深度报告：工艺引领存储产品优势，“存储+”业务拓展第二增长曲线

普冉股份(688766)
投资要点：
深耕非易失性存储器芯片，工艺引领产品优势。公司在非易失性存储器芯片领域深耕多年，以先进工艺低功耗NORFlash和高可靠性EEPROM为核心持续完善和优化产品，可充分满足客户对高性能存储器需求。公司产品广泛应用于手机、计算机、网络通信、家电、工业控制、汽车电子、可穿戴设备和物联网等领域。公司NORFlash存储产品基于SONOS工艺，具有低功耗、高可靠的特征，在中小容量领域成本优势明显。
周期复苏叠加应用领域扩张，公司业绩有望反转。复盘整体周期轮动时间，2000年以来半导体每轮周期持续时间约4-5年，上行周期通常为1-3年，下行周期通常为1-2年，当前半导体周期波峰出现在2022年Q2，按照历史规律有望在2023Q3-2024Q2期间进入复苏阶段。公司积极推进汽车、工业控制等下游应用领域拓展，中小容量NORFlash车载产品已陆续完成AEC-Q100认证，主要应用于部分品牌车型的前装车载导航、中控娱乐等；工业控制EEPROM业务占比显著提升，车载EEPROM产品完成AEC-Q100认证，并在车身摄像头、车载中控、娱乐系统等应用上实现了海内外客户的批量交付。未来若行业周期复苏及公司下游应用领域扩张，公司业绩有望持续增长。
“存储+”业务协同发展，打造第二增长曲线。公司从现有业务产品优势出发，结合自身工艺特点及下游客户资源打造与现有业务具备高协同性的“存储+”业务。MCU方面，公司基于自身功耗低、工艺领先、集成度高、自主设计的存储器，布局ARMCortex-M内核系列32位通用型MCU产品，截至2023年中报，公司MCUM0+系列产品已大规模量产出货，广泛应用于智能家居、小家电、BMS、无人机、驱动电机、逆变器等下游领域；VCM方面，公司VCMDriver产品依托EEPROM产品的客户资源优势目前已实现下游交付；模拟产品方面，公司凭借基于CMOS工艺的传感器器件以及模拟前端的设计方面的技术积累积极研发。据中商情报网数据，未来随物联网发展及汽车电动化趋势深化，全球MCU市场规模有望持续增长，预计2023年全球MCU市场规模有望达226亿美元；据沙利文数据，预计到2023年VCMDriver全球市场规模有望达到2.73亿美元，公司MCU与VCMDriver成长空间广阔。未来随公司“存储+”业务推进，公司有望获得成长新动能。
盈利预测和投资评级：公司在非易失性存储器芯片领域深耕多年，技术、产品、客户优势均处于国内领先地位。同时，公司依托在存储领域的技术优势与平台资源，围绕“存储+”发展战略，积极开拓微控制器及模拟芯片产品，以实现向更高附加值领域和更多元化市场的拓展。我们预计2023-2025年公司营业收入分别为12.02/15.88/20.30亿元，同比增速为29.94%/32.15%/27.83%；归母净利润分别为-0.74/1.10/2.50亿元，同比增速为-188.84%/248.36%/128%。普冉股份当前市值对应PS分别为6.38/4.82/3.77倍，均低于可比公司平均PS估值。因此，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：1）下游消费电子需求复苏不及预期；2）市场竞争加剧；3）汽车产品导入进度不及预期；4）新产品研发进度不及预期；5）存货跌价风险；6）国产替代不及预期；7）历史经验仅供参考，不代表未来；8）引用数据仅供参考

三季报点评报告：降本增效促进业绩释放，全方位增持彰显发展信心

平煤股份(601666)
事件:
平煤股份发布 2023 年三季报： 2023 年前三季度公司实现营业收入 230.96 亿元，同比下降 18.1%，归属于上市公司股东净利润 31.38 亿元，同比减少33.63%，扣非后归属于上市公司股东净利润 30.28 亿元，同比减少 36.48%。基本每股收益为 1.36 元/股，同比减少 33.63%。加权平均 ROE 为 12.93%，同比减少 12.28 个百分点。
分季度看， 2023 年第三季度，公司实现营业收入 71.3 亿元，环比减少 2.9%，同比下降19.0%；实现归属于上市公司股东净利润9.04亿元，环比减少16.9%，同比减少 33.7%；实现扣非后归母净利润 9.07 亿元，环比减少 17.5%，同比减少 32.9%，业绩环比下降主要系煤价下跌所致。
投资要点:
业绩下降源于煤价下跌，四季度有望改善。 公司 2023 年前三季度原煤产量 2305 万吨，同比+1.7%， 商品煤销量 2311 万吨，同比-2.0%，其中自有商品煤销量 2049 万吨，同比+2.6%，吨煤售价实现 955 元/吨，同比-16.6%，吨煤成本实现 647 元/吨，同比-12.5%，吨煤毛利实现 308 元/吨，同比-24.1%。分季度看， 2023 年 Q3 原煤产量实现 768 万吨，环比增长 1.5%。 根据 wind，平顶山主焦煤车板价 Q3 平均价为 1914 元/吨，环比下降 15.6%（或为 354 元/吨），煤价回落是公司业绩环比下滑的主要原因。此外， 公司成本管控持续发力，营业成本维持低位， Q3 营业成本实现 48.8 亿元，环比几乎持平，显著低于一季度（ 62.3 亿元）。 展望四季度来看， 平顶山主焦煤车板价已提升至 2120 元/吨（截至 10 月10 日），较 9 月底价格提升 200 元/吨，考虑当前焦煤供需格局仍然偏紧，预计四季度焦煤价格将维持高位，公司业绩或将环比改善。
下修转债的转股价格，促进债转股，当前正股价格距离强制转股价格仍有一定距离。 2023 年 3 月公司发行可转债主要用于煤矿智能化建设及偿还公司债务，募集资金为 29 亿，转股期限为 2023 年 9 月 22 日至 2029年 3 月 15 日。 根据公司公告， 在 2023 年 5 月 26 日至 2023 年 6 月 15日期间，公司股价已有 15 个交易日的收盘价低于当期转股价格的 80%，触发转股价格向下修正的条件。 董事会决定将“平煤转债”转股价格由10.92 元/股向下修正为 9.06 元/股， 公司强制转股价格为 9.06*1.3=11.8元，当前正股价格 10.08（ 10 月 10 日）距离该价格仍有一定距离。
控股股东发行可交债合计 15 亿元，最低换股价格 13.46 元/股。 公司控股股东中国平煤神马集团发行可交债，第一期于 2022 年 4 月 27 日成功发行， 实际发行规模为 10.0 亿元， 初始换股价格为 15.73 元/股，第二期于 2022 年 9 月 9 日成功发行， 实际发行规模为 5.0 亿元，初始换股价格为 13.46 元/股，当前正股价格距最低换股价格仍有一定距离。
煤焦一体化不断拓展， 提质增效持续落实。 减少同业竞争方面： 集团承诺为减少同业竞争， 将在建项目包括夏店矿（设计产能 150 万吨/年）、梁北二井（设计产能 120 万吨/年） 投产后 36 个月内、自相关承诺出具之日起 36 个月内转让给上市公司或集团子公司， 公司煤焦一体化业务或将不断拓展； 提质增效方面： 根据公司《人力资源改革十年规划》，力争将公司职工优化到 4 万人以下，截至 2022 年底，公司员工总人数为 5.36 万人，同比减少 1.16 万人， 提质增效持续落实，增强公司发展动力。
公司回购股份&控股股东及其高管增持，彰显自身发展信心。 9 月 7 日，公司发布公告，拟以不超过人民币 12.78 元/股回购公司股份（ 10 月 10日收盘价 10.08 元/股），回购资金总额不低于人民币 20,000 万元（含）且不超过人民币 30,000 万元（含），拟用于股权激励；股东方面，据 8月 30 日公告，控股股东中国平煤神马控股集团有限公司计划自 2023 年8 月 31 日起 6 个月内增持公司 A 股股份，以不高于 12 元/股的价格，累计增持金额人民币 10,000 万元-20,000 万元；集团高管方面，据 9 月 5日公告，集团高管包括董事长李毛先生等 4 人计划自 2023 年 9 月 4 日起 6 个月内，合计增持股份数量不低于 100,000 股，不超过 200,000 股。截至 9 月 21 日，以董事长为代表共计 12 名管理层以自有资金通过上海证券交易所交易系统以集中交易竞价方式累计增持公司股份 220,500股，占目前公司总股本的 0.0095%。
盈利预测与估值： 我们维持公司盈利预测，预计 2023-2025 年归母净利润分别为 38.0/41.2/45.3 亿元，同比-33.6%/+8.4%/+9.8%； EPS 分别为1.64/1.78/1.96 元，对应当前股价 PE 为 6.1/5.7/5.2 倍。 考虑到公司成本管控不断改善， 一定程度抵消价格下滑影响， 四季度焦煤价格有所上涨，未来集团资产或将注入， 煤焦一体化业务不断扩展， 提质增效持续落实，公司发展动力不断增强，且公司回购股份&控股股东及其高管增持，彰显自身发展信心。 维持“买入”评级。
风险提示： 煤炭市场价格大幅下跌风险；安全生产事故风险； 煤矿达产进度不及预期风险； 煤化工业务投产不及预期； 政策调控力度超预期风险等

深度报告：大兴落子比翼齐飞，周期上行弹性可期

南方航空(600029)
1、亚洲航空巨头，份额行业领先
南方航空成立于1991年，历经三十余年发展，现已成为国内运营实力领先的三大全服务航空公司之一，旗下参控股共8家航司。疫情前的2019年，公司实现旅客运输量1.52亿人次，RPK市占率达24.3%，长期保持行业第一。疫情前公司机队保持快速增长，机队运营效率保持三大航领先。截至2023年8月，公司共运营飞机901架，其中客机884架，货机17架。
2、京广双轮驱动，航网质优面广
南航坐拥京广双枢纽，广州白云与北京大兴两场时刻份额占比第一。国内航线方面，南航运力投放行业领先，且凭借京广枢纽的优质区位以及在二类机场时刻份额的显著优势，实现了对国内航点的广度覆盖，且国内高收益航线占比具备优势，2023夏秋航季南航在一类、一二类互飞航线上分别占国内航司比例27.11%、34.58%，均处于行业领先。同时公司持续加大在国际航线的开拓布局，2019年末国际及地区ASK占自身比较2010年提升16.08pcts至31.64%，2019夏秋航季在东南亚及澳洲时刻份额占比为中国航司首位。
3、营收体量长期位居国内第一，盈利端呈现典型周期属性
作为国内客运量最大航司，南航营收规模长期位居国内航司首位，RASK趋势与行业周期表现基本一致，2016-2019年期间基本稳定在0.4元左右水平。对比大航平均来看，公司RASK未来仍有提升空间。成本及费用端，伴随业务量的快速增长和运营效率提升，公司2015年后扣油CASK大幅改善，2015-2019年较2014年下降近2成，同时单位ASK销售/管理费用也得到优化。另外，尽管在经租进表影响下公司美元负债规模2019年显著抬升，但通过货币互换等多种手段，公司的美元负债规模不断收缩，汇兑敞口和汇率敏感性自2019年以来连续下降。
4、业务恢复行业领先，周期反转弹性可期
经历2020-2022年三年疫情冲击后，航空业周期正在持续上行。本轮大周期上行逻辑基础坚实：①潜在需求增长孕育基础；②核心航线提价打开空间；③供给增速受限放大弹性，或将成为二十年来首次供需双兑现的航空大周期。伴随供需差边际改善，票价弹性在2023年以来节假日和旺季均已显现，据民航局和FlightAI数据显示，暑运民航客运量/国内裸票价分别较2019年同期增长7.4%/11%。而南航国内线业务占比高，国际线多布局在中近程的恢复节奏较快的东南亚地区，当下公司业务恢复水平领先，2023年1-8月国内线/国际线客运量分别恢复至2019年同期102.1%/37.8%。同时在大兴机场的地理优势加持下，欧美方向航线掣肘问题也有望得到彻底解决，进而助力未来公司整体航线收益水平再上台阶。待周期反转供需弹性显现，公司业绩弹性值得期待。
盈利预测与投资评级：综合考虑公司业务量恢复进度及汇率波动，我们预计2023-2025年公司营业收入分别为1506.59/2069.25/2175.10亿元，归母净利润分别为23.84/194.35/175.82亿元，对应2023-2025年的PE分别为45.75倍、5.61倍、6.20倍。本轮航空周期上行基础比2000年来历次情况更为扎实，周期上行背景下，公司票价弹性行业领先，维持“买入”评级。
风险提示：(1)宏观层面，当下宏观经济弱复苏，四季度行业需求形势存在不确定性；同时油价和汇率的大幅波动，也将对公司业绩造成较大影响；此外大型公共卫生事件发生，重大自然灾害等因素也应考虑在内；(2)行业方面，重大政策变动影响行业发展，竞争格局恶化致使航司盈利能力下滑，发生航空事故导致需求受损；(3)公司层面，机队引进计划不及预期；巨额增发导致股份被动大幅稀释等；（4）弹性测算：票价弹性测算仅供参考，具体以公司实际情况为准。

华凯易佰深度报告：泛品筑基，数字化驱动多元发展—AI+跨境电商系列之公司篇

华凯易佰(300592)
本篇报告核心解决以下问题：1）跨境电商外部环境如何？亚马逊平台政策变化下对中国跨境卖家以及华凯易佰的影响几何？泛品电商VS精品电商模式、全托管模式VS半托管模式的核心区别及优劣势在哪里？2）华凯易佰泛品业务的核心驱动力有哪些？智能数字化如何驱动业务提效？3）华凯易佰的精品业务和亿迈生态平台如何快速打造第二增长曲线？各自的核心驱动力在哪里？
一、行业分析：跨境电商外部环境优化，中国卖家重拾份额，进一步催化跨境电商SaaS发展
全球电商渗透率稳步提升，中国跨境电商进出口规模稳中向好：1）据eMarketer预测，2022年全球电商渗透率预计提升至20.3%，从电商零售额数据来看，拉美、东南亚区域电商零售额增速快、潜力大；2）据中商情报网引用的中国海关数据显示，2023上半年中国跨境电商进出口1.1万亿元，同比增长16%。其中，出口0.82万亿元，同比增长19.9%，增长势头良好；2022年跨境出口B2C品类TOP3分别为服饰鞋履、3C电子和家居，总和占比超六成，未来有望聚焦户外和美妆等潜力品类。
亚马逊封号事件叠加库容管理/平台费用上涨，跨境电商行业格局优化，且中国卖家份额有回升：1）亚马逊封号事件叠加库容管理/平台费用上涨，有望推动行业不合规的中小卖家出清，头部合规企业受益；2）亚马逊美国站终止“轻小商品计划”对华凯易佰影响有限，且提升用户体验后有望进一步拉动销售；美国拟取消800美金进口免税，目前该法案仅为提议，华凯易佰对美小包直邮占比较低，预计影响有限；3）亚马逊平台结算/退货政策稳定，2022年平台广告CPC价格相较2021年有小幅下降；4）中国卖家重新夺回亚马逊平台因封号潮丢失的份额，中国卖家GMV占比不断攀升，据eCommerceDB数据，2022年中国卖家GMV占比平台约26%，趋势向好。
泛品电商VS精品电商：1）泛品模式：坚持“泛而全”，呈现低客单价、多SKU特点，核心驱动力在于选品能力和数字化链路能力，经营策略整体更灵活，但品牌辨识度偏弱，客单价提升慢，目前代表跨境电商公司有华凯易佰、跨境通、ST有棵树等；2）精品模式：坚持“精而美”，核心驱动力在于品牌力、供应链管理能力，品牌效应更强拉动客单价快速提升，多品牌、少品线布局也能减少库存周转压力，但对团队能力要求更高，目前代表跨境电商公司有安克创新、致欧科技等。
全托管模式VS半托管模式：1）全托管模式：商家只供货，平台负责经营/仓配物流管理及退货服务，平台对商品有定价权，代表跨境电商平台有Temu、Shein、速卖通-全托管模式等；2）半托管模式：商家自主经营，平台负责仓库物流管理及退货服务，商家对商品有定价权，代表跨境电商平台有华凯易佰、速卖通-半托管模式等。
二、公司业务分析：打造“泛品+精品+跨境电商生态服务”业务矩阵
（一）泛品业务：基石业务，重研发强库存管理，有核心竞争力
核心驱动力总结：全链路持续优化（选品→采购→仓储→物流→销售→推广），重研发、强管控库存，奠定基石地位。
选品&采购：1）选品：目前执行全品类深耕的发展策略，持续深耕目前处于蓝海市场、产品生命周期相对较长、更新换代相对较慢的品类；2）采购：公司遵循小批量、多批次原则制定采购计划，同时兼顾单批采购及物流成本，选取最优采购策略，有效控制仓储成本、降低存货滞销风险。
仓储&物流：1）仓储：海外仓/国内仓两类仓储模式协同发展；2）物流：与专业第三方跨境物流服务商建立长期战略合作，搭建覆盖海、陆、空的跨境物流配送体系。
销售&推广：1）销售：多市场（开拓新市场如拉美、东南亚等）+多平台（积极布局沃尔玛、美客多等）布局，降低单一渠道依赖；2）推广：以站内推广为主。公司通过自动广告、关键词广告、成交型广告、展示型广告等营销推广工具，将站内流量引入商品链接页面并转化为订单。
信息化系统：涵盖基础业务系统模块和智能应用系统模块，单位人效提升明显。1）智能调价：自主研发持续升级，实现批量快速的价格升降调整，截至2022年12月，智能调价通过算法技术支持实现对商品页面价格修正次数达61亿次；2）智能刊登：人均月刊登Listing数量明显提升，结合ChatGPT持续升级；3）智能广告：不断升级广告系统算法，推广支出转化效率稳步提升；4）智能备货：自主研发MRP系统，大幅改善库龄结构和存货周转率。
（二）精品业务和亿迈生态平台：快速孵化，打造第二增长曲线
精品业务：2022年精品业务已初步形成了清洁电器、家电、宠物用品、灯具四大产品线的基本盘布局，2023年将逐步实现矩阵化和品牌化走向，整体采取“多品牌、少品线”策略。1）开发：联合开发为主、自研产品为辅，差异化开发；2）备货：整柜为单位备货；3）发货：工厂直发为主；4）销售：“走量款”和“利润款”动态结合。
亿迈生态平台：构建六大业务（供应链管理、亚马逊孵化、美客多孵化、亿迈云仓、拉美海外仓、增值服务），依托半托管模式实现快速增长，2023年公司将重点发展中型及以上商户，计划开拓5家年销量超过1亿元的商户。
三、盈利预测和投资评级：我们预计公司2023-2025年营收分别为65/84/103亿元，归母净利分别为3.9/5.2/6.4亿元，对应摊薄EPS为1.36/1.80/2.23元，对应P/E为19/14/12倍，在行业景气上行大背景下，看好公司泛品业务的增长高确定性以及新业务（精品和亿迈生态平台）的快速拓展，首次覆盖，给予“买入”评级。
四、风险提示：宏观经济波动、差异化竞争策略被替代或被复制、亚马逊平台集中度较高、因被认定违反平台开店规则而被平台强制关店、境外经营和税收监管、国际货物运价上涨、存货管理、汇率波动等风险。

点评报告：Q3业绩有望持续增长，AI和信创驱动力将增强

中科曙光(603019)
事件:
2023年9月27日，公司发布2023年前三季度业绩预增公告：经公司财务部门初步测算，预计2023年前三季度实现归母净利润6.86亿元～7.52亿元，较上年同期增加0.32亿元～0.98亿元，同比增长5%～15%。
投资要点
Q3归母净利润有望持续实现逆势增长，经营成效显著
根据快报披露数据测算：2023Q3，公司实现归母净利润1.41-2.07亿元，同比-21.84%~+14.68%。公司持续专注主营业务，通过加大研发投入，深化营销服务等促进业绩持续增长。
我们认为，公司前三季度在面对信创节奏变化、以及AI芯片供应链紧张等不利因素下，仍实现了经营业绩的稳定增长，体现了其核心竞争力增强、技术实力提升以及强化自主可控的显著成效。
AI算力业务优势明显，将受益于算力供给和需求改善
AI算力“需求+供给”持续提速。数据显示，GPT-4的模型参数在1.8万亿左右、13万亿训练数据、一次训练成本达6300万美元等，大模型兴起，百模争“算”时代来临，AI算力需求将持续高增。供给侧，Omdia预计2023年NVIDIA有望销售120万块H100GPU，海光表示深算二号即将发布，我们预计GPU供给有望逐步改善。
公司在大模型算力领域的竞争优势显著。截至目前，公司已参与“悟道2.0”、“紫东太初”、“文心一言”、“通义千问”等多类大模型的训练、微调、推理等工作，完成了GPT系列、LLaMA系列、GLM系列等30余个国内外主流大模型的适配孵化。同时，公司打造了大模型一体机、大模型存储解决方案等，研发了领先的浸没式相变液冷技术和冷板式冷却技术，在我国液冷数据中心市占率超过58%。
先进数据中心业务提供稳定支撑，信创业务有望提速
（1）先进数据中心：公司参与设计、建设全国多个城市的先进数据中心，覆盖科研、金融、通信、互联网等多个关键行业，先进计算中心客户主要集中在三方面：政府公共服务设施、企业自用、第三方建设对外提供算力服务。未来，我国“东数西算”战略将持续推进，智算中心建设有望扩大，公司先进数据中心业务有望实现稳定增长。
（2）信创：2023年下半年，中信银行、中国邮政集团、中交集团分别公示信创订单，行业信创有望逐渐提速。公司子公司海光信息新品海光三号投放市场后表现优异，前三季度海光信息净利润将持续高增，信创服务器行业的发展趋势向好。
盈利预测和投资评级：2023年三季度业绩有望持续实现增长，“AI+信创”驱动力有望增长。我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为19.03/24.61/32.28亿元，EPS分别为1.30/1.68/2.21/股，对应PE分别为29.64/22.92/17.47X，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济影响下游需求，信创推进速度不及预期，AI算力需求不及预期，市场竞争加剧，中美博弈加剧等。

