局。受益于产品结构优化，上半年公司盈利能力继续保持在较高水平，毛利率达到44.83%，同比提升约1个百分点，净利率29.43%，同比持平。
研发投入保持持续增加，新项目建设平稳推进。公司继续保持较高的研发投入，支撑公司的持续创新能力和专利技术和配方优势。2023年上半年，公司完成研发投入0.16亿元，同比增长13.13%，与收入增速同步。上半年新增申请发明专利5项，及3项科研项目已完成验收结题。高分子材料助剂生产技术改造项目已经贡献产能增量，缓解了公司前期产能紧张的局面，募投项目广州科呈新建高分子材料助剂建设项目一期平稳推进，支撑公司未来的长期成长。
投资建议：公司产销量有望随着国产替代进程的推进和客户的开发逐步释放，预计2023-2025年EPS分别为1.83元、2.38元、3.07元，当前股价对应PE分别为21X、16X、12X。维持“买入”评级。
风险提示：下游市场景气度不及预期风险；新产品市场开拓不及预期风险；在建项目进展不及预期及变动风险

毛利率下滑拖累业绩，在建工程众多支撑长期成长

宝丰能源(600989)
事件：公司发布2023年半年报，2023年上半年实现营业收入130.90亿元，同比下降9.07%，实现归母净利润22.57亿元，同比下降43.79%。略低于预期，维持“买入”评级。
毛利率下滑拖累业绩。2023年上半年实现营业收入130.90亿元，同比下降9.07%，实现归母净利润22.57亿元，同比下降43.79%。其中，第二季度实现收入63.57亿元，同比下降19.33%，实现归母净利润10.72亿元，同比下降52.76%。主要产品量价同时环比下滑导致公司二季度业绩承压。第二季度公司聚乙烯、聚丙烯产品销量分别为15.66万吨、14.2万吨，分别环比减少了15.26%和19.91%，平均销售单价分别为7039.37元/吨和6655.84元/吨，分别环比下降了0.88%和3.99%。尽管宏观环境不佳导致公司主要产品的销量和价格面临压力，但是公司通过内部挖潜稳住了毛利率和净利率的下滑趋势，比如通过加大新疆煤炭资源的开发来降低原料成本、通过加强库存管理来减少跌价损失、通过优化烯烃二厂反应器密相床层温度将双烯收率由34.60%提升至34.91％等。第二季度公司的毛利率、净利率分别为27.84%和16.86%，与一季度大致相当。
三期项目、内蒙项目稳步推进，构筑成长空间。内蒙古宝丰煤基新材料有限公司一期260万吨/年煤制烯烃和配套40万吨/年植入绿氢耦合制烯烃项目已于2023年3月开工，计划2024年完工。内蒙项目投产后，公司烯烃总产能规模将达到520万吨/年。此外，宁东三期甲醇项目已投产，甲醇总产能规模已达590万吨/年，40万吨/年聚乙烯装置、50万吨/年聚丙烯装置已经投入试生产。综合来看，宁夏三期烯烃项目、内蒙项目为公司构筑了明显的成长空间。
风险提示：产品价格下跌、项目投产不及预期风险、行业产能过剩风、煤炭价格大幅波动等。
投资建议：预计公司2023-2025年EPS为0.84/1.12/1.62元，对应当前股价PE为17.1/12.7/8.8X，维持“买入”评级。

Q3表现亮眼，全年业绩可期

兴业银锡(000426)
投资要点
事件：公司发布2023年前三季度业绩预告，报告期内公司实现归母净利润5-5.8亿元，同比增长117.51%-152.32%。Q3公司实现归母净利润3.67-4.47亿元，同比增长263.06%—342.10%。公司业绩符合预期。
锡精粉产销量增长，主要金属价格环比上涨。公司Q3业绩表现亮眼，一方面由于3季度采选标高710m-810m之间的原矿，锡的品位较高，另一方面，银漫矿业选矿厂于2023年6月9日起进行停产技改，选矿工艺在原有的基础上改造锡石浮选，于7月10日完成并投入使用，本次技改后锡的选矿回收率由50%提高至60%（未来将逐步提高至70%），锡精粉产量较去年同期有所增加。价格上，Q3锡/银/铜/铅/锌现货均价分别为22.37/573.84/6.91/1.60/2.10万元/吨，同比变化15.58%/33.42%/13.05%/6.73%/-14.11%，环比上涨8.19%/3.69%/2.36%/5.42%/0.35%。
四季度产量有望再上台阶，全年业绩可期。根据公司6月9日《关于全资子公司银漫矿业停产技改的公告》的公告，公司原矿石抛废项目计划于9月底完成并投入使用，预期原矿抛废率可以达到20%-25%，年节约选矿成本2500万元至3200万元，原矿品位富集提升20%，抛出的废石可以做为砂石骨料销售。此外，考虑到公司四季度技改完成，产量有望再上台阶，全年业绩可期。
投资建议：我们预计公司2023/2024/2025年实现营业收入40.30/59.96/65.88亿元，分别同比增长93.22%/48.77%/9.87%；归母净利润分别为10.34/17.30/20.58亿元，分别同比增长494.52%/67.28%/19.02%，对应EPS分别为0.56/0.94/1.12元。
以2023年9月28日收盘价9.71元为基准，对应2023-2025E对应PE分别为17.25/10.31/8.67倍。维持公司“买入”评级。
风险提示：
金属价格波动风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。

超声波国产替代先行者，平台布局空间持续打开

骄成超声(688392)
投资要点：
本土超声波龙头，引领国产替代。公司深耕超声波领域十五年，核心骨干成员专业背景对口，从业经验丰富。公司早期从事轮胎裁切，2016年前瞻性布局新能源赛道，以客户需求为导向，产品设计专攻行业痛点，切入头部客户供应链。专门成立售后服务技术和非标设计团队，差异化竞争抢占对手市场份额，率先打破外资垄断格局，引领国产替代。
动力电池超声波焊接设备国际领先，下游扩产步伐加速。超声波焊接是多层极耳焊接领域的最优解，随着新能源行业高速增长，将带来庞大的超声波焊接设备需求。公司作为少数与国际高端超声波工业设备厂商竞争的企业，设备性能实现国际领先，核心产品超声波监控一体机、一体式楔杆焊机获得下游客户认可，已成为宁德、比亚迪超声波设备主要供应商。
复合集流体产业化加速，远期滚焊设备市场存量规模超300亿元。超声波滚焊效率高，能解决复合集流体焊接难题，在复合集流体上其他焊接工艺无可行性。公司滚焊设备性能国际领先，焊接速度高达80m/min，国内外未有同类竞争者，中短期壁垒极高。1）技术壁垒高，要求全面掌握和应用相关技术。2）验证周期长，公司与宁德合作研发至通过验证供货花费多年。骄成作为宁德唯一的滚焊设备供应商有望充分享受行业红利。
超声波领域平台化布局，“设备+耗材”有望开启成长新曲线。公司凭借全面的超声波基础研发技术，构建了可开发功率超声领域高端应用的超声波技术平台，进一步开拓功率超声在汽车线束、半导体、医疗等领域。随着设备市场保有量的增长，耗材需求将提供稳定的收入来源。根据公司招股说明书，2025年超声波焊接设备耗材空间合计14.3-17.7亿元。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业收入6.2、12.6、17.6亿元，归母净利润1.58、3.02、4.32亿元。我们选取了东威科技、阿石创、罗博特科作为可比上市公司，根据可比上市公司估值，2024年44倍作为估值依据，对应目标价115.1元，给予“买入”评级。
风险提示：新能源车销量不及预期；复合集流体产业化不及预期；技术变革风险；公司重要零部件进口依赖度较高，存在国产化不及预期风险

收购英国老牌龙头CFD公司，All-in-One CAX战略再下一城

中望软件(688083)
事件概览
9月28日，中望通过全资子公司“香港中望”以自有资金5,550,000英镑（约合人民币4,852.28万元）收购ConcentrationHeatAndMomentumLimited（CHAM）100%的股权。CHAM公司旗下主要产品为商业流体仿真软件“PHOENICS”，21/22财年实现营收2,202,210英镑（约合人民币1,925.36万元）/1,701,881英镑（约合人民币1,487.93万元）；实现净利润-239,683英镑（约合人民币-209.55万元）/-240,595英镑（约合人民币-210.35万元）。
事件点评
高性价比：3.3XPS高性价比收购49年司史的CHAM公司。创立于1974年的CHAM公司是一家专注于CFD（计算流体力学）软件的CAE软件公司。以22财年营收计算，本次收购价仅为3.26XPS，远低于全球CAE龙头Ansys12.44XPS与国内CAE第一股索辰科技29.47XPS的估值水平。
高技术水平：CHAM创始人系学界泰斗，开创CFD商业化先河。CHAM公司的核心标准化产品是“PHOENICS”，该软件是世界上第一款商业化CFD，因而CHAM公司创始人DudleyBrianSpalding教授也被喻为“商业CFD之父”。
高协同效应：CHAM+中望=产品&渠道&人员协同。1）产品协同：中望CAD+CHAMCAE完善研发设计类品类矩阵；2）渠道协同：中望渠道网络覆盖四大洲90余个国家+CHAM代理商遍及全球25个国家提升全球化；3）人员协同：中望并表CHAM下属团队成员有望迸发崭新研发活力。我们认为，本次收购将有利于AII-in-oneCAX战略纵深推进，为中望CAE补足CFD领域拼图。
盈利预测、估值与评级
我们维持公司23~25年营业收入预测为8.1/10.6/13.7亿元；维持23~25年归母净利润为1.51/2.17/3.09亿元。公司股票现价对应PS估值为18.1/13.9/10.7倍，维持“买入”评级。
风险提示
市场竞争加剧导致盈利能力受到阶段性挤压的风险；3D产品市场开拓不及预期的风险；CFD产品整合不及预期的风险。

贝泰妮：拟收购悦江投资51%股权，进军大众线完善品牌矩阵

贝泰妮(300957)
投资要点
公司收购悦江投资，美妆集团又添新颜。贝泰妮集团拟以自有资金4.86亿元收购悦江投资48.55%股权，同时以自有资金5000万元认购其新增注册资本12.43万元，本次交易定价参照标的公司投前10亿元估值，贝泰妮将持股51%。悦江投资22年/23年1-6月营收为3.08亿/2.86亿元，净利润为1429万/1845万元，收购估值对应2022年的3.24XPS及69.96XPE。
优质标的再丰容，业绩承诺增信心。（1）优质标的：公司核心创始人来自欧莱雅、宝洁、唯品会等知名公司，具备丰富美妆行业经验和多渠道运营能力。悦江集团目前聚焦泊美、Za姬芮两大品牌，后续计划收购或孵化更多品牌；业务主要布局中国及多个亚洲国家，开展线上线下全渠道销售，目前线下门店超1万家，直营专柜超55家，强运营能力助推品牌销售额快速增长。1）泊美：定位中国女性植萃护肤，八大产品系列丰富，覆盖多种肤质，植萃科技助力23年上新3款新品。2）Za姬芮：关注轻妆无负担，23年升级第五代隔离霜，推出3款新品，在原有底妆、眼妆、洗卸分区上，新增防晒乳、水杨酸冻膜。（2）业绩承诺：悦江投资管理层股东承诺23/24/25年公司净利润分别不低于5000万元/8000万元/1.05亿元人民币，三年累计净利润承诺数不低于2.35亿元人民币。同时，双方加固双重保险，以降低风险：标的公司三年累计净利润实现数若低于承诺数90%，则履行约定的无偿股权转让补偿；若高于承诺数110%，则悦江投资管理层股东将获现金激励。
子品牌：瞄准细分赛道，品牌矩阵逐步丰富，孵化期蓄力未来增长。（1）薇诺娜宝贝：品牌在618排名位列天猫婴童护肤类目top4，延续国货领先趋势，打造舒润霜及防晒乳大单品，线上渠道表现亮眼，并全面入驻孩子王线下门店及APP小程序，8月入驻爱婴室，线上+线下同步发力。（2）贝芙汀：23年8月27日举办品牌发布会，基于公司研发优势助力产品力，AI诊疗赋能，提供“护肤品+药品+功效性食品”个性解决方案，瞄准个性化祛痘市场，独创整合性精准治痘解决方案的专业祛痘品牌，看好新品牌成长。（3）AOXMED：定位高端抗衰，产品线逐渐丰富，“专妍系列”主打线下、“美妍系列”拓展线上，实现美容院（提供服务/体验）+自营门店（增加品宣，建立品牌心智）+电商（卖货场景，生意爆发）多渠道布局，依靠医学背书+媒体传播建设品牌，看好品牌长期空间。
投资建议：成分党崛起促进功能性护肤品高增长，贝泰妮在渠道和产品端龙头地位持续巩固，逐步形成多品牌矩阵，实现中台的共享与赋能。我们预计23-25年营收为64.2亿/81.3亿/101.5亿，归母净利润为12.6亿/16.5亿/21.7亿（考虑股权激励的摊销费用，暂不考虑并表贡献），同比增速分别为+19.5%/+30.9%/+31.8%，对应PE分别为31.5X/24.0X/18.2X，维持“买入”评级。
风险提示：行业景气度下降风险；行业竞争加剧风险；品牌集中风险；新品牌孵化不及预期风险；大股东减持风险