三季度业绩预告点评：低估值、高增长，出货量持续向上

传音控股(688036)
事件:
9月26日，传音控股发布2023Q3业绩预告，预计2023年前三季度公司实现营收425.59亿元（YoY+18%），归母净利润38.82亿元（YoY+72%），扣非归母净利润34.85亿元（YoY+71%），其中Q3单季度实现营收175.3亿元（YoY+36%）,归母净利润17.80亿元（YoY+194%），扣非归母净利润17.10亿元（YoY+186%）。
投资要点:
业绩超预期，未来几个季度有望持续高增长。随着2023年3月份公司新机发布和市场端的开拓，公司出货量迎来了强劲的反弹，在2023Q2营收和利润实现环比高增长的背景下，2023Q3仍然维持了环比高速增长的势头，并且因为规模优势逐步显现，公司盈利能力持续上修，2023Q3实现了扣非归母净利润超预期的增长，考虑到2022年的基数原因以及业务节奏，预计公司未来仍将保持高速增长的趋势。
公司成长能力显著提升，估值性价比凸显。在当前宏观经济弱beta的背景下，A股市场对于各行各业明年的经营情况都持谨慎乐观的态度，然而随着传音控股新市场的开拓+表观财报的持续超预期，以及2023Q3业绩的明朗，2024年公司成长预期有望显著提振，进一步凸显公司估值的性价比。
实控人自愿承诺不减持，坚定看好公司未来发展。公司实控人承诺未来六个月内（2023/9/25——2024/3/24），对于竺兆江本人通过深圳市传音投资有限公司所持有的公司股份，将不以任何方式进行减持，包括承诺期间该部分股份因资本公积转增、派送股票红利、配股、增发等事项产生的新增股份，彰显实控人对公司价值的高度认可，有望进一步提振市场投资信心。
盈利预测和投资评级：基于公司当前的业务布局和业绩节奏，坚定看好公司长期价值和远期发展，我们上修公司盈利预测，预计2023-2025年营收分别为605.85、765.93、935.58亿元，归母净利润分别为52.32、70.48、92.34亿元，对应PE分别为23、17、13倍，考虑当前估值水平，维持“买入”评级。
风险提示：新市场开拓不及预期、下游需求不及预期、四季度费用提升、原材料成本上涨、境外运营管理等风险。

事件点评报告：股权激励计划彰显信心，家居旺季景气向上

好太太(603848)
事件：
好太太发布股权激励计划草案：2023年9月26日，公司发布2023年股权激励计划草案，一次性授予4名董事、高管和36名中层、核心业务人员限制性股票数量为321万股（占公司总股本0.8%），授予价格为7.92元/股。股票来源为定向增发。
投资要点：
本次股权激励计划业绩考核兼顾公司及员工个人层面，以营收增速为主要考核目标。
1）股权激励分两年期解禁，分别为相应授予的限制性股票完成登记之日起12、24个月，解锁比例均为50%；
2）本次激励计划的解禁考核年限为2023、2024两个年度，目标为以2022年营业收入为基数，2023年营业收入同比增长率不低于20%，2024年营业收入年复合增长率不低于20%；
3）个人层面，分为A/B/C/D四个等级，根据绩效考核结果解除对限售比例。
智能家居发展向好，金九银十景气向上。公司布局智能织物护理、智能看护、全屋智能三大业务领域，拳头品类智能晾衣架功能不断优化，并推出亚运系列新品，智能门锁品类高速增长。公司在智能家居领域步步为营，坚定多品类战略，销售有望随金九银十家装旺季更上一步。
盈利预测和投资评级：公司作为晾晒龙头，巩固智能晾晒产品领先地位同时，积极拓展智能门锁等品类，进行产品结构智能化升级。我们预计2023-2025年公司营业收入16.77/19.87/23.71亿元，归母净利润3.12/3.75/4.45亿元，对应PE为20.5/17.0/14.4x，维持“增持”评级。
风险提示：股权激励事项进度的不确定性；智能品类拓展不及预期；原材料价格波动；房地产市场波动；线上渠道竞争加剧。

深度报告：宠物赛道领军企业，海外出口+自有品牌双翼齐飞

中宠股份(002891)
核心提要
中宠股份是一家拥有者全球化视野与战略布局的国际化企业。营收整体呈现快速增长趋势，公司2022年总营收32.48亿元，同比+12.72%，归母净利润1.06亿元，同比-8.38%。2023H1公司实现营收17.15亿元，同比+7.89%，归母净利润0.96亿元，同比+40.71%。
代工业务：公司稳定利润来源。公司营收主要来自于境外业务，2022年境外营收占比72.24%，2016年-2022年前五大客户营收的CAGR高达23.01%。凭借稳定的产品质量和良好的商业信誉，公司在多个国家和地区积累了一批优质的品牌客户，并形成了长期、良好的合作关系，其中2022年公司前五大客户营收占比达到44.50%。2022年Q3起受到海外客户去库存影响业绩下滑，到2023年Q2订单已经同比转正，业绩得以修复，出口业务向好。
自主品牌：自主品牌带来全新成长性。国内自主品牌业务高速发展，2017-2022年国内营收CAGR高达43.55%，其中2023H1公司海外业务占比70.84%，国内29.16%，公司国内营收占比从2017年的14.57%增至2023H1的29.16%。公司目前已经形成以“Wanpy顽皮”、“ZEAL真致”、“Toptrees领先”三大品牌为核心的品牌矩阵，覆盖从零食到主粮，从大众到高端的全价格带体系，线上线下渠道齐发力，助力品牌建设。国产品牌与海外品牌相比具有成本优势，借助较强的制造能力和供应链优势，在目前国内宠物食品行业快速增长的大背景下，本土品牌有望脱颖而出，自主品牌打造为公司带来全新成长性。
盈利预测与投资评级：行业内公司海外订单持续向好，我们判断公司业绩有望持续修复；国内品牌增速加快，先发优势突出。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.85/2.23/3.29亿元，对应PE分别为37.14/30.86/20.88倍，维持“买入”评级。
风险提示：汇率波动风险；贸易摩擦引发的风险；海外市场竞争加剧的风险；国内市场开拓的风险；原材料价格波动风险；劳动力成本上升的风险等。

深度报告：扬帆起航的中国动画电影龙头

光线传媒(300251)
核心提要
国内电影制作发行龙头，以电影为核心实现多元化布局。
成立超20年，构建以电影为核心的多元化业务布局：公司成立于1998年，以电视娱乐节目制作和发行起家；2006年以发行切入电影行业，先后推出首部破10亿元票房的华语影片《泰囧》，成功开拓青春与喜剧类型片；2015年成立动画电影厂牌彩条屋，深入布局动漫领域，推出《哪吒》《姜子牙》两部位列国产动画电影票房Top3的作品。此外，经纪、版权、实景娱乐等业务板块具备较好的发展潜力。公司投资业务兼具产业布局及财务收益功能，成功退出新丽传媒，投资在线票务龙头猫眼及多家联营动画工作室。
电影业务在喜剧、青春、动画等品类先后取得突破，持续推进优秀制片培养计划：公司以电影业务为核心，2012年起，每年主投主控2-7部电影，2019-2023年每年均有1-2部进入年度票房TOP20。公司在喜剧、青春、动画等电影品类先后实现突破，其中青春爱情片与经纪业务联动，成本低、周期短、ROI高，代表作品包括《你的婚礼》《左耳》《这么多年》等。公司通过多厂牌方式培养优秀制片人，持续推进“培养20个优秀制片人”计划，并通过员工持股计划、股权激励计划等方式绑定管理层及核心员工。
国产动画电影赛道潜力大，公司已形成较完整的生态布局，中长期看公司动画电影产能有望翻倍。
动画电影高门槛、高回报、高壁垒、更本地化，赛道潜力大：动画电影制作周期长、制作体系复杂、无法通过明星演员获得初始流量等特点，决定其高门槛。同时具备易系列化、成本可控、盈利天花板高、与衍生品结合紧密等特点，中长期看是高回报、高壁垒赛道。根据拓普，2015-2021年中国动画电影票房占比6%-18%，波动大，尚未成为一个稳定的品类，参考日本（票房占比25%-40%）、美国（占比15%-20%），赛道潜力大。动画电影更注重故事内核和情感共鸣，更具“本地化”特点，国产动画电影具备先天优势。相比美日，国内尚未形成成熟的IP开发运营模式，未来具有较大的发展潜力。
公司构筑先发优势+强壁垒，自建产能拉开“中国神话宇宙”序幕，中长期产能有望翻倍：公司通过彩条屋厂牌化管理、卫星式投资动画导演工作室、动画制作、漫画/衍生品等产业链上下游公司，大比例主投主控项目。各具风格的导演工作室探索多元类型，兼具艺术性与商业性，成功推出《哪吒：魔童降世》《姜子牙》《大鱼海棠》等里程碑式作品。2022年推出新厂牌光线动画，搭建内部生产管线，重点梳理开发“中国神话宇宙”系列，首部作品预计2025年上映。公司已投资有动画电影产出经验的导演工作室约10家，按每部3-5年制作周期，预计每年产出2-3部动画电影；内部制作团队组建完成后预计每年1-2部产能；考虑AI有望将动画制作效率提升30%，中长期看，公司动画电影产能有望从每年2-3部增长至4-5部。
盈利预测和投资评级：公司为国内电影行业龙头公司，短期看，产品储备丰富，2024年或为内容大年，业绩具备较好的弹性；中长期看，中国动画电影赛道潜力大，公司在动画电影制作领域产能有望实现翻倍，且系列化、体系化、IP化开发潜力大。我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为6.71/12.52/14.44亿元，对应EPS为0.23/0.43/0.49元，PE为38.28/20.50/17.77X。基于此，维持“买入”评级。
风险提示：政策及监管环境趋严、影视作品销售市场的不确定性风险、影视剧项目的季节性风险、受到盗版侵害的风险、市场竞争加剧的风险、艺人解约及合同纠纷的风险、税收优惠减少的风险、资产减值风险等

事件点评：股权激励显发展信心，看好涤纶长丝景气向上

桐昆股份(601233)
事件:
9月26日，桐昆股份发布2023年限制性股票激励计划（草案），公司拟向公司董事、高级管理人员、核心管理人员、核心骨干等484人授予1818.35万股，授予价格为每股8.24元。
投资要点:
拟实施股权激励计划。彰显公司长期发展信心
9月26日，公司发布2023年限制性股票激励计划（草案），公司拟向公司董事、高级管理人员、核心管理人员、核心骨干等484人授予1818.35万股，占本计划公告日股本总额的0.75%，授予价格为每股8.24元。本激励计划授予限制性股票的解除限售考核年度为2023-2025年三个会计年度，以2020-2022年净利润均值为基数，第一个解除限售期目标为2023年净利润增长率不低于40.5%；第二个解除限售期目标为2023-2024年净利润累计值的增长率不低于200.5%；第三个解除限售期目标为2023-2025年净利润累计值的增长率不低于450.5%。其中，“2020-2022年净利润均值”指标计算以扣除浙石化的投资收益后归母净利润数值作为计算依据，据我们测算，约8.1亿元，因此2023/2024/2025年扣除浙石化投资收益后归母净利润目标分别为11.4、12.9、20.2亿元，呈稳步增长趋势。此次股权激励计划将进一步建立、健全公司长效激励机制，充分调动董事、高级管理人员、核心管理人员及核心骨干的积极性，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，助力公司长期健康发展。
涤纶长丝三季度价差改善，看好旺季景气持续上行
受秋冬季订单打样情况偏多且高温限电管制并不严格下，下游织造企业未出现大面积降负现象影响，2023年7-8月涤纶长丝呈现淡季不淡趋势，据Wind，截至9月26日，2023年三季度POY价差达1059元/吨，环比+9.31%，延续二季度改善趋势。随着行业进入金九银十传统旺季，涤纶长丝及下游织机开工率维持高位，据Wind，截至9月21日，涤纶长丝行业开工率达83.28%，下游织机开工率为65.59%，随着旺季订单陆续下达，看好涤纶长丝景气持续上行。
涤纶长丝龙头规模优势显著，布局印尼炼化打开中长期成长
公司是国内化纤龙头企业，规模优势显著，截至2023年中，公司拥有1120万吨/年聚合产能、1170万吨/年长丝产能，位列行业第一。同时，公司积极向上游开拓，拥有PTA产能1020万吨/年。6月27日，公司发布关于启动泰昆石化（印尼）印尼北加炼化一体化项目的公告，继续向上游扩张。泰昆石化拟投资86.24亿美元建设1600万吨/年炼化产能，实产成品油430万吨/年、对二甲苯485万吨/年、醋酸52万吨/年、苯170万吨/年、硫磺45万吨/年、丙烷70万吨/年、正丁烷72万吨/年、聚乙烯50万吨/年、EVA（光伏级）37万吨/年、聚丙烯24万吨/年等，项目建成后，预计年均营业收入104.38亿美元，年均税后利润13.28亿美元。其中桐昆股份持有华灿国际51%股权，华灿国际持有泰昆石化90%股权，待项目落地将打开公司中长期成长。
盈利预测和投资评级 预计公司2023-2025年归母净利润分别为15.43、46.12、68.14亿元（基于谨慎性原则，本次股权激励事项暂不纳入盈利预测），对应PE分别23、8、5倍，考虑印尼炼化项目等给公司未来带来的成长，同时所在涤纶长丝行业处于景气向上阶段，维持“买入”评级。
风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、股权激励事项进度的不确定性。

2023年前三季度业绩预增公告点评：业绩符合预期，持续看好成长空间

保税科技(600794)
事件:
2023年9月26日保税科技发布2023年前三季度业绩预增公告：
2023年前三季度，公司预计完成归母净利润1.9亿元-2.1亿元，同比增长45.18%-60.47%；预计完成扣非归母净利润1.67亿元-1.87亿元，同比增长42.98%-60.10%。
根据公司披露半年报数据，2023Q3公司预计完成归母净利润0.5-0.7亿元，同比增长18.51%-65.85%；预计完成扣非归母净利润0.51-0.71亿元，同比增长39.69%-94.45%。
投资要点:
逻辑持续兑现，Q3业绩符合我们预期
三季度公司业绩依旧实现同比快速增长，主要得益于公司液化仓储主业“传统物流+智慧物流”双轮变现的持续兑现。传统物流方面，公司加大揽货力度、积极拓展仓储品种，加强业务板块联动，提升资源整合效能，仓库利用率有所提升，仓储业务收入较去年同期增幅较大；智慧物流方面，公司进一步延伸产业链服务链条，拓展智慧物流服务区域和交割品种，有效提高了仓储运作效率和客户服务体验，智慧物流业务收入持续提升。
向后展望，当前化工行业需求仍未出现明显复苏，主要化学品开工率温和上行后又有所回落。截至9月25日，乙二醇（石油制）的开工率为60.90%，较去年同期下降13.86pcts，为近五年同期最低水平；PX开工率为79.01%，为近五年同期较低水平。在此背景下，化学品仓储环节或因被动累库而持续受益，截至9月21日，张家港乙二醇库存水平为58.40万吨，处于近五年同期的第二高位。我们预计在扩品类、延链条战略的持续推进下，公司全年业绩有望实现2.53亿元，静待外延发展或智慧赋能进一步提升业绩弹性。
产能扩张开启，持续看好公司成长空间
2023年9月6日公司发布签署股权收购意向协议的公告，其并购标的洋山申港拥有10万吨级码头一座、5000吨级码头三座，自有储罐罐容106.7万方，按28.01%股权计算，此次收购预计使保税科技权益罐容增长26.98%，看好产能持续增长。随着化工物流行业监管趋严及“消费升级”的出现，行业对安全、专业、高效运营的需求不断增加，保税科技作为华东地区的石化仓储龙头企业有望从中获益。短期公司扩品类提升出租率兑现业绩，利润不断释放，中期公司继续收并购战略提升市占率，并且通过智慧物流平台完成流量变现，有望快速增强公司整体盈利能力，持续看好公司的成长空间。
盈利预测和投资评级 由于公司业绩增长符合我们的预期，我们维持此前盈利预测不变，预计保税科技2023-2025年营业收入分别为11.97亿元、14.03亿元与15.96亿元，归母净利润分别为2.53亿元、3.09亿元与3.43亿元，对应PE分别为17.58倍、14.40倍与12.97倍。维持“买入”评级。
风险提示 生产事故、需求不及预期、智慧物流业务增长不及预期、整合并购不及预期、商誉减值风险、重大政策变动、大规模自然灾害。

公司深度报告：美国高尔夫球车ODM崛起之路

绿通科技(301322)
美国高尔夫球车在疫情后进一步普及，中国企业ODM模式出口。美国是全球最大的高尔夫球市场，据MordorIntelligence预计，预测2021-2027年全球高尔夫球车市场销售额复合年增速为5.52%，稳健增长。绿通科技的海外第一客户ICON凭借产品技术先进、性价比高等优势，迅速成长为美国第四大高尔夫球车品牌，与国际三大品牌展开市场竞争。近年来中国场地电动车的出口规模不断扩大，2022年中国场地电动车对外出口规模为18.18万台，同比增长55%。
绿通科技崛起之路：ODM模式出口，绑定美国客户。销售模式以ODM为主，2022年ODM营收占比为83.7%；出口数量达5.40万台，占我国当年场地电动车出口量的29.69%。深耕以北美为主的境外市场，2022年境外营收占比为92.38%。研发端，绿通科技掌握38项专利，在国内率先使用第二代交流异步驱动技术与第三代交流永磁同步驱动技术，实现控制器国产替代。产能上，2022年公司产量为5.83万台，绿通科技通过募投计划扩增1.7万产能匹配海外需求增长，发挥规模优势。盈利能力稳步提升，公司综合毛利率稳中有升，从2021年的24.6%提升至2023年中报的32.97%。
公司未来有望持续受益：1）渠道销售，公司与美国新锐品牌ICON深度绑定，签订了中长期销售框架协议；ICON凭借产品技术先进、性价比高等优势，迅速成长为美国第四大高尔夫球车品牌，有望进一步提升市占率。2）生产和产品，公司有望通过扩大产能优势匹配海外市场需求，另一方面，结合高尔夫球专用生产线和引入智能化生产设备等方式降本增效，进一步缩短研发周期，提升产品竞争力，拓展用户提高市占率。3）新增长点，AlliedMarketResearch预计2022-2031年全球电动UTV市场规模复合年增长率为11.4%，前景广阔；公司的电动UTV车型已研发完毕，结合公司成熟的海外销售渠道，未来有望成为新的增长点。
投资建议及盈利预测：我们预计公司2023-2025年营收分别是12.20/15.04/18.00亿元，归母净利润分别是2.94/3.58/4.33亿元，对应摊薄EPS为2.80/3.41/4.12元，对应PE分别为16.89/13.86/11.46X。看好高尔夫球车市场的稳健增长，公司作为行业龙头，在研发、渠道、产能方面均具有领先优势，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：公司业绩不及预期风险；境外收入依赖风险；海外市场拓展不及预期风险；依赖大客户风险；行业竞争格局恶化风险；供应链涨价风险；汇率风险；小市值公司股价大幅波动风险。

公司报告：木质活性炭领域龙头，新能源业务（硅碳、硬碳）蓄势待发

元力股份(300174)
核心提要
历史发展复盘：1999年公司成立，活性炭产量500吨，率先采用年产1000吨转炉，并采用磷酸法生产工艺，生产技术领先行业5-10年。到现在已是10万吨+的龙头企业，远远领先于同行。凭借技术协同性，近年开始，切入新能源领域，布局钠电硬碳+硅碳负极，打造第二增长极。
主业活性炭：粉状炭国内第一，布局颗粒碳，提升在木质活性炭领域的竞争力。活性炭行业需求：我们预计2025年国内100亿，全球265亿空间。在活性炭行业个位数增长的情况下，元力拟从12万吨扩产到25万吨的逻辑：利用粉状炭积累的优势，布局颗粒炭（替代煤质炭），进军环保领域。与竞争对手相比，公司的规模及盈利显著高于同行，领先优势明显。
新业务：凭借技术相通性，布局硬碳+硅碳，放量在即。技术相通性：钠电与活性炭生产，前端的炭化端工艺接近，后端工艺有一定差别。硅碳中多孔碳，与活性炭生产较为类似，均对孔隙要求较高。进展情况：1）硬碳负极正稳步开发中，后续规划5万吨产能。2）硅碳负极：多孔结构的硅碳新型技术路线有望带动行业放量，公司有望受益。
投资建议：公司是国内木质粉状活性炭领域龙头，领先优势较为明显，利用活性炭领域技术积累，抓住新能源机遇，布局钠电硬碳及硅碳负极，打造第二增长极。我们预计公司2023-2025归母净利润2.5/3.5/5.5亿元，对应当前PE为22/16/10X，首次覆盖，给予元力股份“买入”评级。
风险提示：募投项目产能建设不及预期；活性炭需求不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；新技术不及预期；预测数据准确性受第三方机构影响。