独家经销GSK百亿品种带疱疫苗

智飞生物(300122)
事件：
10月9日智飞生物披露公告，公司与葛兰素史克生物、葛兰素史克香港（GSK）签署了《独家经销和联合推广协议》，GSK将向智飞生物独家供应重组带状疱疹疫苗，并许可智飞生物根据约定在合作区域内（系指中华人民共和国，就本协议而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾地区）营销、推广、进口并经销有关产品。
带疱疫苗采购金额合计超200亿元
协议期限为2023年10月8日起至2026年12月31日。双方协议约定2024年带疱疫苗最低采购额为34.4亿元，2025年68.8亿元，同比增长100%，2026年103.2亿元，同比增长50%，2024-2026年合计采购金额206.4亿元。就联合推广事项，智飞生物负责有关产品在合作区域内的营销和推广，GSK有权自行决定在智飞生物的市场推广活动之外，制定并实施营销和推广活动，双方分别承担各自相关费用。此外，协议还约定GSK将优先在合作区域内任何RSV老年人疫苗的联合开发和商业化方面成为智飞的独家合作伙伴。
带疱疫苗为重磅品种
带疱为疫苗重磅品种，2022年带疱疫苗全球市场规模达263亿人民币，同比增长72%，2018-2022年CAGR为33%，呈现高速增长趋势。2021年美国50岁以上人群带疱疫苗渗透率为26.8%，而中国仅为0.1%。国内50岁以上人群约5亿人，中性假设50岁及以上人群渗透率达2%，GSK市占率约50%，接种两针，我们预计GSK重组带疱疫苗国内市场空间有望达160亿元。目前国内仅GSK和百克生物两个厂家获批。我们认为，智飞独家代理GSK带疱疫苗，有望带来业绩较大增量。
盈利预测、估值与评级
考虑到公司新增带疱疫苗业务，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为490/654/801亿元（原值为490/606/705亿元），同比增速分别为28%/34%/22%，归母净利润分别为91/117/145亿元（91/111/130亿元），同比增速分别为20%/29%/24%，EPS分别为3.77/4.86/6.02元/股，3年CAGR为24%。鉴于公司为国内疫苗龙头，参照可比公司估值，我们给予公司2023年20倍PE，目标价75.44元，维持“买入”评级。
风险提示：研发不及预期、销售不及预期、竞争加剧、价格下降、政策风险等。

拟收购悦江投资，多品牌协同发展

贝泰妮(300957)
公司拟以4.855亿收购悦江投资48.55%股权：
2023年9月28日，公司公告称拟以自有资金人民币4.855亿元受让悦江投资48.55%股权，同时以自有资金5000万元认购标的公司新增注册资本12.4279万元，本次交易定价参考标的公司投前10亿元人民币估值。交易完成后，公司将持有标的公司51%股权，标的公司将并表。
业绩承诺三年累计净利润不低于2.35亿元：
2022年及2023年上半年，悦江投资分别实现营业收入3.08亿元/2.86亿元，净利润1429.49万元/1845.13万元；截至2023H1，总资产2.24亿元，总负债1.32亿元，净资产0.92亿元。此次交易的业绩承诺为2023-2025年三年归母净利润分别不低于人民币5000万元、8000万元、1.05亿元，累计净利润不低于2.35亿元。
化妆品业务高度协同，有利于丰富品牌矩阵：
悦江投资主营化妆品销售及运营，目前拥有Za姬芮、泊美两大美妆品牌，均曾隶属于日本资生堂集团，去年成为悦江投资旗下品牌。其中，Za姬芮定位年轻彩妆品牌，爆品隔离曾成为众多女生启蒙化妆品，泊美定位大众护肤品牌，主打植物护肤。我们认为，此番收购有利于标的公司与贝泰妮相互赋能，收购品牌与公司自有品牌调性匹配，有望与公司自有品牌形成协同效应，丰富了贝泰妮的品牌矩阵。
投资建议：
买入-A的投资评级，6个月目标价为126.80元。公司基于对云南特色植物的研发，拥有多个独家技术和成分，深耕产品创新，并从线下医药渠道打通线上全平台渠道，在敏感肌赛道具备国货龙头优势，逐渐打造了以“薇诺娜”品牌为核心的多品牌矩阵。因此，我们预计公司2023年-2025年的收入增速分别为27.9%、25.4%、24.8%，净利润的增速分别为27.9%、26.3%、25.7%，给予买入-A的投资评级，维持6个月目标价126.80元，对应2023年40x的动态市盈率。
风险提示：收购效果不及预期，行业竞争加剧风险，新品牌推广不及预期等。

点评报告：Q3业绩有望持续增长，AI和信创驱动力将增强

中科曙光(603019)
事件:
2023年9月27日，公司发布2023年前三季度业绩预增公告：经公司财务部门初步测算，预计2023年前三季度实现归母净利润6.86亿元～7.52亿元，较上年同期增加0.32亿元～0.98亿元，同比增长5%～15%。
投资要点
Q3归母净利润有望持续实现逆势增长，经营成效显著
根据快报披露数据测算：2023Q3，公司实现归母净利润1.41-2.07亿元，同比-21.84%~+14.68%。公司持续专注主营业务，通过加大研发投入，深化营销服务等促进业绩持续增长。
我们认为，公司前三季度在面对信创节奏变化、以及AI芯片供应链紧张等不利因素下，仍实现了经营业绩的稳定增长，体现了其核心竞争力增强、技术实力提升以及强化自主可控的显著成效。
AI算力业务优势明显，将受益于算力供给和需求改善
AI算力“需求+供给”持续提速。数据显示，GPT-4的模型参数在1.8万亿左右、13万亿训练数据、一次训练成本达6300万美元等，大模型兴起，百模争“算”时代来临，AI算力需求将持续高增。供给侧，Omdia预计2023年NVIDIA有望销售120万块H100GPU，海光表示深算二号即将发布，我们预计GPU供给有望逐步改善。
公司在大模型算力领域的竞争优势显著。截至目前，公司已参与“悟道2.0”、“紫东太初”、“文心一言”、“通义千问”等多类大模型的训练、微调、推理等工作，完成了GPT系列、LLaMA系列、GLM系列等30余个国内外主流大模型的适配孵化。同时，公司打造了大模型一体机、大模型存储解决方案等，研发了领先的浸没式相变液冷技术和冷板式冷却技术，在我国液冷数据中心市占率超过58%。
先进数据中心业务提供稳定支撑，信创业务有望提速
（1）先进数据中心：公司参与设计、建设全国多个城市的先进数据中心，覆盖科研、金融、通信、互联网等多个关键行业，先进计算中心客户主要集中在三方面：政府公共服务设施、企业自用、第三方建设对外提供算力服务。未来，我国“东数西算”战略将持续推进，智算中心建设有望扩大，公司先进数据中心业务有望实现稳定增长。
（2）信创：2023年下半年，中信银行、中国邮政集团、中交集团分别公示信创订单，行业信创有望逐渐提速。公司子公司海光信息新品海光三号投放市场后表现优异，前三季度海光信息净利润将持续高增，信创服务器行业的发展趋势向好。
盈利预测和投资评级：2023年三季度业绩有望持续实现增长，“AI+信创”驱动力有望增长。我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为19.03/24.61/32.28亿元，EPS分别为1.30/1.68/2.21/股，对应PE分别为29.64/22.92/17.47X，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济影响下游需求，信创推进速度不及预期，AI算力需求不及预期，市场竞争加剧，中美博弈加剧等。

半导体零部件国产替代驱动成长，食品医药基本盘稳固

新莱应材(300260)
深耕洁净材料应用领域，半导体、食品、医药三驾齐驱
公司是国内领先的洁净应用材料和高纯及超高纯应用材料厂商，主要产品包括管道、管件、阀门、法兰等零部件，应用于食品安全、生物医药和泛半导体等领域。2023年上半年，公司营收同比+3.58%达12.68亿元，其中食品安全领域受益于国内乳品行业和饮料行业国产替代，收入增长约30%；半导体板块因中美贸易摩擦导致订单延后和减少，收入小幅下滑4.7%。展望后续，伴随公司在半导体领域海外产能投产及国产替代加速，公司业绩有望迎来修复。
半导体零部件自主可控大势所趋，订单23Q2环比已有好转
据SEMI数据，预计全球半导体设备销售额将从2023年的874亿美元反弹至2024年的1000亿美元，按照公司半导体产品在芯片厂投入占比3%-5%左右、在设备厂原材料采购占比5%-10%测算，公司半导体产品市场空间超过500亿元。公司管件、阀等产品可覆盖半导体产业除设计之外的全制程，打破国外垄断进入应用材料、LAM、北方华创、长江存储、合肥长鑫等国内外知名客户供应链。海外市场，公司新建新加坡、马来西亚工厂，有望进一步开拓海外客户需求，提高海外市占率及抗风险能力；国内市场，半导体产业链自主可控趋势愈发明确，公司作为半导体气液真空零部件龙头将加速实现国产替代。据公司公告，23Q2半导体板块订单环比已有所好转，后续有望保持高速增长。
食品板块全产业链优势突出，国产替代与成本改善迎来双击
根据QYResearch统计，预计2023年全球无菌包装市场规模将达到184.88亿美元。公司2018年收购山东碧海完善产业链布局，新增纸铝塑复合无菌包装材料和液态食品包装机械生产，是国内少有的“设备+包材”一体化厂商。公司目前已进入三元、完达山、康师傅、蒙牛、伊利等国内外一流企业供应链，有望凭借技术优势以产业链一体化布局持续导入大客户，逐步打开国产替代市场。此外，原材料价格下行也将加速提升盈利能力，增厚利润弹性。
医药零部件长期空间广阔，高附加值产品放量驱动盈利提升
医药板块，短期来看以新冠疫苗为代表的生物制药制品扩产已相对平缓，但长期来看老龄化进程加快、医保体系健全等因素将持续促进医药领域资本开支，仍具备成长空间。公司自2003年进入生物医药行业，在洁净的管路系统、控制系统、无菌反应釜等领域填补国内空白，主要客户包括东富龙、楚天科技等国内知名企业。未来伴随公司高附加值医药级泵阀产品放量，毛利率有望维持在高水平。
盈利预测
预计公司2023-25年实现营收29.63亿元/38.21亿元/49.35亿元，归母净利润2.97亿元/4.66亿元/6.69亿元，当前股价对应市盈率为52X/33X/23X，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
宏观经济波动风险、半导体行业周期波动风险、食品医药行业需求不及预期、原材料价格波动风险等。

事件点评：转债铸造多品类优势，跨境电商龙头长期成长可期

安克创新(300866)
事件：9月25日，安克创新发布《向不特定对象发行可转换公司债券募集说明书》（申报稿），拟募集资金总额不超过11.05亿元，用于便携及户用储能产品研发及产业化项目、新一代智能硬件产品研发及产业化项目、仓储智能化升级项目、全链路数字化运营中心项目、补充流动资金。
深耕自主品牌，储能及智能创新类业务打开长期成长空间。为进一步丰富产品矩阵，公司拟募集资金总额不超过11.05亿元，助力便携及户用储能产品、新一代智能硬件产品的研发。（1）便携及户用储能产品研发及产业化项目：公司充电类产品主要为Anker(安克)品牌的数码充电及周边产品，以及Anker旗下AnkerSOLIX系列的家用光伏和储能产品等。此次拟投入募集资金金额2.01亿元，用于便携储能产品和户用储能产品的研发，进一步丰富公司储能产品矩阵，满足用户多元化需求，实现储能业务多场景覆盖；（2）新一代智能硬件产品研发及产业化项目：拟投入募集资金2.05亿元，加强3D打印设备、智能投影仪和智能安防产品的研发建设。（3）仓储智能化升级项目及全链路数字化运营中心项目：拟分别投入募集资金1.40亿元和2.27亿元，在广东东莞打造智能化仓储中心并围绕公司售前导购系统、内容营销中台和售后服务平台三大业务板块开展数字化建设，进一步降本增效。
23年上半年业绩表现亮眼，新品类有望持续贡献业绩。2023上半年，公司实现营收70.66亿元，YoY+20.01%。分业务来看，2023H1公司充电类产品业务实现营收34.83亿元（YoY+18.29%）；智能创新类产品业务实现营收19.46亿元（YoY+16.66%）；无线音频类产品业务实现营收15.63亿元（YoY+29.11%）。后续随新品类拓展，5年后进入稳定运营期，预计便携及户用储能产品有望年均贡献营收23.50亿元、净利润1.94亿元；新一代智能硬件产品有望年均贡献营收41.83亿元、净利润2.73亿元。
产品+渠道+系统三位一体，智能化及数字化系统全面赋能。公司作为全球跨境电商龙头，持续深耕充电类+创新类+无线音频类自主品牌，打造产品+渠道+系统三大板块全面布局。公司坚持“线上+线下”全渠道销售布局，积极打造自有系统模块，逐步实现本土化运营。此外，公司与亚马逊云科技成立联合创新实验室，发展以数据驱动的精准营销以及以用户驱动的产品创新模式，进一步强化新业务探索，赋能业务创新。
投资建议：我们看好公司作为跨境电商龙头的优势，公司不断丰富产品矩阵，随着海外需求的复苏及公司储能及智能创新类业务等新品放量，公司长期成长可期，预计公司23-25年实现营收171.96/200.31/233.60亿元，归母净利润15.58/18.55/21.85亿元，对应PE24/21/17倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示：下游需求不及预期、新品类扩展不及预期、上游原材料涨价。

长安汽车：深蓝高歌猛进，启源初露锋芒

长安汽车(000625)
投资要点
事件：公司披露2023年9月产销快报。1）集团。9月实现销量236,808辆，同比+9.93%，环比+13.10%，实现产量251,277辆，同比+13.23%，环比+22.91%。1-9月累计实现销量1,869,608辆，同比+11.24%，实现产量1,840,955辆，同比+12.81%；2）自主品牌。9月自主品牌实现销量188,649辆，同比+13.83%，环比+11.34%。1-9月累计实现销量1,549,245辆，同比+17.10%；3）自主乘用车。9月自主乘用车实现销量143,585辆，同比+14.38%，环比+8.84%。1-9月累计实现销量1,178,620辆，同比+23.87%。
9月自主品牌新能源渗透率达27%，深蓝高歌猛进，启源初露锋芒，阿维塔全面焕新。自主品牌新能源9月销量50,990辆，同比+69.71%，环比+27.09%，新能源车渗透率为27.03%；1-9月累计销量306,682辆，同比+96.15%，新能源车渗透率为19.80%。分品牌来看：1）深蓝汽车。9月交付17,370辆，同比+198.20%，环比+17.87%。深蓝S7上市2个月连续交付破万，深蓝汽车14个月销量突破10万辆，刷新自主新能源品牌十万销量新速度；2）长安启源。长安启源A07于9月26日正式上市，定位中大型高级数智汽车，为长安旗下全新品牌首款车型，售价区间为15.59-17.69万元，9月全域下订10,032辆；3）阿维塔。8月24日，阿维塔11鸿蒙版正式上市，搭载华为鸿蒙座舱与华为ADS2.0智能驾驶辅助系统，售价区间为30-39万元。9月5日，阿维塔12在德国慕尼黑全球首发，定位中大型纯电智能豪华轿跑，预计将于2023年Q4在中国市场开启交付。9月，阿维塔11交付3,083辆，环比+56.10%。
9月自主品牌海外销量同比增速超90%，海外业务有望成为长安全新增长极。9月自主品牌海外销量为19,314台，同比+91.84%，环比+6.33%，，海外销量占比为10.24%；1-9月自主品牌海外销量为173,841台，同比+24.70%，海外销量占比为11.22%。2023年4月18日，长安汽车发布海外战略“海纳百川”计划，到2030年，长安汽车海外市场将实现“四个一”发展目标，即海外市场投资突破100亿美元，海外市场年销量突破120万辆，海外业务从业人员突破10000人，将长安汽车打造成世界一流的汽车品牌。
以“新汽车新生态”战略，引领“数智新汽车”时代。2023年9月4日，长安汽车召开“2023长安汽车科技生态大会”，以新汽车为载体，首发长安汽车智能化领域全新量产技术成果，旨在将传统汽车打造为拥有智慧和情感的“智能汽车机器人”，重塑人、车、生活之间的全新数智生态。长安汽车将坚定推进“新汽车新生态”战略，到2030年累计投入2000亿元，新增1万余人的科技创新团队，实现集团销售500万辆，其中长安品牌400万辆，新能源销售占比60%以上，海外销售占比30%，成为“数智新汽车”时代的引领者。
盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润为104.21、82.48、105.35亿元，对应PE为13、16、13倍，维持“买入”评级。
风险提示：新车型投放速度不及预期、新车型销量表现不及预期、市场竞争加剧影响公司盈利能力。

2023年前三季度业绩快报点评：归母净利润符合预期，年内业绩低值已现

中国中免(601888)
投资要点
事件：2023年10月8日下午，公司发布2023年前三季度业绩快报，2023Q1-Q3，公司实现营收508.4亿元，yoy+29.1%，归母净利润52.0亿元，yoy+12.3%，扣非归母净利润51.8亿元，yoy+13.1%。
Q3为海南旅游市场淡季，归母净利润符合预期。公司预告Q3单季度实现营业收入149.79亿元，同比+27.9%，较2021年同期+7%；Q3归母净利润为13.33亿元，同比+93.2%，较2021年同期-57%；扣非归母净利润13.29亿元，同比+102.9%，较2021年同期-55%。Q3毛利率环比持续修复至34.3%（Q2为32.5%），归母净利率为8.9%，同比+3.0pcts，环比-1.5pcts。
海南赴岛游维持高景气，中秋国庆热度不减。今年以来（1-8月）海南两大机场累计吞吐量较2019年增长约4%，十一国庆长假期间海南省三机场（海口、三亚、琼海）完成航班起降/旅客吞吐量比2019年增长22%/22%，海南旅游热度不减。据海口海关统计，今年中秋国庆假期前六天共监管离岛免税销售金额10.1亿元，是2021年同期值的79.5%；免税购物人数13万人次，是2021年同期的85.5%。
年内业绩低值已现，12月将进入海南旅游旺季。12月海南赴岛游将进入旺季，海南赴岛游旺季为Q1，旺季与淡季相比客流多30~40%。随着三亚海棠湾一期二号地10月底投运，有税顶奢区同步开启，可以合理预期Q4营收环比Q3实现增长。
盈利预测与投资评级：未来市内免税店政策落地、海南客流维持高景气、国际航线的恢复有利于旅游零售行业市场规模扩张再次提速。中免市场地位稳固，中长期看好中国中免作为旅游零售龙头受益市内免税店政策和出境游的逐步恢复。考虑海南规范旅游零售市场影响销售预期及销售费用上行，下调公司盈利预期，2023-2025年归母净利润分别为68.39/101.63/125.21亿元（前值为70.95/102.49/126.35亿元），对应PE为32/22/18倍，维持“买入”评级。
风险提示：政策推进不及预期、居民消费意愿恢复不及预期等。

健盛集团更新点评报告：棉袜稳增长可期，无缝新客放量值得重新关注

健盛集团(603558)
投资要点
棉袜及无缝服饰龙头，全球一体化布局绑定优质客户
健盛集团深耕棉袜生产近30年，2016年收购切入无缝服饰领域，目前在浙江、贵州、越南设有生产基地，在日本、荷兰设有研发销售子公司。公司凭借全球化产能布局、一体化产业链、优秀的自主开发能力及稳定的品控和交期等优势，与全球头部运动休闲品牌建立长期合作关系，主要客户包括优衣库、迪卡侬、UA、PUMA、BOMBAS、GAP、Adidas等。
2022年公司收入23.5亿元（+14.7%），归母净利润2.6亿元（+56.5%），其中棉袜收入15.4亿元，销量3.43亿双；无缝服饰收入7.4亿元，销量2915万件。23H1公司收入11.1亿元（-11.7%），其中棉袜/无缝收入分别为7.3/3.8亿元，同比-10%/-15%，均延续了22H2的疲软态势，受产能利用率下降影响，23H1归母净利润1.24亿元（-34.2%）。
预计棉袜回归稳健增长，中日为重要增量地区
欧美去库存进入尾声，下单预计恢复正常。由于棉袜刚需消费属性较强且公司与大客户绑定关系较深，棉袜收入历史增长十分稳健，2011-2022年CAGR为13.2%，期间仅2016年大客户订单转移及2020年曾出现个位数下滑。2022年增速放缓及23H1出现下滑，我们认为是受高基数（2021年棉袜收入同比+42%）及库存周期（22H2以来）影响。随着海外品牌龙头库存逐季度下降至正常水平，我们预计23H2起棉袜订单有望逐步恢复正常。
中日逆势增长，未来有望贡献主要增量。23H1公司国内/日韩地区收入分别同比+282%/+10%，主要得益于公司近年来加大开发国内市场，与李宁、蕉内、UBARS、FILA已建立良好合作关系；以及优衣库定位性价比、受经济周期影响较小且新品开发进展较好。未来我们预计国内及日本地区仍将是棉袜业务的重要增长来源。
越南海防新工厂将投产，产能稳健扩充。公司于22年10月开始建设越南海防第5号工厂，规划可容纳袜机600余台，新增产能约3500万双，该工厂目前已完成土建及配套设施建设，我们预计23H2有望投产，储备产能充足。
无缝新客户订单将爬坡放量，盈利能力修复弹性较大无缝服饰客户开发周期较长，新客户放量虽迟但到。2020年以来，面对无缝客户集中度过高及大客户减单问题，公司积极开发新客户，陆续与HM、李宁、以色列TEFRON及IKAR等客户建立合作，并在22H1初见成效（22H1无缝收入同比+87%），但22H2以来终端市场疲软及去库存导致新客户订单爬坡短暂中断。我们认为公司无缝客户结构已有明显改善、产品开发能力显著提升，随着去库存影响逐渐消除，新客户放量进度值得重新得到关注。
无缝储备产能充足，静待产能利用率提升带动利润率修复。2020-2021年，公司基于无缝市场前景及自身竞争力的信心，逆势下扩张越南及贵州无缝产能，且越南兴安仍有新工厂在建。当前较低的产能利用率导致无缝盈利能力较不理想（23H1无缝净利率7.8%，同比-4.6pp，远低于17-19年的15%/19%/18%），随着订单放量，利润率修复弹性巨大。
盈利预测及投资建议：
公司储备产能充足，随着下游去库存结束，“棉袜稳增长+无缝高弹性”的增长逻辑有望逐步验证，预计2023-2025年实现收入23.0/27.3/31.5亿元，同比-2%/+19%/+15%，实现归母净利润2.2/2.7/3.2亿元，同比-16%/+22%/+20%，对应PE15/12/10X，维持“买入”评级。
风险提示：客户去库存不及预期；消费复苏不及预期；新客户放量不及预期