公司报告：财税主业再启航，“数据+信创”新引擎提速

航天信息(600271)
核心逻辑：财税业务有望触底回升，叠加数据要素与信创新机遇，公司或迎戴维斯双击。
财税业务：SaaS模式持续推进，财税龙头变革迎“曙光”
公司是航天科工旗下信息技术领域龙头，“金税一期”至“金税三期”的重要承担者，为各级政府客户和2000多万企业用户提供信息技术服务和一体化解决方案。受“金税四期”和减税降费影响，防伪税控业务承压，但公司积极发展企业财税服务和SaaS转型，财税业务有望触底回升。（1）企业财税服务：公司建设爱信诺平台，采用“平台+产品+服务”的会员模式，依托良好客户基础和持续的产品创新，加速用户切换和ARPU提升，长期而言数字财税空间超千亿。(2)金税四期：金税四期增量开发与存量改造空间或达百亿，公司背靠国资委，G端项目获取能力强劲。
智慧业务：承建“关键行业”核心系统，探索数据要素价值
公司承建公安、粮农、交通、市监、政务等“关键行业”核心系统，数据积累丰厚。如公安领域，开发了人口基础信息库、居民身份证管理系统、出入境信息管理系统等10余项国家重大项目；粮油领域，承建全国20余个省市自治区粮食监管平台和近4000座智慧粮库，积累3亿余条向量数据，分析主题400余个。2022年以来，数据要素政策持续出台，商业化加速启动。公司基于信息安全技术实现数据可用不可见，推动数据流通、数据分析、决策支持，持续探索数据要素价值。
网信业务：技术与产品布局完善，市场空间快速扩容
公司是国资委指定的三家密码供应商之一，具有全栈密码产品，密码技术是信创产业的基座。公司已实现23款信创产品销售、425个项目终验、100%地级市信创覆盖率、35%区县级信创覆盖率（覆盖率数据：2022年10月）。（1）信创市场：根据艾瑞预测，预计到2025年中国信创市场达到1462亿元，2022~2025年CAGR超过30%。（2）商业密码市场：根据北京商用密码行业协会，预计到2025年商用密码市场规模将超千亿。
投资建议
我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为11.20/13.17/16.31亿元，当前股价对应PE分别为19.93/16.95/13.69X。基于分部估值结果，我们预计2024年航天信息合计内在价值为360.51亿元，对应股价为19.46元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
宏观经济影响下游需求；产品迭代不及预期；数据要素政策不及预期；市场竞争加剧；信创推进不及预期。

公司深度报告：3D之眼，赋能千行百业

奥比中光(688322)
从2D成像技术到3D视觉感知技术是一次技术跃迁。目前3D视觉从认知和使用上，尚处于商业化较早阶段。3D视觉在性能上较2D视觉具有绝对优势，弥补了2D在深度识别、精准测量、边缘检测、动态识别、特征识别上的不足，丰富了在体积和表面积上面的采集数据，确保了测量的精度、准确度和稳定性。我们认为未来随着智能终端进一步普及（消费电子、机器人、智能驾驶等），同时3D传感器将持续降本。据Yole预测，全球3D视觉市场规模有望从2019年的50亿美元增长至2025年的150亿美元，市场规模实现快速增长。
奥比中光位于全球3D视觉第一梯队，全栈式技术布局，获海外巨头高度认可。研发优势：纵向具备从底层到应用层、软硬件一体化(芯片、算法、硬件）的系统级开发设计能力，横向布局六大3D技术(双目、结构光、Itof、dTof、Lidar)，具备不同技术路线间相互借鉴促进的研发创新能力。人才优势：公司集聚海内外尖端人才，打造了一支由芯片、算法、光学、软件、机电设计等多学科专业背景人才组成的3D视觉感知技术研发团队。产业链优势：公司产品贯穿产业链上下游，从底层技术，到中游环节完整的3D视觉方案商及下游各类应用算法的能力。量产优势：3D视觉传感器生产工艺复杂，量产难度高，公司百万级的产品量产保障及快速服务响应能力，形成了明显的先发优势。与龙头客户合作开发，优先选择成熟产品实现大规模量产。客户优势：已先后服务全球超过1000家客户及众多的开发者，获得包括英伟达、微软、OPPO、蚂蚁集团、中国移动等龙头企业认可，树立了良好的行业口碑和品牌形象。
多元布局打开成长空间，赋能千行百业。目前公司已布局生物识别、AIOT、工业视觉、智能门锁、消费电子等领域。在AIOT领域，据GGII统计，2022年公司在中国服务机器人领域的市占率超过70%，位居行业第一。生物识别里的在线支付绑定支付宝，为行业标杆型设备。未来，3D视觉传感器有望在消费电子（智能手机、MR）、机器人、智能驾驶上广泛得到应用。在MR领域，协助MR捕捉3D形式的空间照片和视频，用来处理SLAM空间环境感知、手势识别、三维建模等功能；在人形机器人上协助机器人更好的感知与交互；在激光雷达领域，协助快速扫描周围环境，量化距离、速度和形状等信息，为机器人/车辆提供精准、可靠的感知能力。
投资建议与盈利预测。我们看好3D视觉未来在智能终端的广泛应用，如消费电子、机器人、智能驾驶等领域空间广阔，且量产降本后有望助力3D技术的进一步普及。目前公司尚未盈利，我们预计公司2023-2025年营收分别为4.59/6.14/8.85亿元，归母净利润分别为-1.90/-1.10/0.19亿元，对应PS分别为24.41/18.24/12.67X。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：公司经营业绩不及预期风险；技术迭代创新风险；3D传感下游应用场景商业化不及预期；部分关键器件外采及委托加工等方式带来的供应链风险；客户集中度及关联交易较高带来的风险；国内国际公司及市场不可完全对比风险。

事件点评：回购彰显发展信心，油价上行利好油气开采

中国石化(600028)
事件:
9月21日，中国石化发布公司公告，2023年9月21日，公司通过集中竞价交易方式本轮首次回购A股股份数量为1000万股，已回购股份占公司总股本的比例为0.01%，已支付的总金额为人民币6150.59万元（不含交易费用）。
投资要点:
积极开展回购计划，彰显公司发展信心
8月28日，公司发布关于以集中竞价交易方式回购A股股份的回购报告书，公司拟使用不低于人民币8亿元，不超过人民币15亿元的自有资金以集中竞价交易方式回购公司发行的A股股票，此次回购一方面维护了公司价值和股东权益，同时也彰显了对公司长远发展的信心。其中，本次回购股份的价格上限为9.30元/股，高出2023年9月21日公司A股收盘价6.12元/股51.96%，凸显公司投资价值。同时，9月21日，公司发布公告，公司通过集中竞价交易方式完成本轮首次回购，其中回购A股股份数量为1000万股，已回购股份占公司总股本的比例为0.01%，已支付的总金额为人民币6150.59万元（不含交易费用），本轮回购计划积极稳步推进。
稳油增气降本持续推进，油价上行利好勘探开发板块
2023年上半年，公司加强高质量勘探和效益开发，在增储稳油增气降本上取得新成效，2023年上半年公司实现油气当量产量250百万桶，同比增长3.3%。其中原油产量140百万桶，同比+0.02%；天然气产量6609亿立方英尺，同比+7.6%。展望下半年，公司计划生产原油141百万桶，生产天然气6309亿立方英尺，勘探开发工作稳步推进。利润端，2023年上半年受原油价格下行影响，勘探及开发板块经营收益为254.08亿元，同比减少3.4%。进入下半年，原油价格持续上行，据Wind，截至9月20日，2023年Q3布伦特原油均价达84.92美元/桶，环比+9.23%；同时，9月20日布伦特原油价格达93.20美元/桶，较5月3日低点71.93美元/桶累计增长29.57%。我们预计，原油价格持续上行将有效提升公司油气勘探开发板块盈利水平，同时炼油板块也有望在三季度迎来一定库存收益。
2023H2拟资本支出1040亿元，重点项目陆续落地
2023年上半年，公司资本支出人民币746.67亿元，其中勘探及开发板块资本支出334.21亿元，炼油板块资本支出70.63亿元，营销及分销板块资本支出33.20亿元，化工板块资本支出300.36亿元，总部及其他资本支出8.27亿元。下半年，公司积极推进各重点项目建设，计划资本支出人民币1040亿元。其中，勘探及开发板块资本支出410亿元，主要用于济阳、塔河、川西、威荣等油气产能建设以及储运设施建设；炼油板块资本支出156亿元，主要用于镇海炼化扩建、广州安全绿色高质量发展技术改造等项目建设；营销及分销板块资本支出133亿元，主要用于综合加能站网络发展、现有终端销售网络改造、非油品业务等；化工板块资本支出294亿元，主要用于天津南港、茂名等乙烯项目建设以及镇海炼化扩建；总部及其他资本支出47亿元，主要用于科技研发、信息化等项目建设。
盈利预测和投资评级预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为778.53、852.90、907.81亿元，对应PE为9.4、8.6、8.1倍，维持“买入”评级。
风险提示国际原油和天然气价格波动风险、行业监管及税费政策风险、成品油及化工品价格波动风险、汇率风险、市场竞争加剧风险、油气储量的不确定性风险、海外经营风险。

2023年8月月报：MDI景气修复，福建TDI扩建项目环评公示

万华化学(600309)
投资要点:
化工行业未来的竞争优势在于“工程师红利”，万华化学是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。公司以优良文化为基础，通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。万华化学正以周期成长股的步伐向全球化工巨头之列进军。
短期看，影响万华化学基本面的是产品的景气度，从表征指标来看，价差是影响短期利润最核心的因素。万华化学的产品体系日益庞大，为更好地表示公司景气的程度，我们将万华化学的产品体系作为一个整体，按照现有的产品体系，对营收和原材料的差值建模，在现有产品体系下追溯历史上营收和原材料的价差，将价差定义为万华化学价差指数，以此来判断公司的景气位置。长远看，影响万华化学基本面的是未来的成长，能够证明公司具有持续进化能力的里程碑式的产品至关重要。万华化学在 MDI 赛道上已经证明了自己，公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方向，就是公司持续进化的空间。
万华化学价差指数处于历史 19.31%分位数
截至 2023 年 9 月 15 日， 2023 年 Q3 万华化学价差指数为 81.84，较2023 年 Q2 上升 3.12 个百分点（以 2010 年 Q1 价差为基点）， 处于历史19.31%分位数。 按照 7-8 月份价格体系，考虑新产能逐步投放，据我们测算， 2023 年三季度万华化学归母净利润为 50 亿元。
其中， 2023 年 Q3 万华化学聚氨酯板块价差指数为 103.26，较 2023 年Q2 上升 6.85；处于历史 25.84%分位数。 2023 年 Q3 万华化学石化板块价差指数为 71.22，较 2023 年 Q2 上升 1.05；处于历史 18.32%分位数。2023 年 Q3 万华化学新材料板块价差指数为 35.37，较 2023 年 Q2 下滑4.54；处于历史 6.65%分位数。
重点公告及项目进展
2023 年 8 月 9 日，烟台市生态环境局对万华化学年产 1500 吨砜聚合物项目环评作出审批决定公告，公司拟在烟台工业园新建一套 1500t/a 聚砜装置，项目批次进行生产，可根据原料调整生产双酚 A 聚砜和聚苯砜，配套建设相应的储运工程和环保工程，部分公用工程、辅助工程和环保工程依托万华化学现有或在建工程。
2023 年 8 月 14 日，公司官网对万华化学 10 万吨/年高端α烯烃项目环评进行报批前公示，公司拟在烟台工业园新建 10 万吨/年高端α烯烃生产装置及配套的公用工程和辅助设施等。
2023 年 8 月 21 日，公司官网对万华化学（宁波）年产 5 万吨高性能负极粘合剂项目和水性粘合剂项目环评进行一次公示，公司拟投资 2.77 亿元在大榭开发区万华化学宁波新材料园区内建设年产 5 万吨电池负极粘合剂；拟投资 0.35 亿元在大榭开发区万华工业园内建设年产 0.5 吨水性粘合剂。
2023 年 8 月 21 日，公司官网对万华化学年产 3 万吨高吸水性树脂项目环评进行报批前公示，公司拟在烟台工业园新增一条 3 万吨/年的高吸水性树脂生产线及其辅助设施。
2023 年 9 月 1 日，公司官网对万华化学（福建）异氰酸酯高盐废水综合利用暨 70 万吨/年离子膜烧碱项目环评进行一次公示，本项目以 MDI 项目高盐废水和原盐为原料，建设离子膜烧碱装置、液氯及液氯蒸发装置、碱浓缩（ 50％ wt）装置、工业盐酸吸收装置、稀硫酸浓缩装置、氯化氢合成等，同时配套罐区、装卸站、变电所以及机柜间、变电站等公辅设施，建成后将实现年产 70 万吨离子膜烧碱、 56.8 万吨氯气能力。
2023 年 9 月 5 日，烟台市生态环境局对万华化学 1 万吨/年六氟磷酸锂项目环评作出审批决定公告，公司拟在烟台工业园新建 1 套 2500t/a LIF装置（氟化锂）、配套 PPF 装置（五氟化磷）和 1 套 10000t/a LFS 装置（六氟磷酸锂），配套辅助工程、储运工程、环保工程等，主要公用工程和部分环保工程依托现有工程。
2023 年 9 月 12 日，公司官网对万华化学（福建） TDI 二期扩建 33 万吨/年项目环评进行一次公示，公司拟在福建工业园建设年产 33 万吨 TDI 的工艺装置（硝化、氢化、光化）、辅助装置及公用工程装置，生产的主要产品为 TDI 33 万吨/年，副产品为 OTDA 0.19 万吨/年、焦油颗粒 2.2 万吨/年、干氯化氢 27.2 万吨/年、盐酸 8.4 万吨/年、 MTDA 2 万吨/年。
据我们不完全统计，按照 2023 年平均价格计算，如果万华化学现有规划项目全部如期投产，预计 2022-2023 年新项目将新增年营收 354 亿元，2022-2024 年新项目将新增年营收累计 862 亿元，全部项目均投产后将新增年营收累计 1744 亿元。
MDI 价格价差
2023 年 8 月，聚合 MDI 均价 17426 元/吨，同比+12.14%，环比+8.15%；纯 MDI 均价 22339 元/吨，同比+17.34%，环比+15.45%。 2023 年 8 月31 日，聚合 MDI 价格 17400 元/吨，纯 MDI 价格 21750 元/吨。 2023 年8 月，聚合 MDI 与煤炭、纯苯平均价差 11333 元/吨，同比+21.56%，环比+6.16%；纯 MDI 平均价差 16246 元/吨，同比+26.71%，环比+16.77%。2023 年 8 月 31 日，聚合 MDI 与煤炭、纯苯价差 11356 元/吨，纯 MDI价差 15706 元/吨。
下游冰箱、汽车产量同比提升， 房地产新开工同比下滑
2023 年 1-8 月，国内家用电冰箱产量 6511 万台，同比+17.40%；出口量 4381 万台，同比+8.33%。其中， 2023 年 8 月，国内家用电冰箱产量838 万台，同比+20.80%，环比-1.32%； 出口量 607 万台，同比+35.19%，环比+0.66%。 2023 年 1-7 月，国内冷柜产量 2106 万台， 同比-1.09%。其中， 2023 年 7 月，国内冷柜产量 311 万台， 同比+6.76%，环比+1.01%。2023 年 8 月，国内汽车产量 257.5 万辆，同比+7.50%，环比+7.24%；国内汽车销量 258.2 万辆，同比+8.35%，环比+8.19%。
2023 年 1-8 月，房屋新开工面积 6.39 亿平方米，同比-24.40%。 2023 年1-8 月，房屋累计施工面积 80.64 亿平方米，同比-7.10%。
盈利预测和投资评级
预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 193.24、 265.23、 352.22 亿元，对应 PE 分别 15、 11、 8 倍， 考虑公司未来呈高成长性， 维持“买入”评级。
风险提示
项目建设不及预期；市场大幅度波动；新产品不及预期；同行业竞争加剧；产品价格大幅下滑；原材料价格大幅上涨。

点评报告：新签合同稳步增长，实业项目有序推进

中国化学(601117)
事件:
2023年9月16日，中国化学发布关于经营情况简报的公告：2023年1-8月，公司新签合同额2138.30亿元，较上年同期增长66.96亿元，增幅3.23%。其中：境内新签合同额1952.26亿元，同比增长3.86%，占新签合同总额的91.30%；境外新签合同额186.04亿元，同比下降2.88%，占新签合同总额的8.70%。
投资要点:
新签合同稳步增长，公司业绩有望长期向好
2023年1-8月，公司新签合同额2138.30亿元，较上年同期增长66.96亿元，增幅3.23%。从业务类型看，化学工程新签合同额1562.60亿元，同比+8.55%，基础设施新签合同额390.16亿元，同比-15.43%，环境治理新签合同额73.69亿元，同比+58.78%；新签勘察设计监理咨询33.81亿元，同比-2.82%；新签实业及新材料销售合同额48.34亿元，同比+5.52%；新签现代服务业合同额20.77亿元，同比-28.45%。2023年上半年，公司（1）高端经营持续深化。不断加强核心客户战略合作，上半年与重点区域省市政府、国资央企、行业龙头企业等积极推动高端营销活动43次，签署战略合作协议6份。（2）经营布局不断完善。5月份成立了新疆（中亚）区域总部，要求深耕细作新疆、中亚五国及周边市场，使公司区域总部增加到6个，营销触角进一步向市场一线延伸。（3）业务板块协调发展。聚焦化工主业稳健增长，营口LNG接收站、赞比亚化肥、甘肃能化煤制氢等化工大项目促进了管理集中和资源优化配置；坚持多元经营转型升级，签约荆门市革集河流域全域国土综合整治、郴州市中心城区水环境综合治理项目，小股比投资带动岳阳高新技术产业园区生物医药、机械制造和数字产业园等工程，不断开拓了相关多元化市场；抢抓战略性新兴产业提质增效，签约新材料、新能源、减碳降碳等绿色化工合同额近700亿元，设计全国首例“采用滩涂光伏离网发电配储能和海水淡化制氢”的海水制氢产业一体化示范项目。多措施促进公司新签合同稳步增长，为公司业绩长期向好打下坚实基础。
经营业绩持续增长，重点项目持续推进
2023年上半年公司实现营业收入913.50亿元，同比增加21.54%；实现归属于上市公司股东的净利润29.46亿元，同比增加11.23%；销售毛利率8.34%，同比增加0.12个百分点；销售净利率3.51%，同比减少0.30个百分点。公司化学工程实现营收708.57亿元，同比+23.54%，毛利率9.05%，同比+0.34pct，公司承揽任务和项目开发建设力度加大，精心筹划组织施工，特别是波罗的海等项目顺利推进，收入同比增长；基础设施实现营收126.91亿元，同比+39.77%，毛利率6.43%，同比+1.31pct；环境治理实现营收14.49亿元，同比+8.23%，毛利率8.55%，同比+2.44pct；实业及新材料实现营收41.66亿元，同比+10.51%，毛利率3.85%，同比-7.53pct；现代服务业实现营收15.87亿元，同比-47.56%，毛利率4.69%，同比+0.09pct。公司经营业绩稳步增长，突破历史最好水平。主要原因为：一是公司多措并举加大经营力度，深挖市场潜力，订单量增长促进了业绩提升；二是公司持续开展精细化管理，不断加强项目过程管控，盈利能力稳步提升；三是公司加强风险防控力度，积极防范化解各类风险。
期间费用方面，2023H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.22%/1.48%/2.67%/-0.20%，同比-0.02/-0.17/+0.25/+0.03pct。2023H1，公司经营活动产生的现金流量净额为2.26亿元，同比增加47.05亿元，主要是因为公司紧抓现金流指标管控，按月开展现金流滚动预测，持续监控管理取得一定成效所致。
项目开发建设力度加大，单季度业绩再创新高
2023Q2，公司实现归母净利润18.35亿元，同比+1.64亿元，环比+7.24亿元；其中实现毛利润42.05亿元，同比+7.45亿元，环比+8.30亿元。公司加大项目开发建设力度，持续开展精细化管理，二季度营业收入及利润率环比增长，助力公司业绩环比大增。2023Q2公司实现营业总收入485.51亿元，同比+88.70亿元，环比+57.52亿元；销售毛利率8.70%，同比-0.06个百分点，环比+0.78个百分点；销售净利率4.21%，同比减少0.28个百分点，环比增加1.49个百分点。期间费用方面，2023Q2年公司销售/管理/研发/财务费用分别为1.01/5.81/14.29/-3.24亿元，同比+0.09/+0.36/+2.06/-0.36亿元，环比+0.04/-1.88/+4.23/-4.63亿元。公司公允价值变动净收益为-0.87亿元，同比-0.72亿元，环比-0.43亿元，主要系证券投资本期公允价值变动损益；信用减值损失为0.50亿元，同比+1.43亿元，环比+0.20亿元，主要系应收账款坏账损失增加，2023H1应收账款坏账损失为1.02亿元，较去年同期增加2.05亿元。
实业项目有序推进，实业强企战略迈开坚实步伐
公司实业发展坚持“创新驱动”，探索“技术+产业”的一体化开发模式，以技术研发为“核心”，聚焦于高性能纤维、特种合成橡胶、工程塑料等化工新材料和特种化学品研发，主攻己内酰胺、己二腈、气凝胶、环保可降解塑料等“卡脖子”技术，拓展新材料行业高附加值产品领域，实现“产业反哺、研发支撑、工程优化、产业提升”的有机结合。2023年上半年，天辰耀隆己内酰胺项目满负荷生产，上半年生产己内酰胺16.87万吨；天辰齐翔丙烯腈装置满负荷运行，己二腈技术升级改造顺利推进；东华天业完成“两步法”质量升级技术改造，6月中旬投料试车，6月17日顺利生产出合格PBAT产品；天辰泉州60万吨/年环氧丙烷、赛鼎科创3万吨/年相变储能材料等项目建设工作有序推进，为下半年顺利投产运行奠定了坚实基础。
盈利预测和投资评级
预计公司2023-2025年归母净利润分别为65.47、78.97、92.10亿元，对应PE分别7、6、5倍，维持“买入”评级。
风险提示
市场竞争加剧风险、下游需求不及预期风险、生产安全环保风险项目建设进度不及预期的风险、下游需求不及预期风险、实业产品价格波动风险、在研项目失败风险。