台华新材更新点评报告：淮安基地投产放量渐近，新客户开发储备良好

台华新材(603055)
投资要点
淮安项目进入投产期，差异化产能将获大幅扩充
淮安一期项目如期推进，24年将释放大量差异化产品产能。公司江苏淮安项目共分四期，其中一期于2022年初开始建设，2023年4月开始试生产。一期项目包含年产6万吨锦纶66及10万吨再生锦纶产能（23年底先投产2万吨再生锦纶），目前正在有序推进设备的安装调试，预计2024H1产能全部释放，届时公司锦纶长丝年产能将达34.5万吨，项目进展基本符合预期。
锦纶66及再生锦纶产品附加值高，单价及毛利率相比常规产品更高，将贡献显著的业绩弹性。根据公司测算，一期项目预计建设投资额37.3亿元，年折旧摊销费2.47亿元；达产后，6万吨锦纶66正常年收入29.0亿元，税后利润5.08亿元；10万吨再生锦纶正常年收入31.9亿元，税后利润7.43亿元。
领先的良品率及原材料供给保障，为公司重要的竞争壁垒。经过持续改进生产工艺，公司锦纶66良品率近两年有大幅提升，目前已达到行业先进水平，随着设备优化，预计淮安基地良品率将有更好表现，巩固公司领先的成本控制和盈利能力。淮安基地的再生锦纶采用化学法，主要以旧渔网为原材料，突破了物理法以生产废料和边角料为原材料的限制，且公司已布局较为充分的旧渔网回收渠道，在建产能所需的原材料供应具有保障。随着技术进一步突破，未来有望将原材料拓展至锦纶或锦纶混纺服装，进一步突破原材料供应量上的限制。
客户资源储备加快步伐，产业趋势景气度高
近年来持续加大客户拓展，客户数量已有大幅增长。一方面，公司积极拓展下游客户类型，目前在户外运动、瑜伽、内衣、羽绒服、商务休闲等民用服饰领域已获得广泛认可，在工业及特种应用领域也有一定客户积累。另一方面，公司作为大陆唯一量产民用66的厂商，预计较海外同行具有明显成本优势，今年以来加快品牌形象推广及海外客户走访（成立品牌中心、发布全新品牌LOGO，参加国内外面料展会、时装周、行业协会活动等），未来有望逐步抢占全球市占率。
科技、环保的行业趋势明朗，公司具备持续成长性。锦纶66在强度、耐磨性、耐高温低温、亲肤柔软、回弹性、吸湿性等性能上表现优越，用其生产的服装的功能性和舒适性均得到升级；再生锦纶环保价值突出，符合政策鼓励方向及下游品牌可持续发展理念。两大产品符合科技、舒适、环保的行业趋势，发展前景广阔且趋势明朗，中短期内，台华仍将是中国大陆较为稀缺的供应商，将率先享受行业发展红利。
盈利预测与投资建议：
随着国内供需恢复、海外品牌去库存进入尾声，公司产能利用率、产销率已基本恢复至较好水平，我们预计逐季度将呈现环比改善趋势，23H2起在低基数+新产能投放下，业绩将大幅提速。预计公司2023-2025年实现收入47.2/60.7/74.1亿元，同比增长18%/29%/22%，归母净利润4.8/7.3/9.6亿元，同比增长77%/53%/33%，对应PE为21/13/10X。公司作为锦纶行业龙头，卡位锦纶66、再生锦纶两大新材料、高成长赛道，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格大幅波动；新客户开拓或产能扩张不及预期；行业竞争加剧

2023年Q3业绩预告点评：三季度业绩持续攀升，多举措增强发展动能

传音控股(688036)
事件：公司发布2023三季报业绩预告
Q3单季度业绩再攀高峰，利润端强势增长：根据三季报预告，2023年1-9月，公司预计实现营收425.6亿元，同比增长18.1%，归母净利润38.8亿元，同比增长71.9%，扣非归母净利润34.85亿元，同比增长71.26%；其中三季度单季营收175.3亿元，同比增长35.6%，归母净利润17.8亿元，同比增长194.4%，扣非归母净利润17.1亿元，同比增长185.9%。23Q3单季营收与净利润持续攀升，且归母净利润自Q2实现近六个季度来首次同比正增长后再次强势增长，同比增长近两倍。主要原因在于公司持续开拓新兴市场及推进产品升级，总体出货量有所增长；公司依托“AI+”技术并借助公司海外渠道优势，继续夯实在核心区域及国家的市场地位，TechInsights最新研究报告显示公司在亚洲、非洲和拉丁美洲中部稳健增长，首次成为全球第五大智能手机厂商；同时，受益于产品结构升级及成本优化，公司毛利率有所提升，相应毛利额增加。
持续开拓新兴市场，实控人承诺不减持增强发展信心：1）公司在数码配件、家用电器继续多品牌发展策略，通过智能硬件品类生态模式的本地化探索，积极实施多元化战略布局，扩展满足新兴市场消费者需求的智能硬件新品类；2）在移动互联网业务方面，公司与网易、腾讯等多家国内领先的互联网公司，在音乐、综合内容分发、新闻聚合及其他等应用领域进行出海战略合作，积极开发和孵化移动互联网产品；3）公司于9月26日发布公告表示，公司实际控制人六个月内（即2023年9月25日至2024年3月24日）自愿承诺不以任何方式减持公司股份，展现了对公司未来发展的信心以及对公司价值的高度认可。
深耕AI语音多模态技术，打造全场景智能交互体验：目前，传音已经在语音识别、语义理解、语音合成、自然语言处理、知识图谱等方面形成了自身的AI语音底层技术能力，构建起小语种语音数据优势，并在多语种语音助手、数字人、语音伪造检测技术方面取得了重大突破，公司还通过“AI+数字人”技术赋能多场景业务，推进AI语音技术的研究和应用，打造本地化智能交互体验。AI技术进一步打开公司的成长空间，盈利能力有望继续增强。
盈利预测与投资评级：我们看好公司手机业务快速发展，以及产品结构持续升级带来盈利能力的提升，上调23-25年盈利预测分别为50.1/61/70.8亿元（前值为44/55/67亿元），对应PE分别为23/19/17倍，维持“买入”评级。
风险提示：汇率风险、政策波动风险、市场竞争激烈

云会议商业化加速，AI+安防迎来新机遇

苏州科达(603660)
投资要点
国内领先的视讯与安防产品及解决方案提供商：公司致力于以视频会议、视频监控以及丰富的视频应用解决方案帮助各类政府及企业客户解决可视化沟通与管理难题。产品主要以视频会议和视频监控两部分为基础，2022年营收占比分别为50%左右。
云会议商业化加速，公司实现自主可控：根据IDC，2022年，中国视频会议市场规模达到9.5亿美元，其中硬件视频会议市场规模7.0亿美元，保持稳健增长；云会议市场占比快速提升，2022年达到2.5亿美元。未来用户对于云会议的依赖度已经有较大提升，云服务一般采用SaaS化收费模式，且政企商用版本一般具有定制化功能，客户粘性较强，我们预计未来商业化进展有望加速。公司硬件视频会议市场份额稳居国内第二，优势显著，具有公安、教育等政企优质客户，公司是国内安防&视讯行业中首批获得ISO/IEC27001:2013信息安全管理体系认证的视讯产品供应商和视频信息服务商，自主可控能力强。我们预计公司将充分受益于云会议商业化推进，以及硬件视频会议市场修复。
AI+安防迎来新机遇：平安城市、智慧城市、智能交通等一系列重大项目的推进有力促进了安防产业的发展。尽管受到疫情的影响，安防智能化升级仍然促进产业持续增长。根据华经产业研究院，2025年我国市场规模将增至913亿元。公司深耕AI多年，2020年，科达率先提出了AI像素级推理，发布AI超微光摄像机，为解决低照成像的难题带来新范式，截至2023年9月已在上海、武汉等20多个城市落地，有效改善了光污染，实战优势明显。2023年，公司推出了着眼于安防行业实际应用场景的大模型KD-GPT。未来随着AI在安防领域应用范围扩大，应用深度提升，公司基于党政、公安等领域优质客户，将有望实现订单和收入质量的持续提升。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营收分别为18.86/22.56/27.01亿元，同比增速20%/20%/20%；2023-2025年归母净利润分别为-1.08/0.68/2.21亿元，同比增速82%/163%/224%。我们看好公司在AI加持、云会议商业化加速背景下，业绩有望快速修复，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：政策推进不及预期，行业竞争加剧。

中国中免2023三季报业绩预告点评：三季度毛利率继续修复，归母净利润13.3亿元符合预期

中国中免(601888)
投资要点
中国中免2023年三季报业绩预告：Q3业绩符合预期
根据中国中免2023三季报业绩预告，前三季度公司实现营业收入508.37亿元，同比+29.14%，实现归母净利润51.99亿元，同比+12.33%。其中23Q3，营业收入149.79亿元，同比+27.87%，归母净利润13.33亿元，同比+93.19%。毛利率34.27%，同比22Q3增加9.6pct，环比23Q2增加1.8pct。归母净利率8.9%，同比22Q3增加3pct，环比23Q2下降1.5pct。三季度业绩符合预期。
收益分析：更加重视利润与规模的平衡，Q3毛利率环比继续修复
收入端，23Q3营业收入环比基本持平，海南旅游淡季表现相对稳健，出入境免税恢复待改善。成本端，公司注重可持续性，追求规模和利润的均衡增长，23Q1-3公司主营业务毛利率持续修复，分别为28.75%、32.47%、34.27%。费用端，我们预计Q3销售费用环比增加，8月白云机场、上海机场出入境旅客量分别恢复至19年同期的54%、60%，恢复程度相比二季度进一步提升，我们预计三季度上海/北京/广州机场线下免税店租金环比二季度上涨。利润端，公司Q3归母净利率8.9%，同比22Q3增加3pct，环比23Q2下降1.5pct，我们认为主要是机场线下租金环比增加产生一定程度的影响。
国庆收官，海南旅游旺季来临，期待销售进一步回暖、市内政策落地
国庆假期收官，海南旅游旺季来临，海南离岛免税市场有望进一步回暖。国庆假期海口海关共监管离岛免税销售金额13.3亿元，比22年同期+117%；日均销售额1.7亿元，略不及五一假期的1.8亿元。免税购物人数17万人次，比22年同期+143%；对应客单价7824元，比22年同期-11%。国庆假期海南岛内三家机场完成航班起降7276架次，旅客吞吐量115.8万人次，同比2022年分别增长143%、255%，同比2019年分别增长22%、22%。
三亚凤凰机场免税店二期于9月开业，中免海南免税面积扩容5000平；三亚国际免税城二期（重点推进重奢品牌引进）静待开业，将完善重奢布局，进一步实现免税扩容。市内店渠道方面，政策有望落地，公司积极推进市内店选址、定位、规划等工作，增量贡献可期。市内店渠道方面，政策有望落地，公司积极推进市内店考察、选址、定位、规划等工作，增量贡献可期。
盈利预测
我们预计中国中免23-25年归母净利润分别为65.4、91.2、111.1亿元，维持“增持”评级。
风险提示
销售不及预期，政策不及预期等。