事件点评：中标大型产业综合配套项目，年内新增项目超50亿

仕净科技(301030)
事件：
9月15日，仕净科技发布公告：公司与中铁四局集团有限公司（联合体牵头人）、泰安高新汶河建设工程有限公司、四川宏吉建筑设计有限公司组成的联合体中标泰安高新区乡村振兴产业园建设项目设计施工总承包项目，中标金额11.8亿元。
投资要点：
公司负责部分约合7.08-8.26亿元。联合体成员单位按照约定的工作量划分，公司主要负责生产设备采购及安装、与生产设备安装相关的机电安装，约占整个项目价值量的60%-70%，约合7.08-8.26亿元。
2023年新增中标金额超50亿元。截至2023年9月15日，公司已公告当年新增中标项目总金额约54.22亿元（含联合体项目）。此次中标进一步体现了公司在大型产业综合配套项目中的竞争力，项目的顺利实施有利于提升公司配套设备一体化的业务能力。
盈利预测和投资评级考虑公司拿单能力强，在手订单充足，我们预期公司2023/2024/2025年归母净利润分别为3.19/10.56/13.96亿元，对应PE分别为21/6/5倍，维持“买入”评级。
风险提示资金紧张风险；项目建设进度不及预期；光伏领域竞争加剧风险；业绩增速不及预期；光伏产能增速不及预期；应收账款风险。

公司深度报告：阳极龙头出海布局，切入负极成长可期

索通发展(603612)
投资要点：
预焙阳极龙头，切入负极，成长可期。公司自1998年成立以来，多年深耕预焙阳极业务，2003年开始预焙阳极的生产，2017年上市后进入扩张快车道。公司在全国多地布局，并将业务扩展至海外，到2025年公司规划产能达到500万吨。同时公司通过自建及收购欣源股份，切入锂电负极赛道，协同优势明显。未来将实现炭材料双轮驱动，成长可期。
核心看点：规模扩张，负极协同。
（1）聚焦预焙阳极产业，持续扩大产能规模。截至2022年底，公司在产产能282万吨，权益产能188万吨。国内扩张的同时，将业务向海外延伸，拟与EGA在阿联酋合资建设预焙阳极60万吨产线，公司具有长期服务海外客户的经验，出海布局顺畅。公司目前已开工建设或规划建设项目达到154万吨。根据公司规划，“十四五”末公司签约产能将达到500万吨，成长性可期。
（2）分散采购，绑定客户。国内石油焦进口依赖度高，公司具备全球采购的优势，在国内，主要来自于中国石油、中国石化、中海油、酒钢集团等，进口来源包括中东、欧洲、北美及南美的多个国家，且前五名供应商采购占比仅为29.45%（2022年），采购来源分散，对供应商依赖程度低，供应风险低。同时公司预焙阳极产线多与铝企合作建设，产能分布贴近下游客户，成本更加节约，销售有保障。
（3）短期边际向好。公司主要原料石油焦价格反弹，主要产品预焙阳极价格止跌，存货减值因素有望消除，同时，近期原油价格上涨，也对公司形成利好。石油焦价格在2022年5月达到高点，预焙阳极价格在2022年6月达到高点，随后均开始进入下跌通道。从2023年6月开始阳极价格企稳，自6月至今均为4225元/吨（9月15日）；石油焦价格也在近期有反弹趋势，从6月底最低2489元/吨，最高反弹至2800元/吨以上，目前为2721元/吨（9月15日），预计未来存货减值影响可能消除。
（4）切入负极，协同优势。公司通过收购欣源股份及自建产线，大举切入锂电负极材料领域。根据规划，项目全部建成后，负极产能将达到31.5万吨。负极生产与阳极生产在原料、工艺、设备等方面具有高度相似性，且欣源股份团队经验丰富，具备全流程、一体化的生产和研发技术，受到客户认可，同时拥有国轩高科、宁德时代、贝特瑞、杉杉股份等大客户。而公司具备资金、石油焦采购等多方面优势，双方协同优势明显。
盈利预测和投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.20/9.81/15.86亿元，同比-87%/+715%/+62%；EPS分别为0.22/1.81/2.93元，对应当前股价PE为81.38/9.98/6.17倍。考虑公司预焙阳极、锂电负极双轮驱动，未来规划产能规模大，行业短期边际向好，公司长期成长性高，维持“增持”评级。
风险提示：（1）下游需求不及预期风险；（2）负极材料需求及价格大幅下滑风险；（3）规划产能的建设及投产进度不及预期风险；（4）测算误差风险；（5）研究报告使用的数据或资料更新不及时风险。

公司深度报告：新疆大型电解铝企业，一体化优势突出

天山铝业(002532)
投资要点：
新疆铝行业民企，产业链一体化优势突出。公司成立于2010年，于2020年借壳新界泵业上市，开启进一步延伸扩张。公司拥有铝土矿、氧化铝、预焙阳极、电力、电解铝、铝加工一体化的完整产业链，主要产能位于资源富集区域，具备区位和一体化的优势。公司实际控制人为曾氏家族，合计持有天山铝业52.42%的股份（2023年6月30日），管理层专注铝行业超过30年，经验丰富。
围绕电解铝布局上下游。公司核心业务及业绩主要来源于电解铝业务，2022年收入占比达到61%，毛利占比92%。公司在新疆石河子拥有120万吨/年电解铝产能，围绕核心业务，公司不断向上下游延伸，保障公司电解铝原料供应及下游消纳。氧化铝方面，截至2023年6月30日，公司在广西拥有250万吨/年氧化铝产能，并在印尼规划建设200万吨/年氧化铝产能；公司自备电厂可满足90%左右的电力需求；预焙阳极产能60万吨/年，可以满足自给需求。下游方面，公司拥有高纯铝在产产能6万吨/年，未来项目全部建成将达到10万吨/年；拥有2万吨/年的电池铝箔产能，正在建设20万吨电池铝箔产线以及配套的30万吨电池铝箔坯料项目。
核心看点：一体化资源保障强，区位优势带来低成本。
（1）核心业务位于资源富集区域，成本优势明显。公司120万吨电解铝产线位于新疆石河子经济技术开发区，疆内煤炭资源丰富，价格低廉，电力成本具备明显优势。叠加氧化铝及阳极成本的回落，成本改善明显，盈利持续走阔。根据我们测算，截至9月14日，新疆电解铝完全成本（不含税）为13328元/吨，同比-8.6%，税前净利润达到3857元/吨，同比+104.3%，近期利润仅低于2021年同期。
（2）海外资源延伸布局，资源保障进一步加强。公司在广西靖西天桂250万吨/年氧化铝项目于2022年6月底全部投产，氧化铝自给率达到100%。此外，2023年2月公告收购印尼铝土矿资源，建设200万吨/年氧化铝项目。国内铝土矿资源相对匮乏，对外依存度达到64%，公司延伸海外氧化铝及铝土矿资源，提升盈利的同时，加强了供应链安全可控。
（3）下游深加工持续扩张，提升铝产品附加值。下游铝深加工主要包括高纯铝和电池铝箔，产能均处于扩张过程中。根据已有规划，未来公司将建成10万吨高纯铝和22万吨电池铝箔产能。公司高纯铝生产采用偏析法，成本优势突出，而高纯铝产能稀缺，盈利水平高，按照市场价格计算，4N6高纯铝价格较原铝高8500元/吨左右（2023Q3平均，截至9月15日），按照公司产销测算，高纯铝成本较原铝高3200-3300元/吨，测算加工环节毛利率接近60%。电池铝箔方面，公司2万吨技改项目已经投产，仍有20万吨在建，公司具备电解铝和坯料一体化生产能力，更具成本优势。未来随着公司在建产能释放，铝深加工有望成为重要增长极。
盈利预测与投资评级：预计2023-2025年归母净利润分别为24.62/30.72/39.23亿元，同比-7%/+25%/+28%；EPS分别为0.53/0.66/0.84元，对应当前股价PE为12.87/10.31/8.08倍。公司产业链一体化经营，受益新疆能源价格低，成本优势明显，未来仍有多个项目投产，成长性可期，维持“买入”评级。
风险提示：（1）铝价大幅波动风险；（2）海外投资风险；（3）在建工程进度不及预期风险；（4）原料价格大幅上涨风险；（5）研究报告使用的数据或资料更新不及时风险。

深度报告：导电型衬底释放在即，国产碳化硅龙头业绩拐点或至

天岳先进(688234)
投资要点：
天岳先进： 国产碳化硅衬底领跑者，产能释放盈利拐点或至。 天岳先进成立于 2010 年，是国内领先的碳化硅衬底生产商。公司通过自主研发， 掌握了设备设计、温场设计、粉料合成、晶体生长和衬底加工等核心技术。公司主要生产半绝缘型和导电型碳化硅衬底，广泛应用于微波电子、电力电子、新能源汽车和轨道交通等领域。受益于上海临港新工厂产能释放与济南工厂产能结构优化调整，公司业绩表现有望迎来拐点。 公司 2023H1 实现营收 4.38 亿元，同比增长 172.38%，归母净利润-0.72 亿元，亏损同比有所收窄。
碳化硅行业：新能源引领需求增长，碳化硅迎来广阔蓝海。 相比于硅基半导体材料， 碳化硅材料体现出耐高温、耐高压等优良物理性质。 伴随新能源汽车、光伏发电等行业快速发展， 碳化硅应用场景加速拓展。 在碳化硅产业链中， 衬底制造价值占比最高，接近 50%。根据 Yole 数据，预计 2026 年，全球碳化硅导电型衬底市场规模将达 17 亿美元， 2022-2026 年 CAGR 达 24.8%， 未来前景广阔。同时，碳化硅衬底制造工艺复杂，准入门槛高，行业集中度较高。据Yole 数据， 2020 年在半绝缘衬底市场中， Wolfspeed、 II-VI 及天岳先进合计市占率高达 98%；在导电型衬底市场中， Wolfspeed、 II-VI及 SiCrystal 2021 年合计市占率达 81%，国产替代空间较大。 当前碳化硅衬底市场处于技术突破的关键阶段，随着衬底尺寸逐步向 8英寸大尺寸化突破，产出率及边缘损耗均将有明显的进步，因而衬底制备成本有望迎来明显改善，行业规模化指日可待。
新能源汽车市场： 乘新能源汽车风起，碳化硅渗透率迎快速提升。据英飞凌数据， 受政策驱动影响， 2022 年中国新能源车渗透率达25.6%。据安森美预测， 2028 年全球新能源车渗透率将达到 51.5%。为解决新能源汽车“充电慢、续航低”关键痛点， 800V 高压快充即首选方向，碳化硅材料因其耐高压、大功率的优良特质，为 800V 快充应用提供稳定支持。据材料深一度预测，当前市场 500km 续航里程的车型中， 碳化硅在电机控制器的渗透率有望于 2024 年达到100%。 随着碳化硅成本下降及技术的提升，更多车企将在电机控制器导入碳化硅， 2025 年有望迎来增长机会。根据 TrendForce 数据，2020-2025 年新能源汽车市场对碳化硅晶圆需求逐步提升， 预计在2025 年将达到 169 万片， CAGR 达 94.96%
天岳先进：技术处于国内领先地位，导电型衬底产能加快释放。 技术上， 天岳先进逐步向大尺寸演进，奋力追赶海外龙头企业， 核心技术涵盖碳化硅衬底制备全过程，在 8 英寸液相法技术突破上领先国内同行。 产品上， 不断加码技术创新与设备升级，制备高质量高良率产品， 对标国际领先水平。产能上， 济南工厂优化调整产能结构以满足市场需求。同时， 上海临港新工厂开始交付， 其年产 30 万片 6 英寸导电型碳化硅衬底产品的产能， 原计划为 2026 年投产，公司预计将提前实现达产。此外，根据《中国（上海）自由贸易试验区临港新片区管理委员会关于碳化硅半导体材料项目（调整）环境影响报告书的审批意见》，天岳先进拟将上海临港工厂生产规模扩大至年产碳化硅晶片 96 万片。 客户上， 公司与博世、英飞凌等国际大厂达成合作， 不断稳固客户关系，巩固产业链内竞争优势。
盈利预测和投资评级
作为国内碳化硅衬底领军企业，公司在技术及产品端优势明显，目前已经实现 6 英寸导电型及半绝缘型衬底的批量供应，在大尺寸化布局上，公司已经采用液相法制备出低缺陷的 8 英寸晶体。在技术端领跑国内市场，同时加速追赶海外龙头企业。客户端，公司与英飞凌、博世等海外知名大厂签署长期供应协议，稳定的客户资源铸就了公司强劲的市场竞争力。产能端从今年开始，公司济南工厂顺利完成产能结构优化，同时上海临港新工厂开始投产，伴随产能的加速释放，公司营收及盈利能力有望迎来快速提升。我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为 11.42/20.39/29.30 亿元，同比增速为173.84%/78.52%/43.74%； 2023-2025 年归母净利润分别0.23/1.73/3.23 亿元，同比增速为 113.26%/643.90%/86.56%。2023-2025 年 PS 分别为 20.81/11.66/8.11 倍。公司作为国内碳化硅领先企业，在产品、产能均将迎来明显突破进展的情况下，未来成长空间较大。 因此， 首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示 1）新能源行业需求不及预期 2） SiC 降本速度不及预期 3）SiC 衬底行业竞争加剧 4） 大尺寸碳化硅衬底国产替代进程不确定性风险 5） 公司产能释放不及预期 6）公司技术突破不及预期 7）引用数据仅供参考 8） 国内外公司不具备完全可比性

深度报告：车规半导体龙头卡位蓝海市场，ODM新产品进入收获期

闻泰科技(600745)
ODM+IDM行业双龙头，内生外延全产业链一体化布局
公司是手机ODM龙头企业，2019年完成收购全球半导体IDM知名厂商安世半导体，进入半导体领域。2021年收购广州得尔塔，布局光学模组领域。公司将成为集“上游半导体+中游模组+下游终端”为一体的平台型企业，未来公司将逐步整合三大业务，协同效果将得到进一步体现。2023年上半年，公司实现营业收入292.06亿元，同比增长2.49%，归母净利润12.58亿元，同比增长6.45%。
新能源汽车进入发展快车道，车规半导体龙头卡位蓝海市场
在汽车电动化发展的背景下，功率半导体作为新能源车实现电能转换的重要器件，有望迎来量价齐升。据EvTank，2022-2030年全球新能源汽车销量CAGR将达21.7%，2030年全球新能源汽车销量将达到5212万辆。据中汽协预测，中国市场2023年新能源车销量有望达到900万辆，同比增长31%。同时，每辆纯电动汽车功率半导体价值量将提升至约500-750美元，价值占比超50%。据Omdia，2024年全球功率市场规模有望达到553亿美元，且据芯谋研究统计，2022年安世半导体位居全球第五大功率分立器件企业。
IGBT、三代半导体加速布局，晶圆代工长约助力长期产能充足
收购安世半导体后，公司半导体业务保持稳定增长。2022年半导体业务营收160.01亿元，同比增长15.93%，毛利率达42.66%。2023Q2半导体业务营收38.42亿元，净利润7.28亿元，营收及净利润均实现环比增长。产品方面，公司品类结构不断优化，中高压MOSFET出货占比持续提升；碳化硅二极管产品已经出样；IGBT顺利流片；模拟产品积极拓展。产能方面，2022年12月，公司宣布与控股股东投资设立的上海临港12寸车规级晶圆项目鼎泰匠芯签订2023-2026年晶圆代工协议，合计金额68亿元，该长约将在未来成为公司半导体产能的重要支撑。
ODM已实现扭亏为盈，拿下三星大单彰显龙头实力
手机业务方面，伴随5G手机渗透率提升以及价格段下沉，各大手机品牌厂委外生产占比提升，公司作为手机ODM龙头有望直接受益。同时，公司ODM业务的产品转型顺利，2022年，公司非手机类业务进展顺利，先后实现了智能家居、电脑、智能座舱项目的量产出货，各类项目持续加速落地，持续增强公司产品竞争力。产能方面，2022年12月公司宣布了对昆明（一、二期）及黄石（二期）项目的新计划，扩充包括手机、笔电、机顶盒在内的智能终端产能。客户方面，公司凭借过硬的实力拿下了三星2023年手机及平板项目的订单，长期看公司ODM业务盈利能力得到有效保障。
盈利预测和投资评级
公司未来以半导体业务为核心，受益于新能源汽车市场的增长，同时与鼎泰匠芯晶圆厂签订长约，将对公司半导体产能及技术做出重要贡献。未来半导体、产品集成、光学模组业务整合将进一步深化，公司有望成为以半导体业务为核心的龙头科技公司。我们预计2023-2025年公司营业收入分别为659.18/815.7/943.82亿元，同比增长分别为13.5%/23.74%/15.71%。归母净利润分别为28.36/38.20/47.80亿元，同比增长分别为94.25%/34.70%/25.14%。EPS分别为2.28/3.07/3.85元，当前股价（2023年9月12日收盘价45.50元）对应PE分别为20/15/12倍。估值方法方面，我们采用相对估值进行分析。我们选择同为消费电子精密制造的立讯精密、歌尔股份，以及同为国内功率半导体领先企业的斯达半导、时代电气及士兰微作为可比公司，预计公司2023-2025年PE均低于可比公司平均PE，因此，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示1）功率半导体市场竞争加剧带来的风险2）下游消费电子需求复苏不及预期3）汽车、工业市场需求不及预期4）海外市场复苏不及预期5）公司产品集成业务项目落地进度不及预期6）商誉减值风险7）海外市场及汇率风险8）引用预测数据准确性风险

公司动态研究：半钢胎满负荷生产，摩洛哥工厂进展顺利

森麒麟(002984)
事件:
2023年9月11日，公司通过投资者互动平台表示，目前公司青岛及泰国生产基地半钢胎产能均满产运行中，订单供不应求，全钢胎订单也已超出产能。
2023年8月31日，森麒麟发布2023年中报：2023年上半年公司实现营业收入35.37亿元，同比增长11.96%；实现归属于上市公司股东的净利润6.06亿元，同比增长26.90%；实现扣非后归属母公司股东的净利润5.83亿元，同比+7.41%。非经常性损益为2313万元，主要是交易性金融资产的公允价值变动或投资收益。经营活动现金流净额为7.25亿，同比上升274.05%。销售毛利率22.40%，同比增长0.40个百分点；销售净利率17.14%，同比下降2.02个百分点。
其中，2023年Q2实现营收18.79亿元，同比+9.79%，环比+13.34%；实现归属于上市公司股东的净利润3.56亿元，同比+45.56%，环比+42.31%；实现扣非后归属母公司股东的净利润3.43亿元，同比+9.67%，环比+42.75%。经营活动现金流净额为3.38亿元，同比增加178.93%，环比减少12.83%。销售毛利率为22.45%，同比增长0.90个百分点，环比增长0.11个百分点；销售净利率为18.95%，同比增加4.66个百分点，环比增加3.86个百分点。
投资要点:
销量同比增加，原材料价格回落，公司盈利能力提升
2023年上半年公司实现营业收入35.37亿元，同比增长11.96%；实现归属于上市公司股东的净利润6.06亿元，同比增长26.90%。营收增长得益于销量的提升，利润提升主要得益于国内外需求复苏及原材料价格下降。2023年上半年，完成轮胎产量1352.93万条，较上年同期增长18.95%；完成轮胎销售1368.12万条，较上年同期增长21.35%。原材料方面，据我们统计，2023Q1原材料综合指数为10724，环比-3.75%。2023Q2原材料综合指数为9935，环比-7.36%，截至2023年9月8日，2023Q3原材料综合指数为10165，环比+2.32%。
2023年二季度，公司净利润为3.56亿元，环比提升1.06亿元，部分原因是由于毛利润提升，2023Q2毛利润为4.22亿元，环比提升0.51亿元。费用方面，销售费用为0.30亿元，环比提升0.09亿元；管理费用为0.37亿元，环比减少0.05亿元；研发费用为0.33亿元，环比增加0.05亿元；财务费用为-0.72亿元，环比减少0.96亿元，主要由于汇兑收益的变动，2023年上半年汇兑收益共1.11亿元。2023Q2公允价值变动净利润为0.11亿元，环比提升0.22亿元。
泰国出口美国半钢胎双反复审初裁落地，公司产品竞争力提升
2023年7月27日，美国商务部发布对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销税行政复议初结果。美国商务部初步确定，在2021年1月6日至2022年6月30日的审查期间，来自泰国的乘用车和轻型卡车轮胎在美国的销售价格低于正常值。初步审查结果：森麒麟泰国税率为1.24%；另一家强制应诉企业日本住友轮胎（泰国公司）税率为6.16%；其他泰国出口美国的轮胎企业税率为4.52%。
双反关税一定程度上影响了泰国乘用车及轻卡轮胎向美国的出口情况，2021年泰国出口至美国的乘用车及轻卡轮胎量为3327.93万条，同比2019年-10.87%，2021年泰国出口至美国的乘用车及轻卡轮胎量占美国进口量的21.34%，比2019年下降2.75个百分点。关税下降进一步提高公司产品在美国市场的竞争力。
摩洛哥工厂进展顺利，西班牙工厂继续推进
截至2023年7月，公司正在加紧推进摩洛哥新产能项目的建设进度，预计即将开工，2024年有望投产，摩洛哥工厂规划产能为600万条半钢胎。另外西班牙工厂600万条半钢胎也在正常推进，预计2025年投产。
盈利预测和投资评级
考虑公司全钢胎产能爬坡，下调2023年盈利预期，考虑摩洛哥工厂进展顺利，上调2024-2025年盈利预期，预计公司2023-2025年公司的归母净利分别为13.51、21.38和24.83亿元，对应的PE分别为17、11、9倍，维持公司“买入”评级。
风险提示
项目投产不达预期；全球经济下滑；原材料价格大幅上涨；海运费价格大幅上涨；国际贸易摩擦加剧。

深度报告：仪器仪表领先厂商，高端产品加速迭代

优利德(688628)
核心提要
国内仪器仪表知名企业，产品矩阵不断拓展。优利德产品线覆盖电子电工测试仪表、温度及环境测试仪表、电力及高压测试仪表、测绘测量仪表和测试仪器等，应用广泛。2023H1，公司实现营业收入/归母净利润5.44/0.97亿元，分别同比+4.51%/+25.73%，中高端产品销售增长拉动下，Q2单季度归母净利润同比翻倍增长。
电子测量仪器行业国产替代空间广阔，公司高端产品迭代加速。电子测量仪器属技术密集型行业，下游5G、智能网联汽车等领域快速发展推动测试需求增长与升级，据中金企信统计数据，预计到2025年全球/中国电子测量仪器行业市场规模将增长至1098/415亿元。以数字示波器、频谱和矢量网络分析仪为代表，国内高端产品较国外存在较大差距，下游高景气叠加多项政策驱动下，有望加速国产替代进程。公司示波器研发起步较晚，但高端产品迭代持续加速，逐步缩小与国内龙头的差距；同时高端产品高盈利性有望进一步提升公司毛利率水平。
技术+品牌+渠道构筑护城河，公司具备较强综合竞争力。我国万用表已实现贸易顺差，下游新能源汽车高景气背景下，亚太地区有望受益劳动力成本优势和供应链优势成最大市场；民用红外热成像仪市场快速发展，防控物资储备、智慧消防发展助推需求增长；电站、电网建设扩张推动电力及高压测试仪表需求量稳步增长。公司具备技术+品牌+渠道优势，综合竞争力不断加强。
盈利预测与评级：考虑到公司产品结构优化，下游需求驱动下，我们预计公司2023-2025年分别实现营收11.07/13.34/16.03亿元，分别同比增长24.24%/20.47%/20.16%；分别实现归母净利润1.80/2.36/3.00亿元，分别同比增长53.15%/31.03%/27.24%，现价对应PE分别为26.76/20.42/16.05倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：新产品开发不及预期风险，高端产品市场拓展不及预期风险，市场竞争风险，核心技术人员流失风险，核心技术泄密风险，小市值公司二级市场股价大幅波动及流动性风险。

深度报告：传统业务稳健增长，新兴业务进入放量周期

保隆科技(603197)
核心提要
公司是多品类+全球化布局的汽车零部件龙头企业，传统业务（TPMS、气门嘴、金属管件等业务）稳定增长，处于行业领先地位，近年来公司大力布局和培育新兴业务（空气悬架、传感器、ADAS等业务），随着新兴业务迅速发展并陆续进入放量收获期，公司有望迎来新一轮成长周期。
空悬产品进入兑现期，公司空悬业务有望持续贡献增量：
公司于2012年成立空气悬架项目，2015年切入国内商用车空气弹簧市场，目前已经量产独立式空气弹簧、车身加速度传感器、空气弹簧减震器总成、空气悬架控制器、储气罐、供气系统、分配阀、悬架高度传感器等空悬相关产品。
根据ResearchandMarkets预测，到2030年，我国汽车空气悬架市场的市场规模预计能达到26亿美元，2022-2030年复合年增长率为9.3%。
根据公司公告，公司目前已累计获得多个项目定点，到2025年，公司将具备年超50万台整车空气悬架配套能力，我们预计2023-2025年公司空气悬架业务营收分别达10/16/23亿元，同比增长292.19%/60%/43.75%。
打造传感器产品矩阵，传感器业务快速增长：
公司于2017年收购常州英孚，2018年收购德国PEX，2021年收购上海文襄汽车，2022年收购龙感科技，为传感器业务全球化布局奠定坚实基础。
截至2023年上半年，公司已有40余种传感器产品，布局压力、速度、位置、电流、加速度、光雨六大品类，实现汽车传感器多产品覆盖，已形成较完整的产品序列。
我们预计2023-2025年公司传感器业务营收分别达6.3/10.5/14亿元，同比增长72.37%/66.67%/33.33%。
ADAS业务放量在即，有望成为公司未来营收重要支撑：
公司ADAS产品生产研发采用合作共赢的商业模式，与领目科技、大轩、楚航科技、黑芝麻元橡科技、苏州优达斯等公司开展合作，在毫米波雷达、超声波雷达和车规级芯片等方面持续发力。
公司目前已具有毫米波雷达、前视/环视摄像头、超声波雷达、域控制器等一系列核心零件量产制造能力以及完整的智能驾驶解决方案，产品已获得多个客户定点。
我们预计2023-2025年公司ADAS业务营收分别达1.50/3.70/6.48亿元，同比增长138%/146%/75%。公司传统业务稳健增长，处于业内领先地位：
TPMS业务：公司在TPMS产品领域深耕多年，目前TPMS业务已成为公司的第一大业务，2022年共获营收14.76亿元，公司与德国霍富合资设立保富电子，发挥研发协同、制造协同、供应链协同等优势，目标直指全球TPMS细分市场领导者。
金属管件业务：公司在金属管件业务方面持续推进轻量化布局，与德国沙士基达液压成型公司合资成立保隆沙士基达，补充和提高液压成型技术能力，目前客户覆盖国内各大主机厂客户和国内领先的底盘供应商。
气门嘴及平衡块业务：市场需求平稳，近年来随着TPMS的广泛应用，TPMS气门嘴逐渐在乘用车上使用，成为新的业务增长点，公司是全球最大的轮胎气门嘴企业之一，年均生产和销售2.6亿只。
投资建议：综上所述，公司传统业务稳健增长，新业务逐步进入放量周期有望驱动公司进入新一轮成长周期。我们预计，公司2023-2025年归母净利润为4.41亿元/5.49亿元/6.79亿元，对应PE估值分别为26、21、17倍，维持“买入”评级。
风险提示：汇率波动风险；新业务发展不及预期的风险；原材料价格波动和供应短缺的风险；新能源汽车销量不及预期的风险；客户开拓不及预期的风险。

点评报告：“华为生态+工业控制+数据要素”三重催化

电科数字(600850)
事件:
根据公司 2023 年 8 月 27 日披露投资者交流纪要： 2023H1，公司是华为中国区第一大合作伙伴，柏飞电子叠加数据要素新布局， 三重催化推动高速增长。
投资要点:
华为中国区第一大合作伙伴， 相关业务增长迅速
根据公司披露投资者交流纪要， 2022 年，是华为中国区第二大合作伙伴，荣获华为 2022 年度全球优秀销售伙伴， 2023H1 是华为第一大合作伙伴。
目前公司是华为多产品钻石经销商， 在数通、存储等多个产品均是华为最高的 CSP 五钻以及专业化能力高级的认证服务商，拥有华为专业化等级最高的 HCIE 和 HCSE 专家工程师过百，在金融、制造业、大企业、公共事业、医疗等行业落地了华为存储产品和解决方案。公司与华为在金融、大企业、智能制造等行业开展深度合作，联合华为各产品线和业务线携手并，相关业务增长迅速。
完成整合柏飞电子，协同发展塑造新格局
2022 年，公司成功完成发行股份购买柏飞电子 100%股权。柏飞电
子主要为航空、航天、船舶、电子、电力、轨道交通等行业总体单位和企业提供嵌入式专用计算机数字模块和整机产品。 在先进制造领域，柏飞电子为轨道交通龙头企业提供信号控制产品，为半导体装备生产商提供光刻机的控制器。
公司将联合柏飞电子成立联合创新部门，利用柏飞电子设计开发能力为公司重点行业赋能，在金融、水利、交通等领域， 基于柏飞电子的优势，将联合开发针对行业的智能计算、信息处理或工业级的设备产品。
探索数据要素价值，数智科技打造新标杆
公司积极探索数据要素开发利用和创新，重点围绕金融、水利、医疗、交通和智能制造等领域做深，同时在解决方案中把自有产品带动起来。如：在水利行业，有“四预”数字化模型；在医疗行业，公司为医院做好数据中枢平台，将医院各个系统数据互联打通。
电科数字集团旗下数智科技以上海为主阵地，支撑全市“一网统管”业务数据汇聚与运营，已整合上海 16 个区，共 269 类超过 1.9 亿个泛感知设备终端， 200 余个应用场景。同时，数智科技积极输出“一网统管”上海模式，与四川成都、江西鹰潭、福建厦门等城市开展全面合作，服务全国智慧城市建设。
盈利预测和投资评级： 我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 6.49/8.09/10.80 亿元， EPS 分别为 0.95/1.18/1.58 元/股，当前股价对应 PE 分别为 26.91/21.58/16.16X，维持“买入”评级。
风险提示： 宏观经济影响下游需求，投资风险，业务创新风险，人力资源风险，大数据中心项目风险等

公司报告：涡轮增压器零部件龙头，加速新能源转型，布局“工业母机”新赛道

贝斯特(300580)
基本面梳理：公司专注精密制造，已成长为涡轮增压器零部件龙头。公司1997年成立以来，专注精密零部件和智能装备及工装产品，持续拓展产业布局，已形成“工装夹具、铸造产业、精密加工、智能制造”四大产业联动发展的独特竞争优势：1）工装夹具起家，21世纪初精密零部件加工业务进入汽车领域，随后逐步发展为涡轮增压器零部件龙头，2019年以来通过收购布局新能源车产业链，2022年设立全资子公司宇华精机，切入“工业母机”新赛道；2）财务状况健康，业绩保持逐年提升，盈利水平相对稳健；3）股权结构相对集中，保证决策稳健高效。
电动智能化大势叠加自主化浪潮，催生行业新机遇：1）政策与市场驱动下，新能源汽车与节能汽车渗透率持续提升。一方面，混动汽车仍需要涡轮增压器且渗透率高于传统燃油，另一方面，新能源汽车产业处于快速成长阶段，零部件供应格局尚未定型，率先布局、绑定优质主机厂的企业仍将享受发展红利；2）自主可控成为制造行业发展趋势，高端机床等领域的核心零部件国产化率依然有较大提升空间，我们认为未来在滚珠丝杠等核心部件的国产化道路上将涌现一批优质国产企业；3）人形机器人有望实现“从0至1”的产业突破，核心零部件如丝杠产品迎来国产供应链切入的成长机遇。
公司核心看点：传统业务保持稳健，加速新能源转型、“工业母机”步入收获期。基于以下三点逻辑，我们看好公司未来发展：1）公司作为涡轮增压器核心零部件龙头厂商，传统燃油做实做强，并向增程式、混动汽车零部件拓展，确保公司的现金流和基本盘；2）新能源汽车零部件产能释放，持续拓展主流客户，有望迎来量价齐升，成为公司短中期业绩增长的有力支撑；3）切入“工业母机”，滚珠丝杠等核心部件已下线并送样，将为公司长期发展注入新动能。
投资建议：基于以上公司核心看点，我们认为公司将形成保障业绩稳健增长的三梯次产业链。我们预计公司2023-2025年收入分别为13.6/17.1/22.3亿元，归母净利润2.7/3.4/4.3亿元，对应当前PE为29.9/23.8/18.6X，首次覆盖，给予贝斯特“买入”评级。
风险提示：汽车行业周期波动的风险；涡轮增压器行业竞争格局恶化的风险；新能源转型不及预期的风险；工业母机核心零部件送样不及预期；公司订单执行不及预期；汇率变动的风险。

公司动态研究：静待一体化布局落地，新材料项目储备丰富

金发科技(600143)
事件:
近期丙烷价格有所回升，丙烯与丙烷价差进一步收缩。 截至 2023 年 9 月5 日， 丙烯:CFR 中国价格 836 美元/吨， 丙烷(冷冻货)价格 693 美元/吨，丙烯与丙烷价差 18 美元/吨， 该价差水平处于历史低位。
2023 年上半年公司实现营业收入 203.49 亿元，同比+4.53%；实现归母净利润 4.69 亿元，同比-41.53%；实现扣非归母净利润 3.54 亿元，同比-49.64%。销售毛利率 14.10%，同比-2.0 个 pct；销售净利率 2.18%，同比-1.9 个 pct。其中， 2023 年 Q2 实现营收 106.66 亿元，同比+6.56%，环比+10.15%；实现归母净利润 1.70 亿元，同比-55.29%，环比-42.93%；实现扣非归母净利润 0.92 亿元，同比-69.70%，环比-64.65%。
投资要点:
受绿色石化业务拖累， 短期业绩承压
2023H1，公司实现归母净利润 4.69 亿元，同比减少 3.33 亿元，主要受绿色石化板块拖累。分板块来看， 改性塑料销售收入 116.5 亿元，同比-4%，毛利率为 24.1%，同比+2.9 个 pct；公司克服克服消费需求复苏不及预期的影响，改性塑料板块实现销量 85.8 万吨，同比+5%。新材料板块销售收入 14.3 亿元，同比-12%， 实现销量 7.7 万吨，同比+23%， 毛利率为 17.5%，同比-0.8 个 pct， 一方面， 完全生物降解塑料市场供需失衡， 价格整体偏弱， 可降解塑料产品盈利下降，另一方面，特种工程塑料中， 消费电子应用里领域复苏不及预期。 绿色石化板块销售收入 39.5 亿元，同比+159%， 实现销量 58.3万吨，同比+175%， 毛利率为-7.5%，同比+1.9 个 pct，由于 ABS下游需求复苏较弱、叠加宁发 PP 装置尚未打通， 2023H1 绿色石化板块承压，其中宁波金发实现净利润-4.4 亿元，辽宁金发实现净利润-1.9 亿元， 在丙烯与丙烷价差收缩背景下，宁波金发成本端压力明显。但 PP 装置已于 6 月底实现中交，各装置设备已联动试车，预计 2023 年三季度正式投产，预计 PP 装置投产后，绿色石化业务有望改善。医疗健康板块销售收入 2.5 亿元，同比-75%，毛利率为14.5%，同比-22.1 个 pct，主要由于防护用品等市场出现阶段性供过于求的局面，渠道和社会库存较高， 价格持续回落。贸易品销售收入 28.7 亿元，同比+1%，毛利率为 0.9%，同比-1.4 个 pct。静待一体化布局落地，新材料项目储备丰富
公司正大力推动一体化布局，在建项目进展顺利。据公司公告，辽宁金发年产 60 万吨 ABS 及其配套装置已保持稳定运行，部分装置已实现产销平衡。宁波金发 120 万吨/年聚丙烯热塑性弹性体（ PTPE）及改性新材料一体化项目（一阶段） 项目进展顺利， PP 装置已于 6月底实现中交，各装置设备已联动试车，预计 2023 年三季度正式投产。未来随着两大项目完全释放产能，公司将打通丙烯腈-ABS 树脂-改性 ABS 全产业链，以及丙烷-丙烯-聚丙烯产业链，公司原料自给率将大幅度提升，公司盈利能力有望充分释放。
新材料领域，公司已具备年产 2.1 万吨 PA10T/PA6T 合成树脂能力；公司启动年产 0.6 万吨 PPSU/PES 项目，预计 2024 年 6 月投产；公司还启动 1.5 万吨 LCP 合成树脂项目，预计 2024 年 12 月开始投产。公司年产已具备 18 万吨/年 PBAT/PBS 及 3 万吨/年 PLA 树脂生产能力；同时稳步推进年产 1 万吨生物基 BDO 项目建设。此外，公司已完成医疗级与光学级 COC 小试，自主研发的 COC 中试装置预计将于 2023 年三季度投产。
盈利预测和投资评级 公司绿色石化板块中，辽宁金发和宁波金发目前开工率尚未打满，宁波金发聚丙烯尚未投产，目前公司石化装置成本仍然较高， 我们调整公司业绩，预计 2023/2024/2025 年公司归母净利润分别为 14.40、 21.35、 26.33 亿元， EPS 为 0.54、 0.80、0.99 元/股，对应 PE 为 15、 10、 8 倍，考虑到公司是改性塑料行业龙头，宁波金发、辽宁金发一体化配套后，公司整体毛利率有望提升，因此仍维持“买入”评级。
风险提示 原料价格大幅波动及供应不稳定风险；下游汽车、家电、地产需求下滑风险；宏观经济下行风险；项目建设低于预期风险；大炼化项目开工低于预期风险。

事件点评：短期业绩承压，新项目新产品驱动成长

金禾实业(002597)
事件:
2023年9月6日，金禾实业发布关于回购公司股份进展的公告，截至8月31日，在本次回购方案中，公司以集中竞价方式回购公司股份184.74万股，占公司目前总股本的0.33%，成交金额4287.78万元。
2023年8月31日，金禾实业发布2023年中报：2023年上半年公司实现营业收入26.75亿元，同比下降25.71%；实现归属于上市公司股东的净利润4.03亿元，同比下降52.76%；加权平均净资产收益率为5.62%，同比下降8.39个百分点。销售毛利率23.98%，同比下降10.93个百分点；销售净利率15.08%，同比下降8.63个百分点。
其中，2023年Q2实现营收12.91亿元，同比-24.15%，环比-6.68%；实现归母净利润1.58亿元，同比-61.62%，环比-35.57%；ROE为2.25%，同比减少4.38个百分点，环比减少1.19个百分点。销售毛利率20.44%，同比减少15.22个百分点，环比减少6.86个百分点；销售净利率12.24%，同比减少11.96个百分点，环比减少5.50个百分点。
投资要点:
主要产品价格下行，公司2023H1业绩承压
2023年上半年，公司实现营业收入26.75亿元，同比下降25.71%，环比下降26.72%；实现归母净利润4.03亿元，同比下降52.76%，环比下降52.06%。2023年上半年，公司营收及盈利同环比下滑，主要由于主要产品价格下行，据Wind，2023H1安赛蜜均价达5.59万元/吨，环比-20.88%；三氯蔗糖均价达19.54万元/吨，环比-45.50%。分板块看，2023H1食品添加剂实现营收15.09亿元，环比-35.46%，毛利率33.99%，环比减少17.74个百分点；大宗化学品实现营收8.54亿元，环比-14.79%，毛利率8.20%，环比增加1.84个百分点。期间费用方面，2023H1公司销售/管理/财务费用率分别为1.07%/8.88%/-0.85%，同比+0.19/+3.93/-0.15pct，管理费用增长主要是本期确认限制性股票及员工持股计划的股份支付费用所致。2023H1，公司经营活动产生的现金流量净额达5.99亿元，同比减少35.05%，主要系本期产品销售收入下降。
二季度盈利环比下滑，看好下半年业绩改善
2023年二季度，公司实现归母净利润1.58亿元，同比-2.54亿元，环比-0.87亿元；其中实现毛利润2.64亿元，环比-1.14亿元；财务费用为-0.30亿元，环比减少0.37亿元。公司毛利润环比下滑，主要由于安赛蜜、三氯蔗糖价格延续下跌趋势，2023Q2安赛蜜市场均价达5.15万元/吨，环比-14.58%；三氯蔗糖市场均价达16.28万元/吨，环比-28.70%。财务费用环比下滑或由于汇兑收益增加所致。期间费用率方面，2023Q2年公司销售/管理/财务费用率分别为1.46%/9.55%/-2.31%，同比+0.65/+3.83/-0.76pct，环比+0.77/+1.29/-2.82pct。展望下半年，甜味剂行业即将进入传统旺季；同时，公司年产5000吨三氯蔗糖的技改项目的投产，将进一步提升产能规模，提高生产收率，降低生产成本，巩固公司在三氯蔗糖的行业优势地位，驱动公司盈利逐步修复。
重点项目积极建设，合成生物学工作稳步推进
公司重点项目建设稳步展开，包括积极推进定远基地二期项目基础建设工作，积极推进绿色化学和生物基产业链的基础产业和公用工程设施的搭建。同时，公司持续加大研发投入和力度，2023年上半年，公司基于年产1500吨生物发酵类装置完成了合成生物学中试平台搭建，完成了阿洛酮糖生产工艺可行性的论证，实现了高品质阿洛酮糖的生产。公司还与部分高校和科研企业完成了新的合成生物学产品共同研发、合作协议的签订，并完成了部分产品的小型试制工作，正在开展中试工业化装置的改造准备，同步推进相关产品的工业化方案、商业推广和相关许可审批准备工作。公司未来将推动非粮生物基材料下游高附加值产品的开发，推动对外研究合作，论证高附加值发酵产品技术可行性，扩大公司营养健康配料和香精香料产业，实现相关产品产业化，提高公司整体竞争力。同时，金禾化学研究所围绕公司产业发展方向积极推进日化香料、食品添加剂、新材料等产品的技术研发，完成了部分产品工艺路线论证和小量试制工作，预计在年底前完成中试基地土建和设备的安装工作，达到调试状态，为进一步论证相关产品生产工艺的可靠性，促进公司新业务的扩张做好基础研究和实验工作。随着公司新项目、新产品相继落地，公司未来仍保持成长。
盈利预测和投资评级考虑公司主要产品价格价差情况，我们对公司盈利预测进行适当下调，预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.03、12.83、18.49亿元，对应PE分别16、10、7倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。
风险提示政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