公司半年报：1H23业绩超预期，提质提效扩大优势

珀莱雅(603605)
投资要点：
珀莱雅发布2023半年报：上半年实现收入36.27亿元，同比增长38.12%；归母净利润4.99亿元，同比增长68.21%，扣非归母净利润4.79亿元，同比增长70.49%。摊薄EPS为1.24元；加权平均净资产收益率13.29%，经营性现金流净额11.81亿元，同比增长65.49%。拟以股本3.97亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3.80元（含税），不转增不送股。
简评及投资建议：
1、1H23业绩超预期，盈利持续优化。公司1H23收入36.27亿元，同比增长38.12%，主因线上渠道营收增长；归母净利4.99亿元，同比增长68.21%；毛利率增长2.39pct至70.51%，主因线上直营占比增加，以及主推大单品策略。
（A）分品类：1H23护肤类（含洁肤）产品收入30.56亿元，同比增长38.06%，收入占比为84.44%；美容彩妆类产品收入为4.66亿元，同比增长32.30%，收入占比为12.87%；洗护类产品收入为0.97亿元，同比增长94.17%，收入占比为2.69%。
（B）分品牌：1H23公司主品牌珀莱雅实现收入28.92亿元，同比增长35.86%，毛利率增加1.06pct至71.35%，收入占比为79.87%；彩棠实现收入4.14亿元，同比增长78.65%，收入占比为11.45%；OR/悦芙媞/其他品牌分别实现收入0.97/1.32/0.84亿元，分别增长94.17%/64.80%/10.71%，收入占比分别为2.69%/3.64%/2.35%。
（C）分渠道：1H23公司持续推进线上渠道为主、线下渠道并行的策略，线上收入33.30亿元，同比增长44.23%，占比92.03%远超线下，其中线上直销占比73.49%；线下收入2.89亿元，同比下降5.81%，其中日化收入2.41亿元，同比增长5.64%。
2、1H23期间费用率增1.4pct，宣传推广增加&股权激励费用影响。1H23销售费率43.56%，同比增长1.03pct，其中新品孵化与线下、海外渠道探索使得形象宣传推广费投入同比增长50.34%；研发费率2.52%，同比增长0.20pct；管理费率5.30%，同比增长0.46pct，剔除限制性股票股权激励费用同比下降0.70pct；财务费用率同比下降0.27pct至-0.84%，系利息收入及汇兑损益综合影响所致；最终期间费用率同比增长1.41pct至50.55%，其中单2Q增长0.96pct至49.82%。
3、1H23营业利润增长68.0%，最终归母净利润增长68.2%。资产减值损失减少3738万至5218万元。此外，有效税率下降1.60pct至21.50%，少数股东损益提高1716万元，最终1H23归母净利润增长68.21%至4.99亿元，扣非归母净利润增长70.49%至4.79亿元。
4、经营回顾：（1）聚焦核心单品系列，新营销策略塑造品牌力。①珀莱雅：持续深化“大单品策略”，聚焦双抗、红宝石、源力三大系列，核心单品不断升级，强化品牌心智；推出“循环系列”和“云朵防晒”，丰富产品矩阵；23年上半年珀莱雅在天猫平台，精华品类排名第1，面霜、面膜品类排名第2，眼霜品类排名第5。同时品牌围绕“年轻感”与“科技力”开展营销事件，6月在全国6个城市开设7家早C晚A酒咖快闪，传递品牌“科学配方”理念。②彩棠：保持大单品领先地位，市场份额不断提升，3月发布“争青系列”，推出“三色腮红盘”、“综合眉部盘”及“哑雾口红”3款新品，发布系列概念广告，线下举办发布会，明星高叶、马思纯亮相支持；618期间推出“原生肌气垫”，升级“柔雾蜜粉饼”，“三色腮红盘”23年上半年天猫腮红类目排名第2。③Off&Relax：明星单品渗透率持续提升，头皮预洗品类“头皮清零液”618期间获天猫头皮预洗类目排名第2；开展一系列品牌活动，传播品牌理念。④悦芙媞：多产品全新升级，聚焦品类搭建，提升“油皮护肤专家”消费者认知。
（2）全渠道精细化运营，珀莱雅多平台成交国货第一。①线上：集中运营天猫旗舰店、抖音和京东。天猫旗舰店夯实大单品矩阵战略，打造超级大单品，618期间及23年上半年珀莱雅天猫旗舰店成交金额获天猫美妆排名第4，国货排名第1；抖音优化珀莱雅三大系列矩阵账号，23年上半年成交金额珀莱雅美妆排名第3，国货排名第1；京东重点人群精细化运营，38活动及618期间，珀莱雅成交额京东美妆国货排名第1。②线下：日化渠道拓展新型商城集合店合作，节假日期间加强店铺零售管理，抗衰明星新品蕴能系列上市帮助门店提高客单价；百货渠道加强专柜建设，推进全国多零售系统直营合作，多城市多点位布局“早C晚A酒咖”快闪活动。
（3）基础研发加速布局，多研发中心积极筹备。公司持续推进国际科学院建设，杭州龙坞研发中心和上海研发中心正在建设中，日本研发中心正在筹备中。累计拥有专利234项，新增发明专利4项、实用型专利5项、外观设计专利8项；起草发布2项国家标准，累计主导或参与制定国家标准16项、行业标准3项、团体标准18项。
（4）信息化赋能供应链。①供应链方面：实现产品开发到产品交付完整供应链数字化管理，多协同系统数据互通，实现全链路透明，三大智能引擎持续赋能品牌做大。②生产方面：湖州生产基地新增多条面膜自动线、新购2台2吨德国EKATO乳化锅，物流智能仓库正式投入试行，库内业务操作95%以上实现无人化。
维持对公司的判断。公司近年来打造以“产品、内容、运营”等为主线的前中后台高效协同的自驱型组织，沿多品牌多品类路径稳步迈进。公司2022年7月发布新一期限制性股权激励方案，凸显龙头持续成长信心。在当前行业分化加剧、马太效应凸显的环境下，公司中长期成长确定性价值尤为突出。
更新盈利预测。我们预计公司2023-2025年收入各82.38亿元、101.77亿元、123.38亿元，同比增长29.0%、23.5%、21.2%；归母净利润11.00亿元、13.79亿元、17.01亿元，同比增长34.6%、25.3%、23.4%，EPS各2.77元、3.48元、4.29元。
参照可比公司估值，考虑到公司作为美妆新国货的领军者，围绕“6*N战略”持续强化综合实力，且扁平化、模块化的网状组织使其决策能力和运营效率更高，公司处于快速发展期，按照2023年给以其48倍PE，对应合理市值528亿元，目标价133.11元，维持“优于大市”评级。
风险提示：行业竞争加剧，项目孵化风险，国际局势的不确定性给供应链带来的不确定性影响。

公司半年报：2Q23收入增20％，餐饮修复贡献增量

广州酒家(603043)
投资要点：
广州酒家发布2023年度半年度业绩。1H23，公司实现收入17.3亿元，同比增长21.8%（较业绩快报低约0.1亿）；归母净利润0.80亿元，同比增长47.0%；主营业务毛利率为28.6%，同比增加2.0pct；扣非归母净利润0.73亿元，同比增长49.7%。收入增长主要来自食品业务收入稳定增长8.08%，及餐饮业务收入增长59.7%。
简评及投资建议
1.淡季蓄力，降本增效持续。公司1H23实现营业收入17.3亿元，同比增长21.8%，毛利率为29.1%，同比增加1.5pct，归母净利润0.80亿元，同比增长47.0%，扣非归母净利润0.73亿元，同比增长49.7%；2Q23公司营业收入8.1亿，同比增长20.3%，毛利率25.3%，同比增加0.7pct，扣非归母723.2万实现扭亏。
2.月饼季节性波动，餐饮表现亮眼。1H23食品业务营业收入10.55亿元，同比增长8.08%；餐饮业务营业收入6.30亿元，同比增长59.66%。
月饼业务：1H23月饼系列产品收入0.30亿元，同比减少33.8%，占主营业务收入1.7%，同比减少1.5pct。2Q23月饼系列产品收入0.19亿元，同比减少50%，占主营业务收入2.3%，同比减少3.3pct。月饼销售季节性明显，2Q月饼系列产品收入减半，主要是由今年中秋节较去年延后导致。我们预计，2023年国内消费回暖，中秋国庆假期相连，有望迎来“月饼大年”，对此，公司提前规划，研发推出月饼新品超十款。
速冻食品：1H23速冻食品收入5.4亿元，同比增长2.8%，占主营业务收入31.6%，同比减少6pct。2Q23速冻食品收入2.4亿元，同比减少7.5%，占主营业务收入29.2%，同比减少8.9pct。公司大力培育和优化速冻食品等非季节性产品，增加新的利润增长点，平滑季节性经营带来的波动风险，目前速冻食品销售规模逐步扩大。
其他产品：1H23其他产品及商品收入5.1亿元，同比增长18.4%，占主营业务收入29.9%，同比减少1pct。2Q23其他产品及商品收入2.6亿元，同比增长30.8%，占主营业务收入32.3%，同比增加2.5pct。公司加强对市场的调研，深入研究消费者需求，打造出“端阳安康”等新品端午粽礼盒，推动粽子收入同比增长超过30%。
餐饮业：1H23餐饮业务于低基数下实现反弹，实现收入6.3亿元，同比增长59.7%，占主营业务收入比例增加8.6pct至36.7%。2Q23餐饮业务收入2.91亿元，同比增长65.3%，占主营业务收入36.2%，同比增加9.7pct。截至2Q末公司餐饮直营门店39家，广州酒家和陶陶居各较年初各新增2家/1家门店。其中，广州酒家的上海首店的开业，有助于提升公司品牌在华东区域的知名度，在持续宣传广州酒家粤菜文化的同时为公司的食品业务赋能，为全面打入华东市场奠定基础。
3.1H23期间费用率略减0.1pct至22.3%，管理费用管控良好。2Q23，广州酒家销售/管理/研发费率为12.2%/10.5%/2.1%，均降低约0.6pct。1H23，①销售费用率：占比为11.1%，同比几乎不变，销售费用增长22.0%至1.9亿元。②管理费用率：同比减少0.3pct至9.8%，管理费用增长17.8%至1.7亿元。③研发费用率：同比减少0.5pct至1.9%，研发费用下降4.7%至3336万元。④财务净收入为-904万元（1H22为-1720万元），其中利息费用2379万元，利息收入3375万元。
4.聚焦“食品+餐饮”业态组合，全渠道营销助力打造品牌老字号。公司围绕“食品+餐饮”双轮驱动的发展战略，全力打造“大餐饮、大食品、大品牌”产业格局，以期打造国际一流的品牌老字号。
①食品方面，公司深入研究消费市场发展趋势，统筹布局食品业务长远发展，以研发创新为发展驱动力，提高产品供给品质，优化渠道布局，加大力度对重点市场的开拓，不断夯实公司业务的基本盘。具体表现有：公司坚持线上线下联动发展的全渠道体系建设，持续加大力度深耕线下渠道，优化及新增经销商129家，有效扩大产品销售网络；持续推动旗下生产基地的产能协同，深化“1+2+4”数字化发展战略，践行“2342”经营方针，不断夯实基地现代化运营的模式，全力打造智能化工厂。
②餐饮方面，紧抓餐饮消费复苏契机，把握节日消费经济，营造餐饮消费热潮，从菜品、服务、就餐环境、营销举措等多方面发力，为消费者提供优质的产品和服务，实现客流、业绩、口碑“三提升”。同时通过加强菜式研发，提升服务品质等举措，实现利润较去年同期大幅增长。
5.更新对公司的判断。我们看好公司强品牌力、产品力，食品、餐饮双轮驱动，未来有望充分发挥广州酒家、陶陶居等知名品牌优势，立足广东辐射全国。①餐饮：疫后客流修复叠加稳步拓店，1H23已迅速回暖，全年业绩弹性较大；②月饼：23年国庆中秋双节相连，月饼大年叠加消费复苏，收入增速有望提振；③速冻：湘潭二期有望23年投产，达产后年产量约3.85万吨，随速冻产能持续释放，中长期有望支撑业绩成长。
更新盈利预测。我们预计2023-2025年收入各48.54亿元、55.60亿元、62.86亿元（此前预计50.24亿元、57.97亿元、65.64亿元），同比增长18.0%、14.5%、13.1%（此前35.1%、18.8%、17.5%）；归母净利润各6.76亿元、8.05亿元、9.42亿元（此前7.03亿元、8.36亿元、9.82亿元），同比增长29.9%、19.1%、17.0%（此前35.1%、18.8%、17.5%），EPS各1.19元、1.42元、1.66元（此前1.24元、1.47元、1.73元）。我们选取速冻、烘焙类食品企业作可比公司，PE估值方法：给予2023年30倍PE不变，对应目标价35.7元（此前37.1元，-4%）。维持“优于大市”评级。
风险提示：食品安全风险、市场经营风险、原材料价格上涨风险。

系列点评六十五：销量持续突破 高端化、出海加速发力

比亚迪(002594)
事件概述
公司发布2023年9月产销快报，9月新能源乘用车批发销售28.7万辆，同比+42.8%，环比+4.7%。2023年1-9月累计批发207.0万辆，同比+76.1%。
其中，纯电动乘用车销售15.1万辆，同比+59.2%，环比+3.8%，2023年1-9月累计批发104.8万辆，同比+80.1%；插电式混动销售13.6万辆，同比+28.0%，环比+5.6%，2023年1-9月累计批发102.1万辆，同比+72.3%。
9月新能源汽车动力电池及储能电池装机总量约为14.3GWh，同比+66.6%，环比+3.0%。
分析判断:
纯电插混齐驱销量同环比表现优于行业
9月公司销量表现强劲，纯电+混动双轮驱动。根据乘联会，9月1-24日总体乘用车市场批发146.1万辆，同比+17%，环比+19%；新能源乘用车批发59.5万辆，同比+40%，环比+17%。公司9月新能源乘用车批发销售28.7万辆，同比+42.8%，环比+4.7%，同环比稳健增长，产品力持续撬动需求。公司纯电+插混双轮驱动，销量快速增长。9月公司纯电动乘用车销售15.1万辆，同比+59.2%，环比+3.8%；插混乘用车销量为13.6万辆，同比+28.0%，环比+5.6%。
宋PLUS、海鸥、海豹表现亮眼海洋网销量向上
宋家族、海鸥、海豹表现亮眼，驱动销量上行。根据比亚迪汽车官方公众号，9月秦/汉/唐/宋/元家族销量分别为4.5/2.3/1.0/6.3/3.3万辆，其中宋家族销量表现亮眼，销量6.3万辆，环比+0.5万辆，主要受6月宋PLUS冠军版上市驱动。海洋系列车型中，海鸥/海豚/海豹/驱逐舰05/护卫舰07销量分别为4.0/3.3/1.4/0.8/0.4万辆，海鸥/海豹环比+0.5/+0.8万辆，销量持续爬坡。海豹DM-i、宋L新车将上市，看好下半年销量向上。根据汽车之家，9月6日，面向B级轿车市场的海豹DM-i上市，新车售价16.68-23.68万元，新车搭载Dmi系统，搭载了6nm5G芯片，支持动态壁纸与地图双桌面、全场景智能语音、3D控车等功能。根据搜狐网，B级猎装SUV比亚迪宋L有望于今年四季度正式上市，预计售价在25-30万元，两款B级车有望进一步完善中高端车型布局。我们看好下半年海洋网发力，公司新能源乘用车持续上量，基盘进一步稳固。
腾势销量亮眼高端品牌新车迎密集上市
腾势销量表现强劲，高端市场加速拓张。9月腾势品牌表现亮眼，销量13,156辆，环比+14.3%。N7、N8及D9短续航版本（98km纯电续航版）三款新车践行“标配豪华”，产品力驱动需求向上。智驾方面，腾势N7智驾选装包预计将于今年12月推送高速NOA，明年一季度推送城市NOA，有望进一步提升腾势N7的智驾能力，促进购买率提升。
技术赋能高端，高端品牌矩阵完善：公司通过技术赋能高端化，定位硬派越野的方程豹豹5预售价格为30-40万元，具备强竞争力；仰望U8于9月20日上市，售价109.8万元，技术赋能高端化，公司将形成腾势+方程豹+仰望的高端品牌矩阵，全面冲击各价格带，价格盈利双重向上。
乘用车加速出海拓展全球化布局
海外市场持续推进，出口空间广阔。公司2021年5月开启新能源出口，2022年加速开拓欧洲、亚太、美洲等多个地区，2022年出口达5.6万辆，同比+307.2%。2023年9月新能源乘用车海外销量28,039辆，占比9.8%，环比+12.1%，提升显著；1-9月新能源乘用车海外销量145,520辆，占比7.0%。根据汽车之家、搜狐网、腾讯网新闻，7月，比亚迪海豚在泰国、马来西亚、智利上市，并宣布在巴西建厂，整车计划年产能达15万辆；9月，乌兹别克斯坦国有控股汽车集团将与比亚迪共同成立一家合资公司，工厂一期/二期计划年产50万台，三期竣工后产量达到30万台。公司加速布局海外市场，考虑到公司产品力优势明显，我们判断公司出口新能源有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，2023年公司出口有望突破20万辆。
投资建议
公司依托DM-i、E3.0两大先进技术平台，技术升级驱动产品量价齐升，高端化路径清晰。同时公司垂直一体化供应链优势最大化抵御行业不可抗力影响。我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上。维持盈利预测，预计公司2023-2025年营收为6,511.8/7,987.4/9,067.8亿元，归母净利润为250.8/326.1/410.1亿元，对应的EPS为8.61/11.20/14.09元，对应2023年9月28日236.7元/股收盘价，PE分别为27/21/17倍，维持“买入”评级。
风险提示
产能扩张低于预期；车市下行风险；新车型销量不及预期。

首次覆盖：公司产品结构优化，产能与存货稳步增长

宝钛股份(600456)
投资要点：
事件：公司发布2023年半年度报告，23H1公司实现营业收入37.09亿元，同比+9.81%；实现归母净利润3.81亿元，同比+5.46%；实现扣非净利润3.56亿元，同比+3.91%。基本每股收益0.80元。
下游需求结构性调整，营收及利润增长展现强劲韧性。23H1公司实现营业收入37.09亿元，同比+9.81%；实现归母净利润3.81亿元，同比+5.46%，业绩增长稳定。受经济环境以及化工行业投资周期波动影响钛材市场需求减少，中低端产品市场竞争加剧，推动钛行业向高端领域提升，未来公司将着力提升公司产品在航空、航天、舰船、兵器、深海等领域中高端用钛的市场占比，助力万米级载人潜水器钵合金等国家重点项目突破。公司持续提高管理能力，提升成本控制水平，23H1管理费用为1.03亿元，同比-11.88%；财务费用0.27亿元，同比-22.98%。8月24日，公司发布公告，续签日常关联交易金额合计4074万元。
工程建设趋缓，存货稳定增长，回款能力提升。23H1公司在建工程6.17亿元，比22年末减少4.45%；固定资产26.77亿元，比22年末增加5.92%，公司项目建设逐渐完成，即将迎来产能释放。23H1公司存货35.87亿元，比22年末增加0.62%，保持稳定增长。23H1公司应收票据为14.26亿元，比22年末减少38.02%；应付票据4.82亿元，比22年末增加75.53%；应付账款19.70亿元，比22年末增加51.29%，回款能力大幅提升。受益于此，公司23H1实现经营活动产生的现金流量净额4.17亿元，同比+2447.74%。
募投项目23H2落地投产，钛材产能大幅提升。公司在2021年初完成非公开股票发行，募集资金净额19.68亿元。其中高品质钛锭、管材、型材生产线建设项目将为公司新增钛及钛合金锭产能10000吨/年，钛合金管材产能290吨/年、钛合金型材产能100吨/年；宇航级宽幅钛合金板材、带材、箔材生产线项目将为公司新增板材产能1500吨/年，带材产能5000吨/年、箔材产能500吨/年。据公司6月公告显示，上述项目预计将于2023年10月达到可使用状态，届时伴随项目建成投产，公司产能将得到大幅提升。
盈利预测及投资评级。我们预计2023-2025年eps分别为1.60/2.02/2.58元/股，结合可比公司PE估值情况，给予公司2023年25倍PE估值，对应目标价40元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险；市场或业务经营风险；技术和产品质量风险。

井松智能公司首次覆盖报告：智能仓储物流设备领行者，AGV技术打开成长空间

井松智能(688251)
报告要点：
公司简介：深耕智能仓储物流领域，优质解决方案提供商
公司成立于2007年，是集研发、制造、销售为一体的智能仓储物流设备及智能仓储物流系统提供商，主要产品涵盖智能仓储物流系统以及AGV、堆垛机、穿梭车等多种智能仓储设备，并且可根据不同的客户需求相应提供定制化的智能仓储解决方案。公司目前处于高速发展阶段，2018-2022年营收/归母净利润CAGR分别为31.80%/101.05%。
行业概况：智能仓储千亿市场，供给格局持续优化
智能仓储主要应用于商业配送和工业生产等领域，伴随国家政策支持、人力成本上升对物流效率提出的更高要求，智能仓储赛道有望加速成长，预计市场规模以18.4%的复合增长率从2021年的1145.5亿元增长至2026年的2665.3亿元。供给端来看，海外龙头先发优势明显，全球龙头成立已久，而国内市场充分竞争，龙头企业集中度较低（2021年CR10为14.1%），且营收规模也相对较小，但随着智能仓储设备持续放量，国内龙头正处快速发展阶段，有望持续优化供给格局。
公司亮点：AGV技术行业领先，下游客户多点开花
研发方面，公司研发投入行业领先，多技术处于行业先进水平（AGV作为拳头产品，部分指标已达国际先进水平），并且坚持核心产品自研自产（AGV、堆垛机、穿梭车等），后续有望通过核心技术开辟新的成长曲线。服务能力方面，公司不断拓展下游应用场景，与各行业龙头合作积极打造新能源汽车、化工等各行业标杆案例，彰显强大方案解决能力。产品方面，公司乘行业高景气度在AGV产品的项目储备、产品、渠道等多方布局，现已研发出20吨级叉车式AGV，实现了行业零的突破；渠道端也成立多个事业部以服务当地客户，有望持续扩大销售规模。
投资建议与盈利预测
公司是国内智能仓储物流设备及系统方案领行者，伴随需求加速扩张以及自身竞争力的不断增强，业绩有望快速增长。我们预计公司在2023-2025年实现营业收入7.09/8.57/10.53亿元，实现归母净利润0.78/0.92/1.12亿元，对应PE为22.43/18.95/15.65倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示
原材料价格波动的风险、宏观经济波动引致的风险、市场竞争的风险。

垂类品牌出海领军者，海外仓打开第二成长曲线

乐歌股份(300729)
公司简介
公司为智能升降桌赛道的跨境电商品牌出海头部企业，深耕欧美市场，海外营收占比超90%，自主品牌占主营收入比例超70%，22/1H23年营收32.1/16.8亿元，同比+11.7%/+8.4%，归母净利润分别为2.2/4.4亿元，剔除出售海外仓带来的非经常性损益后的扣非归母净利润1.04/0.82亿元，扣非归母净利率+3%/+4.9%。23年9月拟定增募集资金不低于5亿元，4亿元用于Ellabell海外仓项目建设、1亿元用于补充流动资金。
投资逻辑
三维度剖析：乐歌何以在智能升降消费品赛道脱颖而出？健康理念深入、价格带下移带动智能升降产品渗透率加快，双电机/AI智能功能/儿童桌等细分领域&功能带动价格带向上跃迁。
1）产品策略：精耕深度+性价比齐驱，上游延伸奠定成本优势基础，细分功能产品&品牌溢价带动单价高于同业，应对市场竞争加快性价比单品推出，海外品牌定位在250-300美金/件。
2）渠道策略：双轮驱动，亚马逊聚焦流量性价比单品，独立站主推升级新品，流量沉淀+成熟度提升，看好盈利能力提升，独立站20-22年收入CAGR+44%，客户数/客单值CAGR+21%/+16%，占自主品牌营收比重从20年的22%提升至22年的31%。
3）成长思路：增加高复购、强刚需类产品，提升单客价值打开成长天花板，国内从细分儿童桌赛道切入、加速线下门店开拓。海外仓：成长性及盈利弹性如何？
行业发展周期演变角度，从粗犷发展走向精细化、增值化运营，运营门槛提升，优质提效是关键。2021-2023H1，公共海外仓收入1.71/4.88/3.63亿元，同比+850%/+186%/+101%。盈利弹性提升三大路径：①“重资产”模式自建代替租赁减轻成本压力、②借助规模优势提升尾程议价力、③规模效应摊销固定成本，毛利率从2021年的2.75%提升至2023H1的9.25%。
盈利预测、估值和评级
我们预测23/24/25年归母净利分别为6/4.5/5亿元，同比+174%/-25%/+12%，我们将剔除由出售海外仓带来的非经常性损益后的扣非归母净利润作为估值预测基础，扣非归母净利润2.4/2.7/3.4亿元，同比+8%/+15%/+27%。可比公司2024年平均PE为20倍，首次覆盖给予公司2024年22倍PE估值，对应目标价19.2元，给予“买入”评级。
风险提示
原材料价格波动风险；汇率波动风险；海外募投项目实施进度不达预期的风险；自主品牌竞争加剧的风险。