点评报告：加速扩张期，股份回购凝心聚力

普瑞眼科(301239)
事件:
普瑞眼科于9月4日公告：公司拟使用5000万元至6000万元自有资金回购股票，回购价格不超过人民币151.74元/股，回购股份将在未来适宜时机用于员工持股计划或股权激励。
普瑞眼科于8月30日发布2023年中报：2023H1实现收入13.78亿元(+55%，同比口径，下同)，归母净利润2.35亿元(+358%)，扣非归母净利润1.49亿元(+205%)，毛利率45.38%（+1.50pct）。
2023Q2公司实现收入7.28亿元(+73%)，归母净利润0.72亿元(+420%)，扣非归母净利润0.77亿元(+563%)，毛利率46.04%（+3.59pct）。
投资要点:
上半年各项业务强劲增长。2023H1公司屈光/视光/白内障/综合眼病项目收入分别为7.09亿元/1.91亿元/2.75亿元/1.97亿元，分别同比增长33%、53%、137%、71%，毛利率分别为53.00%、45.67%、43.37%、19.77%，分别同比提升0.69pct、2.91pct、8.06pct、4.60pct。其中白内障项目受益于延迟的医疗需求释放，以及公司加大网络营销部门业绩考核中白内障业务权重等因素，实现收入翻倍以上增长；且受益于规模效应和高端晶体占比提升，导致毛利率上升。视光项目的毛利率提升幅度较大，原因是规模效应，以及报告期内公司强化了视光业务供应链控制，降低了采购成本。
收入端高增长同时，费用率亦得到良好控制。2023H1公司销售费用率15.77%（-2.20pct），管理费用率11.89%（-2.49pct），财务费用率2.07%（-1.28pct）。其中2023Q2销售费用率16.45%（-2.70pct），管理费用率11.98%（-2.22pct），财务费用率2.15%（-1.42pct）。
扩张计划稳步推进。按照“全国连锁化＋同城一体化”的布局战略，公司于2023年1月5日完成对东莞光明眼科的收购并表，湖北普瑞眼科医院和上海奉贤普瑞眼科医院分别于5月7日和6月27日开业。截至2023年6月30日，公司旗下眼科专科医院数量达27家，另有多家医院正在装修筹备过程中。
公司经营势头良好，开展股份回购有利于进一步增强投资者信心；同时建立完善公司长效激励机制，充分调动员工积极性，将股东利益、公司利益和员工利益有效结合在一起。
盈利预测和投资评级：预计2023-2025年公司营业收入分别为26.73亿元、34.19亿元、42.79亿元，同比增长55%、28%、25%；归母净利润分别为3.03亿元、3.19亿元、4.24亿元，同比增长1374%、5%、33%；对应PE分别为55倍、52倍、39倍。公司是处于加速扩张期的连锁眼科医院集团，发展速度和经营质量均明显提升；2023年度由于分步合并东莞光明眼科造成股权公允价值重新计量，产生投资收益9019万元，该非经常性损益抬高了当期净利润，我们认为非业务性因素导致的利润波动不改变公司显著的成长性。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：快速扩张造成短期利润波动的风险，消费眼科增长不及预期的风险，行业竞争加剧风险，人才流失风险，医疗事故风险。

事件点评：新获超5万平用地，竞争力进一步提升

谱尼测试(300887)
事件:
9月5日，谱尼测试发布公告：公司全资子公司谱尼生物医药（北京）有限公司（以下简称“谱尼医药”）分别以4,598.4万元和10,765.87万元竞得两块一类工业用地。
投资要点：
新增竞得工业用地面积5.34万平方米。谱尼医药以4,598.4万元竞得CP00-1201-0004地块M1一类工业用地；以10,765.8669万元竞得CP00-1201-0006地块M1一类工业用地；并取得了《北京市国有建设用地使用权挂牌出让成交确认书》。其中，CP00-1201-0004地块出让面积为16,000平方米；CP00-1201-0006地块出让面积为37,407.46平方米；两地块预计合计新增5.34万平方米。
生物医药板块实力持续提升。此次新增地块拟新建谱尼北京生物医药基地，以充分利用首都北京的产业优势，推动公司生物医药产业的发展。随着板块经营面积与投入的持续提升，公司产能继续扩张，生物医药板块的经营实力有望进一步增强。
解决场地受限问题，降低实验室使用成本。自建实验室的方式能够大幅度降低企业场地租赁成本，进一步扩充公司产能；同时，能够有效解决场地受限问题，符合公司实际情况与长远发展规划，有利于增强公司的持续盈利能力和市场竞争力。
盈利预测和投资评级 考虑公司生物医药板块业务竞争实力持续提升，我们略上调公司2023/2024/2025年归母净利润分别至3.72/4.87/6.25亿元，对应PE分别为31/24/19倍，维持“买入”评级。
风险提示 传统业务订单增速不及预期；新业务拓展进度不及预期；并购节奏不及预期；公司业绩增速不及预期；并购整合效果不及预期；实验室产能释放速度不及预期。

公司动态研究：环氧树脂产业链下行致业绩承压，关注短期价格修复及化工新材料产业长期发展

中化国际(600500)
事件:
2023年8月31日，中化国际发布2023年中报：2023年上半年公司实现营业收入290.21亿元，同比减少34.66%；实现归属于上市公司股东的净利润-1.64亿元，同比减少116.83%；加权平均净资产收益率为-0.99%，同比下降9.03个百分点。销售毛利率5.96%，同比减少3.83个百分点；销售净利率-0.47%，同比减少3.92个百分点。
其中，2023年Q2实现营收142.55亿元，同比-44.25%，环比-3.46%；实现归母净利润-2.77亿元，同比-147.72%，环比-245.16%；ROE为-1.51%，同比减少6.06个百分点，环比减少2.12个百分点。销售毛利率4.05%，同比减少5.10个百分点，环比减少3.76个百分点；销售净利率-2.31%，同比减少5.78个百分点，环比减少3.62个百分点。
2023年9月6日，根据百川盈孚，环氧树脂华东市场价格从今年6月份最低点12850元/吨已上涨至15100元/吨，双酚A华东市场价格从6月份最低点8700元/吨已上涨至11350元/吨，环氧氯丙烷华东市场价格从6月份最低点7400元/吨已上涨至8700元/吨；防老剂4020华北市场价格从7月份最低点21000元/吨已上涨至26500元/吨，涨幅分别达到17.5%、30.5%、17.6%、26.2%。
投资要点:
主营产品价格下行，公司上半年盈利能力下滑，业绩承压
2023年上半年，公司实现营业收入290.21亿元，同比减少34.66%；实现归属于上市公司股东的净利润-1.64亿元，同比减少116.83%。公司2023H1营业收入下滑，一方面是由于合盛公司天然橡胶业务出表影响，另一方面主要系受化工行业供大于求的市场格局，产品价格持续下行，竞争格局加剧；公司归母净利润下滑则主要由于2023年上半年化工行业产能集中投放且下游需求不足，公司部分重点产品价格持续下行，降至近5年历史低位，经营业绩承压。根据公司公告，2023H1，公司主营产品氯苯产品、氯碱产品、树脂产品、橡胶防老剂平均价格同比分别-26.82%、-31.17%、-43.78%、-21.14%。公司2023H1销售费用、管理费用、财务费用分别同比减少37.54%、25.52%、7.21%，其中销售费用降低主要系随收入减少同比下降，管理费用降低主要系合盛公司出表导致的相关费用减少，财务费用减少主要系公司压降有息负债规模。公司2023H1研发费用4.58亿元，同比减少0.37%，公司持续保持高研发投入。公司2023H1经营活动产生的现金流量净额8.99亿元，同比减少35.06%，主要系公司在上半年虽着力提升运营管控效率但经营业绩受限于行业目前整体情况导致经营活动现金流量净流入较上年同期有所减少。
Q2单季度来看，公司实现营业收入142.55亿元，环比减少5.11亿元；实现归母净利润-2.77亿元，环比减少3.90亿元。其中，2023Q2实现毛利-2.26亿元，环比减少3.57亿元，是公司Q2业绩环比下滑的根本原因，主要由于主营产品价格环比下跌所致，根据公司公告，公司氯苯产品、氯碱产品、树脂产品、橡胶防老剂Q2平均价格环比Q1分别下滑5.59%、15.25%、7.11%、8.84%；Q2销售费用/管理费用/财务费用/研发费用环比分别-0.47/-0.41/-0.98/-0.35亿元，公司降本增效，期间费用呈下降趋势；投资净收益/公允价值变动净收益环比分别-0.48/+0.15亿元；资产减值损失/信用减值损失环比分别增加1.12亿元和1.87亿元，其中资产减值损失主要为存货跌价损失及合同履约成本减值损失，信用减值损失主要为天然橡胶业务的其他应收款坏账损失。
各主营产品以量补价，后续产品价格和景气度有望修复
2023H1，尽管公司主营产品价格和盈利能力下滑，但公司努力以量补价，整体产销量同比提升。公司氯苯产品、氯碱产品、树脂产品和橡胶防老剂上半年销量分别同比提升15.99%、55.98%、76.79%和8.87%；此外，公司芳纶持续推进研产销一体化营销策略，优化产品销售组合，保证盈利能力稳定，上半年销量同比增长39%，高模高强与普通芳纶产品在国内市场占有率同比均有所提升，超额完成年初预定目标。在严峻的市场环境下，公司持续提质增效，挖掘潜力，加强产品营销，推动产品市占率提升。
Q3公司主要产品环氧树脂、橡胶防老剂、氯苯等价格、价差均呈现上涨态势。根据百川盈孚，截至2023年9月6日，环氧树脂华东市场价格从今年6月份最低点12850元/吨已上涨至15100元/吨，双酚A华东市场价格从6月份最低点8700元/吨已上涨至11350元/吨，环氧氯丙烷华东市场价格从6月份最低点7400元/吨已上涨至8700元/吨；防老剂4020华北市场价格从7月份最低点21000元/吨已上涨至26500元/吨。短期来看，环氧树脂产业链修复及防老剂产品价格回暖将推动公司盈利能力回升，公司业绩有望迎来修复。
坚持核心产业链打造，核心项目逐渐落地推动公司成长
公司坚守“打造科技驱动的创新型化工新材料企业”的战略目标，聚焦环氧树脂、聚合物添加剂、工程塑料、特种纤维等核心产业链，打造具有核心技术及一体化发展优势的环氧树脂、聚合物添加剂、ABS、尼龙66、芳纶、锂电正极材料等特色材料产业。随着核心产业链一体化、规模化程度不断提升，化工新材料业务不断完善和加强，叠加公司持续研发投入带来的创新突破，有望推动公司持续转型发展。
1）连云港碳三产业一期项目作为公司2022年非公开发行募投项目，截至2023年6月30日，募集资金投入进度已达到98.44%。其中双氧水法15万吨/年ECH于2022年一季度投产并稳定运行，产线负荷持续提升，实现双工艺路线协同发展，稳居国内ECH的龙头地位；苯酚、丙酮及双酚A项目于2022年底开车调试，现已产出合格产品；公司正在有序推进PDH、PO以及双酚A扩建项目，在保证安全和质量的前提下加快推进项目建设，确保早日达产达效，预计将于2023年三季度投料试车，项目全面建成后将进一步丰富公司的中间体产品组合、扩大一体化优势、支撑材料产业发展。2）连云港产业园18万吨/年环氧树脂项目于2022年6月一次开车成功并产出合格产品，形成35万吨/年环氧树脂总产能，成为国内环氧树脂龙头企业。3）公司正在推进2500吨/年对位芳纶扩建项目，预计2024年建成投产，届时公司对位芳纶总产能将达到8000吨/年。4）公司布局高端尼龙材料产业，中卫基地4万吨/年尼龙66及2.5万吨/年中间体J项目于2022年5月一次开车成功，迈出材料产业重要一步。目前装置运营稳定，产品质量达到行业优等品要求，通过同步推进己二胺-尼龙组合销售与客户认证，产品获得客户认可并逐步投放市场。5）在橡胶防老剂产业的深厚基础上，公司依托自主创新，布局促进剂产业，目前连云港促进剂项目现场施工稳步推进，预计2023年底投料试车。
盈利预测和投资评级综合考虑公司上半年经营情况，主营产品价格和景气度，新建项目进度，下游需求情况等因素，我们适度调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.52、5.90、11.51亿元，对应PE为354、31、16倍。考虑到公司C3项目即将全线贯通，化工新材料持续提升且运营质量逐步改善，核心产品价格逐渐回暖等因素，我们仍然看好公司未来发展和业绩增长，维持“买入”评级。
风险提示产品价格大幅下行、项目投产进度不及预期、技术开发不及预期、下游需求扩张和市场开拓不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧、国际局势动荡、行业政策大幅变动等。

点评报告：并购扩张起点，看好业务协同发挥

保税科技(600794)
事件:
2023年9月5日保税科技发布关于签署股权收购意向协议的公告：公司拟收购东莞元亨持有的洋山申港国际石油储运有限公司28.01%的股权，股权价值预评估区间为4.2-5.04亿元。
投资要点:
收购对价符合预期，保守预计增厚0.28亿元
按预估价值倒推，洋山申港总价值为14.99-17.99亿元，对应2023年6月30日PB为1.92-2.3x，收购对价符合预期。洋山申港拥有10万吨级码头一座、5000吨级码头三座，自有储罐罐容106.7万方，按28.01%股权计算，此次收购预计使保税科技权益罐容增长26.98%。
洋山申港2022年净利润出现较大幅度的下滑，2023H1有所修复，2020年与2021年，洋山申港净利润分别为1.09亿元与1.00亿元。若收购完成，按2021年正常经营利润计算，收购股权预计为保税科技增厚0.28亿元利润。
收并购初步落地，看好扩张进程持续以及智慧物流赋能发展
洋山申港为国有控股仓储企业，股权结构拆分看，截至2023年9月5日，大股东上海盛港能源投资有限公司持42.07%股权，上海盛港能源为上港集团控股公司，保税科技此次收购针对二股东股权，收并购初步落地，但整体扩张进程才刚刚开始，看好后续项目持续落地。与此同时，洋山申港所持仓储资产也为原油期货指定交割库、燃料油期货指定交割库与乙二醇期货指定交割库，在传统仓储业务协同的基础上，保税科技智慧物流平台有望向标的企业输出成熟运营模式，与标的企业共同探究“清算通”等智慧物流服务接入洋山申港的后续合作，开启智慧物流流量变现，增强整体盈利能力。
盈利预测和投资评级 基于谨慎性原则，本次拟收购事项暂不纳入盈利预测。我们预计保税科技2023-2025年营业收入分别为11.97亿元、14.03亿元与15.96亿元，归母净利润分别为2.53亿元、3.09亿元与3.43亿元，对应PE分别为18.68倍、15.30倍与13.78倍。维持“买入”评级。
风险提示 生产事故、需求不及预期、智慧物流业务增长不及预期、整合并购不及预期、商誉减值风险、重大政策变动、大规模自然灾害、子公司拟收购股权事项进度的不确定性。

2023年中报点评：核心品种持续放量，临床进展稳步推进

百济神州(688235)
事件：
百济神州于8月30日发布2023年中报：2023H1实现营业总收入72.51亿元，同比增长72.2%；产品收入66.96亿元，同比增长82.2%，产品收入的增长主要得益于自主研发产品泽布替尼和替雷利珠单抗以及安进授权产品的销售增长；归母净亏损52.19亿元，2022年同期净亏损66.64亿元，亏损收窄。
投资要点：
泽布替尼快速放量，美国市场增长亮眼。2023H1，泽布替尼全球销售额达36.12亿元，同比增长138.57%。在美国，泽布替尼销售额达25.19亿元，同比增长148.18%，主要得益于慢性淋巴细胞白血病（CLL）或小淋巴细胞淋巴瘤（SLL）适应症应用快速增加以及在所有已获FDA批准的适应症的应用持续扩大。在中国，泽布替尼销售额达6.69亿元，同比增长47.03%，在中国BTK市场的地位进一步巩固。
替雷利珠单抗国内市占率提升，海外NDA持续推进。2023H1，替雷利珠单抗在中国的销售额达18.36亿元，同比增长46.76%，市场渗透率和市场份额的提升主要得益于新适应症纳入医保带来的新增患者需求、销售团队效率的进一步提升以及进院数量的增加。目前，替雷利珠单抗已在中国获批11项适应症，其中9项适应症已纳入医保。在海外，包括美国、欧盟等国家和地区的多项NDA正在推进，FDA正在审评二线治疗食管鳞癌（ESCC）的BLA，今年Q2已完成生产基地现场核查；在欧盟，替雷利珠单抗二线治疗ESCC的NDA申请获得EMA的积极意见。
在研管线丰富，临床试验推进顺利。1）血液瘤方面，BCL-2抑制剂sonrotoclax（BGB-11417）治疗复发或难治性套细胞淋巴瘤（R/RMCL）和复发或难治性慢性淋巴细胞白血病或小淋巴细胞淋巴瘤（R/RCLL/SLL）的潜在注册可用Ⅱ期临床正在推进，并计划于2023H2启动sonrotoclax联合百悦泽一线治疗CLL的全球注册性临床试验，并且启动sonrotoclax治疗复发或难治性华氏巨球蛋白血症(WM)的潜在注册可用的全球性临床试验。公司计划于2023年完成TIGIT抑制剂欧司珀利单抗一线治疗NSCLC的Ⅲ期临床入组，计划公布靶向BTKCDAC（BGB-16673）治疗B细胞恶性肿瘤的Ⅰ期试验最新数据。2）实体瘤方面，公司围绕明星产品PD-1打造肿瘤IO管线，推动替雷利珠单抗与20+免疫疗法和靶向分子联用，如TIGIT、LAG3、TIM3、OX40等，此外CDK4抑制剂、EGFR蛋白降解剂和泛KRAS抑制剂有潜力成为未来基石项目。
盈利预测和投资评级：我们预计公司2023-2025年收入分别为157.55/213.25/282.01亿元，同比增长65%/35%/32%。公司为国内创新药龙头，国际化能力突出，核心产品陆续放量，在研管线丰富，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：市场竞争加剧风险；新药研发失败风险；医保谈判和带量采购政策风险；商业化不及预期的风险；汇率风险。

2023年中报点评：业绩稳步增长，新增订单充沛

诺思格(301333)
事件:
诺思格于8月30日发布2023年半年报：2023年上半年实现营收3.62亿元，同比增长11.02%；归母净利润0.86亿元，同比增长40.23%；扣非归母净利润0.70亿元，同比增长21.88%。
投资要点:
业绩稳步增长，主营业务毛利率提升显著。2023上半年公司业绩稳步增长，分业务板块看：1）临床试验运营服务CO营收1.81亿元，同比增长7.55%；2）临床试验现场管理服务SMO营收0.88亿元，同比增长17.46%；3）数据管理与统计分析服务DM/ST营收0.36亿元，同比增长3.16%；4）生物样本检测服务BA营收0.24亿元，同比增长24.40%；5）临床试验咨询服务营收0.18亿元，同比增长28.60%；6）临床药理学服务CP营收0.15亿元，同比增长2.28%。其中，CO服务毛利率38.81%，同比提升1.55pct.；SMO业务服务毛利率29.62%，同比提升7.44pct.。
行业市场需求挑战下，公司新增订单充沛。2023上半年，在行业和市场需求面临新的挑战下，公司积极开拓业务，实现新增合同金额6.49亿元，较去年同期增长69.78%，新增合同主要来自中国地区的制药公司、生物科技公司订单。
盈利预测和投资评级：我们预计公司2023-2025年收入分别为8.10亿元、10.29亿元、12.97亿元，同比增长27%、27%、26%；净利润分别为1.73亿元、2.12亿元、2.79亿元，同比增长52%、23%、31%，对应PE估值为35倍、28倍、22倍。公司新签订单充沛，项目储备丰富，业绩有望持续高增长，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：市场竞争加剧风险，药物研发失败风险，核心技术骨干流失的风险，一级市场投融资不确定的风险，政策风险等。

2023年中报点评：奥布替尼快速放量，研发管线持续推进

诺诚健华(688428)
事件：
诺诚健华于8月30日发布2023年中报：2023H1实现营业收入3.78亿元，同比增长53.5%，其中产品销售收入3.21亿元，同比增长47.81%，核心产品奥布替尼销售额3.21亿元，同比增长47.81%，主要得益于新版国家医保目录顺利推行、新适应症拓展、“双通道”政策以及市场渗透与医院覆盖的持续推进。2023H1实现归母净利润-4.22亿元，扣非归母净利润-4.40亿元。研发费用3.61亿元，同比增长29.79%。
投资要点：
奥布替尼多个血液瘤适应症进展顺利，MS临床数据优秀。血液瘤领域，奥布替尼国内一线治疗CLL/SLL的III期注册性临床已完成患者招募，预计2024年提交NDA；在美国针对复发或难治性MCL的注册性II期临床患者招募已于2023H1完成，预计2024年年中向FDA提交NDA。自免领域，MS全球II期临床试验24周数据公布，三个治疗组均以剂量依赖的方式达到主要终点。与安慰剂组（在第12周改变为奥布替尼50mgQD）相比，24周Gd+T1累计新发病灶数量80毫克QD组降幅达92.3%。在4周的治疗后，三个治疗组均显示出Gd+T1累计新发病灶数量受控，疗效持续到24周。80毫克QD组Gd+T1累计新发病灶数量减少率最高，24周内病变控制效果最好，肝脏相关TEAEs发生率最低，展现出作为MS领先疗法的潜力。
研发管线持续拓宽，多款产品临床进展顺利。1）Tafasitamab用于复发或难治性DLBCL的II期桥接注册型临床正在中国大陆进行，已完成患者招募，预计2024Q2提交NDA，并预计2025H1获批。2）ICP-332已在中国启动针对AD的80mg与120mgQD的II期临床，预计2023年9月完成患者入组，2023年年末读出数据。3）ICP-488目前处于临床I期，已完成单增剂量爬坡、多剂量爬坡食物影响剂量组，并纳入2个银屑病患者队列，以获得ICP-488在银屑病的早期PoC数据，预计2023年年底读出。4）ICP-723已启动NTRK融合阳性的晚期实体瘤的II期注册性临床。5）ICP-192针对胆管癌的II期注册性临床正在患者招募过程中。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年收入分别为8.50/12.28/19.93亿元，同比增长36%/44%/62%。公司BTK抑制剂奥布替尼适应症不断拓展，进入持续放量期，在研管线丰富，TYK2抑制剂ICP-332具有较好市场前景，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；市场竞争加剧风险；临床进展不及预期风险；政策风险。

点评报告：讯飞星火全面开放，通用模型将对标ChatGPT

科大讯飞(002230)
事件:
2023 年 9 月 5 日，科大讯飞宣布讯飞星火认知大模型面向全民开放，用户可以在各大应用商店下载“讯飞星火” APP 或登陆“讯飞星火”官网直接注册使用。
投资要点:
讯飞星火全面推广， A 股唯一全民开放大模型
9 月 5 日，科大讯飞宣布讯飞星火认知大模型面向全民开放，用户可以在各大应用商店下载“讯飞星火” APP 或登陆“讯飞星火”官网直接注册使用。 科大讯飞是目前面向全民开放的大模型中唯一一家 A 股上市公司。
8 月 31 日消息，国内将有 11 家大模型陆续通过《生成式人工智能服务管理暂行办法》备案，包括：百度文心一言、抖音云雀、 百川智能、清华智谱清言、中科院紫东太初、商汤商量、 MiniMax ABAB 大模型、上海人工智能实验室书生大模型、华为、腾讯、讯飞星火。
中国“最聪明”的大模型，模型能力持续升级
作为人工智能“国家队”，讯飞持续引领国内大模型发展。 2023 年 8月 15 日，星火 V2.0 版本突破代码与多模态交互能力，到今年 10 月 24日将实现通用模型对标 ChatGPT3.5，中文能力超越、英文能力相当。
代码能力方面， 讯飞星火 V2.0 基于 Python 和 C++进行代码写作的能力已高度逼近 ChatGPT，差距仅为 1%和 2%。
多模态能力方面，星火 V2.0 在图像描述、图像理解、图像推理、识图创作、文图生成与虚拟人合成等多个能力上都取得了重要进展，显著提升了大模型对场景的理解能力及面向生活和工业领域的智能化支撑能力。
星火大模型国内领先， 荣登多个权威榜单榜首。 根据新华社研究院中国企业发展研究中心发布的《人工智能大模型体验报告 2.0》， 讯飞星火 V1.5 总分第一、智商指数和工具提效指数第一。 根据《麻省理工科技评论》中国发布的大模型评测报告， 讯飞星火 V2.0 以总分 81.5 分的成绩位居榜首，被称为中国“最聪明”的大模型。
星火应用+星火一体机， 实现全场景全行业赋能
截至 2023 年 8 月，讯飞星火已在 AI 学习机、办公本、讯飞听见、星火语伴 App、 iFlyCode 等 C 端软硬件及教育、办公、医疗、工业等 B端业务赛道落地应用。
教育： 2023 年 5~6 月搭载星火大模型的讯飞 AI 学习机 GMV 同比分别增长 136%和 217%。 同时， B 端推出“星火大模型+”的智慧课堂、英语课堂、课后服务等。
医疗： 诊后平台率先落地， 85%大模型生成的康复计划一次审核通过， 预计 10 月 24 日将发布医疗行业大模型及系列成果。
办公： 2023 年 5 月~6 月，公司 C 端硬件 GMV 创历史新高，同比翻倍增长， 办公产品的平均价格较 1-4 月上涨 89.77%。
汽车： 智能座舱到“汽车助理”，首款汽车奇瑞 ES 已于 2023 年 8月 16 日上线。
此外，科大讯飞联合华为打造了自主创新的国产算力底座，联合发布了星火一体机。 我们预计在央国企龙头场景甄别及内部赋能后， 将面向全行业企业开放，可在快速部署让每家企业都拥有专属大模型。
我们认为，讯飞星火的注册开放，将有望打开用户规模的限制瓶颈，助力“模型能力+用户反馈+生态伙伴”飞轮加速。
盈利预测和投资评级： 科大讯飞是目前面向全民开放的大模型中唯一一家 A 股上市公司， 业务赋能和大模型能力有望加速提升，强化领先优势并创造全新业务模式和增长曲线。 我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 14.37/22.72/32.89 亿元， EPS 分别为0.62/0.98/1.42元/股，当前股价对应 PE 分别为85.80/54.27/37.49X，维持“买入”评级。
风险提示： 宏观经济影响下游需求；大模型迭代不及预期；大模型应用不及预期；市场竞争加剧；国际局势风险。

公司动态研究：Q2单票盈利修复明显，旺季或显拐点

韵达股份(002120)
事件:
韵达股份 2023 年半年报以及 2023 年二季度季报已于 8 月 29 日发布：财务方面， 2023 年上半年，韵达股份实现营业收入 215.74 亿元，同比下降 5.58%；实现归母净利润 8.69 亿元，同比增长 57.68%；扣非归母净利润 7.89 亿元，同比增长 47.97%； 2023Q2 韵达股份实现营业收入111.00 亿元，同比下降 1.70%； 实现归母净利润 5.10 亿元，同比增长151.72%； 扣非归母净利润 4.44 亿元，同比增长 234.09%。
经营方面， 2023 年上半年韵达股份业务量完成 84.02 亿票，同比下降1.63%，单票收入 2.50 元，同比下降 1.39%。 2023Q2 业务量完成 45.75亿票，同比上升 8.13%；单票收入 2.40 元，同比下降 5.31%。
投资要点:
成本费用持续优化， 2023Q2 单票盈利稳步提升， 业绩修复可期
2023Q2 公司业务量同比增长 8.13%，增速转正并持续修复。考虑公司去年资本开支收缩显著，产能爬坡下成本同比大幅下行。 2023 年上半年，公司核心运营成本同比下降 3.1%，其中第二季度快递核心运营成本同比下降 10.8%、环比下降 14.6%； 此外， 费用端也有较大幅度改善， 2023Q2 单票费用（销售费用+管理费用+财务费用+研发费用）同比下降 0.03 元或 15.31%至 0.14 元， 其中单票管理费用下降 0.01 元/票。 最终 2023Q2 单票扣非归母净利润稳定在 0.11 元/票， 同环比均有提升。
目前，公司正处供给收缩&件量增速修复的阶段，产能爬坡将带来成本持续下行；此外，公司目前已进行战略聚焦，快递周边业务会有一定的收缩优化，会形成相应费用优化；随着产能爬坡降本，以及公司期间费用有望逐步回到合理区间，业绩修复可期。
淡季量价承压，旺季量价修复期待拐点，有望带来业绩弹性
2023 年快递行业需求正在加速修复（ 1-7 月行业业务量同比增速15.52%， 需求持续回暖）。 供给方面，公司 2021 年起扩张性资本开支已基本结束， 公司供需将进入再平衡的阶段， 公司利用与同行产能投放、资本开支的“错周期”，充分发挥规模效应和集约效应，持续降低单票固定资产折旧成本和可变成本，扩大边际优势。 期待旺季量价修复带来的业绩弹性。
除成本优化外， 同时供给端韵达股份不断优化网络、提升服务能力，根据国家邮政局《关于 2023 年二季度邮政业用户申诉情况的通告》，公司有效申诉率在可比同行中最优， 在可比同行中排名前列。质量提升带来溢价同样值得期待。
盈利预测和投资评级 根据公司上半年业绩公告以及 1-7 月低于行业的业务量增速， 我们调整了盈利预测， 我们预计韵达股份 2023-2025 年营业收入分别为 475.70 亿元、 534.16 亿元与 598.52 亿元，归母净利润分别为 18.13 亿元、 23.93 亿元与 29.54 亿元， 2023-2025年对应 PE 分别为 16.89 倍、 12.79 倍与 10.37 倍， 供需环境优化+格局改善支撑价格+产能爬坡优化成本， 看好公司高业绩弹性带来的投资机会， 维持“买入”评级。
风险提示 价格竞争加剧的风险、 行业景气度不及预期的风险、监管政策变动带来的风险、成本管控不及预期的风险、快递加盟商爆仓的风险。

2023年中报点评：非公路轮胎呈现高景气，液体黄金轮胎持续推广

赛轮轮胎(601058)
事件:
2023年8月30日，赛轮轮胎发布2023年中报：2023年上半年公司实现营业收入116.31亿元，同比增长10.84%；实现归属于上市公司股东的净利润10.46亿元，同比增长46.29%；实现扣非归母净利润11.34亿元，同比+62.10%；经营活动现金流净额为18.88亿元，同比增长313.14%。销售毛利率23.98%，同比增长5.73个百分点；销售净利率9.35%，同比增长2.18个百分点。
其中，2023年Q2实现营收62.60亿元，同比+11.19%，环比+16.55%；实现归属于上市公司股东的净利润6.91亿元，同比+75.74%，环比+94.53%；实现扣非归母净利润7.67亿元，同比+91.11%，环比+109.02%；非经常性损益为-8852万元，主要为交易性金融资产等公允价值变动损益及处置的投资收益（除公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外）。经营活动现金流净额为12.31亿元，同比增加205.02%，环比增加87.63%。销售毛利率27.21%，同比增长7.8个百分点，环比增长6.8个百分点；销售净利率11.48%，同比增加4.1个百分点，环比增加4.6个百分点。
投资要点:
销量同比增加，非公路轮胎景气度走强，公司盈利能力提升
2023年上半年公司实现营业收入116.31亿元，同比增长10.84%；实现归属于上市公司股东的净利润10.46亿元，同比增长46.26%；营收增长得益于销量的提升，利润提升主要得益于国内外需求复苏及原材料价格下降。2023年上半年，公司实现销量2511万条，同比增加12.30%。原材料方面，据我们统计，2023Q1原材料综合指数为10724，环比-3.75%。2023Q2原材料综合指数为9935，环比-7.36%，截至2023年8月25日，2023Q3原材料综合指数为9971，基本和2023Q2持平。
2023Q2净利润为7.19亿元，环比提升3.50亿元，营业利润为8.01亿元，环比增加4.19亿元，主要来自于毛利润的提升，2023Q2毛利润为16.98亿元，环比提升6.06亿元，毛利润提升主要因为原材料价格回落带来的毛利率提升，以及非公路的景气度较高。除毛利润提升外，期间费用、资产减值损失、公允价值变动净收益、投资净收益对净利润环比都是负贡献。期间费用环比增加0.55亿元，2023Q2销售费用为2.83亿元，环比提升0.70亿元；2023Q2管理费用为2.44亿元，环比增加0.96亿；2023Q2研发费用2.03亿元，环比提升0.26亿元，2023Q2财务费用为0.001亿元，环比减少1.37亿元，财务费用的减少主要是因为汇兑收益增加，上半年汇兑收益为7054万元。二季度公司的资产减值损失为0.85亿元，环比增加0.93亿元，公允价值变动净收益环比下降0.29亿元，投资净收益环比下降0.16亿元。考虑公司原材料库存的影响，二季度原材料下滑的影响部分体现在三季度业绩上，同时非公路轮胎的景气度有望延续，看好三季度业绩持续改善。
非公路轮胎高景气，公司深耕该领域多年
公司已深耕非公路轮胎领域多年，产品规格系列全、品质优，巨胎、矿卡等产品已经走在行业前列。国内已与同力重工、徐工集团、三一重工、海螺集团、中国神华等公司进行合作，国外已成功配套卡特彼勒、约翰迪尔、凯斯纽荷兰等公司。2023年1月，公司对青岛工厂非公路轮胎项目进行技术改造，青岛工厂原有5.6万吨非公路轮胎产能，通过将原有设备搬迁，安装新设备进行改造，完成后该项目将全部生产49英寸及以上规格的巨型非公路轮胎，建设完成及逐步达产后，将具备6万吨巨胎产能，预计可进一步提升公司整体竞争力。
受到全球范围内的采矿业景气度提升的影响，中国出口的采矿等行业使用的工程胎2023年1-7月共出口74.18亿元人民币，同比+66.55%。
节能减油降碳，液体黄金获客户认可
液体黄金轮胎从原材料选用、生产制造、产品使用和循环再利用的全生命周期内实现了绿色、低碳和可持续发展，可以有效减少汽车在行驶过程中的燃油消耗，减少二氧化碳排放。公司坚持以创新驱动发展的战略，针对不同细分领域和使用场景持续推出更多品类的液体黄金轮胎，以满足不同消费者的需求，为公司产品竞争力持续提升打下了坚实基础。
柬埔寨半钢胎达产，在建越南三期，看好公司成长性
截至2023年7月，柬埔寨工厂半钢项目已达设计产能，产能利用率也处于较高水平，越南工厂仍有400万条半钢胎和100万条全钢胎产能在建，国内董家口规划了2000万条半钢、1000万条全钢及15万吨非公路产能，看好公司的长期成长性。
盈利预测和投资评级
考虑非公路轮胎景气度较高，上调公司2023-2025年业绩，预计公司2023-2025年公司的归母净利分别为24.66、30.13和34.39亿元，对应的PE分别为16、13、11倍，维持公司“买入”评级。
风险提示 项目投产不达预期；全球经济下滑；原材料价格大幅上涨；海运费价格大幅上涨；国际贸易摩擦加剧。

公司动态报告：营收业绩齐升，新能源业务快速增长

溯联股份(301397)
事件:
溯联股份2023年8月26日发布2023半年度业绩报告：2023年H1，公司实现营收4.3亿元，同比增长19.02%；实现归母净利润0.77亿元，同比增长22.57%；扣非后归母净利润0.66亿元，同比增长6.12%，业绩符合市场一致预期。
投资要点:
Q2营收业绩同比增长，新能源业务成为重要收入来源。2023年Q2，公司实现营收2.09亿元，同比+18.05%，环比-5.70%；实现归母净利0.47亿元，同比+36.62%，环比+52.88%；实现扣非后净利0.36亿元，同比+5.98%，环比+18.27%；公司2023年H1毛利率为32.34%，同比+0.30pct，净利率为17.98%，同比+0.52pct。Q2毛利率为33.23%，同比-1.72pct，净利率为22.40%，同比+3.04pct。Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为2.31%/4.46%/7.43%/0.25%，同比-0.37pct/+0.70pct/+2.49pct/-0.17pct。公司2023年上半年实现营业收入和净利润同比增长，主要系公司积极布局新能源汽车业务和相关技术，陆续获得新能源汽车头部客户如比亚迪、宁德时代等新能源汽车产业链客户的订单并批量投产，实现燃油+电动车业务的“双轮驱动”。公司2023Q2管理、研发费用率同比提升主要系公司为保持研发、制造，管理体系优势，对新产品、新材料开发大幅增加及上市前期相关费用所致。
电池热管理和自主品牌主要大客户收入有望高速增长。公司客户结构相对稳定，截至2023年7月20日，公司目前客户与产品收入结构与2022年无明显差异。高增长客户为比亚迪、长安、宁德时代、广汽。2023年，随着新项目的量产，公司自主品牌客户如奇瑞、吉利、长城、北汽、一汽、上汽、零跑、小鹏等的收入预计增长。电池热管理方面客户的收入增长幅度更为明显，原因在于其基数低的缘故。
公司增发扩产，重视研发基础。公司2023年IPO项目包含汽车用塑料零部件项目及汽车零部件开发项目，项目建成后预计年生产各类汽车流体管路总成1347万件，新能源车热管理管路总成80万件、其他流体管路800万件、汽车流体控制件300万件、紧固件8000万件以及其他部件200万件。汽车零部件研发中心项目主要通过新建新材料汽车零部件研发、实验研究和监测中心，增强研发创新能力，与整车厂形成战略分工。通过此项目，公司将完善研发基础设备，吸引更多高端技术人才，进一步夯实研发基础。
盈利预测和投资评级 公司是国内汽车尼龙管路龙头企业，核心零部件自制率高，客户绑定头部自主品牌，新建项目有望扩产，增强公司产品护城河。我们看好其客户新车型推出后为公司带来业绩增长。预计2023-2025实现营业收入9.20亿元、10.68亿元，12.51亿元，同比增速为8%、16%、17%；实现归母净利润1.73亿元、2.27亿元、2.67亿元。同比增速13%、32%、17%；EPS为1.73、2.27、2.67元。对应当前阶段的PE估值分别为28、21、18倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示 原材料价格波动风险；整车客户拓展不及预期；募投项目建设不及预期；新能源汽车渗透率提升不及预期；小市值公司二级市场股价大幅波动及流动性风险。

点评报告：新能源业绩高增，户储、UPS海外市场获突破

科华数据(002335)
事件:
科华数据8月30日发布2023年半年报：2023H1，公司实现营收33.97亿元，同比+53.48%；归母净利润3.22亿元，同比+93.73%；扣非归母净利润3.00亿元，同比+95.62%；毛利率29.29%，同比-1.71pct，净利率9.68%，同比+1.86pct。
其中，2023Q2公司实现营收19.06亿元，同比+56.31%，环比+27.95%；归母净利1.78亿元，同比+162.13%，环比+24.17%；毛利率28.95%，同比-0.85pct，环比-0.77pct，净利率9.52%，同比+3.67pct，环比-0.38pct。
投资要点:
新能源产品营收同比+283.14%，降本增效成果显著。2023H1，分产品来看，1）新能源产品营收15.85亿元，同比+283.14%，毛利率24.86%，同比-2.14pct。2）IDC服务营收6.48亿元，同比-12.67%，毛利率24.77%，同比-1.08pct。3）数据中心产品及集成营收6.39亿元，同比+12.02%，毛利率37.57%，同比+2.67pct。4）智慧电能营收4.92亿元，同比+8.95%，毛利率35.03%，同比+0.67pct。分市场来看，国内营收27.62亿元，同比+44.44%，毛利率26.54%，同比-3.69pct；海外营收6.02亿元，同比+126.87%，毛利率38.87%，同比+8.86pct。2023H1，公司毛利率下降主要系新能源产品毛利率下降及营收占比大幅提升，带动新能源产品的毛利率占比提升至39.61%，同比+23.28pct；归母公司净利润同比+93.73%，主要系公司营收+53.48%和降本增效成果显著，期间费用率同比-3.83pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-1.57pct/-1.25pct/-1.34pct/+0.32pct。
工商业储能率先完成布局，户储产品逐步进入海外市场。2023H1，光伏领域，公司核心产品覆盖3kW-9MW光伏逆变器，逆变器解决方案入围中国华能、中国华电、中核汇能、大唐等大型国央企集采项目，中标十数个单体100MW以上的光伏项目；在储能领域，公司核心产品覆盖3kW-6.9MW储能逆变器、1500VS3液冷储能系统等，新能源业务中储能占比70%，营收约11.10亿元。据CNESA数据显示，公司2022年中国企业全球PCS出货量排名第二，国内用户侧储能系统出货量排名第一，行业龙头地位凸显。另外，公司率先完成了工商业储能产业布局，公司承建的全国单体容量最大的用户侧储能示范项目等多个工商业储能示范项目已全面落地。海外方面，公司与土耳其Elin、丹麦JGH签署战略合作；签约联合国微网项目；全新一代250kW组串式逆变器在意大利、越南、波兰及巴西等国取得成功应用；在工商业储能市场，亦推出S3-EStore一体式智能液冷储能系统。随着公司持续发力高毛利率的海外市场，公司新能源业务毛利率有望逐步提升。
IDC和UPS龙头市场地位显著，UPS获北美市场突破。IDC方面，2022年公司IDC模块位居中国市场占有率第一，同时也是液冷领域领导者，目前在北、上、广等地拥有9大数据中心，自持机柜数量3万多个；在全国10多个城市运营20多个数据中心，主要客户包括三大运营商、腾讯等大型互联网企业、各大金融机构、政府机关等。智慧电能方面，公司重点拓展AI+智慧电能，UPS位居2022年度中国市占率第一。2023H1，公司S3锂电池模组获UL1973认证，助力内置该锂电池模组的Eon系列UPS顺利进入北美市场，有望强化国际竞争力。
盈利预测和投资评级：受益于新能源、AI行业高景气，我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年公司有望实现营业收入99.71/133.80/166.05亿元，归母净利润为7.90/9.87/13.34亿元，当前股价对应PE分别为19X、15X、11X，维持“买入”评级。
风险提示：宏观环境风险，政策风险，竞争加剧风险，外汇风险、新能源、IDC、智慧电能行业发展不及预期。

2023年中报点评：二季度业绩大幅改善，看好涤纶长丝景气上行

桐昆股份(601233)
事件:
2023年8月30日，桐昆股份发布2023年中报：2023年上半年公司实现营业收入368.97亿元，同比增长23.60%；实现归母净利润1.05亿元，同比减少95.42%；加权平均净资产收益率为0.30%，同比减少5.92个百分点。销售毛利率5.94%，同比减少2.08个百分点；销售净利率0.33%，同比减少7.41个百分点。
其中，2023年Q2实现营收209.84亿元，同比+24.48%，环比+31.86%；实现归母净利润5.95亿元，同比-25.42%，环比+221.49%；ROE为1.73%，同比下滑0.41个百分点，环比增加3.15个百分点。销售毛利率6.81%，同比增加0.11个百分点，环比增加2.02个百分点；销售净利率2.84%，同比减少1.92个百分点，环比增加5.81个百分点。
投资要点:
销量提升叠加价差修复，公司2023H1业绩环比大幅改善
2023年上半年公司实现营业收入368.97亿元，同比增长23.60%，环比增长14.80%；实现归母净利润1.05亿元，同比减少95.42%，环比增长104.85%。营收同环比增长，主要受益于公司2023年上半年新的210万吨/年聚酯及长丝产能陆续投放，主要产品产销量大幅增长，其中2023年上半年POY实现销量336.76万吨，同比+24.20%，环比+9.22%，实现营收226.65亿元，同比+16.00%，环比+7.50%；FDY实现销量62.86万吨，同比+34.40%，环比+5.92%，实现营收47.36亿元，同比+29.06%，环比+4.99%。盈利能力环比提升主要受益于国内需求逐步复苏，下游织造、加弹企业开机率持续回暖，涤纶长丝价差有所修复，据Wind，2023年上半年POY价差达1128元/吨，环比+4.11%。期间费用方面，2023H1公司销售/管理/财务费用率分别为0.14%/3.95%/0.76%，同比-0.01/-0.49/-0.05pct。2023H1，公司经营活动产生的现金流量净额达27.47亿元，同比+161.80%，主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。
二季度归母净利环比增长，看好涤纶长丝景气上行
2023年二季度，公司实现归母净利润5.95亿元，同比-2.03亿元，环比+10.86亿元；其中实现毛利润14.29亿元，环比+6.68亿元；投资净收益为1.91亿元，环比增加6.35亿元；研发费用为5.04亿元，环比增加1.78亿元。公司毛利润环比提升，主要受益于二季度主要产品销量环比增长，其中POY实现销量195.95万吨，环比+39.16%；FDY实现销量32.53万吨，环比+7.25%。投资净收益增加主要由于公司参股子公司浙石化二季度盈利回升所致。期间费用率方面，2023Q2年公司销售/管理/财务费用率分别为0.13%/3.98%/0.75%，同比-0.01/-0.42/-0.14pct，环比-0.01/+0.06/-0.03pct。进入三季度，涤纶长丝景气持续修复，据Wind，截至8月25日，POY价差达1188元/吨，环比+8.52%。同时，随着金九银十传统旺季到来，看好涤纶长丝景气向上，公司作为行业龙头将充分受益。
涤纶长丝龙头规模优势显著，布局印尼炼化打开中长期成长
公司是国内化纤龙头企业，规模优势显著，截至2023年中，公司拥有1120万吨/年聚合产能、1170万吨/年长丝产能，位列行业第一。同时，公司积极向上游开拓，拥有PTA产能1020万吨/年。6月27日，公司发布关于启动泰昆石化（印尼）印尼北加炼化一体化项目的公告，继续向上游扩张。泰昆石化拟投资86.24亿美元建设1600万吨/年炼化产能，实产成品油430万吨/年、对二甲苯485万吨/年、醋酸52万吨/年、苯170万吨/年、硫磺45万吨/年、丙烷70万吨/年、正丁烷72万吨/年、聚乙烯50万吨/年、EVA（光伏级）37万吨/年、聚丙烯24万吨/年等，项目建成后，预计年均营业收入104.38亿美元，年均税后利润13.28亿美元。其中桐昆股份持有华灿国际51%股权，华灿国际持有泰昆石化90%股权，待项目落地将打开公司中长期成长。
盈利预测和投资评级 综合考虑公司主要产品价格价差，我们对公司盈利预测进行适当下调，预计公司2023-2025年归母净利润分别为15.43、46.12、68.14亿元，对应PE分别24、8、5倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。
风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