净利Q2环比高增，布局先进封装蓄力长期成长

长电科技(600584)
事件
2023年上半年，公司实现营业收入121.73亿元，同比-21.94%；归母净利润4.96亿元，同比-67.89%；扣非归母净利润3.79亿元，同比-73.11%；毛利率13.54%，同比-4.98pcts。
投资要点
净利润Q2明显修复，下行周期彰显韧性。全球半导体行业仍处于下行周期，受地缘政治冲突、全球经济衰退等影响，行业需求持续低迷。根据WSTS预测，由于通胀加剧和终端市场需求疲软，预计2023年全球半导体市场规模将下降10.3%，今年上半年全球半导体市场销售额同比下滑19.3%。受全球半导体市场下行周期所带来的终端市场疲软和客户订单下降影响，公司收入及净利润承压，但公司积极面对市场挑战，深挖市场潜力，在降本增效、精益生产、先进技术转化等方面持续赋能，Q2业绩尤其是利润端明显修复。2023Q2，公司实现营收63.13亿元，同比-15.33%，环比+7.72%；归母净利润3.86亿元，环比+250.8%；扣非归母净利润3.23亿元，环比+473.09%。
加速布局汽车电子等高附加值市场。近几年公司加速从消费类向市场需求快速增长的汽车电子、5G通信、高性能计算、存储等高附加值市场战略布局。公司2023H1营收按市场应用领域划分为：通讯电子占比35.4%、消费电子26.1%、运算电子16.4%、工业及医疗电子11.5%、汽车电子10.5%。与去年同期相比，消费电子下降5.2pcts，运算电子下降2pcts，通讯电子下降1.3pcts；汽车电子增长6.9pcts，工业及医疗电子增长1.4pcts。得益于中国新能源汽车的增长，以及公司在高级辅助驾驶ADAS等汽车智能化增量市场的系统解决方案提前布局和相关产品封装开发的落地，上半年汽车电子营收继续快速增长，同比上升130%。为满足不断增长的市场和客户需求，公司4月与上海临港成立合资公司，在上海市自由贸易试验区临港新片区建立汽车芯片成品制造封测生产基地。公司已加入国际AEC汽车电子委员会，是中国大陆第一家进入的封测企业，且海内外六大生产基地全部通过IATF16949认证（汽车行业质量管理体系认证）。
摩尔定律放缓，封测龙头受益先进封装发展。摩尔定律面临瓶颈，芯片特征尺寸已接近物理极限，先进封装成为提升芯片性能，延续摩尔定律的重要途径。随着人工智能、高性能计算、5G等领域的快速发展，市场对高性能芯片封装技术的需求持续增长。根据Yole，2022年，先进封装市场规模约443亿美元，占整体封装市场规模的47%，预计到2028年将提升至占比58%，约786亿美元，CAGR22-28为10%。其中，2.5D/3D先进封装CAGR22-28高达30%。公司作为中国大陆第一，全球第三的OAST厂商，在先进封装领域具备技术和客户领先优势，有望持续受益于先进封装发展。公司近年来在高性能封装领域投入了大量资源，并面向高性能计算等领域推出了Chiplet高性能封装技术平台XDFOI。XDFOI是一种面向Chiplet的极高密度、多扇出型封装高密度异构集成解决方案，其利用协同设计理念实现了芯片成品集成与测试一体化，涵盖2D、2.5D、3D集成技术。目前XDFOIChiplet高密度多维异构集成系列工艺已按计划进入稳定量产阶段，同步实现国际客户4nm节点多芯片系统集成封装产品出货，最大封装体面积约为1500mm2的系统级封装。经过持续研发与客户产品验证，XDFOI已在高性能计算、人工智能、5G、汽车电子等领域应用，为客户提供了外型更轻薄、数据传输速率更快、功率损耗更小的芯片成品制造解决方案。公司XDFOI的2.5DRDL高性能封装已实现稳定量产，并在硅转接板、桥接及Hybrid-bonding进行技术布局。
投资建议
我们预计公司2023-2025年分别实现营收298.75/357.37/400.17亿元，实现归母净利润15.20/32.74/36.95亿元，对应9月28日股价PE分别为36/17/15倍，维持“买入”评级。
风险提示
下游需求恢复不及预期；研发进展不及预期；客户订单不及预期；市场竞争加剧。

开创芯启程，领跑芯未来

北方华创(002371)
投资要点
平台化布局半导体工艺装备+真空及锂电装备+精密电子元器件，跨入“百亿级”发展新阶段。公司由七星电子与北方微电子战略重组成立，作为国内主流高端电子工艺装备供应商与重要高精密电子元器件生产基地，在半导体工艺装备领域，公司覆盖刻蚀、薄膜、清洗、热处理、晶体生长等核心工艺装备，广泛应用于逻辑器件与存储器件等工艺制造过程，助力半导体国产替代。在真空及锂电装备领域，公司研发的晶体生长设备等为新材料、新工艺、新能源等绿色制造赋能。在精密电子元器件领域，公司研发的石英晶体器件等产品推动元器件向小型化、轻量化、高精密方向发展。随着电子工艺装备的持续突破，2022年公司跨入“百亿级”营收发展新阶段。
加码研发扩大工艺覆盖范围，长效激励构筑坚实人才基础。以全球晶圆厂设备分类占比23%/22%的薄膜/刻蚀设备为例，刻蚀装备方面，公司发布了双频耦合CCP介质刻蚀机，实现硅刻蚀、金属刻蚀、介质刻蚀工艺全覆盖。薄膜装备方面，公司的铜互联薄膜/铝薄膜/钨薄膜/硬掩膜/介质膜/TSV薄膜/背面金属沉积等二十余款产品成为国内主流芯片厂的优选机台。同时公司在立式炉/卧式炉/外延/清洗装备方面不断扩大工艺覆盖范围。另外，2018/2019/2022年三期股权激励计划的实施彰显公司长期发展信心，构筑坚实人才基础。
国内未来255.1万片/月（折合12寸）待扩产，叠加国产替代以及先进封装等驱动，平台型公司大有可为。公司在手订单充足，2023年1-5月新增订单相较去年同期增长超过30%，其中以集成电路设备订单为主；考虑到国内未来255.1万片/月（折合12寸）待扩产，叠加国产替代因素，公司有望凭借刻蚀、薄膜、清洗、热处理、晶体生长等核心工艺装备的平台化布局获得可观订单，支撑未来业绩增长。随着以TSV技术为代表的先进封装成为芯片集成的重要途径，公司凭借在TSV制作环节的产品布局如PSEV300等有望获得更多订单。
盈利预测：我们预计公司2023/2024/2025年分别实现收入207/267/345亿元，实现归母净利润分别为38/51/66亿元，当前股价对应2023-2025年PE分别为33倍、25倍、19倍，维持“买入”评级。
风险提示：外部环境不确定性风险；技术迭代风险；人力资源风险；下游扩产不及预期风险。

公司半年报：自营扭亏为盈，投行业务收入实现正增长

国投资本(600061)
投资要点：央企控股金控平台，股东产业背景雄厚，证券业务占比超6成，投行业务排名居前。目标价8.34元，维持“优于大市”评级。
【事件】国投资本发布2023年半年度业绩：实现营业总收入84.2亿元，同比-0.2%；归母净利润16.9亿元，同比-9.5%；对应EPS0.26元，ROE3.4%。经纪、投行、资管、利息、自营、信托收入占比分别为14.6%/8.7%/1.5%/14.8%/11.7%/7.2%。第二季度实现营业总收入47.1亿元，同比+4.7%，环比+26.9%。归母净利润8.2亿元，同比-54.4%，环比-5.1%。
构建综合金融服务体系财富管理转型持续推进。公司证券经纪业务收入12.3亿元，同比-7.8%，占营业收入比重14.6%。全市场日均股基交易额10271亿元，同比-2.0%。公司代销金融产品收入1.42亿元，同比-21.4%，占经纪业务收入11.5%，代销金融产品规模445亿元，同比-15.4%。安信证券两融规模413亿元，较年初+4.5%，市场份额2.59%。安信证券持续推进财富管理转型，不断加强金融产品研究与配置能力，为客户提供全方位、立体化的金融服务解决方案。2023上半年销售金融产品规模445亿元（不含保证金理财），金融产品保有规模突破700亿元，同比提升5.58%。
股权类融资领先的行业竞争力延伸至交易性投行全业务链，债券类业务提升明显。投行业务收入7.4亿元，同比+8.1%。股权业务承销规模同比-68.3%，债券业务承销规模同比+25.9%。股权主承销规模64.4亿元，排名第38；其中IPO3家，募资规模30亿元；再融资7家，承销规模35亿元。债券主承销规模423亿元，排名第21；其中公司债、金融债、企业债承销规模分别为281亿元、113亿元、24亿元。IPO储备项目26家，排名第10，其中两市主板12家， 3家， 11家。
安信资管不断提升自身核心能力，推动业务规模持续增长。公司资管业务收入1.3亿元，同比-36.6%。资产管理规模1533亿元，较年初+12.7%，其中主动管理规模1262亿元，较年初+17.4%，主动管理占比为82%。安信资管结合市场情况和客户需求，加大产品创新力度，发行多只固收、固收+产品，丰富产品期限类型，提升客户投资体验，取得较好的市场反馈。
固收投资发挥自营业务压舱石作用，权益实现正收益。投资收益（含公允价值）9.8亿元，同比扭亏为盈；第二季度投资收益（含公允价值）3.0亿元，同比-71.1%。固收投资方面持续发挥自营业务压舱石作用，上半年相对准确地判断市场走势并及时调整投资风格，获得了超额投资回报，权益方面，积极把握市场阶段性机会，实现正收益的同时有效平滑了业绩波动。
发挥金控平台多牌照优势，以金融服务实体经济。公司切实贯彻协同发展战略要求。2023年上半年协同业务规模1448.3亿元，同比+40.78%；其中产融协同规模1037.91亿元，同比+50.5%。公司托管及其他受托业务佣金净收入6.03亿元，同比-26.5%。国投泰康信托管理信托资产规模3564.74亿元，较上年末增加578.73亿元，其中主动管理规模2024.18亿元，同比增长67.7%，占比57%。公司基金管理业务收入7.16亿元，同比+45%。
【投资建议】我们预计公司2023-2025E年EPS为0.49、0.63、0.65元（原预测为0.68/0.77/0.80元），BVPS为8.38、8.92、9.44元（原为8.57、9.20、9.82元）。根据分部估值法，公司2023E合理市值为536.15亿元，对应目标价8.34元(-3%)，维持“优于大市”评级。
风险提示：经纪业务面临量价双杀的风险；注册制推行受阻；市场持续低迷，资本中介业务增速放缓或继续下滑。

工商银行2023年半年报点评：资产质量优化，助力利润增长提速

工商银行(601398)
投资要点：工商银行23H1营收同比下降2.3%，归母净利润同比增长1.2%，较23Q1明显提速。公司资产质量全面改善，为业绩作出正向贡献；23H1对公贷款大幅扩张，私人银行业务发力，我们维持公司“优于大市”评级。
利润增长提速。工行23Q2单季度归母净利润较22Q2（调整后）同比增长2.52%，较23Q1利润同比增速（0.02%）有明显增长。其中一大贡献项为资产减值损失的减少，23H1工行资产减值损失同比减少8.7%。
规模扩张幅度可观。23Q2末对公贷款较年初增长14%，增量、增幅均为近十年同期最高。其中，制造业、租赁和商务服务业、交通运输业贷款增量最多，制造业贷款主要是投向新一代信息技术、电力装备等高端制造业龙头骨干企业和重点项目。
私人银行业务发力。23Q2末工行私人银行客户26.2万户，较22Q2约增长21%；管理私人银行资产2.96万亿元，较22Q2约增长20%。家族信托业务加快增长，23H1家族信托累计受托规模达291.8亿元，比22年末增加91.7亿元，增长46%。
资产质量指标全面改善。不良贷款率较23Q1环比下降2bp至1.36%，关注类贷款占比较23Q1环比下降16bps至1.79%，逾期贷款占比从22年底的1.22%下降到23Q2末的1.18%。拨备覆盖率较23Q1环比提升5.05pct至218.62%，连续两个季度环比增长。
投资建议。我们预测2023-2025年EPS为0.99、1.03、1.09元，归母净利润增速为1.16%、4.47%、5.27%。我们根据DDM模型得到合理价值为5.49元；根据可比公司法给予公司2023EPB估值为0.62倍（可比公司为0.51倍），对应合理价值为5.89元。因此给予目标价5.49元（对应2023年PE为5.56倍，同业公司对应PE为4.68倍），维持“优于大市”评级。
风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