深度报告：X线探测器领军者，多产品布局弹性可期

奕瑞科技(688301)
投资要点：
国内数字化X线平板探测器的龙头企业，产品布局多元化公司下游应用领域包括医疗、工业和安防。公司注重研发投入，目前已掌握全部主要核心技术，下游医疗、工业领域已经涵盖全球主要核心客户。未来随着国内外新客户的逐步导入，齿科和工业产品将成为公司业绩的重要增长点。而射线源、高压发生器等其他部件的陆续供应，亦能推动公司经营业绩的提升，具备中长期投资机会。
工业和齿科领域将带动短期业绩快速增长数字化X线平板探测器具有高行业壁垒，工业方面，对于全球动力电池检测行业而言，随着下游客户对动力电池产品一致性和稳定性的需求提升，其事前和事后的检测需求将有望加速释放。而工业用平板探测器由于使用寿命仅2年左右，属于易耗品，因此新增产线及存量替换产线均能带动动力电池检测需求量的提升。除此之外，工业场景应用还包括铸件无损检测、半导体封装检测等。齿科方面，公司的齿科产品可作用于齿科CBCT和口内扫描仪，随着公司齿科领域客户量的提升及产能释放，未来齿科板块将与工业板块一起共同带动公司短期业绩的快速增长。
其他部件供应及多地区拓展将助力公司中长期业绩向上对于下游整机设备而言，其组成部件除了平板探测器外，亦有诸如球管、高压发生器、射线源等核心部件。当前，公司正开发除平板探测器外的部分整机部件，未来此类部件的生产销售将助力公司长期业绩向上。
转债募投扩充高端产品线，CT探测器国产化值得期待CMOS探测器基于其技术特征适用于齿科、工业等应用场景，CT探测器以及上游闪烁体国产化率较低。公司完成14亿元可转债再融资项目，扩充高端产品线CMOS探测器产能以及推动CT探测器国产化。
盈利预测和投资评级考虑到平板探测器国产化的推进及公司在齿科和工业领域的放量，预计公司2023-2025年分别实现营收20.64/26.94/34.95亿元，同增33.2%/30.6%/29.7%；实现归母净利润8.41/11.14/14.15亿元，2023年9月1日收盘价对应PE分别为29.30/22.12/17.41倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示竞争格局恶化风险；产品价格下降风险；贸易摩擦及地缘政治风险；新市场开拓不及预期风险；新增产能无法及时消化的风险；测算值仅供参考，以实际为准；国内与国际市场不可直接完全对比。

2023年半年报点评：煤电业务扭亏为盈，新能源+金融资产贡献Q2业绩主要增量

申能股份(600642)
事件:
8月29日，申能股份发布2023年半年报：2023H1公司实现收入139亿元，同比+8.9%，实现归母净利润18.5亿元，同比+127%；2023Q2实现收入66.2亿元，同比+29.1%，实现归母净利润11.1亿元，同比+82%。
投资要点:
电价结构性提升+电量增长，2023Q2同比收入+29%。2023Q2公司收入同比+29.1%，一是2023H1公司平均上网电价较2023Q1+0.8%，或系相对高电价的燃机和新能源发电量增加所致；二是因为公司2023H1发电量同比+11.9%，主要系2022Q2上海疫情导致电量需求低基数，以及风光装机增加拉动发电量增长。2023Q2公司煤电/燃机/风电/光伏发电量为88.2/15.8/14.3/6.4亿千瓦时，同比+30%/+224%/+1%/+14.2%。
金融资产带来的收益增加+煤电业绩改善+新能源利润增加，拉动2023H1业绩改善。2023H1公司归母净利润18.5亿元，同比+127%，主要是因为煤电业绩改善、新能源利润增加、金融资产带来的收益增加。根据我们测算，2023H1公司煤电归母净利润为0.3亿元，上年同期为-0.65亿元，度电净利0.3分/KWh，上年同期为-0.8分/KWh。新能源归母净利润为7亿元，同比+18.3%，度电净利0.18元/KWh，同比+4.6%。投资收益8.7亿元，同比+4.4亿元，其中，参股公司贡献3.3亿元，其他非流动金融资产贡献5.4亿元；公允价值变动净收益1.7亿元，同比+3.8亿元，主要由其他非流动金融资产贡献。其他非流动金融资产贡献2023H1主要业绩增量。
煤电业绩改善+新能源或贡献2023Q2业绩主要增量。2023Q2公司实现归母净利润11.1亿元，环比增幅3.8亿元，我们认为主要是煤电业绩改善、新能源业绩增加。根据我们测算，其他收益、投资收益、公允价值变动净收益合计对归母净利润贡献为0.22亿元。其中，2023Q2投资净收益7.1亿元，环比增加4.1亿元，主要由其他非流动金融资产贡献；公允价值变动净收益-1.1亿元，环比减少3.9亿元。假设2023Q2燃机度电净利与2023H1相等，则燃机2023Q2环比增发电量对应的归母净利增量约0.4亿元。而剩余的管网业务等盈利相对稳定，因此2023Q2盈利增量或主要来源于煤电的业绩改善以及新能源。
2023Q2公司经营性净现金流9.0亿元，同比减少64%，降幅为16亿元，主要是因为公司购买商品接受劳务支付的现金同比+22%，增幅为9.2亿元，我们认为或是2023Q2公司购买较多高价煤所致。购建固定资产、无形资产等支付的现金10.55亿元，同比+81%，或是公司增加新能源建设力度。
盈利预测和投资评级：基于2023年半年报业绩表现，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为29.9/31.9/38.2亿元，对应2023-2025年PE分别为10.7/10.0/8.4倍，展望2023H2，煤价有望下行，公司火电业绩有望环比改善；叠加绿电成长修复，维持“买入”评级。
风险提示：政策推进不及预期；新增装机不及预期；煤炭价格大幅上涨；电价下调；行业竞争加剧等。

公司动态研究：短板补齐，蓄势待发

申通快递(002468)
事件:
申通快递8月29日发布2023年半年度报告：
经营方面2023年上半年，申通快递实现营业收入190.86亿元，同比增长27.58%；完成归母净利润2.18亿元，同比增长15.73%；完成扣非归母净利润2.18亿元，同比增长31.72%。2023Q2，申通快递实现营业收入103.42亿元，同比增长32.46%；完成归母净利润0.85亿元，同比增长3.86%；完成扣非归母净利润0.92亿元，同比增长28.63%。
业务方面，2023年上半年，申通快递完成快递业务量77.20亿票，同比增长35.92%，市占率12.97%，同比提升1.88pct，单票收入2.35元，同比下降8.20%。2023年Q2，申通快递完成快递业务量43.65亿票，同比增长46.38%，市占率13.37%，同比提升2.33pct，单票收入2.25元，同比降低11.48%。
投资要点:
业务量增长强劲，单票盈利稳定，业绩继续保持高增长
2023Q2，公司业务量43.65亿票，同比增长46.38%，大幅领先行业增速（2023Q2行业326.38亿票，同比增长20.93%），公司实现市占率同比提升2.33pct至13.37%；2023Q2公司在保证业务量高增长同时，虽然价格同比下降0.29元/票，但通过产能爬坡和精细化管理，成本同比下降0.23元/票，费用也同比下降0.02元/票，最终实现单票净利润0.02元/票。2023Q2公司件量增长强劲，单票净利润稳定，最终实现归母净利润0.85亿元，同比增长3.86%；扣非归母净利润0.92亿元，同比增长28.63%。
三年百亿，短板已补齐，产能爬坡下成本降幅空间大
“三年百亿”产能提升计划的推进，公司常态吞吐能力大幅提升；上半年，公司通过转运中心升级改造和标准化建设，进一步扩充全网吞吐产能。全年计划实施37个产能提升项目和18个改造优化项目，预计2023年底公司常态吞吐产能有望提升至日均6,000万单以上。
在产能提升的同时，公司时效专项基金发挥作用、以及网点扁平化推广，时效和服务体验大幅改善。时效方面，揽签时效缩短至44小时左右，在部分主流平台的指数排名持续第一；服务质量方面，预计2023年底分拣破损率有望降低20%以上。
公司在产能、时效、服务方面已补齐短板。公司产品竞争力提升，带来更多单量，2023年上半年公司增速持续领跑行业，在产能爬坡下中转（单条分拣线效率提升20%以上）、运输（装载率提升3.3%）、派送成本均有较大下降空间，成本有望继续下行。
“量、本、质”良性循环，短板补齐，蓄势待发：
产品竞争力大幅提升为公司带来更多单量，件量推动成本下行和时效提升（周转加快），末端件量增加会提高快递小哥收入，末端服务质量也将提升，公司“量、本、质”已形成良性循环。
成本下行叠加溢价能力提升，带来公司业绩释放。公司2023Q2单票盈利仅0.02元/票，相比其他同行有较大修复空间。随着“价”涨“本”降，申通相比其他同行单票盈利仍有较大提升空间，申通短板已补齐，蓄势待发，持续推荐业绩弹性较大的申通快递。
盈利预测和投资评级基于宏观经济环境与行业竞争环境考虑，我们根据公司2023Q1业绩调整盈利预测，预计申通快递2023-2025年营业收入分别为389.88亿元、442.76亿元与496.29亿元，归母净利润分别为6.90亿元、14.20亿元与17.91亿元，2023-2025年对应PE分别为22.07倍、10.72倍与8.50倍。公司通过合理的价格竞争实现量利双升，有望带来较大的业绩弹性，维持“买入”评级。
风险提示宏观经济增长不及预期、时效件增长不及预期、国际业务发展不及预期、市场扩张不及预期、并购整合风险、人工成本快速上升、油价暴涨、航空事故。

公司动态报告：营收业绩稳健增长，全球化布局有序推进

旭升集团(603305)
事件:
旭升集团2023年8月30日发布2023年半年度报告：2023年H1，公司实现营收23.60亿元，同比增长18.41%；实现归母净利润3.94亿元，同比增长43.39%；扣非后归母净利润3.74亿元，同比增长49.46%。
投资要点:
Q2营收、利润同比显著增长，环比小幅增加。1）2023Q2，公司实现营收11.87亿元，同比+18.54%，环比+1.21%；实现归母净利润2.01亿元，同比+29.90%，环比+4.26%；实现扣非后归母净利润1.90亿元，同比+34.26%，环比+2.99%。公司2023H1毛利率为25.01%，同比+2.88pct，净利率16.64%，同比+3.56pct；Q2毛利率为24.26%，同比+1.65pct，环比-1.51pct，净利率为16.86%，同比+1.44pct，环比+0.44pct。公司上半年营业收入实现较大幅度增长，主要因公司拓宽国内外市场，与客户建立长期合作关系，销售额增加所致。2）2023Q2，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为0.54%/2.46%/-3.17%/3.61%，同比+0.21/+0.53/-1.79/-0.33pct。财务费用较大幅度下滑主要系汇兑收益变动所致。
“新能源、轻量化、集成化”持续深化优势，客户资源多元化。公司主业发展态势向好，依托全球整车客户体系优势，在“新能源、轻量化、集成化”方面持续加大集成类新产品推广力度。2023H1，公司新取得了多个知名车企的集成化产品项目的定点，产能保持高利用率。公司已覆盖国内外新势力车企如Rivian、Lucid、蔚来、理想、小鹏、零跑等；国内外成熟车企如长城汽车、德国大众、北极星等；国内外知名一级零部件供应商如采埃孚、法雷奥、西门子、海斯坦普、宁德时代等。布局北美、亚洲、欧洲三大主流消费市场，呈现多元化趋势。2021-2023年H1，公司前五大客户的营业收入分别为20.02/26.22/14.11亿元，营收占比分别为66%/59%/60%，其中第一大客户营收占比为40%/34%/28%。
国内外产能持续投入，保障全球供应链及服务。公司在“压铸、锻造、挤压”三大主流铝合金成型工艺全面布局，加强国内国际产能建设，服务全球优质客户，稳步推进全球供应链及服务体系建设。2023H1，为更及时、紧密、高效服务北美地区客户，公司新设立北美技术研发中心和墨西哥制造基地。同时，公司在国内的生产基地建设也在有序推进，通过国内外产能持续投入建设，缓解下游客户旺盛需求与现有产能不足的矛盾，加强公司及时交付能力，提升公司核心竞争力。
盈利预测和投资评级公司在“新能源、轻量化、集成化”三大维度持续深耕，覆盖压铸、锻造、挤压三大铝合金成型工艺，打造全球性供应链及服务体系，营收及盈利能力向好。我们调整本次盈利预测，预计公司2023-2025年实现营业务收入59.14、80.42、110.58亿元，同比增速为33%、36%、38%；实现归母净利润8.30、10.52、13.78亿元，同比增速18%、27%、31%；EPS为0.89、1.13、1.48元，对应当前股价的PE估值分别为25、20、15倍。公司客户结构优化，全球化布局稳健推进，我们看好公司未来业绩增长，维持“买入”评级。
风险提示新能源汽车行业波动及上游汽车精密铝合金零部件市场竞争加剧的风险；中美关系引发的地缘政治风险；收入倚重于主要客户的风险；原材料市场价格波动的风险；汇率波动风险。

科创板公司普通报告：上市品种放量在即，Nectin-4ADC前景可观

迈威生物(688062)
事件：
迈威生物于8月29日发布2023年中报：2023H1实现营收0.90亿元，同比增长713.81%；实现归母/扣非净利润-4.13/-4.16亿元，同比缩窄2.30%/2.97%。其中，Q2单季营收为0.86亿元，同比增长1129.86%，归母/扣非净利润为-1.72/-1.73亿元，同比缩窄15.03%/16.59%。
投资要点：
商业化产品持续放量，积极推进海外市场。（1）君迈康：新增原液产线，上半年完成发货8.36万支；完成25省招标挂网；报告期内新准入医院67家，累计准入医院172家，覆盖药店955家；海外商业化推广方面，已与巴基斯坦、摩洛哥、菲律宾签署正式协议，并已向印尼、埃及递交上市申请。（2）迈利舒：于2023年3月获批，4月25日完成首批商业发货，上半年完成发货2.78万支，实现营收0.139亿元；上半年累计准入医院88家，覆盖药店842家。海外市场已完成巴基斯坦和埃及的授权许可和商业化协议。
临床后期管线收获在即,Nectin-4ADC进展全球领先。迈卫健（9MW0321）：肿瘤骨转移适应症有望年内获批，预计为国内第一梯队上市的生物类似药。8MW0511（新一代白蛋白融合的长效G-CSF）：已完成Ⅲ期临床研究，将于2023年ESMO大会展示研究结果，目前正在推进上市许可申请，圣森生物负责产品国内商业化，已收到其支付款项1.33亿元。9MW2821:国内首个和全球第二款以Nectin-4为靶点的ADC，相较已上市的Padcev组分更均一，结构更稳定，肿瘤递送能力更优。公司将在2023年ESMO上展示Ⅰ/Ⅱ期成熟数据，同时正在积极推进尿路上皮癌、宫颈癌、前列腺癌、乳腺癌、非小细胞肺癌等多个队列扩展入组。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年收入分别为3.39/10.92/17.52亿元，同比增长1124%/222%/60%。公司阿达木单抗、地舒单抗等生物类似物陆续放量贡献现金流，Nectin-4ADC全球进度领先，市场前景广阔，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：新药研发失败风险，生物制品集中带量采购风险，生物类似药市场竞争加剧的风险，商业化不及预期的风险，政策风险等。

2023年半年报点评：电池产销两旺，ABC组件溢价明显、放量在即

爱旭股份(600732)
事件:
2023年8月30日，爱旭股份发布2023年半年报。2023H1公司营收162.49亿元，同比+1.65%；归母净利13.09亿元，同比+119.60%。其中23Q2营收85.03亿元，同比+4.23%，环比+9.79%；归母净利6.07亿，同比+64.66%，环比-13.53%。
投资要点
电池产销两旺，Q2减值与摊销影响利润2023H1公司电池及组件累计销售量为18.76GW，同比增长13.56%，上半年公司PERC电池片保持满产满销的良好经营态势。其中，我们预计Q2电池及组件出货9.5-10GW，单W盈利约6分。我们预计公司电池及组件盈利较Q1有所下滑，主要源自产业链跌价带来的存货跌价损失与ABC产能爬产的费用摊销。我们预计PERC电池全年出货超35GW，盈利保持坚挺。
ABC组件溢价明显，产能加速扩张、放量在即2023H1公司珠海首期6.5GWABC电池产能已投产，平均量产转化效率达到26.5%。公司珠海3.5GW电池扩产项目及10GW配套组件项目我们预计都在年底前满产。义乌15GW电池及配套组件产能、济南10GW电池及配套组件产能均在有序推进中。2023H1公司ABC组件已实现部分销售，平均售价约2.20元/W（不含税），下半年公司N型ABC组件将实现批量出货。电池采用无银化技术，大幅降低生产成本，目标在2024年6月组件成本与TOPCON组件成本基本一致。我们预计2023年公司ABC组件出货2-3GW。
盈利预测和投资评级公司是PERC电池龙头，ABC电池组件有望开启第二增长极。公司PERC电池盈利坚挺，ABC组件放量后有望贡献超额利润，我们预计公司2023-2025年归母净利润28/38/53亿元，对应PE14X/11X/8X，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示下游光伏需求不及预期；市场竞争加剧；硅料价格大幅波动；海外市场拓展受阻；新技术投产不及预期等。

2023年中报点评：业绩符合预期改善显著，新增定点加速落地

隆盛科技(300680)
事件:
隆盛科技于2023年8月29日发布2023年半年度业绩报告，2023H1公司实现营收7.34亿元，同比+43.76%，实现归母净利润0.72亿元，同比+80.62%，实现扣非归母净利润0.59亿元，同比+56.85%。
投资要点:
业绩改善显著，新增定点加速落地。2023H1公司的新能源业务、EGR系统、精密汽车零件的营收占比分别为35.19%/33.61%/28.52%。（1）新能源业务：2023H1收入同比+83.56%，电机马达铁芯业务新增弗迪动力、星驱动力、金康动力等多个客户的项目定点；（2）EGR系统业务：2023H1收入同比+58.48%，商用车市场相对稳定，非道路机械市场获新增客户订单，乘用车混动领域长期绑定比亚迪、吉利、奇瑞、广汽、东安等客户，并获得多个定点项目；（3）精密汽车零件业务：2023H1收入同比+13.66%，在电驱动/电控/热管理/智能驾驶/智能座舱/智能网联等领域项目实现降本增效，在滤波器铜牌项目/电机电控连接铜牌项目领域已进入批产阶段。
国六B标准已落地叠加柴油机市场销售稳步，公司EGR业务产业地位有望持续巩固。EGR系统技术作为国六柴油发动机主流排放技术路线之一，2023年7月1日起，国六B标准正式落地，排放标准的提高将进一步减少机动车对大气有害物的排放；据中内协会数据显示，2023H1多缸柴油机累计销售243.87万台，同比+5.96%，其中潍柴、玉柴、全柴、云内、新柴稳居前列。公司EGR产品客户包括全柴动力、云内动力、康明斯、新柴股份、中国一拖、韩国斗山、常柴、玉柴、常发等企业，未来有望持续巩固EGR产业地位。
汽车行业景气度或将持续恢复，汽车电气化转型下公司马达铁芯业务有望受益。据中国汽车工业协会数据，2023年1-7月，中国新能源汽车产销分别为459.1万辆和452.6万辆，同比分别增长40%和41.7%，市占率达29%。中国工业协会副秘书长陈士华预计，2023年中国新能源汽车销量有望达900万辆。7月下旬，国家发改委等13部门印发《关于促进汽车消费的若干措施》，伴随新一轮汽车促销费政策实施的落地，汽车行业有望持续稳增长。公司马达铁芯产品以进入蔚来、上汽、奇瑞、理想、长城等汽车品牌供应链，伴随国家汽车电气化转型，马达铁芯业务有望持续增长。
盈利预测和投资评级我们维持盈利预测，预计2023-2025年公司营业收入分别为20.50/28.48/39.21亿元，同比增速分别为79%/39%/38%，归母净利润分别为1.95/2.96/4.19亿元，同比增速分别为158%/51%/42%，对应2023-2025年PE分别为23/15/11倍。公司为EGR行业龙头企业，同时布局新能源领域马达铁芯产品，马达铁芯下游新能源汽车的高速增长为公司带来新机遇。维持“买入”评级。
风险提示原材料价格波动；新能源汽车增速不及预期；产能放量不及预期；技术路线切换的风险；市场竞争加剧。