公司半年报：资管及自营带动净利润同比增长22％

华泰证券(601688)
投资要点：公司贯彻科技赋能理念，打造全新竞争优势，多项业务水平领先。目前公司经营状况良好，资管及投行业绩表现稳定。目标价18.74元，维持“优于大市”评级。
【事件】华泰证券发布2023年中报业绩：实现营业收入183.7亿元，同比+13.6%；归母净利润65.6亿元，同比+22.0%；对应EPS0.70元，ROE4.2%。第二季度实现营业收入93.8亿元，同比+5.1%。归母净利润33.1亿元，同比+4.7%。公司二季度业绩增长主要是由于资管业务同比增长57%。
依托数字化赋能与全业务链优势，搭建全生命周期客户交易与成长体系。经纪业务收入31.5亿元，同比-11.3%，占营业收入比重17.2%。公司股基交易市占8.08%，继续保持行业第一。公司持续推进“涨乐财富通”平台产品及服务创新，持续升级理财及交易服务体系，有效提升客户粘性，2023年上半年“涨乐财富通”平均月活数为885万，位居证券公司类APP第一名，公司96.24%的交易客户通过“涨乐财富通”进行交易。公司两融余额1156亿元，市占7.27%。公司多角度推动以客户需求为中心的金融产品销售与基金投资顾问业务开展，2023年上半年，金融产品销售规模（除现金管理产品“天天发”外）2083亿元；截至二季度末，股票+混合保有规模1297亿元，非货保有规模1517亿元，均排名证券行业第二。
把握资本市场深化改革机遇，持续推进全业务链战略，行业排名稳定。公司2023年上半年实现投行业务收入16.1亿元，同比-4.8%。股权业务承销规模同比+19.0%，债券业务承销规模同比+6.9%。股权主承销规模376.1亿元，排名第4；其中IPO11家，募资规模159亿元；再融资9家，承销规模217亿元。债券主承销规模5198亿元，排名第4；其中地方政府债、公司债、金融债承销规模分别为2528亿元、995亿元、907亿元。IPO储备项目48家，排名第5，其中两市主板18家， 2家， 17家，科创板11家。
聚焦资产管理总规模质量，公募基金盈利能力提升。2023年上半年实现资管收入20.9亿元，同比+24.9%。截至2023年中期末，华泰资管管理规模4570亿元，同比-8.9%，其中公募管理规模939亿元，同比下滑3%，但盈利能力有所提升，2023年上半年公募基金实现收入4.31亿元，同比增长14%。公司参控股基金中，南方基金管理规模1.88万亿元，其中公募1.1万亿元；华泰柏瑞管理资产规模3559亿元，其中公募管理规模3349亿元。
推进业务模式全面向交易导向转型，贯彻去方向化战略，一季度投资收益显著回暖。上半年实现投资净收益（含公允价值）58.2亿元，同比+55.0%；第二季度投资净收益（含公允价值）12.4亿元，同比-35.3%。
估值仍低，“优于大市”评级。我们预计公司2023-2025E年EPS为1.42/1.54/1.66元，BVPS为17.04/18.13/19.31元（原预测EPS为1.33/1.44/1.58元，BVPS为16.95/17.99/19.12元）。考虑到公司各项业务排名前，给予其23年1.1xP/B不变，对应目标价18.74元（原目标价18.65元，23年1.1xP/B）。维持“优于大市”评级。
风险提示：市场持续低迷导致业务规模下滑；权益市场波动加剧致投资收益不及预期。

沪农商行2023半年报点评：Q2归母净利润增速大幅提升，科创业务迅速发展。

沪农商行(601825)
投资要点：沪农商行Q2的利润增速大幅提升，同时资产质量持续改善，我们给予“优于大市”评级。
Q2归母净利润增速大幅提升。沪农商行2023年上半年营收同比增长7.93%，归母净利润增速同比增长18.47%，其中Q2单季度营收增长8.35%，较Q1的7.49%有所提升，Q2单季度归母净利润增速为25.34%，较Q1的12.44%相比大幅提升。
科创业务迅猛发展。沪农商行2023上半年科技型企业贷款余额832.50亿元，较2022年末增长120.38亿元，增幅16.90%；科技型企业贷款余额占比达19.03%，较2022年末上升1.46个百分点；科技型企业贷款客户数3074户，较2022年末增加614户，增幅24.96%。沪农商行的科创金融取得了不错的成绩。
资产质量整体改善。沪农商行不良率较23Q1环比下降2bp至0.95%，拨备覆盖率较23Q1提升了9.42个百分点至432.08%。除此之外23Q2沪农商行的逾期贷款率为1.36%，较2022年年底的1.44%也有所下降。
投资建议。我们预测2023-2025年EPS为1.31、1.45、1.6元，归母净利润增速为15.01%、10.48%、11.00%。我们根据DDM模型（我们调低了2026年之后的增长率1个百分点）得到合理价值为8.78元；根据PB-ROE模型给予公司2023EPB估值为0.8倍（可比公司为0.58倍），对应合理价值为9.49元。因此给予目标价8.78元（-15%，对应2023年PE为6.70倍，同业公司对应PE为6.06倍），维持“优于大市”评级。
风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

公司深度报告：内生+外延多维驱动成长，国际化综合设计龙头上市在即

祁连山(600720)
投资要点
重组后的中交设计存在风偏提升“向上期权”
公司于2023年3月9日获国资委批复同意公司与中国交建/中国城乡旗下部分设计资产（以下简称“中交设计”）进行资产重组，本次重组主要包括三部分：1）资产置换：祁连山拟将其持有的水泥资产置出，以置入中交集团旗下六家设计公司；2）发行股份购买资产：置换资产价格差额部分（130.7亿元）以发行股份方式向中国交建、中国城乡购买；3)配套资金募集34亿元。本次交易完成后，公司主业将变更为基建设计业务，实际控制人将由中建材集团变更为中交集团（控股中国交建、中国城乡），持股62.35%。市场风险偏好变化驱动的“分母行情”是今年建筑板块股价重要驱动力，从2022年11月22日至2023年5月8日最高上涨25.89%，行情主要由估值因素驱动，影响因素包括“一带一路”、AI+设计及“中特估”政策。我们预计后续或召开的“一带一路”峰会以及国资委支持央企兼并收购等政策或催化建筑板块风险偏好提升，而根据重组方案中交设计存在明确的兼并收购预期，公司存在受益于建筑板块风险偏好提升的“向上期权”。
中交设计实力强劲，综合实力冠绝建筑设计板块
中交设计实力强劲，表现在：1）背景方面，中交设计背靠中国交建实力雄厚，为少数中央国资委控股公司；2）品牌方面，中交设计曾打造海内外多个顶尖项目，积累了良好的品牌声誉，为未来聚焦高端设计项目奠定基础；3）研发方面，中交设计人才优势明显，技术实力全行业领先，承接高端项目能力扎实；4）中交设计资产、经营质量优势突出。中交设计资产规模、盈利规模均为全行业最高水平，期间费用率/现金管理能力/盈利能力也处于行业领先水平，同时账面留有大量现金为后续收并购业务提供支持。
外延+内生多维驱动中交设计成长
中交设计未来有望通过外延+内生多维成长路径。1）中交集团潜在注入资产规模仍大，水运设计资产289.3亿元（对应约8亿元净利润）；2）公司定位于综合性设计院，积极对智能数字化、新能源、桥梁运维等领域进行布局与并购筹划。内生成长方面：3）桥梁智慧监测和运维市场广阔，中交设计在多项桥梁的数据监测实践中领先；4）我们测算2022年一带一路海外设计市场约为1400亿元，中交设计有望凭借龙头地位，提升中国设计标准占比，配合集团优先海外的发展战略，海外业务占比有望得到提升。
估值水平较低，存在较强安全边际
估值方面，按2023年9月28日最新价格计算，中交设计重组后对应PE为14.17，低于行业平均19.86；考虑中交设计的现金资产较多，（市值-账面现金）/净利润的估值法，中交设计位于行业底部10%分位。考虑到中交设计实力遥遥领先竞争对手，我们认为中交设计当前估值水平存在较强安全边际。
盈利预测
基于审慎性原则，在重组未完成前我们对公司未来业绩的预测仍以水泥业务为主，2023-2025年收入分别为68.3、70.8、75.4亿元，EPS分别为0.57、0.71、0.89元，当前股价对应PE分别为19.8、15.8、12.6倍，给予“买入”投资评级。
风险提示
（1）基建投资不及预期；（2）重组进程不及预期；（3）外延扩张不及预期；（4）海外业务发展不及预期；（5）行业竞争加剧等。

深耕洁净环保&瓷绝缘子，受益于下游新兴行业扩产&电网建设放量

创元科技(000551)
投资要点
深耕洁净环保和瓷绝缘子，业绩稳健增长&盈利提升。公司深耕“洁净环保”和“瓷绝缘子”双主业，精密轴承、磨具磨料、精密仪器等多种经营产业共同发展。公司拥有国家创新型试点企业、国家重点高新技术企业江苏苏净，高新技术企业苏州轴承、苏州电瓷、苏州一光、远东砂轮、高科电瓷、上海北分等全资、控股企业8家。2018-2022年归母净利润复增速22%，销售净利率从2016年4.70%提升至2022年6.52%。
洁净环保空间广阔，新兴行业&自研产品贡献增长动能。公司洁净环保业务由全资子公司江苏苏净、控股子公司上海北分经营。1）半导体&新能源&大健康产业扩张，洁净室需求扩张：洁净室下游应用领域主要包括电子半导体、食品医药等，2021年电子半导体占比54%为最大下游。新兴行业扩产带动洁净环保需求释放，我们测算2022-2025年全球/国内洁净室工程市场空间复增4.1%/7.4%，2025年全球/国内市场空间分别达8167/2858亿元。江苏苏净发力新能源、大健康和电子信息三大新兴领域，2023H1合同额占比超2/3。2）政策驱动环境监测行业发展，公司抢占超低排放改造先机：上海北分与德国DURAG合作23年，拥有其所有监测产品的销售代理权，为DURAG中国地区核心合作伙伴。同时，公司逐步提高自研产品占比。公司粉尘仪产品在国内五大电力系统占有一定的市场份额，并积极开拓非电市场。
瓷绝缘子随电网建设放量，苏州电瓷特高压市占率第二。电网建设带动输变电高压绝缘子需求，国网“十四五”规划特高压投资3800亿元，较“十三五”期间增长35.7%，特高压建设经2022年放缓后有望提速。2020-2022年特高压瓷绝缘子渗透率61.6%，技术壁垒高，格局相对稳定。2020-2023H1国网招标的六交三直项目中，按中标金额来看，子公司苏州电瓷在特高压交流/直流瓷绝缘子的市占率为27.6%/44.2%，均位列第二。宿迁项目达产后，年产能达6万吨以上，保障后续订单落地。
控股国内滚针轴承龙头，下游应用广泛国产替代提速。苏州轴承是滚针轴承行业头部企业，深耕行业近60年，产品广泛应用于汽车的转向系统、制动系统、扭矩管理系统、新能源电驱系统、发动机、变速箱等重要总成，以及工业自动化、高端装备、机器人、工程机械、家用电器、电动工具、航空航天及国防工业等领域，下游多元应用驱动公司未来增长。公司把握国产化机遇，与优质客户建立了持续稳定的配套关系。
盈利预测与投资评级：新兴行业扩产&电网建设推进，双主业有望释放增量。我们预计2023-2025年公司归母净利润为1.81/2.06/2.40亿元，同比+11%/14%/16%，对应当前PE为22/19/17倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：下游扩产不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动风险等。